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chaoduogexingerciyuanmeishaonvmengmeizirennixuanze，chaowulijidougongpingjingjiv，kaiqichaowulijidou。ningxiaziranrendianzishuiwujukoujiaoduanganxingqudexingyeyonghukeanzhuowangtongguoguanzhugongnengyijianjinxingtianjiashishizhangwoxiangqing；shentijiankangshujujiance，naliyouwentijizaofaxianyouhuashouyeliuchangxing程(cheng)實(shi)：從(cong)消(xiao)費(fei)升(sheng)級(ji)到(dao)消费築(zhu)基(ji)

編(bian)者(zhe)按(an)：

FT中(zhong)文(wen)網(wang)近(jin)期(qi)推(tui)出(chu)“不(bu)壹(yi)樣(yang)的(de)中國(guo)故(gu)事(shi)”系(xi)列(lie)研(yan)究(jiu)，該(gai)系列回(hui)應(ying)全(quan)球(qiu)投(tou)資(zi)者對(dui)中国經(jing)濟(ji)長(chang)期發(fa)展(zhan)和(he)投资價(jia)值(zhi)的核(he)心(xin)關(guan)切(qie)，圍(wei)繞(rao)中国潛(qian)在(zai)经济增(zeng)速(su)、消费崛(jue)起(qi)、中国式(shi)現(xian)代(dai)化(hua)、數(shu)字(zi)经济发展等(deng)核心問(wen)題(ti)，講(jiang)述(shu)和以(yi)往(wang)不一样的投资邏(luo)輯(ji)。中国经济高(gao)質(zhi)量(liang)发展正(zheng)創(chuang)造(zao)一系列的新(xin)機(ji)會(hui)，讀(du)懂(dong)不一样的中国故事，才(cai)能(neng)更(geng)高的把(ba)握(wo)先(xian)机、順(shun)勢(shi)而(er)為(wei)。本(ben)文是(shi)该系列第(di)二(er)篇(pian)。

程实、徐(xu)婕(jie)：雖(sui)然(ran)市(shi)場(chang)关註(zhu)點(dian)更多(duo)聚(ju)焦(jiao)於(yu)中国消费升级，但(dan)我(wo)們(men)認(ren)为，伴(ban)隨(sui)著(zhu)(zhe)中国式內(nei)生(sheng)增长模(mo)式的逐(zhu)步(bu)確(que)立(li)，消费筑基將(jiang)成(cheng)为更顯(xian)著的行(xing)業(ye)趨(qu)势。

文 | 程实、徐婕

2023年(nian)，中国经济復(fu)蘇(su)加(jia)速推進(jin)，恢(hui)复和擴(kuo)大(da)消费擺(bai)在了(le)優(you)先位(wei)置(zhi)，消费升级方(fang)興(xing)未(wei)艾(ai)，消费筑基星(xing)火(huo)燎(liao)原(yuan)，中国消费崛起吸(xi)引(yin)了全球投资者的目(mu)光(guang)。

作(zuo)为世(shi)界(jie)第二大经济體(ti)，中国擁(yong)有(you)完(wan)整(zheng)的產(chan)业体系和規(gui)模巨(ju)大的内需(xu)市场，消费增长的体量和潜力(li)值得(de)深(shen)入(ru)研究。虽然市场关注点更多聚焦于消费升级，但我们认为，伴随着中国式内生增长模式的逐步确立，消费筑基将成为更显著的行业趋势。

消费筑基這(zhe)條(tiao)不同(tong)于歐(ou)美(mei)发達(da)经济体卻(que)契(qi)合(he)中国资源(yuan)稟(bing)賦(fu)的内需之(zhi)路(lu)，既(ji)有充(chong)沛(pei)的活(huo)力又(you)有堅(jian)固(gu)的韌(ren)性(xing)，並(bing)将呈(cheng)现以下(xia)三(san)個(ge)方面(mian)特(te)征(zheng)：一是国民(min)收(shou)入潜力釋(shi)放(fang)，奠(dian)定(ding)消费扩大的坚实基礎(chu)。預(yu)計(ji)中国名(ming)義(yi)GDP有望(wang)在2030年突(tu)破(po)30萬(wan)億(yi)美元(yuan)，人(ren)均(jun)名义GDP有望达到2万美元，消费规模增加也(ye)势在必(bi)然。二是共(gong)同富(fu)裕(yu)打(da)開(kai)收入躍(yue)遷(qian)通(tong)道(dao)，激(ji)活基础性消费的基数优势。14亿人口(kou)的基数规模，中低(di)收入人群(qun)的跃迁以及(ji)農(nong)村(cun)消费潜力的释放，都(dou)将助(zhu)力基础性消费的崛起，中国人均消费邊(bian)際(ji)提(ti)升帶(dai)來(lai)的總(zong)量效(xiao)应值得期待(dai)。三是新務(wu)实主(zhu)义推動(dong)消费重(zhong)心下沈(chen)。追(zhui)求(qiu)务实的品(pin)质不僅(jin)体现在对于商(shang)品价格(ge)的关注與(yu)质量的关心，也体现在对于商品配(pei)套(tao)服(fu)务的关切，重心下沉的市场与更新換(huan)代的需求将造就(jiu)中国消费筑基的投资熱(re)点，未来服务消费有望占(zhan)據(ju)消费領(ling)域(yu)的半(ban)壁(bi)江(jiang)山(shan)。

?国民收入潜力释放奠定消费扩大的坚实基础

根(gen)据庫(ku)茲(zi)涅(nie)茨(ci)的长期消费函(han)数觀(guan)点，长期边际消费傾(qing)向(xiang)为常(chang)数，低于繁(fan)榮(rong)時(shi)期，高于蕭(xiao)条时期。因(yin)此(ci)，长期来看(kan)消费的总量与收入的关系最(zui)为密(mi)切。

根据IMF预測(ce)数据，到2025年中国名义GDP（以美元计价）将达到22万亿美元，同期美国GDP预计为28万亿美元。依(yi)据IMF名义经济增长水(shui)平(ping)预测，我们认为到2030年中国名义GDP有望超(chao)過(guo)30万亿美元。基于絕(jue)对收入假(jia)說(shuo)（Absolute Income Hypothesis），随着收入的增加，居(ju)民的消费支(zhi)出也将增加，因此未来十(shi)年居民收入潜力的释放無(wu)疑(yi)是筑基消费最重要(yao)的因素(su)。根据我们的测算(suan)，2030年中国最終(zhong)消费（含(han)居民与政(zheng)府(fu)）支出有望达到135万亿元人民幣(bi)，遠(yuan)超2021年的62万亿，中国消费规模增速将以快(kuai)于经济增速进行扩張(zhang)，2021-2030年間(jian)年化增速約(yue)9.1%。

从人均GDP来看，2021年中国人均名义GDP折(zhe)算1.26万美元，预计在2025年有望达到1.59万美元，并在2030年或(huo)达到2万美元 。人均GDP的提升使(shi)得居民可(ke)支配收入同步上(shang)行，最终導(dao)致(zhi)消费支出增加。以消费率(lv)（即(ji)最终消费占GDP的比(bi)重）为衡(heng)量標(biao)準(zhun)，縱(zong)观全球，基本上呈现中高收入国家(jia)消费率高于中低收入国家的趋势，也就意(yi)味(wei)着随着人均GDP的增加，最终消费占GDP的比重也会随之上行并維(wei)持(chi)穩(wen)定。World Bank数据显示(shi)2021年中高收入国家消费率为76.4%，而中低收入国家消费率为64.7%。

具(ju)体来看，欧美等发达经济体在人均GDP超过2万美元之後(hou)，其(qi)消费率基本维持在75%以上，而位于亞(ya)洲(zhou)的发达经济体（例(li)如(ru)，韓(han)国、日(ri)本等）人均GDP超过2万美元之后，消费率低于欧美经济体，大约维持在66%，而这一地(di)域差(cha)異(yi)恰(qia)巧(qiao)反(fan)映(ying)了亚洲地區(qu)儲(chu)蓄(xu)習(xi)慣(guan)有別(bie)于世界其他(ta)地区。根据测算，预计到2025年中国消费率有望升至(zhi)58.2%左(zuo)右(you)，2035年消费率有望升至66.6%左右，与日本、韩国等亚洲发达经济体的消费率水平較(jiao)为接(jie)近。这也将印(yin)證(zheng)高储蓄率是亚洲国家的突出共性，也是亚洲国家与西(xi)方国家在傳(chuan)統(tong)文化、金(jin)融(rong)市场发展程度(du)、社(she)会保(bao)障(zhang)体系等方面的发展异质性有关。

虽然亚洲地区储蓄率高，但高储蓄率与消费不足(zu)并不存(cun)在必然关系。根据索(suo)洛(luo)增长模型(xing)，當(dang)储蓄率增加时，更多的储蓄轉(zhuan)化成更高的投资，从而增加稳態(tai)下的经济产出。中国经济发展初(chu)期，高储蓄率是支撐(cheng)高投资进而拉(la)动经济增长的重要因素。从国际比较看，中国居民收入的增长速度始(shi)终高于世界平均水平，1996-2021年平均年增速8.02%，同期世界平均水平为1.73%。此外(wai)，对比疫(yi)情(qing)前(qian)十年（2010-2019年）高收入国家与中低收入国家消费率的變(bian)化，高收入国家在受(shou)到外部(bu)沖(chong)擊(ji)时，消费韧性也更为突出，其消费率仅下降(jiang)了0.6个百(bai)分(fen)点，而中低收入国家消费率則(ze)下降了2个百分点。

圖(tu)1：中国最终消费规模、消费率以及预测

资料(liao)来源：世界銀(yin)行，Wind以及我们的测算

?共同富裕激活基础性消费的基数优势

歷(li)史(shi)数据显示，2013-2022年中国居民消费倾向约为69.9%，同时期美国居民消费倾向为88.5%，高出中国18.6个百分点。盡(jin)管(guan)中国消费倾向低于美国，但中国地廣(guang)人博(bo)，基数优势可以有效放大消费边际改(gai)善(shan)的总量规模。中国国家统计局(ju)数据显示，2022年末(mo)中国人口总量为14.12亿；根据聯(lian)合国人口司(si)的预测，中性情景(jing)下，到2035年中国人口总量将为14.01亿。如此推算，若(ruo)2023-2030年居民人均消费支出围绕着疫情前（2014-2019年）的增长中樞(shu)水平增加，那(na)麽(me)2023-2030年间居民消费支出或可累(lei)计增加超过30万亿元人民币。当前，中国消费倾向上行的空(kong)间仍(reng)十分充足，主要体现在兩(liang)方面：

一方面，共同富裕縮(suo)小(xiao)两極(ji)分化，助力消费增加。不同學(xue)者（例如，Deaton和Muellbauer（1980），Tachibanaki和Imayama（1999），Lu和Lau（2015），Siami-Namini（2017）等）基于幾(ji)乎(hu)理(li)想(xiang)系统（Almost Ideal Demand System，AIDS）模型通过对三十多个国家或地区（例如，美国、欧洲、日本、東(dong)南(nan)亚等）的面板(ban)数据研究均发现，这些(xie)国家或地区的家庭(ting)居民部門(men)可支配收入与消费行为存在显著相(xiang)关性，并根据对不同收入組(zu)别与组间差距(ju)的分析(xi)，指(zhi)出收入差距減(jian)少(shao)将有效提升消费水平。2022年中国居民人均可支配收入为36883元，根据中国国家统计局劃(hua)分的五(wu)组收入情況(kuang)看：中等收入、中等偏(pian)下收入群体以及低收入群体2022年人均可支配收入则分别为29053元、18445元、8332元，而这一区间内的人口规模约8.5亿，其中中等偏下收入群体与低收入群体约5.6亿。基于历史数据，低收入人群、中低收入人群与中等收入人群的差距呈现逐年缩小的态势，相信(xin)这样的趋势可以繼(ji)續(xu)保持，而6-8亿人收入水平的提升，其边际消费倾向的变化将高于高收入人群，从而推动整体消费倾向的增加。不仅如此，未来中国居民收入結(jie)構(gou)将呈现收入群体向上跃迁与中等收入群体扩大的结构性变化，使得中国中等收入群体的规模有效扩大，也只(zhi)有中等收入群体扩大了以后，才能夠(gou)更有效地扩大中国的消费。

另(ling)一方面，农村消费规模扩大促(cu)进基础性消费崛起。在全面推进鄉(xiang)村振(zhen)兴的政策(ce)指引下，农村消费规模扩大，大眾(zhong)消费品以及下沉市场将成为增长点。自(zi)2014年以来，中国农村居民可支配收入增速一直(zhi)高于城(cheng)鎮(zhen)居民，而且(qie)消费支出占收入比重更高。基于城乡消费水平对比来看，过去(qu)四(si)十几年，城乡消费水平比值从3.6倍(bei)降至1.83倍，城乡结构均衡发展有助于持续创造内需、释放消费潜力，市场空间扩大。带动以衣(yi)食(shi)住(zhu)行为主的基础性消费崛起，尤(you)其是随着农村生活水平持续提高，住行相关的綠(lv)色(se)智(zhi)能家電(dian)、新能源汽(qi)車(che)等高品质消费也会愈(yu)发受到青(qing)睞(lai)。

图2：低收入群组、中等偏下群组与中等收入群组之间的收入差距

资料来源：Wind以及我们的计算

（注：所(suo)有調(tiao)查(zha)戶(hu)按人均可支配收入水平从低到高顺序(xu)排(pai)列，平均分为5个等份(fen)，从低到高依次(ci)为低收入组、中等偏下收入组、中等收入组、中等偏上收入组、高收入组。收入差距定义为不同收入户组人均可支配收入与中等收入户组人均可支配收入差額(e)的绝对值占该户组人均可支配收入的比值。）

?新务实主义推动消费重心下沉

人们的消费行为是受文化因素、社会因素和心理因素共同影(ying)響(xiang)的。

文化層(ceng)面，決(jue)定了一个社会如何(he)定义消费，以及需要購(gou)買(mai)哪(na)些商品和服务，也影响着消费者对不同商品和服务的需求量和願(yuan)望，以及对此的看法(fa)。比如，在一个传统的文化環(huan)境(jing)中消费者可能更偏愛(ai)购买传统的商品和服务，在现代文化中消费者可能更偏爱购买高科(ke)技(ji)的商品和服务，而中国勤(qin)儉(jian)節(jie)约、腳(jiao)踏(ta)实地的传统文化，恰好(hao)塑(su)造中国消费的务实性，也解(jie)释了中国储蓄率高于欧美国家的底(di)层逻辑。

社会层面，消费需求偏好也受到生命(ming)周(zhou)期影响，因为人们在不同年齡(ling)段(duan)会产生不同的消费需求。例如，年輕(qing)人可能更偏爱购买娛(yu)樂(le)性的商品和服务，而中老(lao)年人可能更偏爱购买社会和家庭的产品和服务。同时，生活水平的不同也会影响消费者的消费行为，因为人们在不同的生活水平上可能会有不同的消费偏好。随着居民年龄的增大，中国进入老龄化社会，部分耐(nai)用(yong)消费品增长趋于飽(bao)和，消费重心也将转移(yi)至教(jiao)育(yu)、醫(yi)療(liao)保健(jian)以及養(yang)老等基础性服务消费，高层次、高质量、个性化、多元化的养老消费占比将逐步提高。

心理层面，最近三年受到疫情冲击导致的心态变化也对居民消费偏好产生了长久(jiu)的影响。短(duan)期来看，人員(yuan)出行自由(you)度提升，消费场景的恢复，有助于各(ge)種(zhong)商品及服务消费恢复，消费重新回到增长軌(gui)道。长期来看，学術(shu)論(lun)文发现在经历过災(zai)難(nan)，如洪(hong)水、地震(zhen)以及新冠(guan)等事件(jian)之后，居民之后的消费心态会发生变化，对于价格的敏(min)感(gan)性与对于质量的追求同步提升，体现为无差异曲(qu)線(xian)的斜(xie)率上行与外移，我们稱(cheng)之为新务实主义消费。

新务实主义消费是追求务实的品质，不仅体现在对于商品价格的关注与质量的关心，也体现在对于商品配套服务的关切。我们认为，在新务实主义消费下，衣食住行等基础性消费在中国仍将作为主导的消费领域，重心下沉的市场与更新换代的需求将造就中国消费筑基的投资热点，体育鞋(xie)服和專(zhuan)业運(yun)动、健康(kang)飲(yin)食、绿色智能家电、绿色住宅(zhai)、新能源汽车等細(xi)分行业或将受益(yi)于新务实主义的消费习惯。另一方面，服务消费有望成为内需新增长点。

图3：新务实主义下的消费者无差异曲线

资料来源：我们的繪(hui)制(zhi)

基于服务商品消费数据可以发现，人均服务消费支出占消费总支出比重呈逐年上升趋势，从2013年的39.7%升至2019年的45.9%；2020-2021年因疫情导致比重下滑(hua)，但仍在42%以上。疫情前（2014-2019年），人均服务消费支出名义平均增速11.2%高于人均消费总支出平均增速约2.7个百分点，2020-2021年人均服务消费支出两年复合名义增速3.8%，低于历史中枢以及同期消费总支出复合增长水平5.7%，主要是因为疫情期间服务消费场景受阻(zu)导致服务消费数量的大幅(fu)下滑，两年复合实际增速为2.7%，疊(die)加服务消费价格增速也有所下行。随着疫情幹(gan)擾(rao)减弱(ruo)，服务消费比重上升的历史趋势仍将延(yan)续，到2030年之后有望升至50%或以上，实际增速有望超过3%并向历史实际增速中枢靠(kao)攏(long)，加之溫(wen)和的物(wu)价上漲(zhang)，服务消费仍有潜力保持较快的加速增长。

图4：人均服务消费支出占比或将超过人均商品消费支出

资料来源：中国国家统计局以及我们的测算

參(can)考(kao)资料

Deaton, A. and Muellbauer, J., 1980. An almost ideal demand system. The American economic review, 70(3), pp.312-326.

Lu, W. and Lau, S.Y., 2015. An empirical analysis of consumption expenditure in China: a case study of Changchun city. International Journal of Business and Society, 16(3).

Tachibanaki, T., & Imayama, M. 1999. Changes in consumer behavior and economic development in East Asia (in Japanese). Japan: Ministry of Finance, Policy Research Institute.

Zwanka, R.J. and Buff, C., 2021. COVID-19 generation: A conceptual framework of the consumer behavioral shifts to be caused by the COVID-19 pandemic. Journal of International Consumer Marketing, 33(1), pp.58-67.

本文仅代表(biao)作者个人观点

程实系工(gong)银国际首(shou)席(xi)经济学家

徐婕系工银国际宏(hong)观分析師(shi)

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