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圖(tu)片(pian)來(lai)源(yuan)@視(shi)覺(jiao)中(zhong)國(guo)

文(wen) | 陀(tuo)螺(luo)財(cai)經(jing)，作(zuo)者(zhe) | 尹(yin)寧(ning)

備(bei)受(shou)矚(zhu)目(mu)的香港加密新(xin)規(gui)塵(chen)埃(ai)落(luo)地(di)。

5月(yue)23日(ri)，中国香港證(zheng)監(jian)會(hui)發(fa)布(bu)《有(you)關(guan)適(shi)用(yong)於(yu)獲(huo)证券(quan)及(ji)期(qi)貨(huo)事(shi)務(wu)监察(cha)委(wei)員(yuan)会发牌(pai)的虛(xu)擬(ni)货幣(bi)交(jiao)易(yi)平(ping)臺(tai)運(yun)營(ying)者的建(jian)議(yi)监管(guan)规定(ding)的咨(zi)詢(xun)總(zong)結(jie)》，對(dui)于此(ci)前(qian)開(kai)展(zhan)的咨询案(an)件(jian)進(jin)行(xing)完(wan)整(zheng)披(pi)露(lu)，並(bing)據(ju)此25日在(zai)憲(xian)報(bao)公(gong)布了(le)《适用于虚拟資(zi)產(chan)交易平台运营者的指(zhi)引(yin)》、《打(da)擊(ji)洗(xi)錢(qian)指引》，兩(liang)項(xiang)指引均(jun)已(yi)于6月1日生(sheng)效(xiao)。

但(dan)相(xiang)比(bi)4月香港概(gai)念(nian)的来勢(shi)洶(xiong)汹，政(zheng)策(ce)靴(xue)子(zi)當(dang)真(zhen)落地時(shi)，市(shi)場(chang)預(yu)期卻(que)不(bu)及以(yi)往(wang)，想(xiang)象(xiang)当中人(ren)聲(sheng)鼎(ding)沸(fei)的討(tao)論(lun)并未(wei)出(chu)現(xian)。縱(zong)觀(guan)圈(quan)內(nei)，除(chu)了主(zhu)流(liu)交易所(suo)以牌照(zhao)宣(xuan)傳(chuan)外(wai)，僅(jin)有央(yang)视报道(dao)的畫(hua)面(mian)在加密散(san)戶(hu)首(shou)頁(ye)徘(pai)徊(huai)。

在冷(leng)淡(dan)的市场環(huan)境(jing)下(xia)，合(he)规牌照的趨(qu)嚴(yan)、零(ling)售(shou)投(tou)资的限(xian)制(zhi)與(yu)内地通(tong)道的模(mo)糊(hu)，使(shi)香港政策的吸(xi)引力(li)如(ru)水(shui)霧(wu)般(ban)若(ruo)隱(yin)若现。無(wu)獨(du)有偶(ou)，美(mei)方(fang)对币安(an)、Coinbase的控(kong)訴(su)導(dao)致(zhi)监管时局(ju)的逐(zhu)漸(jian)混(hun)亂(luan)，東(dong)西(xi)方猜(cai)想愈(yu)演(yan)愈烈(lie)。

壹(yi)片茫(mang)然(ran)中，香港加密政策的黎明，正(zheng)静悄悄的到(dao)来。

香港监管：起(qi)大(da)早(zao)，趕(gan)晚(wan)集(ji)

作為(wei)典(dian)型(xing)的法(fa)制之(zhi)都(dou)，香港政策的確(que)立(li)強(qiang)調(tiao)“相同(tong)業(ye)务、相同風(feng)險(xian)、相同规則(ze)”原(yuan)则，本(ben)次(ci)新规的出台兼(jian)具(ju)一貫(guan)性(xing)与創(chuang)新性，將(jiang)虚拟资产交易与传統(tong)金(jin)融(rong)納(na)入(ru)统一框(kuang)架(jia)，基(ji)于业务和(he)风险屬(shu)性接(jie)受监管。

從(cong)政策走(zou)势而(er)言(yan)，早在2017年(nian)，加密領(ling)域(yu)還(hai)處(chu)于魚(yu)龍(long)混雜(za)时，香港就(jiu)已关註(zhu)該(gai)领域，通過(guo)发布《有关首次代(dai)币发行的声明》以及《致持(chi)牌法團(tuan)及注冊(ce)機(ji)構(gou)的通函(han) 有关比特(te)币期货合約(yue)及与加密货币相关的投资产品(pin)》明确监管对象，率(lv)先(xian)确立了具有证券性質(zhi)的加密货币及期货合约交易纳入监管。

2018年，面对内地监管的趋严，香港也(ye)隨(sui)即(ji)擴(kuo)大监管範(fan)疇(chou)，发布《有关針(zhen)对虚拟资产投资組(zu)合的管理(li)公司(si)、基金分(fen)銷(xiao)商(shang)及交易平台营运者的监管框架的声明》，将虚拟资产管理业务纳入监管，加密货币交易所及其(qi)他(ta)运营平台纳入沙(sha)盒(he)；

2019年，香港通过《适用于管理投资于虚拟资产的投资组合的持牌法团的標(biao)準(zhun)條(tiao)款(kuan)及条件》与《立场書(shu)：监管虚拟资产交易平台》确立了牌照化(hua)发展。

直(zhi)到如今(jin)，从新规来看(kan)，香港加密政策的核(he)心(xin)并未改(gai)變(bian)，仍(reng)以保(bao)護(hu)投资者为優(you)先事项，在原有框架中对于定義(yi)与范畴进行了完善(shan)与优化，除必(bi)要(yao)的AML、合规要求(qiu)、风险管理等(deng)外，与此前合规框架最(zui)为不同的两點(dian)，一是(shi)牌照获取(qu)方式(shi)，二(er)是投资類(lei)別(bie)的拓(tuo)寬(kuan)。

在原有加密框架中，香港聚(ju)焦(jiao)提(ti)供(gong)证券型代币交易服(fu)务的中心化虚拟资产交易平台，平台基于自(zi)願(yuan)发牌制實(shi)现牌照获取，即平台可(ke)自愿選(xuan)擇(ze)是否(fou)持牌，并且(qie)规定非(fei)证券型代币不受监管。但在新规中，虚拟资产交易平台统一实行强制发牌制，监管范圍(wei)拓宽至(zhi)所有在香港经营业务或(huo)向(xiang)香港投资者積(ji)極(ji)推(tui)廣(guang)其服务的中心化虚拟资产交易所，不论在岸(an)或離(li)案，是否提供证券型代币交易服务，都必須(xu)获证监会发牌并受其监管。

此前已运营的交易所有9個(ge)月的申(shen)請(qing)期，在此期間(jian)可正常(chang)运营并擁(yong)有12个月的不違(wei)反(fan)期限，而未持牌并不打算(suan)申请的机构，在6月1日後(hou)面臨(lin)清(qing)退(tui)，若不清退将面临法律(lv)責(ze)任(ren)。

用大白(bai)話(hua)来說(shuo)，有牌照者生，无牌照者走。

对于所需(xu)牌照，原有针对证券型代币的牌照为1號(hao)牌与7号牌，而在新法规要求下，非证券型代币再(zai)度(du)增(zeng)加VASP牌照，這(zhe)意(yi)味(wei)著(zhe)6月1日之后的交易所需要同时获取1号牌、7号牌以及VASP牌照，在雙(shuang)重(zhong)牌照的机制下，交易所合规壓(ya)力进一步(bu)增加。

另(ling)一方面，对于此前持牌交易所仅可对專(zhuan)业投资者（个人资产不少(shao)于800萬(wan)港币，机构资产不少于4000万港币）开放(fang)，零售投资者的放开将在下半(ban)年落实，屆(jie)时持牌交易所可向零售者提供交易服务，但证监会规定须具有至少12个月往績(ji)紀(ji)錄(lu)的意見(jian)，且币種(zhong)應(ying)被(bei)纳入至少两个可接受的、可投资的、由(you)独立供应商提供的指數(shu)中，具有高(gao)度流動(dong)性的非证券型代币才(cai)会考(kao)慮(lv)纳入，以此为条件进行篩(shai)选，仅有BTC、ETH、LTC、DOT、LINK、BCH、Solana、Cardano、Avalanche、Polygon等10余(yu)币种可符(fu)合要求，但随着日前美国证监会将除BTC、ETH、USD系(xi)的币种均歸(gui)类为证券代币，具體(ti)判(pan)定仍有待(dai)香港下半年的舉(ju)措(cuo)。

值(zhi)得(de)注意的是，政策也有部(bu)分内容(rong)尚(shang)未明确。穩(wen)定币暫(zan)未列(lie)入其中，将在 2023/24 年落实监管安排(pai)，而NFT由于性质難(nan)以界(jie)定，也并未在框架中明确提出，但该点可类比于歐(ou)盟(meng)MiCA，盡(jin)管未提及NFT，但在金融属性下仍属于证监会监管。

回(hui)顧(gu)香港的政策路(lu)徑(jing)，可謂(wei)是起了个大早，赶了个晚集。

在17、18年新加坡(po)、欧洲(zhou)等主流地區(qu)尚处于前期探(tan)索(suo)与观望(wang)階(jie)段(duan)时，其就形(xing)成(cheng)了基本框架，湧(yong)现现出FTX、Bitmax等一批(pi)代表(biao)性企(qi)业，但也正是由于过早确立监管机制，疊(die)加政府(fu)对于该领域的自由发展原则，仍处于混沌(dun)狀(zhuang)態(tai)的加密领域开啟(qi)了大航(hang)海(hai)时代，用户、企业与机构逐步向西方国家(jia)遷(qian)移(yi)，加密话語(yu)權(quan)在东方日渐式微(wei)，新加坡作为西方跳(tiao)板(ban)崛(jue)起，同一时间，迪(di)拜(bai)、英(ying)国、日韓(han)等国紛(fen)纷制定涌入搶(qiang)占(zhan)市场。

尽管与主流国美国相比，香港在全(quan)球(qiu)虚拟资产规则制定权仍有不足(zu)，加密新规較(jiao)为保守(shou)，但在世(shi)界范围内，对散户、KYC、上(shang)币等問(wen)題(ti)明确邊(bian)界的地区，香港可以認(ren)为是首个，尤(you)其在新加坡态度猶(you)疑(yi)、美国选择性執(zhi)法的背(bei)景(jing)下，香港的加密框架无疑具备前瞻(zhan)性与开放性。

但面对难得一遇(yu)的政策窗(chuang)口(kou)，市场的反应，却略(lve)顯(xian)平淡。

市场冷淡：合规趋严，通道难辨(bian)

5月24日，一则时長(chang)1分38秒(miao)的短(duan)视頻(pin)在加密社(she)区競(jing)相传播(bo)，内容是央视宣布香港证监会宣布香港虚拟资产交易各(ge)项准备工(gong)作基本就緒(xu)，6月1号起香港证监会将实施(shi)虚拟资产交易平台强制发牌制。

在加密社区的解(jie)讀(du)中，该视频作为内地支(zhi)持加密货币的重大举措，为吸引新入流量(liang)提供了机会，社区中不乏(fa)以中央支持、BTC起飛(fei)为賣(mai)点拉(la)新；趙(zhao)长鵬(peng)也发表推特稱(cheng)歷(li)史(shi)上看，该行为会导致牛(niu)市，頗(po)有牛回宣传等态度。

但除此之外，市场并无其他水花(hua)。

最为直观的是币种價(jia)格(ge)，叫(jiao)好(hao)不叫座(zuo)完美呈(cheng)现在二級(ji)市场。相比4月集会中暴(bao)漲(zhang)数百(bai)倍(bei)的香港概念币，该板塊(kuai)在本次政策宣布中并未上涨，甚(shen)至普(pu)遍(bian)处于跌(die)势，以国产公鏈(lian)Conflux 发布的CFX为例(li)，此前因(yin)概念4月暴涨197.3%，但截(jie)至6月9日，其7天(tian)内跌幅(fu)21.16%，近(jin)30天下降(jiang)44.69%。而直接受利(li)好影(ying)響(xiang)的持牌交易所Hash key，其资本系Hashgard Community发布的生态代币GARD在5月25日当日跌幅9.1%，即使6月1日当天仍是下跌趋势。

尽管蔓(man)延(yan)的熊(xiong)市仍負(fu)主要责任，但在大眾(zhong)的讨论中，合规成本、零售放开度与内地通道高频出现，也预示(shi)着对香港政策的犹疑态度。

对于交易所而言，尽管牌照获取利于先发优势，但香港高昂(ang)的合规成本也成为其市场考虑的重要因素(su)。以典型的7号牌照为例，相对1号以及VASP牌照，7号牌作为可提供自动化交易服务的許(xu)可，对于交易所而言至关重要。但7号牌的申请却并非簡(jian)單(dan)，申牌过程(cheng)中的費(fei)用至少達(da)到30万/月，需具备整套(tao)IT系统，交易、清算、托(tuo)管等成熟(shu)配(pei)置(zhi)，且股(gu)东金融资产、人力成本也并非少数，例如要求中至少必须任命(ming)2名(ming)有虚拟资产服务经驗(yan)的负责人员（RO）。

申牌后的运維(wei)更(geng)为昂貴(gui)，以保险为例，香港要求1号持牌交易所必须購(gou)買(mai)相应保险对沖(chong)风险，业内费用通常在每(mei)年2%左(zuo)右(you)，对于龐(pang)大资产是一筆(bi)不菲(fei)支出。已取得1、7号牌照的交易所OSL母(mu)公司BC集团就在其2022年财报披露，22财年中行政及其他营运成本新增的4380万港币主要为数字(zi)资产业务建立企业及技(ji)術(shu)基礎(chu)設(she)施（包(bao)括(kuo)技术、法律及合规、保险），该项总計(ji)8980万港币。

“合规无非就是规则的建立，它(ta)不会创造(zao)市场，仅为了合规去(qu)申请牌照是不必要的，要考虑市场在哪(na)裏(li)。”一位(wei)资深(shen)人士(shi)对此发表看法。

实際(ji)市场已然证明了该言论，香港的合规交易所，生存(cun)空(kong)间受限严重。仍以OSL为例，OSL数字资产平台在22财年的国际财务报告(gao)准则收(shou)入仅为7150万港元(yuan)，年度总交易量为4559億(yi)港币，日均交易量约为13亿港币，与頭(tou)部交易所相差(cha)不止(zhi)一星(xing)半点。高昂的成本也会表现在上币费用，据市场消(xiao)息(xi)透(tou)露，实体资产在香港合规交易所STO的上币费用高达数百万美元，对比仅需幾(ji)万美元的海外合规交易所，劣(lie)势凸(tu)显。

其次，本次政策对于散户的利好影响也极为有限。一方面，零售的放开度仍有不足，预计可投资币种限制颇多(duo)，关鍵(jian)的DeFi领域也尚未明确，后續(xu)该领域如何(he)被纳入散户的投资组合有待考察。另一方面，交易成本也是散户关注的一点，相比合规交易所高达3%的成本，币安、OKX等主流交易所费率基本在千(qian)分之一之内，海外交易所的低(di)廉(lian)手(shou)续费显然更为友(you)好。

最后，是内地通道开放的难辨。

尽管出入金在规则中并未作限制，港元与加密的出入金应不受限制，但即使承(cheng)載(zai)东南(nan)亞(ya)与日韩的部分份(fen)額(e)，香港市场容量也极为有限，更广闊(kuo)的内地通道打开才是其成为窗口的关键。仅从当前而言，金融口似(si)乎(hu)并不为政策买賬(zhang)。尽管香港金融管理局(HKMA)明确不会单为虚拟资产平台设立更高的門(men)檻(kan)，部分小(xiao)行例如众安公开声明可接受加密存款，也传出部分国有行在积极接洽(qia)加密业务，但在实际业务中，考虑合规成本、风险控制，即使是持牌公司在銀(yin)行账户方面也存在困(kun)境。某(mou)持有香港第(di)9类牌照的加密公司高管表示，“我(wo)們(men)无法在香港开设银行账户，只(zhi)能(neng)选择海外的银行合作，不清楚(chu)银行究(jiu)竟(jing)需要哪些(xie)信(xin)息，银行自己(ji)显然也不太(tai)清楚。”

一方积极引进，一方巍(wei)然不动，双方的对立讓(rang)行业认为共(gong)識(shi)尚未达成。资深分析(xi)師(shi)Phyrex@Phyrex_Ni在其推特坦(tan)言，“香港最大问题不是合规性，对于风险资产而言，本土(tu)存量资金几乎不值一提，实际的问题是目前誰(shui)才是加密货币市场的主要买盤(pan)力量，那(na)麽(me)这股力量是否可以乘(cheng)着香港的合规性而走向台前，如果(guo)能，势必要让资金的流通不受控制。”

通道的另一面是香港本土的老(lao)钱（old money），行业普遍共识是合规会促(cu)进传统资本的介(jie)入，但现实却也并非毫(hao)无阻(zu)力。首先，香港老钱保守程度高，对加密持观望态度。“入场是有意向的，但对老钱而言，投资组合标的选择多樣(yang)性高，加密行业仍存在高度不确定性，尽管也有成立子公司試(shi)水的，但现阶段更多还是观望大于參(can)与。”某资管新经濟(ji)事业部负责人说道。而在投资理念方面，老钱也颇有不同，由于緊(jin)密耦(ou)合的地产经济，本土资金对于科(ke)技类企业认知(zhi)有限，多对平台食(shi)利模式表现高度认可，在定价能力上相比海外遜(xun)色(se)不止一籌(chou)，此点从股市即可看出，纳斯(si)达克(ke)鐘(zhong)情(qing)于高科技股，香港市场则对奢(she)侈(chi)品股、地产股有偏(pian)好，认知轉(zhuan)变仍需一定时间。老钱的入场仍存在时间差，这也让香港当下的市场再度添(tian)加了几分冷静。

政策未来：偶有星火(huo)，仍待燎(liao)原

在多因素的作用下，政策熱(re)情稍(shao)显平淡，但本次政策帶(dai)来的星火，却也仍在燎原。

一方面，香港放开对于内地资金的輻(fu)射(she)可预见性较高，主流交易所并未放棄(qi)可能的市场。多家头部交易所已公开宣布将申请虚拟资产服务提供商牌照，以OKX为例，其创始(shi)人徐(xu)明星表示OKX已从2022年就已准备开始申请香港加密牌照，并于3月成立香港实体在香港正式推出虚拟资产服务。

老钱也有意动，尽管举措多为试点，关注重点也側(ce)重二级市场，但也有传统机构瞄(miao)准这一领域，通过嘗(chang)试申请牌照在一级市场采(cai)取行动，例如资管公司意博(bo)金融、券商企业老虎(hu)证券、盈(ying)透证券等。本土某大型信托机构项目负责人也对笔者表示“我们正在构建混合金融平台准备申牌，已在招(zhao)聘(pin)RO中”。

另一方面，香港的合规似乎也攪(jiao)乱了全球监管的渾(hun)水。美国加密局势每況(kuang)愈下，政治(zhi)角(jiao)力与个人冲突(tu)爆(bao)发，日前美国SEC对币安和赵长鹏提出了13项指控，行业震(zhen)动的同时也引致币安換(huan)帥(shuai)传聞(wen)，传繼(ji)任CEO正是负责合规板块，不免(mian)让人遐(xia)想，随后另一本土巨(ju)头Coinbase也难逃(tao)起诉疑雲(yun)。

随着SEC将高达67种加密货币列为证券，除BTC、ETH等币种堅(jian)挺(ting)外，大盘在6月10日下挫(cuo)超(chao)20%。鑒(jian)于FTX政黨(dang)獻(xian)金与以民(min)事为主的诉訟(song)类型，行业对监管的时机与目的展现出极大的不信任，认为SEC此举仅是为了緩(huan)解资金压力、转移矛(mao)盾(dun)并爭(zheng)奪(duo)执法权，但从核心来看，SEC指控并非空穴(xue)来风，以POS为共识的多数代币确也有证券的嫌(xian)疑，所幸(xing)也有积极的一面，SEC监管或多或少迫(po)使国会明确加密属性与框架。长遠(yuan)而言，美国的举措是否会让其他地区效仿(fang)，通过合规对市场参与者进行筛选仍有待观望，而在该背景下，监管边界的明确尤为重要。

香港，作为提出完整且明确加密框架的城(cheng)市，其合规性即使在全球范围，也已走在前列。但仅有合规还远远不夠(gou)，全球可获合规的地点并不仅此一家，在高昂的成本下，要获得加密所带来的人流以及资金流，聯(lian)动的产业、配套的认知以及实打实的资金通道才能让其走得更远。

对此，香港显然也有所行动，綠(lv)色債(zhai)券、数碼(ma)港元、Web3協(xie)会，无一不在彰(zhang)显決(jue)心。针对美国监管，香港特区立法会议员吳(wu)傑(jie)莊(zhuang)发推称，歡(huan)迎(ying)全球虚拟资产交易所（包括Coinbase）来香港申请合规交易所以及洽談(tan)上市计劃(hua)，自己愿意提供协助(zhu)。而中国香港政府财经事务及庫(ku)务局副(fu)局长陳(chen)浩(hao)濂(lian)也表示香港政府积极参与虚拟资产价值链，目标明年底(di)前推出稳定币监管框架。

值得强调的是，不论是明确框架或是强力监管，合规化是行业发展到一定阶段的必然产物(wu)，仅以利好与利空的视角去描(miao)述(shu)是缺(que)乏意义的，而也只有在合规化的前提与安全保障(zhang)下，场外资金才会考虑入场，畢(bi)竟对于传统金融业高达百万亿的市值而言，万亿规模的加密也仅是蜻(qing)蜓(ting)点水。

在度过静悄悄的黎明之后，香港Web3是否会迎来白日的喧(xuan)鬧(nao)？

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