冬虫夏草-价值倍增！

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文(wen)|子(zi)彈(dan)財(cai)經(jing) 段(duan)楠(nan)楠

編(bian)輯(ji)|馮(feng)羽(yu)

美(mei)编｜倩(qian)倩

審(shen)核(he)｜頌(song)文

曾(zeng)经風(feng)光(guang)壹(yi)時(shi)的(de)物管(guan)公(gong)司(si)們(men)，如(ru)今(jin)似(si)乎(hu)正(zheng)在(zai)被(bei)资本(ben)市场拋(pao)棄(qi)。

前(qian)幾(ji)年(nian)，房(fang)地(di)產(chan)處(chu)於(yu)快(kuai)速(su)發(fa)展(zhan)階(jie)段，房地产上(shang)市公司為(wei)了(le)方(fang)便(bian)融(rong)资，通(tong)常(chang)會(hui)把(ba)物业公司分(fen)拆(chai)上市，實(shi)現(xian)房地产主(zhu)业和(he)物业公司“兩(liang)條(tiao)腿(tui)”走(zou)路(lu)。

隨(sui)著(zhe)房地产行(xing)业下(xia)行，物业公司不(bu)論(lun)是(shi)估(gu)值(zhi)還(hai)是“稀(xi)缺(que)性(xing)”都(dou)在下降(jiang)，不少(shao)房地产物业公司上市計(ji)劃(hua)被擱(ge)置(zhi)。但(dan)众安集(ji)團(tuan)卻(que)選(xuan)擇(ze)逆(ni)流(liu)而(er)上，在行业不景(jing)氣(qi)时將(jiang)旗(qi)下物业公司众安智慧生(sheng)活(huo)服(fu)務(wu)有(you)限(xian)公司（以(yi)下簡(jian)稱(cheng)“众安智慧”）分拆上市。

众安集团成(cheng)立(li)于1997年，是一家(jia)總(zong)部(bu)位(wei)于杭(hang)州(zhou)的房地产開(kai)发公司，其(qi)房地产开发範(fan)圍(wei)主要(yao)集中(zhong)在浙(zhe)江(jiang)和長(chang)三(san)角(jiao)地區(qu)。2022年众安集团銷(xiao)售(shou)額(e)为142.68億(yi)元(yuan)，位列(lie)百(bai)強(qiang)房地产第64位。

作(zuo)为众安集团旗下物业公司，众安智慧物业管理(li)主要依(yi)托(tuo)于母(mu)公司众安集团。2022年末(mo)，众安智慧在管面(mian)積(ji)为1283.2萬(wan)平(ping)方米(mi)，來(lai)自(zi)众安集团旗下項(xiang)目(mu)超(chao)過(guo)五(wu)成。

靠(kao)母公司輸(shu)血(xue)能(neng)否(fou)撐(cheng)起(qi)众安智慧的上市之(zhi)路？房企(qi)流動(dong)性风險(xian)加(jia)劇(ju)，與(yu)之高(gao)度(du)相(xiang)关的物业公司又(you)能否獨(du)善(shan)其身(shen)？

1、募(mu)资金额不足(zu)，众安智慧主动延(yan)遲(chi)上市

雖(sui)然(ran)背(bei)靠众安集团，但在房地产整(zheng)體(ti)下行背景下，众安智慧想(xiang)要順(shun)利(li)募资上市絕(jue)非(fei)易(yi)事(shi)。

此(ci)次IPO，並(bing)不是众安智慧第一次向(xiang)港(gang)交(jiao)所(suo)遞(di)表(biao)。早(zao)在2021年6月(yue)，众安智慧便向港交所递交申(shen)請(qing)，但未(wei)能通过港交所聆(ling)訊(xun)。随後(hou)又在2022年1月再(zai)度递表，众安智慧在2022年4月顺利通过港交所聆讯，但公司并未发起招(zhao)股，随后招股書(shu)失(shi)效(xiao)。

2022年7月众安智慧第三次递表，公司再度通过港交所聆讯，并在2022年12月28日(ri)全(quan)球(qiu)发售，但在2023年1月12日发布(bu)公告(gao)称，公司将延期(qi)上市。

2023年4月28日，众安智慧第4次递表，再度向港交所发起沖(chong)擊(ji)。

两次通过港交所聆讯，一次已(yi)经全球发售，众安智慧主动申请延后上市有點(dian)匪(fei)夷(yi)所思(si)。相关市场人(ren)士(shi)也(ye)曾公开表示(shi)：很(hen)少出(chu)现在投(tou)资者(zhe)申購(gou)的情(qing)況(kuang)下，在即(ji)将上市的时間(jian)內(nei)，IPO企业选择退(tui)款(kuan)延期上市。

從(cong)众安智慧頻(pin)繁(fan)递表来看(kan)，公司顯(xian)然十(shi)分渴(ke)望(wang)在港股上市。而多(duo)次推(tui)迟上市计划，這(zhe)種(zhong)情况明(ming)显對(dui)IPO企业不利。畢(bi)竟(jing)輔(fu)導(dao)機(ji)構(gou)中介(jie)費(fei)已经支(zhi)出，且(qie)公司變(bian)卦(gua)也会失去(qu)公信(xin)力(li)，不利于后續(xu)上市。

虽然众安智慧并未交代(dai)延迟上市的原(yuan)因(yin)，但从公司募资金额和行业情况来看，也能知(zhi)悉(xi)一二(er)。

第三次递表，众安智慧2022年12月30日至(zhi)2023年1月9日面向全球招股，计划最(zui)多募资2.25亿港元，其中90%为國(guo)際(ji)发售、10%为公开发售。

然而事与願(yuan)違(wei)，众安智慧并未受(shou)到(dao)资金青(qing)睞(lai)。招股期結(jie)束(shu)后，众安智慧僅(jin)獲(huo)得(de)10家机构申购，申购金额为0.38亿港元，按(an)照(zhao)2.25亿港元募资金额来算(suan)，仅获得0.168倍(bei)资金申购，可(ke)見(jian)市场申购情緒(xu)有多低(di)迷(mi)。

2、行业惨淡、利潤(run)增(zeng)速下滑(hua)，公司上市依然艱(jian)难

对于众安智慧認(ren)购不足，某(mou)券(quan)商(shang)房地产研(yan)究(jiu)員(yuan)对「子弹财经」表示，众安智慧发行不受资金青睐核心(xin)原因有两点，一是在房地产下行背景下，物业股不受资金青睐。二是众安智慧自身业績(ji)不太(tai)“性感(gan)”。

2022年房地产行业進(jin)入(ru)深(shen)度調(tiao)整期，资本市场上房地产股票(piao)被资金爭(zheng)相抛售，連(lian)帶(dai)着物业股也被市场所抛弃。

以物业龍(long)頭(tou)碧(bi)桂(gui)園(yuan)服务为例(li)，2021年7月碧桂园服务股價(jia)漲(zhang)至84.437港元/股，随后碧桂园服务股价便进入漫(man)长的下跌(die)周(zhou)期，2022年11月公司股价最低跌至6.109港元/股，区间股价跌幅(fu)高達(da)92.77%。

虽然近(jin)期股价有所反(fan)弹，但公司股价仍(reng)只(zhi)有巔(dian)峰(feng)时八(ba)分之一左(zuo)右(you)。

其余(yu)港股物业上市公司也面臨(lin)同(tong)樣(yang)情况，融創(chuang)服务、恒(heng)大物业股价都只有巅峰期十分之一左右。

在港股上市物业公司普(pu)遍(bian)暴(bao)跌的背景下，众安智慧上市发行自然不受投资者待(dai)见。

另(ling)外(wai)，与其余上市物业公司相比(bi)，众安智慧发行估值显然过高。按照众安智慧发行股本和募集资金来看，众安智慧发行市值在10亿港元左右，折(zhe)合(he)人民(min)幣(bi)为9亿元左右。

招股书显示，2022年众安智慧凈(jing)利润为5094万元，初(chu)步(bu)測(ce)算，众安智慧发行市盈(ying)率(lv)接(jie)近18倍。作为对比，截(jie)至6月19日，物业龙头碧桂园服务动態(tai)市盈率为16.47倍。

同为浙江省(sheng)小(xiao)型(xing)物业公司南(nan)都物业市盈率仅为14.79倍，与上述(shu)两家物业公司相比，显然众安智慧发行市盈率較(jiao)高。

众安智慧业绩不夠(gou)“性感”也是公司发行失敗(bai)的重(zhong)要原因之一。數(shu)據(ju)显示，2020年至2022年，公司收(shou)入分別(bie)为2.31亿元、2.96亿元、3.20亿元，年復(fu)合增长率为17.7%。同期，公司净利润分别为4705万元、4179万元、5094万元，年复合增长率仅为4%。

（圖(tu) / 众安智慧招股书）

虽然公司利润仍在增长，但增速较前两年明显下滑。2018年至2020年，众安智慧生活的净利润复合年增长率曾高达60.3%，2020年至2022年，公司净利润复合增长率降至4%。除(chu)去母公司暴雷(lei)的物业公司，众安智慧盈利增速在百强物业企业墊(dian)底(di)。

物业股在资本市场不受待见，众安智慧盈利能力有所下降，是众安智慧招股发行、资金申购異(yi)常低迷的核心原因。未获得充(chong)足认购，众安智慧上市日期只能延迟。如今公司第4次递表恐(kong)怕(pa)依然很难获得机构资金足额认购，再次冲击上市很可能繼(ji)续以失败告終(zhong)。

3、大股东無(wu)償(chang)占用资金，拖(tuo)累(lei)公司擴(kuo)張(zhang)

众安智慧盈利增速下滑，縱(zong)然是行业環(huan)境(jing)所致(zhi)，但另一部分原因則(ze)来自于母公司众安集团。

「子弹财经」註(zhu)意(yi)到作为众安集团子公司，众安智慧过于依賴(lai)母公司給(gei)公司经營(ying)带来不利影(ying)響(xiang)。从营收来看，众安智慧业务主要为三部分，分别是物业管理服务、房地产商开发商增值服务以及(ji)社(she)区增值服务。

其中物业管理服务为公司核心业务，2022年該(gai)业务实现营收2.24亿元，占公司总营收比例为69.9%。

（图 / 按业务線(xian)划分的收入明細(xi)（众安智慧招股书））

截至2022年12月31日，众安智慧物业管理项目为95個(ge)，物业总管面积为1283.2万平方米，其中来自众安集团及其子公司、合营企业物业管理面积为690万平方米，占众安智慧在管面积比例为54%。

（图 / 众安智慧招股书）

另外，众安智慧2022年3.20亿元营收中有2.47亿元来自众安集团及其子公司，占比高达77.2%。

由(you)于物业公司的特(te)殊(shu)性，营收来自关聯(lian)方地产公司原屬(shu)正常，但关联交易过多也会带来弊(bi)端(duan)。首(shou)先(xian)过多关联交易会增加公司经营风险，使(shi)公司陷(xian)入财务困(kun)境（如给大股东提(ti)供(gong)擔(dan)保(bao)、大股东占用资金等(deng)）。

其次会影响公司独立经营能力，公司营收过多来自关联方，会讓(rang)公司独立自主能力变差(cha)，若(ruo)关联方自身难保，公司很有可能陷入困境。

这两点在物业公司屢(lv)见不鮮(xian)，例如中国恒大就(jiu)曾大規(gui)模(mo)占用恒大物业134亿元资金，导致恒大物业自身经营陷入困难。另外，融创服务也对融创中国應(ying)收賬(zhang)款计提了14亿元壞(huai)账，对公司歸(gui)母利润的影响約(yue)10亿元，融创服务因此陷入虧(kui)損(sun)。

对于众安智慧来說(shuo)也是如此，从公司现金流来看，众安智慧几乎每(mei)年都会产生大量(liang)经营性现金流。2020年至2022年公司经营性现金流分别为9118.9万元、2817.5万元、-330万元。同期公司年末现金及等价物分别为1.31亿元、5022.5万元、4472.4万元。

（图 / 众安智慧招股书）

在大量现金结余情况下，2020年至2022年众安智慧利息(xi)收入仅为14万元、28.4万元、15.1万元。年化(hua)收益(yi)率分别只有0.1%和0.5%、0.3%，甚(shen)至遠(yuan)不如當(dang)年銀(yin)行活期存(cun)款利息。

（图 / 众安智慧招股书）

众安智慧现金收益率極(ji)低的核心原因是，公司貨(huo)币资金被大股东所占用。招股书显示，2020年众安智慧为包(bao)括(kuo)众安集团在内的关联方垫款1975.5万元，2021年垫款更(geng)是高达1.32亿元。在招股书中众安智慧坦(tan)言(yan)为众安集团垫款并未收取(qu)任(ren)何(he)利息，资金均(jun)为无偿使用。

（图 / 重大关联方交易（众安智慧招股书））

众安集团大量占用众安智慧资金，是关联方在公司占比太重的原因所导致，也是财务内控(kong)不规范的表现。母公司占用公司资金，导致公司利息收入減(jian)少，直(zhi)接损害(hai)了众安智慧的利益。

另外，由于母公司大量占用众安智慧资金，导致众安智慧无法(fa)做(zuo)并购，影响了公司物业在管面积扩张速度。

2020年，众安智慧物业在管面积为1081.7万平方米，2022年增长至1283.4万平方米，三年内众安智慧物业在管面积仅增长18.65%。几乎是同期所有港股上市物业公司在管面积增长最少的企业。

为了扩大并购规模，众安智慧把目光投向了资本市场。此次IPO，众安智慧计划使用募集资金的0.81亿港元用于并购，以提升(sheng)第三方物业管理面积。

从IPO募资用途(tu)可以看出，众安智慧并非不想并购，只是礙(ai)于众安集团长期占用公司资金，导致众安智慧沒(mei)有能力并购。

从招股书情况来看，众安集团已经返(fan)还众安智慧部分资金。但市场依舊(jiu)担心，众安集团未来会继续占用众安智慧资金。

毕竟2023年众安集团将迎(ying)来偿債(zhai)高峰。克(ke)爾(er)瑞(rui)发布的数据显示，截至2021年底，众安集团借(jie)款总额为169.9亿元，一年内需(xu)偿还债务占比为21%，一到两年占比为45%。

对于众安智慧来说成功(gong)募资上市只是第一步，如何与大股东划清(qing)界(jie)限，不被众安集团拖下水(shui)，才(cai)是公司未来经营的重中之重。返回(hui)搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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