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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>螞(ma)蟻(yi)要(yao)“上(shang)岸(an)”，阿(e)裏(li)能(neng)有(you)底(di)？

年(nian)前(qian)海(hai)豚(tun)君(jun)曾(zeng)專(zhuan)門(men)發(fa)文(wen)，探(tan)討(tao)過(guo)蚂蚁“上岸”和(he)張(zhang)勇(yong)“上雲(yun)”對(dui)整(zheng)個(ge)阿里集(ji)團(tuan)的(de)潛(qian)在(zai)影(ying)響(xiang)。而(er)半(ban)年之(zhi)後(hou)：阿里已(yi)明(ming)確(que)宣(xuan)布(bu)將(jiang)拆(chai)分(fen)阿里云，张勇也(ye)卸(xie)下(xia)集团重(zhong)任(ren)、专註(zhu)於(yu)云業(ye)務(wu)的发展(zhan)；而今(jin)天(tian)蚂蚁集团将以(yi)11億(yi)美(mei)金(jin)罰(fa)款(kuan)的代(dai)價(jia)，結(jie)束(shu)長(chang)達(da)數(shu)年調(tiao)查(zha)的傳(chuan)言(yan)又(you)再(zai)度(du)甚(shen)囂(xiao)塵(chen)上。

海豚君先(xian)前的展望(wang)正(zheng)逐(zhu)漸(jian)成(cheng)真(zhen)，但(dan)如(ru)果(guo)蚂蚁監(jian)管(guan)問(wen)題(ti)果真落(luo)地(di)，对阿里集团和市(shi)場(chang)情(qing)緒(xu)顯(xian)然(ran)是(shi)壹(yi)劑(ji)強(qiang)心(xin)針(zhen)，但定(ding)量(liang)來(lai)看(kan)又到(dao)底能帶(dai)来多(duo)大(da)的向(xiang)上空(kong)間(jian)？

我(wo)們(men)重拾(shi)早(zao)先的分析(xi)，並(bing)结合(he)最(zui)新(xin)的動(dong)態(tai)，主(zhu)要著(zhe)手(shou)于阿里集团里在淘(tao)天集团之外(wai)的另(ling)兩(liang)項(xiang)明珠(zhu)資(zi)產(chan)：云服(fu)务和支(zhi)付(fu)金融(rong)（蚂蚁集团），来探讨它(ta)们的价值(zhi)所(suo)在。最后按(an)SOTP的方(fang)法(fa)，給(gei)出(chu)阿里集团的一个合理(li)估(gu)值區(qu)间。核(he)心结論(lun)如下：

1）对于第(di)二(er)曲(qu)線(xian)的云服务板(ban)塊(kuai)，2022年極(ji)差(cha)增(zeng)长主要的原(yuan)因(yin)是，阿里的客(ke)戶(hu)中(zhong)互(hu)聯(lian)網(wang)企(qi)业占(zhan)比(bi)过高(gao)、结構(gou)不(bu)均(jun)衡(heng)，又疊(die)加(jia)互联网行(xing)业普(pu)遍(bian)降(jiang)本(ben)增效(xiao)的收(shou)縮(suo)周(zhou)期(qi)。因此(ci)，明年隨(sui)着經(jing)濟(ji)復(fu)蘇(su)、民(min)企重啟(qi)投(tou)入(ru)，且(qie)阿里云已逐渐優(you)化(hua)了(le)客户结合（互联网占比已不足(zu)50%），明年云服务的增长應(ying)當(dang)會(hui)有一定的修(xiu)复。

但在BAT三(san)家(jia)云服务增长都(dou)大幅(fu)下滑(hua)時(shi)，國(guo)內(nei)三大電(dian)信(xin)運(yun)營(ying)商(shang)的云业务卻(que)在以100%以上的增速(su)飛(fei)奔(ben)、在絕(jue)对增量上也已占據(ju)半壁(bi)江(jiang)山(shan)。可(ke)見(jian)政(zheng)企和传統(tong)行业上云的空间和潜力(li)高于云滲(shen)透(tou)更(geng)高的互联网和科(ke)技(ji)民企，因此中期内国资背(bei)景(jing)的运营商应当還(hai)会繼(ji)續(xu)在云服务行业内搶(qiang)占份(fen)額(e)。這(zhe)或(huo)許(xu)也是阿里云需(xu)要脫(tuo)離(li)被(bei)阿里控(kong)股(gu)的身(shen)份，引(yin)入其(qi)他(ta)外部(bu)股東(dong)的重要原因之一。

2）蚂蚁作(zuo)為(wei)阿里表(biao)外 “金豬(zhu)變(bian)鐵(tie)猪”的业务，经过一頓(dun)猛(meng)如虎(hu)的整顿之后，它的想(xiang)象(xiang)空间，特(te)別(bie)是貸(dai)款（融资业务）受(shou)到了两方面(mian)的壓(ya)制(zhi)：

a. 贷款體(ti)量增速邏(luo)輯(ji)跟(gen)随资本金增资速度，而非(fei)业务本身增长潜力，但长期視(shi)角(jiao)市场集中度应該(gai)还是有保(bao)證(zheng)，这部分问题不是特别大。

b.關(guan)鍵(jian)是整改(gai)后商业模(mo)式(shi)变化導(dao)致(zhi)贷款創(chuang)收和盈(ying)利(li)前景受損(sun)：從(cong)本質(zhi)上賺(zhuan)取(qu)息(xi)差，变成了流(liu)量費(fei)+云服务费的模式，粗(cu)略(lve)估計(ji)赚取息差能力从8-10%降至(zhi)5-7%左(zuo)右(you)。

基(ji)于以上信息，按照(zhao)它上市时海豚君基于DCF模型(xing)给出的1.8萬(wan)亿人(ren)民幣(bi)基礎(chu)上粗打(da)4折(zhe)，对应大約(yue)935万美金估值，按照33%的股權(quan)比例(li)，蚂蚁大约为阿里貢(gong)獻(xian)估值300亿美金，單(dan)股贡献只(zhi)有9元(yuan)，蚂蚁在估值上对阿里贡献并不大，关键还是背后的监管态度意(yi)義(yi)。

3）基于我们对线上零(ling)售(shou)大盤(pan)11%的增速中樞(shu)預(yu)期，和直(zhi)播(bo)电商对阿里的侵(qin)蝕(shi)将逐步(bu)消(xiao)減(jian)的预期，海豚君预測(ce)2023自(zi)然年起(qi)阿里的GMV增速会回(hui)升(sheng)并穩(wen)定在6%左右。

且海豚君分别预测了传统电商、直播电商、和騰(teng)訊(xun)视頻(pin)號(hao)各(ge)自每(mei)年的GMV增量需求(qiu)后，驚(jing)喜(xi)地发現(xian)潜在的大盘增量實(shi)際(ji)足以滿(man)足各玩(wan)家的成长要求，阿里后续有望迎(ying)来市占率(lv)止(zhi)跌(die)的機(ji)遇(yu)。

4）最后基于对阿里三大核心板块的预测，海豚君采(cai)用(yong)了SOTP估值的方式测算(suan)出了不同(tong)情景下阿里的合理估值：

a.首(shou)先在极度悲(bei)觀(guan)的情景下，僅(jin)考(kao)慮(lv)阿里核心的平(ping)臺(tai)零售业务而不给其他任何(he)资产估值，那(na)麽(me)以2024年零售平台**亿美金的凈(jing)利潤(run)和**x PE估值，测算出每股估值为每股 **美元，这也是阿里估值的安(an)全(quan)邊(bian)界(jie)。

b.在市场情绪中性(xing)时，我们以核心平台零售（**美元）+第二增长曲线云业务（**美元）+嫡(di)系(xi)资产中最有价值的蚂蚁集团（**美元）+公(gong)司(si)的净现金作为公司和估值錨(mao)（**美元）。可得(de)阿里的中性估值在**美元。

c.而当市场情绪亢(kang)奮(fen)时，我们也给予(yu)上菜(cai)鳥(niao)、新零售、国家零售等(deng)一眾(zhong)边角料(liao)业务估值。测算出阿里的樂(le)观估值在**美元。不过此情景仅会在市场情绪极度乐观或者(zhe)阿里着手進(jin)行资产拆分上市釋(shi)放(fang)价值时才(cai)会出现。

（具(ju)体估值部分請(qing)點(dian)擊(ji)左下方“閱(yue)讀(du)原文”，下載(zai)长橋(qiao)App后搜(sou)索(suo)“海豚投研(yan)”，即(ji)可免(mian)费暢(chang)读全部完(wan)整内容(rong)）

以下是詳(xiang)細(xi)分析

一、电商之外，阿里还有哪(na)些(xie)关注点？

原本，阿里集团，除(chu)了电商业务之外，还有两个掌(zhang)上明珠——一个是阿里云、一个是蚂蚁。

阿里云是表内业务，蚂蚁是藏(zang)在阿里股权收益(yi)当中的表外业务，阿里对蚂蚁的股权占比是33%。这里，我们先說(shuo)一下目(mu)前蚂蚁的情況(kuang)。

1、蚂蚁的喜與(yu)憂(you)

蚂蚁在被整改前核心优勢(shi)在于——支付业务造(zao)场景和流量，融资业务（花(hua)唄(bei)借(jie)呗）是估值核心和现金牛(niu)，理財(cai)和保險(xian)是想象力和第三曲线业务。

融资业务影响估值的两大核心：（1）大体量、高质量風(feng)控之带来的资产獨(du)家性，可以讓(rang)有錢(qian)的资金方趨(qu)之若(ruo)鶩(wu)，蚂蚁有相(xiang)对議(yi)价权；（2）蚂蚁资产定价能力：独有的消费数据+流量场景优势篩(shai)選(xuan)出来的高利率定价+低(di)違(wei)约率。

这两个的结果是，蚂蚁的借呗花呗产品(pin)利率高、违约低，同时它在市场上足夠(gou)大的体量强风控能力，对出资者意味(wei)着傍(bang)上蚂蚁的融资业务基本上一年的业务不用发愁(chou)，銀(yin)行願(yuan)意以相对較(jiao)低的成本来出资。

再看金融管理部门对对蚂蚁集团提(ti)出了5点重要整改要求：

1）糾(jiu)正支付业务不正当競(jing)爭(zheng)，

2）依(yi)法持(chi)牌(pai)进行个人征(zheng)信业务，

3）依法設(she)置(zhi)金融控股公司，确保资本金充(chong)足，

4）整改违規(gui)信贷、保险、理财等业务，控制高杠(gang)桿(gan)和风险传染(ran)

5）依法合规開(kai)展证券(quan)基金业务，管控产品流动性风险。

其中，第四(si)和第五(wu)條(tiao)问题已经不大，关键是前三条，而前三条的关键就(jiu)是斷(duan)平台和金融机构断直連(lian)：流量歸(gui)流量、技術(shu)归技术、金融归金融。

目前核心的解(jie)決(jue)方案(an)就是在平台方和金融机构之间加入一个類(lei)似(si)之前處(chu)理第三方支付问题时网联机构——征信机构（数据倉(cang)儲(chu)方和风控評(ping)价方）。

a. 技术方——征信机构：由(you)个人征信机构基于在从平台方獲(huo)得数据基础上来做(zuo)风控模型，以向银行等出资方提供(gong)用户评分、贷款定价和授(shou)信额度等。

b.出资方——银行等贷款机构基于技术方提供的评定结果，向用户提供贷款，收取利息，自控风险；

c. 平台方——基于放款额或其他指(zhi)標(biao)向出资方收取流量费等；

可以大致看出，这樣(yang)调整之后，确实做到了金融归金融、技术归技术，流量归流量，这也基本意味着包(bao)括(kuo)蚂蚁在内的互金平台后续大概(gai)率要从本质上的吃(chi)息差模式走(zou)到流量费+技术服务费（SaaS）模式上来。

这个模式之下连带的两个大的整改问题：

1) 平台自己(ji)放款、要做金融业务，那么金融也就要做合规金融独立(li)实体，对应蚂蚁消费金融公司，关键是控杠杆。具体整改上：

1.1）自营资金——蚂蚁消金公司：在21年6月(yue)蚂蚁成立了重慶(qing)蚂蚁消金公司，一家由银保监局(ju)监管的持牌消费金融机构来承(cheng)接(jie)“花呗”和“借呗”这两大本由小(xiao)额贷款公司经营的业务，相当于这部分业务开始(shi)有了清(qing)晰(xi)直接的监管主体——银保监会，而不是小贷公司比如地方金融辦(ban)等监管主体不太(tai)明晰问题。

而这部分业务最关键是杠杆问题背后的资本金体量问题：因为消费金融公司可以用自有资金来放开，也可以外部融资来放开，但融资余(yu)额不能超(chao)过资本净额（簡(jian)单理解为自有资金）的10倍(bei)。

要满足目前蚂蚁的贷款体量，只能给它的消费金融公司增资，在最新2022年底的增资中，

监管部门批(pi)準(zhun)重庆蚂蚁消金增资105亿，且主要新增股东是杭(hang)州(zhou)政府(fu)实控的公司，既(ji)有助(zhu)于蚂蚁支撐(cheng)更大规模的借贷业务，也标誌(zhi)着蚂蚁旗(qi)下的消费贷款业务整改效果获得了监管部门的認(ren)可。

1.2）外部融资——信用購(gou)信用贷：

为了解决支付寶(bao)消费贷中出资来源(yuan)混(hun)亂(luan)的问题，由银行出资的部分，無(wu)论是助贷还是联合贷，已开始改名(ming)成“信用购”和“信用贷”，与由蚂蚁出资的“花呗”、“借呗”隔(ge)离。

1.3）增资之后蚂蚁能贷款的体量上限(xian)有多少(shao)？

在控风险上，小贷/消金公司和银行联合出资贷款时，小贷/消金公司出资比例不得低于30%。

这样这輪(lun)增资之后，蚂蚁消金公司资本金185亿人民币，按照最高十(shi)倍杠杆，自营贷款规模能做到1850亿，再按照联合贷中最低30%的出资比例，相当于蚂蚁联合贷上当前可以撬(qiao)动最大的贷款余额接近(jin)6200亿。

而再基于蚂蚁联合贷和助贷（助贷：全部由银行出资，蚂蚁不出资，仅提供流量）之间大致的比例关系3:7-4:6（一直比较稳定），对应蚂蚁目前大概能够撬动的贷款余额规模上限可以达到1.7-1.8万亿左右，与2020年蚂蚁上市时候(hou)公布的2020年6月底C端(duan)消费信贷余额就是在1.7万亿左右基本相近。

而后续体量的打开，可能要考每年稳步增资来做大体量。

2) 技术方——征信公司的牌照和股权

蚂蚁集团和浙(zhe)江国资分别持股35%的钱塘(tang)征信公司已向央(yang)行上報(bao)了征信牌照的申(shen)请，目前尚(shang)未(wei)获得央行的批复，这个公司由于有部分股权是给了員(yuan)工(gong)持股平台，蚂蚁+持股平台占比股权可能超过了50%，是需要关注的可能修正点。

3）金控牌照问题

当前述(shu)自营金融增资问题和断直连部分的征信牌照解决了之后，还有金控牌照问题，因为央行规定，混业经营需要有金控牌照，因为蚂蚁已经涉(she)及(ji)了支付、融资、基金代銷(xiao)等等业务。

这些问题解决之后，各个具体的业务合规了，整下的就是集团層(ceng)面的金控牌照问题。而据专家调研目前蚂蚁集团并未正式提交(jiao)申请，并且政府2020年出台的金控公司管理办法细則(ze)尚不完善(shan)，后续可能要监管部门先完善管理制度后才可能落地，因此金控牌照的落地可能还需时日(ri)，而上市则需要业务完全合规了才有可能实现。

再结合前幾(ji)日蚂蚁集团股权变动后馬(ma)云放棄(qi)了对集团的实控权，中央政府表态支持平台经济，央行也发聲(sheng)表示(shi)14家平台企业金融业务专项整改已经基本完成，少数遺(yi)留(liu)问题也正在抓(zhua)緊(jin)解决，这都标志着蚂蚁集团的整改正向着落地方向迅(xun)速推(tui)进。

雖(sui)然实际執(zhi)行还需时间，但从预期上，蚂蚁再起IPO、成功(gong)上市，并让阿里集团手握(wo)近1/3的蚂蚁股权释放价值已可以期待(dai)。

小结一下1）-3）蚂蚁的这部分业务：喜在这两年多的整改，蚂蚁終(zhong)于非常(chang)明确要遊(you)上岸了。而忧的一层是，经过这一波(bo)整改，蚂蚁的想象空间大打折扣(kou)。无论是贷款体量、盈利模式和实际盈利能力（赚取息差的能力）上都要重新计量。

而长期上，海豚君傾(qing)向于认为这是一个好(hao)的结果，畢(bi)竟(jing)对于金融业务合规第一，最大风险破(po)除之后，最大的石(shi)頭(tou)落地，业务至少可以细水(shui)长流了。

4）估值问题：

这个是阿里财报的股权收益中錄(lu)入蚂蚁的分润，基于季(ji)度数据估算，今年前三个季度阿里从蚂蚁那里获得的股权收益同比缩减了26%。

而原因上应该主要是2022年在疫(yi)情封(feng)控和业务合规化过程(cheng)中贷款余额缩减（根(gen)据调研信息，大概减少了五千(qian)亿，2022年体量大约在1.34-1.4万亿之间，2020年上半年底是1.7万亿，高峰(feng)大约是1.9万亿）。

但这也说明蚂蚁利润下滑明显。

目前，投了蚂蚁的外资行，对它的估值範(fan)圍(wei)基本下调到了700-1500亿美金之间，之前海豚君在它上市时候基于当时业务模型保守(shou)估值基本在是1.8万亿人民币，海豚君这里粗略基于体量受压制（增长前景受压制），但整体信贷格(ge)局未变，而且这次(ci)合规之后，一些沒(mei)有征信资质的互联网金融平台业务开展，未来行业集中度确定性仍(reng)有保证。

核心问题是整改之后创收和盈利前景受损（粗略假(jia)设息差能力从8%降至5%左右），基于以上海豚君对其估值粗略打4折，对应大约935万美金估值，按照33%的股权比例，蚂蚁大约为阿里贡献估值300亿美金。

2、第二曲线的云服务前路(lu)如何？

如果说2021年下半开始，阿里的零售板块遭(zao)受了创立以来最大的沖(chong)击，阿里旗下的云业务实际上也表现也相当淒(qi)慘(can)。公司的云服务收入增速在2020自然年尚高达57%，在2021年滑落到30%，而到2022财年3季度就仅有4%的同比增长，4季度甚至負(fu)增长。这種(zhong)增速已明显不能起到第二增长曲线的作用。

海豚君认为除了宏(hong)观環(huan)境(jing)不佳(jia)外，阿里云服务客户结构中互联网企业占据大头是增长放緩(huan)主要原因。一是互联网企业由于监管和竞争问题在2022年明显降低了资本投入，另外互联网企业更早、更易(yi)于上云，其云服务的渗透率应当也明显領(ling)先于其他行业，进一步提升的空间也会更小。

同时疫情期间民企擴(kuo)张意愿普遍不强，经济增长更多依靠(kao)国家财政和国企的投入，因此海豚君认为能否(fou)吸(xi)引To G（政府端）客户是2021-2022年间各家云服务公司表现优劣(lie)的重要因素(su)之一。

通(tong)过比较阿里、腾讯、百(bai)度等互联网企业，和移(yi)动、电信三大运营商的云服务收入增速，可以看到在互联网企业云增速放缓的同时，三大运营商反(fan)而在提速增长。并且互联网和运营商的總(zong)体云服务增速实际仍在50%~60%，即国内整体云服务需求和增长并未明显放缓，只是增量从互联网企业轉(zhuan)移至了电信运营商。

另外，从营收额同比绝对增量的角度，早在2020年电信运营商已基本和BAT平分秋(qiu)色(se)，而在2022上半年三大电信运营商的增量更是占据了总增量的90%。因此，运营商逐渐抢占云服务板块份额和增量的趋势是相当明确的。

展望2023及以后，阿里和一众互联网公司的云服务增长表现会如何？从总量上，从互联网公司+运营商整体的当前增速和艾(ai)瑞(rui)对未来中期的预测，可以看到国内云服务未来的增速仍会保持在30%~40%的较高水平。同时，在防(fang)疫放开、并且政府对互联网等各类民营企业的支持力度改善后，2023年及往(wang)后民营企业的投入力度应当会有所修复，再度加大上云需求。并且阿里近期的溝(gou)通中也标注，阿里云服务收入中来自互联网企业的占比已下降到48%，用户结构逐渐优化后，受少数几个行业的拖(tuo)累(lei)也会减輕(qing)。

因此，可以预见阿里的云服务增速从2023会向行业增速靠攏(long)，不过电信运营商占优的趋势在近几年应当也还会延(yan)续。

另外，考虑到阿里云独立上市的计劃(hua)有望在1-2年内完成，且海豚君猜(cai)测大概率会引入政企背景的股东，海豚君预期最早2025财年起阿里云在和国资运营商竞争政企用户时不会再明显吃虧(kui)。同时，考虑到目前的AI浪(lang)潮(chao)也会带来云服务的增量需求。海豚君预期阿里云的营收增速有望从2025财年开始重新加速

三、业績(ji)和估值测算

1、阿里电商板块的增速到店(dian)还有多少？

根据我们在上篇(pian)分析中对线上零售大盘增长空间的测算，以及对抖(dou)音(yin)与阿里竞争格局的判(pan)断，海豚君预计阿里在2023年和之后的数年内，国内电商GMV增速会回升到6%左右的区间。

但是，电商大盘增量有限，而无论传统电商、直播电商甚至腾讯都通过视频号从这有限的蛋(dan)糕(gao)中分食(shi)一口(kou)，且每一家的GMV目标都在万亿以上，因此海豚君进行了具体的测算来驗(yan)证市场的增量能否满足每一个玩家的胃(wei)口，上述对阿里GMV增长的预期又能否实现。

基于在11%的增速中枢下，线上零售大盘每年的绝对增量，和海豚君覆(fu)蓋(gai)中国内所有主流电商平台的每年GMV绝对增量，海豚君惊喜的发现按我们测算的大盘增量，足以满足各家对增长的需求，即阿里实现上述GMV增长完全可能。

甚至根据我们的判断，抖音和快(kuai)手純(chun)直播电商模式将在2024年后貼(tie)近天花板，若不考虑抖快的貨(huo)架(jia)电商模式，那么从2024年起电商大盘的增量甚至是没被完全吃完。围繞(rao)着抖快能否在货架电商上也做到和传统电商平台分庭(ting)抗(kang)禮(li)的问题，2024年后电商间的格局有望迎来一次新的洗(xi)牌，贏(ying)家将拿(na)走未被分配(pei)完的蛋糕。

从市占率的角度，虽然我们仍预期阿里会持续损失(shi)市场份额，但到2025~26年下滑的势头将逐步稳住(zhu)。而若抖快的货架电商野(ye)心并未成功，阿里的市占率甚至有重新提升的可能。

而针对23年以来，京(jing)东引领、阿里跟进的对天天低价和用户流量的争奪(duo)戰(zhan)。海豚君參(can)考最新的Questmobile用户数据来看，淘宝App的4-5 月日活(huo)人数同比增长了近8%，天天低价战略已有所起效。但把(ba)流量倾斜(xie)给低价、低利润空间的商品，也意味着淘天核心的利润来源--品牌商品的销售和变现会有所受损，因此海豚君调低了短(duan)期内的take rate，但上调了长期的GMV增长。

2、估值测算

最终，基于我们前文对核心零售、云业务和金融支付三大核心板块的预测和判断，海豚君此次采取SOTP分部估值的方式，对阿里各板块和各情景下的合理估值给出预测。

1）首先阿里的估值中的核心—平台零售（包括天貓(mao)、淘宝、和1688线上批发平台）。即便(bian)我们保守预期阿里的增长仍低于行业，考虑成长性很(hen)低且竞争格局仍不乐观，仅给予*x PE估值。但依据2024年**亿美元的净利润预期，平台零售板块能贡献每股**美元的价值。而这也是阿里估值的安全边界。在市场情绪极度悲观且不考虑其他任何资产价值的情况下，但股价接近此边界时，对于价值投资者而言就是良(liang)机。

2）当市场情绪中性时，我们以核心平台零售+第二增长曲线云业务+嫡系资产中最有价值的蚂蚁集团+公司的净现金作为公司和估值锚。对于云业务以2025年营收和4x PS（等效于稳态下20%的净利润率和20x PE估值），测算估值为每股**美元。蚂蚁集团则根据上文的测算总估值为**亿美元，乘(cheng)以阿里的1/3的股权占比和控股折扣后，相当于给阿里贡献每股*美元估值。再加上每股**美元的净现价，得出中性预期下阿里的合理价值在每股**美元。

3）而若是市场情绪进入乐观区间，除了上述核心资产外，市场也开始给予菜鸟、本地生(sheng)活、新零售等非稳定盈利业务估值时，海豚君测算出的阿里的乐观估值在每股**美元。但海豚君也需要提醒(xing)各位(wei)投资者，这种情况一般(ban)只会在市场流动性及其充裕(yu)，或者阿里开始着手分拆上述资产上市来释放价值时才可能出现。

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