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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>姜(jiang)誠(cheng)：熊(xiong)市(shi)給(gei)了(le)我(wo)2個(ge)教(jiao)訓(xun)

核(he)心(xin)觀(guan)點(dian)：

1、2011年(nian)-2012年那(na)壹(yi)輪(lun)的(de)熊市發(fa)生(sheng)了兩(liang)件(jian)事(shi)教育(yu)到(dao)我：

第(di)一，大(da)多(duo)數(shu)我在(zai)牛(niu)市當(dang)中(zhong)自(zi)認(ren)為(wei)挖(wa)掘(jue)到的好(hao)的企(qi)業(ye)，其(qi)實(shi)是(shi)沒(mei)有(you)穿(chuan)越(yue)周(zhou)期(qi)，不(bu)具(ju)備(bei)穿越周期能(neng)力(li)，我們(men)自以(yi)为的阿(e)爾(er)法(fa)只(zhi)是在蓬(peng)勃(bo)向(xiang)上(shang)大背(bei)景(jing)中賺(zhuan)的貝(bei)塔(ta)的錢(qian)。

第二(er)，我们買(mai)的少(shao)数穿越周期之(zhi)後(hou)表(biao)現(xian)依(yi)然(ran)很(hen)好的企业，還(hai)是會(hui)虧(kui)钱，是因(yin)为买的時(shi)候(hou)價(jia)格(ge)可(ke)能過(guo)高(gao)，所(suo)以這(zhe)两个教训是市場(chang)给的。

2、做(zuo)投(tou)資(zi)最(zui)大的風(feng)險(xian)，是高估(gu)自己(ji)的判(pan)斷(duan)能力，所以最重(zhong)要(yao)的應(ying)該(gai)是審(shen)視(shi)自己的判断。

3、价值(zhi)投资的檢(jian)驗(yan)標(biao)準(zhun)是，如(ru)果(guo)没有活(huo)躍(yue)的、流(liu)動(dong)性(xing)特(te)別(bie)好的、供(gong)我们來(lai)交(jiao)易(yi)的二級(ji)市场，这个股(gu)票(piao)以当前(qian)的价格来賣(mai)给我们，我们还願(yuan)不愿意(yi)买？这就(jiu)是价值投资的本(ben)源(yuan)。

4、拉(la)長(chang)时間(jian)来看(kan)，所有的股票都(dou)是周期股，萬(wan)事皆(jie)周期；买的时候，买它(ta)在壞(huai)的情(qing)況(kuang)的价格，不要买它好的情况的价格。

5、要想(xiang)在股票市场赚到钱，一定(ding)需(xu)要把(ba)这幾(ji)个問(wen)題(ti)想清(qing)楚(chu)，我们做的是什(shen)麽(me)?在哪(na)裏(li)去(qu)做? 如何(he)去做? 想清楚前两个问题，第三(san)个问题反(fan)而(er)是不重要的，順(shun)理(li)成(cheng)章(zhang)就能出(chu)来。

近(jin)日(ri)，中泰(tai)资管(guan)基(ji)金(jin)业務(wu)部(bu)總(zong)經(jing)理兼(jian)投资总監(jian)姜诚在一次(ci)線(xian)上交流中，分(fen)享(xiang)了自己的投资理念(nian)。

以下(xia)是投资作(zuo)业本（微(wei)信(xin)ID：touzizuoyeben）整(zheng)理的精(jing)華(hua)內(nei)容(rong)，分享给大家(jia)：

熊市给了我2个教训

问：您(nin)是一開(kai)始(shi)就非(fei)常(chang)堅(jian)定的做价值投资，还是說(shuo)中间其实是经歷(li)过了比(bi)較(jiao)大的一个切(qie)換(huan)或(huo)叠(die)代(dai)？

姜诚：的確(que)一开始就坚持(chi)做价值投资，只不过那个时候是自己以为的价值投资。

我對(dui)於(yu)投资的理解(jie)，肯(ken)定是有不断再(zai)认知(zhi)的过程(cheng)。过程之中談(tan)不上頓(dun)悟(wu)，但(dan)是确实是对投资的理解一直(zhi)在變(bian)。

我在工(gong)作之前没有接(jie)觸(chu)过股票，2006年初(chu)一參(can)加(jia)工作，就被(bei)丟(diu)入(ru)到A股市场当中最波(bo)瀾(lan)壯(zhuang)闊(kuo)的一轮牛市去了。然后也(ye)很幸(xing)運(yun)，当时作为买方(fang)的研(yan)究(jiu)員(yuan)，接触到的行(xing)业是被分配(pei)到的，覆(fu)蓋(gai)的行业也是景氣(qi)度(du)最好的行业。

我如果没記(ji)錯(cuo)的話(hua)，当时我研究的第一个行业是煤(mei)炭(tan)。大家可以回(hui)想一下2006、2007年甚(shen)至(zhi)到2009、2010年，中國(guo)的煤炭行业是怎(zen)樣(yang)的？煤炭股是如何表现的？

作为一个新(xin)人(ren)，每(mei)天(tian)看身(shen)邊(bian)的領(ling)導(dao)同(tong)事是怎么工作，每天出去調(tiao)研时跟(gen)優(you)秀(xiu)的同行们打(da)交道(dao)，了解他(ta)们怎么看待(dai)问题，自然而然就養(yang)成了，要關(guan)註(zhu)基本面(mian)、要去做很細(xi)致(zhi)的財(cai)务模(mo)型(xing)，要做精准的盈(ying)利(li)預(yu)測(ce)，要参照(zhao)市场的估值體(ti)系(xi)，给我的研究标的設(she)定一个目(mu)标价的習(xi)慣(guan)，就類(lei)似(si)现在这一套(tao)标准的流程。我看基本面不看圖(tu)，所以也自以为是价值投资。

一开始很坚定，我就是做价值投资的。但是后面通(tong)过自己學(xue)习，與(yu)优秀前輩(bei)交流，也经历市场的教育，明(ming)白(bai)一个人的投资框(kuang)架(jia)是没有那么容易就建(jian)立(li)的，投资是要比我这样一个在牛市之初就入行的年輕(qing)人想的困(kun)難(nan)得(de)多，復(fu)雜(za)得多，殘(can)酷(ku)得多。

2006年开始那几年，我作为研究员的績(ji)效(xiao)比较好，2009年就管钱了，剛(gang)好又(you)躲(duo)过了2008年的次貸(dai)危(wei)機(ji)，管钱之后也很容易赚到了钱。2009-2010年其实还是一轮不小(xiao)的牛市，然后就覺(jiao)得投资很簡(jian)單(dan)了。

很多人可能对2011年到2012年印(yin)象(xiang)不深(shen)了，但其实我印象很深，那是我第一次親(qin)身经历的能夠(gou)讓(rang)我改(gai)变对市场、投资这件事认知的熊市。

那一轮的熊市发生了两件事教育到我：

第一，大多数我在牛市当中自认为挖掘到的好的企业，其实是没有穿越周期，不具备穿越周期能力，我们自以为的阿尔法只是在蓬勃向上大背景中赚的贝塔的钱。

第二，我们买的少数穿越周期之后表现依然很好的企业，还是会亏钱，是因为买的时候价格可能过高，所以这两个教训是市场给的。

投资最大的风险：高估自己

问：您觉得对于一位(wei)基金经理来说，什么東(dong)西(xi)是最重要的？

姜诚：有一些(xie)方面我个人觉得比较重要。

我觉得做投资最大的风险，是高估自己的判断能力，所以最重要的应该是审视自己的判断。

我们的惯常工作是什么？是审视标的，审视遴(lin)選(xuan)出来的研究对象，审视一家公(gong)司(si)的商(shang)业模式(shi)，競(jing)爭(zheng)优勢(shi)和(he)它的业务前景。但是往(wang)往我们得出了初步(bu)的判断后，会省(sheng)略(lve)掉(diao)另(ling)外(wai)更(geng)重要的一步，就是做出的所有判断的置(zhi)信度，其实就是再判断一下自己。

除(chu)了要判断妳(ni)的标的，还要判断你的判断，这个是比较好的思(si)考(kao)问题的习惯。

不认可“躺(tang)平(ping)”就能赚钱

问：之前您接受(shou)采(cai)訪(fang)时，有人给你貼(tie)了一个标簽(qian)，叫(jiao)做“躺平派(pai)”，從(cong)价值投资本身結(jie)果上来看，或許(xu)可能您中间的交易会更少一些，思考的程度可能会更深一些，所以可能看盤(pan)看的也少，所以可能会让大家有一些誤(wu)解，认为您是不是每天讀(du)書(shu)就可以了，对这个标签，您怎么看？

姜诚：打心里是不认可的，做投资怎么能躺平呢(ne)，躺平就能赚钱，豈(qi)不是太(tai)简单了。

价值投资一点都不简单，只是可能大家在工作方式上呈(cheng)现出来有不同，未(wei)必(bi)是強(qiang)度，可能是工作節(jie)奏(zou)上的區(qu)别。

比如说我对短(duan)期漲(zhang)跌(die)不執(zhi)著(zhe)，我就会没那么关注那些对短期股价涨跌有影(ying)響(xiang)的因素(su)。这一类的信息(xi)或者(zhe)说知識(shi)通常是更高頻(pin)的，如果你关注这些东西，就会表现在工作节奏上可能更飽(bao)滿(man)。

但是我关注的是，对一个公司的长期经營(ying)运行、对宏(hong)观经濟(ji)的整体发展(zhan)有长期结構(gou)性影响的那些更加重要的变量(liang)。

还有我要时刻(ke)擔(dan)心我的标的会出什么样的问题，因为我不觉得有公司会永(yong)遠(yuan)好，那么我们的长期收(shou)益(yi)很大一部分来自对风险的規(gui)避(bi)。

我会用(yong)很多的时间思考风险点，而这些风险点有的可能会来自实地(di)的调研，有的就是来自閱(yue)读、交流，阅读跟工作一点都不矛(mao)盾(dun)。

思考和动手(shou)的工作，其实也不沖(chong)突(tu)，你不能说思考不是工作。

如果用工作时长的角(jiao)度来看，我觉得自己用在读书、思考、调研等(deng)方面的工作总时长並(bing)不短。

价值投资的检验标准

问：請(qing)您跟我们分享一下对价值投资理念的认知。

姜诚：我理解的价值投资，需要把它分两部分看。

首(shou)先(xian)价值，是一筆(bi)资產(chan)所能够帶(dai)来的现金回報(bao)的折(zhe)现值。投资，是我在即(ji)期付(fu)出资金，以期待在未来獲(huo)得更多的资金回报，它是一个延(yan)遲(chi)获得的概(gai)念。

价值投资，顧(gu)名(ming)思義(yi)就是延迟获得资产。对于股票而言(yan)，就是它背后的上市公司长期给我们带来的现金回报，以此(ci)来衡(heng)量收益的投资行为。我们今(jin)天花(hua)了钱，是希(xi)望(wang)企业来给我带来现金回报。以股东的身份(fen)来说，企业带来的现金回报是分紅(hong)。

股票有不同的风格，一種(zhong)是价值型的股票，特点就是即期分红很高。因为它的利潤(run)增(zeng)长空(kong)间小，即期的回报就高。另外一种，是公司不断地要進(jin)行利润再投资，不去分红。它每年赚了10个億(yi)的利润，都要投出去，無(wu)論(lun)是投入到固(gu)定资本还是营运资本，都是期待未来获得更高的利润。那么它当期的现金回报少，以后步入到穩(wen)定階(jie)段(duan)，可能未来现金回报会高，我们需要延迟获得一下。

对于所有资产来講(jiang)，价值的定义都相(xiang)同。那么关鍵(jian)点在于，你愿不愿意付出当下的价格去换取(qu)未来分配这样红利的權(quan)利。

所以价值投资的检验标准是，如果没有活跃的、流动性特别好的、供我们来交易的二级市场，这个股票以当前的价格来卖给我们，我们还愿不愿意买？这就是价值投资的本源。

雖(sui)然我们可以每天的买卖（股票），但这会促(cu)使(shi)我们去关注价格的涨跌。但价值投资不是研究价格涨跌，只是把价格作为回报率(lv)計(ji)算(suan)公式的分母(mu)部分，它越低(di)，我们的回报越高。

那么另外一部分（分子(zi)部分），是我们期待这笔资产能够带来更高的现金回报，也就是所謂(wei)的好资产。它越高，我们的回报越高。

价值投资的基本目标是通过企业价值創(chuang)造(zao)的过程来获得回报。

我们的核心的訴(su)求(qiu)是以盡(jin)可能低的价格买到尽可能好的东西。

投资理念三部分：what where how

问：请您分享一下对市场的认知以及(ji)投资理念。

姜诚：我们很难知道一个事是絕(jue)对正(zheng)确的，但是我们的投资框架可以尽可能的完(wan)整。我觉得投资框架一定不是狹(xia)义的投资策(ce)略或者是选股方法。

我认为，投资框架要包(bao)含(han)几个部分：

第一，投资理念。投资理念的本質(zhi)问题是我们的利润源自于哪里？你是来源自于股票价格上涨带来的资本利得，还是源自于这笔资产本身的价值的创造的过程。

我们在构建自己的投资框架的时候，先要回答(da)好这个问题，那么我的选擇(ze)是价值投资，为什么我不去预判股票的价格，因为我觉得很难，为什么难？

是因为多数人都在做，一群(qun)特别聰(cong)明的人在試(shi)图以比别人更聪明的方式成为贏(ying)家，但结果其实可能多数人还是輸(shu)家的高阶博(bo)弈(yi)遊(you)戲(xi)，我不比别人聪明，也不比别人勤(qin)快(kuai)，所以选择了我自己的路(lu)，就是以尽可能低的价格去买尽可能好的东西。

这个事说起(qi)来容易，做起来难，所以需要投资框架的第二部分来回答。

就是我们基本的市场观。市场观是世(shi)界(jie)观的一部分，我们做的事情是对一个上市公司进行长期价值評(ping)估，我们需要去做长期现金回报的预测。理论上来讲，我们需要知道一个公司每年能给我们带来多少分红，这个可能做到嗎(ma)？不可能。

股票没有辦(ban)法做精确的预测，因为现实世界是一个复杂的经济系統(tong)。他具有两个特征(zheng)，第一个是复杂性，就是影响因素的多样化(hua)；第二个是隨(sui)机性，就是总有预料(liao)不到的因素发生，有的是黑(hei)天鵝(e)。

价值投资是基于很长期的视角去评估长期的获利水(shui)平，但长期很难被准确的预测，这个时候我的投资框架的两根(gen)支(zhi)柱(zhu)就有矛盾，第一个支柱是价值投资，第二是很难预测，怎么办？

那就需要方法论層(ceng)面的东西来解決(jue)问题。最后要解决的是一个how的问题，如何去做的问题。

前面第一个问题回答我们做的是什么，第二个问题回答在哪里去做，最后才(cai)是如何去做。

我们可以用一些长期的视角、历史(shi)的视角、周期性的视角去思考如何去做。

所有的股票皆周期股

拉长时间来看，所有的股票都是周期股，万事皆周期。

周期的影响因素是什么？我们需要关注的不是短周期的波动，而是长的结构性的变化，去抓(zhua)住(zhu)那些变量，在对未来做预测的时候做有多情景假(jia)设的预测。

尽管我们是要以尽可能低的价格买到尽可能好的东西，但在找(zhao)到自认为是好的东西的时候，要多考慮(lv)坏的情况。买的时候，买它在坏的情况的价格，不要买它好的情况的价格。

这样我们尽管没有消(xiao)滅(mie)掉不确定性，但是可以將(jiang)不确定性进行轉(zhuan)化。

我们用了一种发下等愿，买坏的情况来构造安(an)全(quan)边際(ji)的投资方法，把不确定性当中驚(jing)嚇(xia)的部分降(jiang)低，惊喜(xi)的部分保(bao)留(liu)，我们依然在不确定的世界当中，通过逆(ni)向思考的方式，以回避错误、回避糟(zao)糕(gao)的局(ju)面为出发点，提(ti)高我们赚钱的效率。

这是我的投资框架，我认为它是有完整性的。这个完整性体现在我先回答了做的是什么，又回答了在哪里做，然后找到了一个自认为有效的如何去做的方法。

每个人投资框架可以不同，但是最好大家都要有这几个部分，而不是一上来就讲我怎么去做。

要想在股票市场赚到钱，想清这几个问题

很多人关注基金经理的投资框架，只在意基金经理怎么选股，自己就可以拿(na)来学。但大家的两根支柱不一样，投资理念不一样，风险偏(pian)好不一样，对市场的基本认知不一样，只学一个人的动作是不行的。

大家应该要去学的是思考问题的框架。要想在股票市场赚到钱，一定需要把这几个问题想清楚，把前两个问题考虑清楚了，第三个问题，方法反而是不重要的，顺理成章就能出来。

姜诚 从业證(zheng)书編(bian)號(hao)：F4030000000001

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本文(wen)作者：劉(liu)蘊(yun)儀(yi)，王(wang)麗(li) 来源：投资作业本返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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