【招商策略】长端国债收益率上行，非标资产严格认定——金融市场流动性与监管动态周报(1014)

节后央行公开市场回收流动性，到期逆回购3200亿元全部回笼，但银行体系流动性仍比较充裕，货币市场利率下行；而长端国债收益率有较明显上行。股市方面，北上资金净流入较节前减少，融资资金重回融资近百亿净买入。从投资者偏好来看，北上资金加仓银行、房地产；融资客加仓农林牧渔和电气设备。海外市场方面，美联储宣布扩表计划，提振市场情绪，美债长端收益率大幅上行，美元指数下跌。

?非标资产严格认定，深化资管回归本源。央行公布标准化债权认定细则征求意见稿，除了明确可以认定为标准化债权的资产外，其他标准化债权类资产需满足5个条件，而标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标，并给出了部分明确认定为非标的产品。文件对标债和非标的认定比较严格，将大多数分类比较模糊的非非标资产划分为非标。一个最直接的影响就是此前投资非非标的机构其实际非标投资比例可能会高于此前统计值，那么在非标投资比例受限的情况下，部分机构需要将非标资产转标。中长期来看，非标的严格认定有利于贯彻落实资管新规的要求，推动资产管理回归本源。

?10月8日-10月12日，逆回购到期全部净回笼，规模3200亿元。节前央行公开市场投放流动性以平稳跨季，节后市场流动性水平较高，央行持续回收流动性。之后随着集中缴税期临近，市场流动性会继续回落，预计央行仍会对冲短期流动性压力。另外，定向降准将于10月15日和11月15日分两次实施，释放资金约1000亿元。

? 受益于充裕的流动性，货币市场利率大幅下行，利差缩窄；短端国债收益率下行，长端国债收益率上行，利差走扩。

?股市方面，A股市场流动性下降，招商A股流动性指数为0.3，较前期下降1.1。陆股通净流入33.9亿元，较节前一周净流入规模小幅减少；融资净买入规模升至71.8亿元。重要股东减持规和计划减持规模均下降。

?从投资者偏好来看，外资集中买入银行、房地产和医药，减仓电子和计算机；融资客净买入最多为农林牧渔、电气设备，净卖出规模最高为化工。个股方面，陆股通净买入最多为招商银行，净卖出最多为大华股份、中国国旅；融资买入规模最高为隆基股份，卖出规模最高为兴业银行。华宝中证科技龙头ETF净申购份额最高。

? 基金持仓方面，股票型基金整体仓位（10月10日）较前期（9月30日）上升0.98%至90.18%，混合型基金整体仓位上升0.63%至82.02%。大盘股仓位减少3.21%至36.60%；中盘股仓较前一期增加7.74%至21.91%，小盘股仓位较前期减少3.86%至21.41%。

?海外市场方面，美联储宣布扩表计划提振市场情绪，美元指数下跌，同时受风险偏好改善影响美债长端收益率出现明显上行。具体来看，美元指数下跌1.0621点，人民币汇率指数下跌。美债长短端收益率均上行，VIX指数较前期下降1.46。

流动性专题

※非标资产严格认定，深化资管回归本源

10月12日，央行发布《标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）》，对资管新规中提出的标准化债权类资产的认定标准进一步细化。

按照征求意见稿的内容，首先有一部分资产是明确可以确认为标准化债权类资产的，即依法发行的债券、资产支持证券等固收类证券。主要包括国债、中央银行票据、地方政府债券、政府支持机构债券、金融债券、非金融企业债务融资工具、公司债券、企业债券、国际机构债券、同业存单、信贷资产支持证券、资产支持票据、证券交易所挂牌交易的资产支持证券，以及固定收益类公开募集证券投资基金等。

除了明确可以认定为标准化债权的资产外，其他债权类资产需要满足以下5个条件才能认定为标准化债权类资产，而标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标。

对于非标，征求意见稿中又给出了部分明确认定为非标的产品。包括银行业理财登记托管中心有限公司的理财直接融资工具，银行业信贷资产登记流转中心有限公司的信贷资产流转和收益权转让相关产品，北京金融资产交易所有限公司的债权融资计划，中证机构间报价系统股份有限公司的收益凭证，上海保险交易所股份有限公司的债权投资计划、资产支持计划，以及其他未同时符合以上5个条件的为单一企业提供债权融资的各类金融产品。总体而言，这份征求意见稿对标债和非标的认定比较严格，将大多数分类比较模糊的非非标资产划分为非标。

就其市场影响而言，一个最直接的影响就是此前投资非非标的机构其实际非标投资比例可能会高于此前统计值，那么在非标投资比例受限的情况下，部分机构需要将非标资产转标。不过中长期来看，非标的严格认定有利于贯彻落实资管新规的要求，进一步推动资产管理回归本源。

就银行理财而言，根据银行理财新规及理财子公司新规的规定，商业银行全部理财产品投资非标的余额不得超过理财产品净资产的35%，也不得超过上一年度审计报告披露总资产的4%；银行理财子公司的全部理财产品投资于非标的余额在任何时点不得超过理财产品净资产的35%。最新数据显示，截至2019年6月，非保本理财中明确非标的投资占比为17.02%，按照征求意见稿拟确认非标的“理财直接融资工具”占比较低，大约不到0.5%；银登中心的相关产品登记在“新增可投资资产”，占比大约在2%左右，两者合计占比不到3%，总体占比不高，影响相对有限，不过其影响更多是结构上的，非非标投资比例较高的机构影响相对更大，部分银行理财产品收益或面临一定压力。

监管动向

货币政策工具与资金成本

10月8日-10月12日，央行公开市场净回笼3200亿元。受央行逆回购到期、政府债券发行缴款等因素影响，近期银行体系流动性总量有所下降，但仍处于合理充裕水平，央行本周未开展逆回购，逆回购到期3200亿元。定向降准将于10月15日和11月15日分两次实施，对只在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，每次下调0.5个百分点，释放资金约1000亿元。

货币市场利率下行，利差缩窄；短端国债收益率下行，长端国债收益率上行，利差走扩。截至10月12日，R007利率为2.50%，较前期下行36.50bp，DR007利率为利率为2.51%，较前期下行34.10bp。两者利差缩窄2.40bp至-0.01bp。1年期国债到期收益率下行0.82bp至2.56%，10年期国债收益上行3.05bp至3.17%，期限利差较上期走扩3.87bp至0.62bp。

同业存单发行规模小幅增加，1个月和6个月同业存单发行利率均上行，3个月同业存单发行利率下行。10月8日-10月12日，同业存单发行641只，较上期增加14只，发行总规模2474.20亿元，较上期减少447.30亿元；截至10月12日，1个月和6个月同业存单发行利率较前期分别上行4.70bp和1.63bp，分别收于2.86%和3.39%，3个月同业存单发行利率较前期下行1.63bp，收于3.23%。

股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，10月8日-10月11日，私募基金发行0.1亿元，较节前一周大幅下降，公募基金发行68.7亿份，较节前一周减少209.5亿份。融资余额较节前一周小幅增加，全周整个市场融资净买入71.8亿元，截至10月11日，A股融资余额为9444.3亿元，陆股通资金净流入小幅减少，全周净流入33.9亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，10月8日-10月11日，IPO下降至11.7亿元，未来一周IPO预计融资为108.8亿元；限售解禁市值为338.7亿元，较节前一周减少573.8亿元，未来一周解禁规模为1706.2亿元；重要股东净减持26.6亿元，减持规模较节前一周减少63.1亿元；公布的减持计划合计减持规模为94.7亿元，较上期小幅减少。

投资者情绪

10月8日-10月11日，当周融资买入额为1433.88亿元，较节前一周减少1071.40亿元；占A股成交额比例为8.98%，较前期下降0.05%，投资者交易活跃度略降。

投资者偏好

（1）陆股通

10月8日-10月11日，陆股通净流入规模减少，当周净流入33.9亿元。从行业来看，集中买入银行、房地产和医药生物；净卖出电子最多，计算机次之。具体来看，当周陆股通净买入银行19.75亿元，房地产15.67亿元，医药生物12.00亿元；净卖出电子11.84亿元，计算机7.09亿元次之。个股方面，净买入招商银行（10.10亿元）最多，美的集团（9.54亿元）次之，北上资金净卖出大华股份（6.61亿元）最高、中国国旅（3.61亿元）次之。

（2）融资交易

10月8日-10月11日，融资交易由净卖出转向净买入，当周净买入71.75亿元。具体来看，净买入规模最高为农林牧渔（6.26亿元），电气设备（5.96亿元）；净卖出规模最高为化工（4.89亿元），有色金属（4.82亿元）。个股方面，融资净买入规模最高为隆基股份（3.41亿元），大华股份（2.72亿元）次之；融资净卖出规模较高的包括兴业银行（4.35亿元）、欧菲光（2.04亿元）。

（3）ETF净申购赎回

10月8日-10月11日， ETF申购由净申购转向净赎回，ETF整体净赎回16.58亿份，赎回份额较节前一周增加43.73亿份，本周沪深300ETF、创业板ETF、中证500ETF和上证500ETF均为净赎回，创业板ETF在节前最后一个交易日净申购11.26亿份后重回净赎回。沪深300ETF净赎回3.96亿份，节前一周净赎回0.27亿份，变动3.69亿份；创业板ETF净赎回1.48亿份，节前一周净申购5.35亿份，变动了6.82亿份；中证500ETF净赎回2.57亿份，节前一周净赎回0.79亿份，变动了1.79亿份；上证500ETF净赎回10.62亿份，节前一周净赎回1.58亿份，变动了9.04亿份。

10月8日-10月11日，股票型ETF净申购规模较高的为华宝中证科技龙头ETF（2.80亿份）；天弘创业板ETF（1.48亿份）净申购规模次之；净赎回份额最高的为华夏上证50ETF（7.55亿份），华泰柏瑞沪深300ETF（3.27亿份）次之。

（4）主动偏股公募基金仓位测算

基金持仓方面，股票型基金整体仓位（10月10日）较前一期（9月30日）上升0.98%至90.18%，混合型基金整体仓位上升0.63%至82.02%。大盘股仓位较前一期减少3.21%至36.60%；中盘股仓较前一期增加7.74%至21.91%，小盘股仓位较前期减少3.86%至21.41%。

外汇市场

上周，中美贸易谈判在多个领域取得实质性进展，提振市场情绪，美元指数下跌。截至10月11日，美元指数收于98.3400，较节前一周下降1.0621点。

上周人民币汇率指数下跌0.2000点报收93.03，10月11日美元兑人民币中间价、美元兑人民币即期汇率、美元兑人民币离岸汇率分别较节前一周变动0.0002，0.0381，0.0528，分别收于7.0727，7.1000和7.0883，人民币小幅升值。

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

上周，美联储宣布将9月以来实施的回购计划延长至明年1月，并将从10月15日开始重启买入美国短期国债，首月购买600亿美元，至少延续至明年第二季度，以确保储备余额充足。但美联储否认此举是量化宽松。美联储再三强调，购债纯粹是“技术性操作”，目的是将银行系统的储备维持在足够的水平，并不意味着货币政策的改变。欧洲央行下任行长拉加德认为，为了缓解全球贸易紧张局势和低通货膨胀造成的经济不确定性，大规模货币宽松政策将持续较长一段时间。日本央行行长黑田东彦称，相比美联储和欧洲央行，日本央行的政策是合适的。韩国央行行长李柱烈表示，对韩国经济实现央行预测的2020年2.5%的增长速度并没有多少信心，由于全球经济减速和技术需求下降，韩国经济很难实现2019年2.2%的增长。

（2）利率

10月8日-10月11日，美债长短端收益率均上行，1年期和10年期利差结束倒挂。美债1年期收益率上行9bp至1.67%，10年期国债到期收益率上行24bp至1.76%，利差走扩15bp至0.09%。隔夜、1周、1个月和3个月美元LIBOR均下滑，隔夜、1周、1个月和3个月美元LIBOR下行2.19bp、1.53bp、6.45bp和2.61bp。

（3）海外市场情绪

10月8日-10月11日，海外市场投资者风险偏好上升。标普500指数和纳斯达克指数分别上涨0.62%和0.93%。VIX指数小幅下降，10月11日VIX指数为15.58，较前期下降1.46，海外市场投资者风险偏好上升。

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