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tongguowanyouxilaijileizugoudezhishi，yujiaoyuledehuanlefangshi，rangnizaizhelixuexigengduochengyuwenhua；piankufugaishiliugedianyingfenlei，tiyanbutongcengcidejingyanxiaoguozaixianPV，yongzijidecaozuojibaiduishou，chengbaquanfugezhongzhongdianshitideneirongdouyouxiangxidejiangjie，rangniyimuleran。yijiantixian，jishubianxian，yeyushijianyenengzhuanqian。凝(ning)思(si)軟(ruan)件(jian)：四(si)成(cheng)以(yi)上(shang)收(shou)入(ru)來(lai)自(zi)國(guo)家(jia)電(dian)網(wang)，上市(shi)前(qian)突(tu)擊(ji)入股(gu) | IPO觀(guan)察(cha)

北(bei)京(jing)凝思软件股份(fen)有(you)限(xian)公(gong)司(si)（簡(jian)稱(cheng)“凝思软件”）近(jin)日(ri)更(geng)新(xin)其(qi)招(zhao)股書(shu)，並(bing)回(hui)復(fu)了(le)交(jiao)易(yi)所(suo)第(di)二(er)輪(lun)問(wen)詢(xun)。本(ben)次(ci)IPO公司計(ji)劃(hua)募(mu)資(zi)7.93億(yi)元(yuan)，擬(ni)用(yong)於(yu)多(duo)業(ye)務(wu)場(chang)景(jing)操(cao)作(zuo)系(xi)統(tong)升(sheng)級(ji)及(ji)產(chan)业化(hua)項(xiang)目(mu)，生(sheng)態(tai)软件、雲(yun)计算(suan)产品(pin)研(yan)發(fa)以及产业化项目和(he)业务支(zhi)持(chi)及營(ying)銷(xiao)服(fu)务中(zhong)心(xin)建(jian)設(she)项目。

鈦(tai)媒(mei)體(ti)APP註(zhu)意(yi)到(dao)，近年(nian)来凝思软件营收快(kuai)速(su)增(zeng)長(chang)，但(dan)收入超(chao)過(guo)九(jiu)成都(dou)集(ji)中于电力(li)行(xing)业，報(bao)告(gao)期(qi)內(nei)来源(yuan)于国家电网的(de)收入占(zhan)比(bi)均(jun)在(zai)四成以上，對(dui)單(dan)壹(yi)客(ke)戶(hu)依(yi)賴(lai)度(du)較(jiao)高(gao)。由(you)于操作系统等(deng)核(he)心产品毛(mao)利(li)率(lv)均在97%以上，公司盈(ying)利整(zheng)体能(neng)力较強(qiang)，报告期内有息(xi)負(fu)債(zhai)為(wei)零(ling)，似(si)乎(hu)也(ye)并不(bu)缺(que)錢(qian)。盡(jin)管(guan)如(ru)此(ci)，公司上市前一年内進(jin)行兩(liang)次融(rong)资，估(gu)值(zhi)也在4個(ge)月(yue)内上漲(zhang)約(yue)26%。

客户集中度高

凝思软件成立(li)于2016年，由“中国Linux先(xian)行者(zhe)”宮(gong)敏(min)博(bo)士(shi)創(chuang)辦(ban)，是(shi)一家国产安(an)全(quan)操作系统廠(chang)商(shang)。公司核心产品为凝思安全操作系统，基(ji)于下(xia)遊(you)客户的特(te)定(ding)應(ying)用场景需(xu)求(qiu)，公司逐(zhu)步(bu)開(kai)发了系统功(gong)能软件和云计算产品。

近年来，隨(sui)著(zhu)(zhe)国際(ji)形(xing)勢(shi)的變(bian)化，国家政(zheng)策(ce)对于自主(zhu)可(ke)控(kong)软件产品的支持力度逐步提(ti)升，以电力为代(dai)表(biao)的大(da)型(xing)基礎(chu)行业对国产操作系统产品的需求持續(xu)增加(jia)。公司抓(zhua)住(zhu)這(zhe)一機(ji)會(hui)，营业收入快速增长，2020年至(zhi)2022年分(fen)別(bie)为1.42亿元、1.72元和2.11亿元，复合(he)增长率達(da)21.98%。

然(ran)而(er)，公司下游应用行业过于集中，收入主要(yao)来源于电力行业，报告期内收入占比分别高达99.31%、98.32%和96.87%。同(tong)期，其客户集中度也偏(pian)高，公司前五(wu)大客户的收入占比分别为75.03%、71.07%和65.49%，其中来自国家电网的收入占比分别为52.41%、47.39%和44.38%，均在四成以上。

數(shu)據(ju)来源：招股书

凝思软件对此解(jie)釋(shi)称，由于电力行业的市场參(can)與(yu)者主要为大型国有企(qi)业，其中国家电网负責(ze)26个省(sheng)、自治(zhi)區(qu)和直(zhi)轄(xia)市的电网建设工(gong)作，因(yin)此公司对国家电网的销售(shou)收入占比较高，与电力行业集中度高的特性(xing)相(xiang)符(fu)。并且(qie)公司与国家电网合作多年，合作關(guan)系较为穩(wen)定。

購(gou)買(mai)頻(pin)次方(fang)面(mian)，一般(ban)大型基础行业客户所使(shi)用的服务器(qi)等硬(ying)件为不間(jian)斷(duan)使用，因此折(zhe)舊(jiu)较快，相关硬件设備(bei)的使用壽(shou)命(ming)通(tong)常(chang)在4-8年。基于对系统安全稳定運(yun)行的要求，客户在设备使用接(jie)近或(huo)达到上述(shu)年限後(hou)，通常会重(zhong)新购置(zhi)硬件以及配(pei)套(tao)的操作系统与相关软件。

因此在电力行业投(tou)资規(gui)模(mo)逐年提升、电力业务系统不断上線(xian)升级的背(bei)景下，使用公司操作系统产品的服务器部(bu)署(shu)總(zong)量(liang)快速增长，相关硬件寿命到期后的更新替(ti)換(huan)规模随之(zhi)逐年提升，帶(dai)来持续的操作系统产品需求。

不过，过度依赖单一行业及客户仍(reng)有一定風(feng)險(xian)。招股书顯(xian)示(shi)，除(chu)电力行业外(wai)，公司積(ji)極(ji)拓(tuo)展(zhan)通信(xin)、軌(gui)道(dao)交通、金(jin)融等行业并已(yi)形成一定收入，但目前占比较小(xiao)，尚(shang)不足(zu)营收的5%。如果(guo)公司与国家电网等主要客户合作关系出(chu)現(xian)不利变化且新客户开拓成果不及預(yu)期，將(jiang)对公司未(wei)来經(jing)营业績(ji)带来不利影(ying)響(xiang)。

毛利率超97%

报告期内，公司的收入主要来源于操作系统、系统功能软件两个核心产品，报告期各(ge)期合计收入占比均在90%以上。其中，操作系统销售收入占公司主营业务收入的比例(li)分别为80.76%、80.97%和79.34%。

從(cong)毛利率水(shui)平(ping)来看(kan)，凝思软件盈利能力较强。报告期内，公司綜(zong)合毛利率分别为98.58%、98.39%、97.79%，均高于同行可比公司均值。不过公司研发費(fei)用率卻(que)低(di)于同行。报告期各期，凝思软件研发费用率分别为13.56%、17.05%和20.54%，而可比公司均值分别为22.43%、22.02%和23.88%。

数据来源：招股书

对此凝思软件表示，其一是其核心业务毛利率较高，2022年公司操作系统的毛利率分别为99.16%，系统功能软件毛利率分别为98.65%。这是由于上述业务主要为向(xiang)客户销售软件形态的標(biao)準(zhun)化产品，主要系前期研发所得(de)，标准化及通用性相对较高，通常不需二次开发。

其二是其标准化软件产品收入占比较高。2022年，可比公司、、中创股份的系统功能软件毛利率分别为96.15%、99.85%和 99.50%，与凝思软件基本相當(dang)。但同期、及中创股份的标准化软件收入占比分别为 26.08%、54.08%及76.18%。相比之下，凝思软件标准化软件产品收入占比合计均超九成，因此综合毛利率高于同行。

但如此高毛利率是否(fou)可持续尚存(cun)不確(que)定性。畢(bi)竟(jing)公司目前主要客户集中在电力行业，未来随着拓展新行业、推(tui)出新产品，在前期可能出现产品成本较高、规模效(xiao)应不显著等情(qing)形。此外，如果未来公司的业务結(jie)構(gou)发生变化，或者公司新产品拓展效果不达预期，主营业务毛利率也可能存在降(jiang)低的风险。

目前看来，公司的新业务毛利率确實(shi)不及核心业务。例如公司2021年起(qi)开展的云计算业务，2021年与2022年营业收入分别为216.09萬(wan)元和262.68万元，毛利率則(ze)分别为89.59%和93.78%。

上市前突击入股

天(tian)眼(yan)查(zha)数据显示，凝思软件成立以来经歷(li)了3次融资，其中两次都在2022年，頗(po)有突击入股之嫌(xian)。

去(qu)年12月末(mo)公司首(shou)次提交招股书，而在去年1月31日，公司引(yin)入了深(shen)创投、紅(hong)土(tu)基金两位(wei)股東(dong)。其中深创投以340.00万元受(shou)讓(rang)宫敏持有的37,085股股份、以2010.00万元受让高春(chun)生持有的219,240股股份、以1150.00万元受让彭(peng)誌(zhi)航(hang)持有的125,436股股份；红土基金以1500.00万元受让宫敏持有的163,612股股份。本次股權(quan)轉(zhuan)让價(jia)格(ge)约为91.68元/股，按(an)投后总股本2508.71万股计算，凝思软件本次投后估值约为23亿元。

随后，公司去年5月30日召(zhao)开股东大会，同意新增发行895,970股股份，股份总数增加至2598.31万股。5月31日，南(nan)京聯(lian)创、蓉(rong)创投资与公司、宫敏簽(qian)署了增资協(xie)議(yi)，约定南京联创、蓉创投资各自以5000.00万元認(ren)购公司447,985股新增股份。本次增资价格约为111.61元/股。以此计算，本次投后公司估值约为29亿元，短(duan)短4个月估值上涨约26%。

有意思的是，雖(sui)然公司一年内不止(zhi)一次增资擴(kuo)股，但公司似乎一直以来都并不缺钱。財(cai)报显示，2020年至2022年末，凝思软件资产负债率僅(jin)分别为9.05%、5.94%和6.00%，有息负债均为零。而同期可比公司的资产负债率均值分别为21.73%、15.73%和11.93%。

此外，公司流(liu)動(dong)比率分别为10.46、16.13和15.72，速动比率分别为10.46、16.10和15.68，经营活(huo)动产生的现金流量凈(jing)額(e)分别为9205.56万元、1.05亿元和1.15亿元，也显示短期償(chang)债能力较强。

凝思软件称，公司的资产负债率優(you)于同行业可比公司平均值，长期偿债能力较强，主要系公司主要产品为操作系统、系统功能软件等标准化软件产品，报告期内对外采(cai)购金额较少(shao)，且無(wu)銀(yin)行借(jie)款(kuan)，负债规模整体较低。（本文(wen)首发于钛媒体APP，作者|翟(zhai)碧(bi)月 ）返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查看更多

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