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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>高(gao)光(guang)後(hou)跌(die)至(zhi)深(shen)谷(gu)，港(gang)股(gu)18A5年(nian)后來(lai)到(dao)二(er)八(ba)分(fen)水(shui)嶺(ling)丨(shu)鈦(tai)媒(mei)體(ti)深度(du)

圖(tu)源(yuan)自(zi)視(shi)覺(jiao)中(zhong)國(guo)

近(jin)日(ri)，港交(jiao)所(suo)“港幣(bi)-人(ren)民(min)币雙(shuang)櫃(gui)臺(tai)模(mo)式(shi)”（“双柜台模式”）正(zheng)式推(tui)出(chu)，這(zhe)壹(yi)制(zhi)度省(sheng)去(qu)了(le)人民币與(yu)港币的(de)兌(dui)換(huan)環(huan)節(jie)，消(xiao)除(chu)匯(hui)率(lv)風(feng)險(xian)的同(tong)時(shi)也(ye)能(neng)增(zeng)加(jia)港股流(liu)通(tong)性(xing)和(he)交易(yi)活(huo)躍(yue)度。

双柜台模式是(shi)港股翹(qiao)首(shou)以(yi)盼(pan)的流動(dong)性催(cui)化(hua)劑(ji)，首批(pi)納(na)入(ru)的24只(zhi)股票(piao)集(ji)中於(yu)大(da)盤(pan)藍(lan)籌(chou)股，流动性告(gao)急(ji)的18A暫(zan)时“靠(kao)邊(bian)站(zhan)”。所謂(wei)18A，指(zhi)的是根(gen)據(ju)2018年4月(yue)30日港交所新(xin)增第(di)18A章(zhang)《生(sheng)物(wu)科(ke)技(ji)公(gong)司(si)》上(shang)市(shi)的公司 ，这個(ge)規(gui)則(ze)第一次(ci)允(yun)許(xu)尚(shang)未(wei)有(you)盈(ying)利(li)、預(yu)計(ji)市值(zhi)超(chao)過(guo)15億(yi)港元(yuan)的生物科技企(qi)業(ye)在(zai)香(xiang)港上市。这被(bei)稱(cheng)為(wei)是港股25年来最(zui)大的制度性改(gai)革(ge)之(zhi)一。因(yin)为它(ta)們(men)股票簡(jian)称后帶(dai)有“-B”又(you)称生物技術(shu)B類(lei)股。

不(bu)过，港交所表(biao)示(shi)，未来將(jiang)會(hui)不斷(duan)增加双柜台模式的輻(fu)射(she)範(fan)圍(wei)。这給(gei)了生物技术B类股一線(xian)希(xi)望(wang)，但(dan)排(pai)隊(dui)候(hou)場(chang)尚需(xu)时日，有些(xie)日成(cheng)交額(e)为0的18A个股可(ke)能已(yi)經(jing)等(deng)不住(zhu)了，而(er)整(zheng)个18A板(ban)塊(kuai)也備(bei)受(shou)市场冷(leng)落(luo)。

5月最后一个交易周(zhou)，港股18A板块再(zai)次連(lian)續(xu)深跌，为板块今(jin)年2月以来的持(chi)续下(xia)滑(hua)按(an)下加速(su)鍵(jian)。

根据富(fu)途(tu)港股生物醫(yi)藥(yao)B类股指數(shu)（BK1254），5月31日，該(gai)板块創(chuang)年內(nei)新低(di)498.957點(dian)，这一輪(lun)急跌雖(sui)尚未穿(chuan)透(tou)去年10月创下的450.250点歷(li)史(shi)低位(wei)，但整个18A板块遭(zao)遇(yu)的流动性困(kun)境(jing)卻(que)更(geng)加嚴(yan)峻(jun)。这与2019年~2021年上半(ban)年形(xing)成鮮(xian)明(ming)的對(dui)比(bi)。

穿越(yue)資(zi)本(ben)高光后的B类股，也正在出現(xian)分化，通过5年的沈(chen)澱(dian)和淘(tao)洗(xi)，B类股中能兑现紙(zhi)面(mian)商(shang)业前(qian)景(jing)的企业队伍(wu)正逐(zhu)漸(jian)擴(kuo)大，2023年以来，已有5家(jia)港股18A公司成功(gong)“摘(zhai)B”，而在此(ci)之前的兩(liang)年半中，也僅(jin)7家公司撕(si)掉(diao)这一“风险后綴(zhui)”。至今，58家公司通过18A制度落戶(hu)港股，其(qi)中有12家順(shun)利揭(jie)下“B”標(biao)簽(qian)。

而更多(duo)的是在自救(jiu)、轉(zhuan)型(xing)、出海(hai)以尋(xun)找(zhao)出路(lu)。能在生物技术这條(tiao)路上突(tu)出重(zhong)围的本就(jiu)是少(shao)数，18A提(ti)供(gong)了一个相(xiang)对公開(kai)的觀(guan)演(yan)台，讓(rang)市场參(can)与並(bing)目(mu)睹(du)了创新药械(xie)的九(jiu)死(si)一生。

钛媒体App制图，数据来源：Wind

落地(di)五(wu)年跌入谷底(di)，高管(guan)下场也難(nan)救火(huo)

2018年8月1日，歌(ge)禮(li)制药率先(xian)掛(gua)牌(pai)，港股18A板块熱(re)鬧(nao)啟(qi)幕(mu)。5年后，昔(xi)日被资本簇(cu)擁(yong)的B类股，已然(ran)光彩(cai)退(tui)散(san)。

5月末(mo)，港股18A加速下跌，“康(kang)”字(zi)頭(tou)两家公司因臨(lin)床(chuang)涉(she)及(ji)問(wen)題(ti)使(shi)得(de)核(he)心(xin)管线推進(jin)遇阻(zu)，領(ling)跌整个板块。

19日，康寧(ning)傑(jie)瑞(rui)公告其PD-L1抑(yi)制剂（KN046）临床III期(qi)的總(zong)生存(cun)期暂未達(da)到統(tong)计學(xue)顯(xian)著(zhu)差(cha)異(yi)，未能成功完(wan)成揭盲(mang)；之后有網(wang)傳(chuan)会議(yi)紀(ji)要(yao)显示，康諾(nuo)亞(ya)的CM310特(te)應(ying)性皮(pi)炎(yan)適(shi)应癥(zheng)上市申(shen)請(qing)需補(bu)充(chong)更多数据，按照(zhao)原(yuan)计劃(hua)这一自免(mian)药物将于今年上半年在国内申報(bao)上市。

消息(xi)發(fa)酵(jiao)前后，康宁杰瑞在3个交易日暴(bao)跌40%，再次跌破(po)发行(xing)價(jia)，之后繼(ji)续下探(tan)，6月15日最低报7.04港元。康诺亚不遑(huang)多让，仅5月29日就跌超24%，创7个月股价新低，报37.30港元。

进入6月，大跌趨(qu)緩(huan)，但仍(reng)有不少个股滑向(xiang)新窪(wa)地，跌幅(fu)扩大。

据钛媒体App梳(shu)理(li)，截(jie)至6月23日，當(dang)月有19家18A公司的股价创上市以来新低，包(bao)括(kuo)三(san)葉(ye)草(cao)生物、堃(堃)博(bo)生物、基(ji)石(shi)药业、等，其中，年内股价下跌超70%，、开拓(tuo)药业、启明医療(liao)、歌礼制药、華(hua)领医药年内跌超60%。

钛媒体App制图，数据来源：富途

在这之前，港股18A公司曾(zeng)在去年10月遭遇深跌，大部(bu)分个股于当时跌至地板价。

本轮大跌中，悲(bei)观情(qing)緒(xu)勝(sheng)于前次。就在康宁杰瑞、康诺亚因管线问题大跌之際(ji)，另(ling)一“康字头”公司康方(fang)生物也在5月29日跌超11%，但该公司并未有利空(kong)消息传出。

有观点指出，生物医药企业需正视“信(xin)心擠(ji)兑”现象(xiang)，其中又以打(da)头陣(zhen)下跌的18A为主(zhu)。目前確(que)有部分公司已经下场“自救”。

6月7日，康诺亚獲(huo)執(zhi)行董(dong)事(shi)、董事会主席(xi)Bo ChenBo Chen增持2.7萬(wan)股普(pu)通股股份(fen)，价值約(yue)110.43万港元；基石药业6月9日公布(bu)，首席执行官(guan)兼(jian)执行董事楊(yang)建(jian)新增持公司50.1万股股份，累(lei)计增持327.25万股；启明医疗聯(lian)合(he)创始(shi)人、执行董事訾(zi)振(zhen)軍(jun)在6月9日、12日接(jie)连增持公司股票。另外(wai)，创胜集團(tuan)、歌礼制药、聖(sheng)诺医药继续于公开市场回(hui)購(gou)股票。

高管試(shi)图通过增持、回购等舉(ju)动提振市场信心，但这并不足(zu)以力(li)挽(wan)狂(kuang)瀾(lan)，启明医疗、基石药业分別(bie)在6月13日、14日刷(shua)新股价新低。

18A制度施(shi)行5年以来，前期资本簇拥下產(chan)生的估(gu)值泡(pao)沫(mo)被逐个戳(chuo)破，阵痛(tong)未止(zhi)，港股流动性困境加劇(ju)，還(hai)沒(mei)有自造(zao)血(xue)液(ye)能力或(huo)未實(shi)现盈利的生技股率先被“困住”，而破局(ju)者(zhe)则是少数派(pai)。

快(kuai)速穿越资本高光后，二八分化明显

浪(lang)潮(chao)褪(tui)去后，裸(luo)泳(yong)者再次出现。

2018年至2022年，18A制度下上市的公司分别为5家、9家、14家、20家、8家，2023年至今仅綠(lv)竹(zhu)生物、科笛(di)挂牌上市，上市节奏(zou)自去年开始陡(dou)然放(fang)缓。

2019年至2021年上半年是未盈利生技股蓬(peng)勃(bo)发展(zhan)的时間(jian)區(qu)间，这從(cong)新股市场的受追(zhui)捧(peng)程(cheng)度可以明显看(kan)出。根据沙(sha)利文(wen)报告，2019年，18A新股发行結(jie)構(gou)大變(bian)，基石投(tou)资者占(zhan)比最多达三成，到2020年，基石投资者和公开发售(shou)五五分成，生技股受到機(ji)构投资者和散户的双重認(ren)可。

这一情況(kuang)持续到了2021年中期。2021年2月上市的诺輝(hui)健(jian)康有超过100万人参与申购，公开发售部分认购倍(bei)数最高，达到4.133倍。作(zuo)为对比，18A剛(gang)开閘(zha)的2018年，投资者观望居(ju)多，华领医药新股申购人数仅1295人。

图源自沙利文研(yan)报

自2021年下半年开始，生物医药整体下行，港市B类股更是跌跌不休(xiu)。股票估值虛(xu)高的泡沫破裂(lie)，新股发行市场也被波(bo)及，2022年、2023年18A新上市公司数量(liang)銳(rui)減(jian)，募(mu)资规模大幅縮(suo)水。2022年没有企业首发募资额超过10亿港元，而在2018年，IPO平(ping)均(jun)募资总额是36.9亿港元。

一个客(ke)观的事实是，采(cai)用(yong)18A制度上市的58家公司中，2022年歸(gui)母(mu)凈(jing)利潤(run)为正的仅一家，即(ji)專(zhuan)註(zhu)于血管疾(ji)病(bing)介(jie)入治(zhi)疗的先瑞达医疗，其余(yu)公司均深陷(xian)虧(kui)損(sun)泥(ni)潭(tan)，但对于这些公司而言(yan)，常(chang)態(tai)化的亏损不是最致(zhi)命(ming)的，兜(dou)裏(li)资金(jin)告急才(cai)是迫(po)在眉(mei)睫(jie)。

当前的18A公司出现两大现象，一是价值被严重低估，市值竟(jing)不及公司攥(zuan)在手(shou)里的资金，二是公司賬(zhang)上的现金已经不能继续支(zhi)撐(cheng)做(zuo)研发。

举例(li)来說(shuo)，截至2022年年末，三叶草生物、嘉(jia)和生物、貝(bei)康医疗的账面现金分别为16.07亿元、15.89亿元、13.32亿元，但对应的最新市值（6月23日）分别为14.75亿港元、8.30亿港元、8.70亿港元。

另外，假(jia)設(she)2023年公司研发力度不变，以去年的现金与研发費(fei)用比作比来衡(heng)量18A公司新一年的资金處(chu)境，可以发现，邁(mai)博生物、永(yong)泰(tai)生物、復(fu)宏(hong)漢(han)霖(lin)等10家企业比值不足1，即其儲(chu)备的现金已经不能支撑公司今年的研发开支。

生技股需要大量资金为研发做保(bao)障(zhang)，二級(ji)市场本是融(rong)资通道(dao)，但这一通道已经向部分18A企业關(guan)閉(bi)，微(wei)泰医疗、迈博医疗、東(dong)曜(yao)药业日成交额为0屢(lv)見(jian)不鲜，北(bei)海康成、润迈德(de)、中国抗(kang)体、康灃(feng)生物等也就徘(pai)徊(huai)在每(mei)天(tian)万元成交额水平，以致于对这些个股来说，突然的大漲(zhang)和大跌非(fei)常頻(pin)繁(fan)，但意(yi)義(yi)不大。

从破发情况来看，截至6月21日，仅、、、科笛等10只个股报价在首发价格(ge)之上。上述(shu)现狀(zhuang)都(dou)在指向港股18A的加速分化，少数收(shou)入可观的“尖(jian)子(zi)生”露(lu)头，多数依(yi)賴(lai)融资的“掉队者”下沉。

催生花(hua)式变现，出海、转型、賣(mai)授(shou)權(quan)

以往(wang)，从业務(wu)層(ceng)面来講(jiang)，生技股股价催涨因素(su)是管线的商业化及較(jiao)好(hao)的临床数据，但目前市况下，这一邏(luo)輯(ji)已经效(xiao)力大减，因为在市场整体流动性稀(xi)缺(que)的环境下，投资者风险偏(pian)好降(jiang)低。

原本拼(pin)研发管线的港股18A，如(ru)今要想(xiang)方设法(fa)扩大或提前变现，为投资者降低风险門(men)檻(kan)。

稍(shao)早(zao)，手握(wo)商业化大單(dan)品(pin)的18A企业通过出海寻求(qiu)变现增量，以彌(mi)补本土(tu)同質(zhi)化低价競(jing)爭(zheng)带来的收入规模驟(zhou)缩。

虽然輸(shu)往海外的BTK抑制剂澤(ze)布替(ti)尼(ni)（商品名(ming)：百(bai)悅(yue)泽）刚刚遭遇“专利狙(ju)擊(ji)”，但这目前还不妨(fang)礙(ai)其作为成功出海案(an)例的地位。2022年，泽布替尼全(quan)球(qiu)銷(xiao)售额达38.29亿元，同比翻(fan)倍，为公司貢(gong)獻(xian)近4成營(ying)收，其中美(mei)国市场销售额达到26.44亿元。

重磅(bang)产品在海外成熟(shu)市场的销售走(zou)高，也穩(wen)居18A领头羊(yang)，是其中唯(wei)一一只千(qian)亿港元市值股，盡(jin)管公司至今仍然在錄(lu)得巨(ju)额亏损。

如今，这条出海路上的挤滿(man)了生物医药企业，不止于将已经商业化的产品卖到国外，它们还在大力拥抱(bao)License out模式，即企业将研发項(xiang)目授权给其他(ta)药企做后期临床研发和上市销售，按里程碑(bei)模式获得各(ge)階(jie)段(duan)临床成果(guo)以及商业化后的一定(ding)比例销售分成。这将幫(bang)助(zhu)未有商业化产品的公司提前鎖(suo)定部分收益(yi)。

去年12月，18A企业将旗(qi)下PD-1/VEGF双抗AK112海外授权（License out），获得了5亿美元的首付(fu)款(kuan)，未来最高有望达到50亿美元的总交易金额纪录。今年2月，和鉑(bo)医药宣(xuan)布就旗下双特异性抗体HBM7008签訂(ding)海外授权協(xie)议，并拿(na)下2500万美元预付款，最高达约6亿美元交易金额。此外，加科思(si)、均有License out达成。

转投License out模式获得收入之外，还有生物医药企业借(jie)自身(shen)业务便(bian)利，做起(qi)了“稳賺(zhuan)不賠(pei)”的CXO生意。

信达生物推出獨(du)立(li)CDMO品牌夏(xia)爾(er)巴(ba)生物，在承(cheng)接自身生产需求的同时，也对外承接CDMO业务；东曜药业提出CDMO转型戰(zhan)略(lve)，并建立了一站式符(fu)合GMP规范的大规模生物药商业化生产基地；创胜集团专注于腫(zhong)瘤(liu)领域(yu)的创新药，但产生现金流的是CDMO业务，公司此前也聲(sheng)称为支持公司研发活动资金，要进一步(bu)扩大CDMO业务。

在这条转型生財(cai)的道路上，迈博药业、和铂医药也列(lie)于其中，但转型似(si)乎(hu)未能传遞(di)给市场信心，两家企业还都是幾(ji)近被棄(qi)的1元股。

5年前，港股增设18A上市制度时，前任(ren)港交所总裁(cai)李(li)小(xiao)加便预測(ce)，市场一定会一地雞(ji)毛(mao)，但也会涅(nie)槃(槃)重生。当下，18A已经跌落雲(yun)端(duan)，1元股遍(bian)地，破发频频，輕(qing)飄(piao)飘的估值之下，企业开启自救，这或是優(you)胜劣(lie)汰(tai)结果出爐(lu)前的最后掙(zheng)紮(zha)，而涅槃重生，或许也注定無(wu)关于大多数的18A企业。（本文首发于钛媒体App，作者｜杨亚茹(ru)）返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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