【招商策略】微观流动性偏弱，内外资偏好分化——金融市场流动性与监管动态周报（1026）

上周央行公开市场净投放，货币市场利率上行，长短端国债收益率均下行。股市方面，北上资金和融资资金转为流出，ETF净流入，重要股东减持规模降低，股市流动性有所恶化。从投资者偏好来看，内外资偏好分化，北上资金加仓非银金融、军工、传媒等；融资资金买入化工、汽车、采掘等；宽指和行业ETF基本为净申购，其中信息技术ETF大规模净申购。VIX继续上升，美元指数下降，人民币继续升值。蚂蚁集团将于10月29日进行网上和网下发行，发行规模将创历史新高，关注其上市后可能带来的短期分流效应。

? 历史上大型公司发行及上市前后A股表现如何？选取2014年以来A股IPO规模超百亿的12家公司统计发现，1）新股发行阶段，Wind全A指数涨跌参半，即使在2016年以前需要对认购资金进行冻结的情况下，巨头发行并不一定直接带来市场的压力，而申购完成后短期市场多表现为上涨。2）新股上市后，场内资金积极参与，可能造成一定的交易资金分流。在注册制下，上市前5个交易日不设涨跌幅限制，为资金提供了充分博弈的空间，所以科创板新股上市首日换手率一般会比较高，一定程度上加剧了上市首日的资金分流效应。蚂蚁集团将于10月29日进行网上和网下发行，发行规模将创历史新高，关注其上市后可能带来的短期分流效应。

? 上周（10月19日-10月23日）公开市场合计净投放1400亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，上周央行公开市场开展3200亿元逆回购操作，同时有1000亿元逆回购和800亿元国库现金定存到期。

? 货币市场利率上行，R007与DR007利差扩大；短、长端国债收益率下降，同业存单发行量价齐升。截至10月23日，R007较前期上行4.7bp，DR007上行3.0bp。1年期国债到期收益率下行1.4bp，10年期国债到期收益率下降2.5bp，期限利差缩小1.1bp至0.51%。同业存单发行规模增加1351.1亿元，3个月和6个月同业存单发行利率上行。

? 股市方面，A股市场流动性恶化，招商A股流动性指数为-0.71，较前期较大幅度回落。北上资金转为流出，规模为140.3亿元；融资余额降低，融资资金净卖出42.6亿元；ETF净流入137.3亿元。重要股东净减持规模降低，公布的计划减持规模提升。

? 从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有非银金融、国防军工、传媒等，净卖出规模较高的是医药生物、电子、食品饮料等；融资资金买入较多的为化工、汽车、采掘等，净卖出较多的包括电子、农林牧渔、医药生物等。个股方面，陆股通净买入中国平安最多，净卖出立讯精密最高；融资客大幅加仓恒逸石化，融资净卖出较多的为兴业银行。宽指和行业ETF基本为净申购，其中信息技术ETF大规模净申购。净申购规模最高的为华夏国证半导体芯片ETF；净赎回最高为南方中证申万有色金属ETF。

? 海外市场风险偏好继续回落，美元指数走低，十年期美债收益率上升；人民币继续升值。具体地，VIX较前期上升0.14至27.55。美国1年期国债收益较前期不变，10年期国债收益率上升9.0bp。美元指数下降1.0点。

? 风险提示：中美关系出现新的恶化; 信用环境紧缩超预期

流动性专题

※ 历史上大型公司发行及上市前后A股表现如何？

根据安排，蚂蚁集团将于本周四（10月29日）进行网上和网下发行，其在A股的募资规模可能达到近千亿。为此，我们将历史上A股发行规模超百亿的公司上市前后对市场的影响进行分析，这里选取了2014年以来A股IPO规模超百亿的共12家公司。

第一，公司发行阶段吸引部分资金参与打新认购，可能造成市场资金的短期腾挪。2016年以前，A股网上网下发行需要对参与认购的资金进行冻结（T+1，T为网上发行日期），待中签结果公布后资金解冻（T+3）。2016年开始，打新不再需要进行资金冻结，只需要中签者在公布结果后及时缴纳对应的认购资金（T+2）。所以新股发行阶段对市场的影响主要体现在缴纳认购资金前后。

从统计结果来看，在这些新股发行阶段，Wind全A指数涨跌参半，即使在2016年以前需要对认购资金进行冻结的情况下，巨头发行并不一定直接带来市场的压力，而申购完成后短期市场多表现为上涨。具体来看，在资金冻结/缴款日前3天，Wind全A指数上涨占比42%；在进行资金冻结或者缴纳资金的当天，Wind全A指数上涨占比67%；在认购资金解冻或者资金缴款完成后的3个交易日内，市场指数上涨占比83%。

第二，新股上市后，场内资金积极参与，可能造成一定的交易资金分流。从这些公司上市首日的情况来看，不少公司上市首日受到资金的广泛追捧，同时也有一些打新资金快速获利了结退出，换手率达到了50%以上。相应地带来了较高的成交额，并且成交额占当天全部A股成交额的比例超过1%甚至更高，对交易资金形成了明显的分流效应，进而造成市场流动性压力。如，中芯国际上市成交额占比高达3.4%。

需要说明的是，在注册制下，上市前5个交易日不设涨跌幅限制，为资金提供了充分博弈的空间，所以新股上市首日换手率一般会比较高，一定程度上加剧了上市首日的资金分流效应，如中芯国际和中国通号，上市首日换手率分别达到53%和78%。考虑到蚂蚁集团上市规模创历史新高，且市场热度较高，预计有较多资金进行参与，关注其上市当天可能造成的短期资金分流。

监管动向

货币政策工具与资金成本

上周（10月19日-10月23日）公开市场合计净投放1400亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，上周央行公开市场共进行了3200亿元逆回购操作，同时有1000亿元逆回购和800亿元国库现金定存到期，总体净投放1400亿元

货币市场利率上行，R007与DR007利差扩大；短、长端国债收益率均下行，期限利差缩小。截至10月25日，R007为2.36%，较前期上行4.7bp，DR007为2.22%，较前期上行3.0bp，两者利差扩大1.6bp至0.14%。1年期国债到期收益率下降1.4bp至2.68%，10年期国债到期收益率下降2.5bp至3.20%，期限利差缩小1.1bp至0.51%。

同业存单发行量价齐升，3个月、6个月同业存单发行利率均上行。10月19日-10月23日，同业存单发行970只，较上期增加124只，发行总规模6367.0亿元，较上期增加1351.1亿元；截至10月25日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化9.5bp、12.3bp、1.7bp至2.62%、3.09%、3.24%。

股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，10月19日- 10月23日，偏股类公募基金发行337.4亿份，较前期下降，但仍处于历史较高水平。股票型ETF资金转为流入，对应净流入规模137.3亿元。融资余额降低，全周整个市场融资净卖出42.6亿元，截至10月25日，A股融资余额为14195.9亿元。陆股通资金本周流出，当周净流出规模为140.3亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，10月19日-10月23日，IPO融资金额较前期升高至176.5亿元；限售解禁市值为524.6亿元，较前期下降，未来一周解禁规模将升高至1106.5亿元；重要股东净减持规模回落，净减持32.6亿元；公告的计划减持规模165.4亿元，较前期升高。10月29日蚂蚁集团将进行网上和网下发行，募资规模将创历史新高。

投资者情绪

10月19日-10月23日，当周融资买入额为2784.8亿元；截至10月25日占A股成交额比例为8.30%，较前期下降0.71%，投资者交易活跃度减弱，股权风险溢价回升。

投资者偏好

（1）陆股通

10月19日-10月23日，陆股通资金净流出140.3亿元。行业偏好上，净买入规模较高的包括非银金融、国防军工、传媒等。医药生物、电子、食品饮料这三个行业大规模净卖出，分别净卖出29.6亿元、23.5亿元和20.9亿元。个股方面，净买入规模较高的主要包括中国平安（+10.7亿元）、格力电器（+9.5亿元）、中国太保（+7.4亿元）等；净卖出规模较高的包括立讯精密（-12.1亿元）、五粮液（-9.4亿元）、恒瑞医药（-8.8亿元）、洋河股份（-8.6亿元）等。总体而言，北上资金偏好非银金融行业个股，并逆势加仓部分医药个股。

（2）融资交易

10月19日-10月23日，融资资金净流出42.6亿元。具体来看，本周融资资金净买入较多的为化工（+4.1亿元）、汽车（+4.0亿元）、采掘（+2.4亿元）等。融资客大幅卖出电子（-25.4亿元）、农林牧渔（-10.4亿元）、医药生物（-9.8亿元）等。个股方面，融资净买入规模最高为恒逸石化（+4.2亿元），君正集团（+2.5亿元）次之；融资净卖出规模较高的包括兴业银行（-4.2亿元）和紫光国微（-4.0亿元）。总体看，融资客与陆股通偏好继续分化。

（3）ETF净申购赎回

10月19日-10月23日，ETF转为申购，当周净申购86.2亿份，对应资金净流入137.3亿元。宽指和行业ETF基本为净申购，其中信息技术ETF大规模净申购。具体的，沪深300ETF净申购5.8亿份；创业板ETF净申购12.8亿份；中证500ETF净申购2.8亿份；上证50ETF净赎回1.0亿份。行业方面，信息技术ETF净申购44.9亿份，消费ETF净申购0.1亿份，医药ETF净申购4.0亿份，券商ETF净申购8.2亿份；金融地产ETF净申购0.8亿份，军工ETF净申购6.3亿份，原材料ETF净赎回1.6亿份。

10月19日-10月23日，股票型ETF净申购规模最高的继续为华夏国证半导体芯片ETF（+24.9亿份），华安创业板50ETF（+9.1亿份）净申购规模次之；净赎回规模最高的为南方中证申万有色金属ETF（-1.6亿份），国泰上证180金融ETF（-0.7亿份）次之。

外汇市场

10月19日-10月23日，美元指数下降，截止10月25日，美元指数收于92.74，较前期（10月18日）下降0.97点，人民币汇率指数较前期上升1.04点收95.44。美元兑人民币中间价、美元兑人民币即期汇率和美元兑人民币离岸汇率分别变动-0.06、-0.03、-0.03，收于6.67、6.67和6.67，人民币继续升值。

另外，港币汇率近期一直处于强方兑换保证附近，港币汇率强势。

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

过去一周，多位官员发表讲话。美联储理事布雷纳德预计未来几年美国的通胀率将低于2%的目标，认为过早撤回财政援助有可能加剧经济衰退。梅斯特表示低利率和持续的宽松货币政策可能会鼓励债务水平的上升，从而增加金融脆弱性，而对疫情后的经济而言财政政策越多越好。美联储理事布雷纳德也强调了财政政策的重要性，表示如果继续出台有针对性的财政支持，将会有更强劲的复苏。对于近年来火热的数字货币，美联储主席鲍威尔表示美联储评估了数字货币的好处，但尚未决定发行数字货币，有很多工作需要完成。欧洲央行副行长金多斯表示最近的数据显示经济复苏失去了动力。管委埃尔南德斯担心健康和经济危机会变成金融危机，认为如果需要欧洲央行应该充分发挥货币和财政刺激作用。谈及通胀，欧洲央行首席经济学家连恩表示让通胀变为负值是一个非常糟糕的想法，价格稳定是欧洲央行工作或战略评估的核心。日本央行上周表示将努力保持金融体系稳定，与政府和海外金融当局进行密切合作。审议委员樱井真表示央行将会根据疫情发展情况来决定是否延长日本央行的紧急刺激措施。在实施货币政策以应对疫情冲击时，还将把重点放在实现价格稳定、保护就业上。

（2）利率

10月19日- 10月23日，美债短端较前一周保持不变，长端较前期上升，利差上升。美国1年期国债收益率保持在0.12%，10年期国债收益率上行9bp至0.85%，利差上升9bp至0.73%。截至10月23日，美元LIBOR上涨不一，隔夜、1周、1个月LIBOR较上期分别上升0.03bp、0.20bp和0.49bp，3个月LIBOR下降0.19bp。

（3）海外市场情绪

上周VIX指数上升，全周较前期（10月18日）增加0.14至27.55，处于历史较高水平，全球市场风险偏好继续恶化。上周标普500指数下跌0.53%，纳斯达克指数下跌1.06%。

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。

责任编辑：