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chuangjiandaibanshixiang，jishitixingziji，bimianwangjizhongyaodeshenqing，zhidaojiexialaidegongzuofangxiang；wanshandewuqiduanzaowanfajinkenengdedazaochuyibakechengchangdewuqi。yinrugengduodekexuecuimianfangfahegongnengASMRyindaojiroufangsongfaqingxutiaojiefaxinlianshifamengjingmigong。caogendarenyuanchuangduanpianqilewuqionghongdadeshijieguanyijiduoyanghuadewanfa，gezhonggeyangrexuecijidezhandouwanfayijifubenBOSSdengnitiaozhan。白(bai)酒(jiu)內(nei)卷(juan)時(shi)代(dai)，上(shang)海(hai)貴(gui)酒的(de)新(xin)想(xiang)象(xiang)力(li)在(zai)哪(na)？

圖(tu)片(pian)來(lai)源(yuan)@視(shi)覺(jiao)中(zhong)國(guo)

文(wen) | 向(xiang)善(shan)財(cai)經(jing)，作(zuo)者(zhe) | 劉(liu)能(neng)

在繼(ji)6月(yue)15日(ri)回(hui)復(fu)完(wan)上海證(zheng)券(quan)交(jiao)易(yi)所(suo)的監(jian)管(guan)工(gong)作函(han)後(hou)，6月19日，上海贵酒股(gu)份(fen)有(you)限(xian)公(gong)司(si)（下(xia)稱(cheng)上海贵酒）又(you)正(zheng)式(shi)披(pi)露(lu)了(le)與(yu)贵州(zhou)贵酒的訴(su)訟(song)進(jin)展(zhan)公告(gao)。根(gen)據(ju)判(pan)決(jue)書(shu)顯(xian)示(shi)，上海贵酒自(zi)身(shen)的展業(ye)活(huo)動(dong)未(wei)涉(she)不(bu)正當(dang)競(jing)爭(zheng)，公司自有商(shang)標(biao)未涉商标侵(qin)權(quan)，贵州贵酒集(ji)團(tuan)有限公司诉上海贵酒包(bao)括(kuo)停(ting)止(zhi)不正当竞争行(xing)為(wei)、變(bian)更(geng)企(qi)业名(ming)称、支(zhi)付(fu)巨(ju)額(e)賠(pei)償(chang)等(deng)主(zhu)要(yao)诉請(qing)逐(zhu)壹(yi)被(bei)法(fa)院(yuan)駁(bo)回。

言(yan)下之(zhi)意(yi)是(shi)，上海贵酒与贵州贵酒曠(kuang)日持(chi)久(jiu)的“贵”姓(xing)之争可(ke)能終(zhong)於(yu)要告一段(duan)落(luo)了。

如(ru)果(guo)說(shuo)前(qian)者的回复，打(da)消(xiao)的是資(zi)本(ben)市(shi)場(chang)對(dui)于上海贵酒過(guo)去(qu)逆(ni)勢(shi)增(zeng)長(chang)的質(zhi)疑(yi)，那(na)麽(me)后者的判决公告，掃(sao)清(qing)的則(ze)是上海贵酒未来的發(fa)展“遠(yuan)慮(lv)”，而(er)今(jin)兩(liang)大(da)近(jin)憂(you)和(he)远虑都(dou)已(yi)解(jie)决，上海贵酒理(li)應(ying)會(hui)迎(ying)来一波(bo)不小(xiao)的利(li)好(hao)才(cai)对，但(dan)有意思(si)的是，反(fan)映(ying)到(dao)资本市场，上海贵酒（巖(yan)石(shi)股份）的股價(jia)卻(que)始(shi)终未見(jian)起(qi)色(se)，甚(shen)至(zhi)還(hai)迎来了一波陰(yin)跌(die)之势。

這(zhe)不禁(jin)令(ling)人(ren)好奇(qi)，到底(di)是什(shen)么壓(ya)制(zhi)住(zhu)了上海贵酒的股价回暖(nuan)？而始终籠(long)罩(zhao)在争議(yi)与质疑中的白酒后进生(sheng)——上海贵酒（岩石股份）到底还能逆势狂(kuang)奔(ben)多(duo)久？这些(xie)都值(zhi)得(de)我(wo)們(men)去探(tan)究(jiu)一二(er)。

營(ying)收(shou)狂奔下的隱(yin)忧

财報(bao)數(shu)据显示，2020年(nian)岩石股份實(shi)現(xian)营收7972萬(wan)元(yuan)，同(tong)比(bi)下滑(hua)27.05%；歸(gui)屬(shu)凈(jing)利潤(run)为802.2万元，同比下滑35.23%；毛(mao)利率(lv)和净利率分(fen)別(bie)为54.41%和9.85%。

2021年，岩石股份实现营收6.03億(yi)元，同比增长656.81%；归属净利润为6193万元，同比增长671.99%；毛利率和净利率分别为63.92%和11.71%。

2022年岩石股份实现营收10.91亿元，同比增长80.9%；归属净利润为3724万元，同比下滑39.86%；毛利率和净利率分别为67.43%和4.46%。

如果從(cong)單(dan)獨(du)投(tou)资的角(jiao)度(du)来看(kan)上海贵酒/岩石股份的这組(zu)业績(ji)表(biao)现，可能会有两個(ge)半(ban)好半壞(huai)的評(ping)价：

一是盡(jin)管整(zheng)體(ti)規(gui)模(mo)不大，但营收成(cheng)长能力却直(zhi)接(jie)拉(la)滿(man)，幾(ji)乎(hu)處(chu)在近两年来白酒上市企业的前列(lie)。这对于一个入(ru)局(ju)不足(zu)五(wu)年且(qie)此(ci)前白酒管理经驗(yan)相(xiang)对不足的行业新人来说几乎是難(nan)以(yi)想象的。所以也(ye)就(jiu)不难理解上交所会对此要求(qiu)上海贵酒做(zuo)出(chu)情(qing)況(kuang)说明(ming)。

在回复中，上海贵酒解釋(shi)称，公司2021年营业收入增长率較(jiao)高(gao)主要系(xi)2020年营业收入基(ji)数较低(di)；2022年营收增长主要是順(shun)应了白酒行业穩(wen)步(bu)发展的趨(qu)势，同时其(qi)在產(chan)品(pin)品质、品牌(pai)营銷(xiao)、渠(qu)道(dao)拓(tuo)展等方(fang)面(mian)的不斷(duan)深(shen)耕(geng)得到了市场認(ren)可，以及(ji)上海贵酒在2022年进一步加(jia)大加強(qiang)了廣(guang)告营销投入和销售(shou)渠道建(jian)設(she)等等。

二是盈(ying)利能力较为拉胯(kua)，特(te)别是净利率几乎处在上市白酒企业的底部(bu)位(wei)置(zhi)，这与其营收表现形(xing)成了巨大反差(cha)。比如我们以两家(jia)同为白酒上市公司且营收规模接近的天(tian)佑(you)德(de)酒和伊(yi)力特作对比，2022年天佑德酒和伊力特的营收分别为9.799亿元和16.23亿元，两家对应的净利率为7.46%和10.45%，几乎都高于上海贵酒的利润表现。

那么究竟(jing)是什么造(zao)成了上海贵酒营收与净利之間(jian)的巨大反差？从财报来看，同期(qi)上海贵酒营收大幅(fu)增长的原(yuan)因(yin)，似(si)乎就是其净利表现拉胯的原因——即(ji)費(fei)用(yong)投入过大，特别是销售费用增长过快(kuai)。

2022年上海贵酒的销售费用達(da)到了4.536亿元，同比增长222.48%；管理费用为9652万元，同比增长60.42%。至于财務(wu)费用，雖(sui)然(ran)同比減(jian)少(shao)了14.95%，但總(zong)体规模僅(jin)为1115万元，並(bing)不能影(ying)響(xiang)整体局势。

在这方面，向善财经认为对于一家消费品公司，依(yi)靠(kao)销售费用投入支撐(cheng)业绩增长本身并沒(mei)有錯(cuo)，真(zhen)正应該(gai)關(guan)註(zhu)的是“销售费用的增加有没有帶(dai)来足夠(gou)的营收规模增长”。但很(hen)明显，2022年上海贵酒的销售费用增长幅度远远超(chao)过了同期营收增速(su)，进而嚴(yan)重(zhong)擠(ji)压了当期的盈利空(kong)间。

另(ling)外(wai)有意思的是，从销售费用的構(gou)成来看，不只(zhi)是上海贵酒的推(tui)广宣(xuan)傳(chuan)费出现了大幅增长，職(zhi)工薪(xin)酬(chou)同樣(yang)也实现了驚(jing)人的增长。财报显示，2021年销售人員(yuan)薪酬为2998.53万元，但是2022年在销售人员仅增长了148人的背(bei)景(jing)下，其销售人员的薪酬总规模却达到了1亿元，同比增长235%。

如此異(yi)常(chang)的表现，自然也引(yin)来了上交所的质疑，比如其就曾(zeng)要求上海贵酒说明是否(fou)存(cun)在通(tong)过销售人员薪酬支付客(ke)戶(hu)返(fan)利或(huo)墊(dian)付其他(ta)费用？

但是在剛(gang)刚提(ti)交的回复函中，上海贵酒对此予(yu)以了明確(que)的否认。上海贵酒表示，销售人员职工薪酬根据考(kao)勤(qin)情况及业绩考核(he)情况予以发放(fang)，薪酬经辦(ban)人將(jiang)员工工资錄(lu)入網(wang)銀(yin)系統(tong)进行工资支付。公司严格(ge)按(an)照(zhao)内部控(kong)制制度和事(shi)項(xiang)授(shou)权審(shen)批(pi)体系執(zhi)行审批，不存在通过销售人员薪酬支付对客户进行返利或垫付其他费用的情形。

分析(xi)完上海贵酒的成长和盈利能力，再(zai)来看其资产負(fu)債(zhai)和偿债能力，财报数据显示，2021年——2023年一季(ji)度，上海贵酒的资产负债率分别为44.5%、58.4%和63.8%，整体呈(cheng)一路(lu)飆(biao)升(sheng)之势，这無(wu)疑对其偿债能力形成了極(ji)大考验。

事实上，截(jie)至到2022年末(mo)，上海贵酒的流(liu)动负债合(he)計(ji)有8.5亿元，但期末现金(jin)及一般(ban)等价物(wu)余(yu)额仅有2亿元左(zuo)右(you)。而与此同时，上海贵酒的经营性(xing)现金流量(liang)净额虽然依舊(jiu)保(bao)持著(zhe)净流入的積(ji)极表现，但是相较于2021年的2.49亿元，2022年已经大幅下滑至6510万元，现金流量已然承(cheng)压。

或許(xu)正因如此，2022年3月至11月，上海贵酒的控股股東(dong)贵酒发展累(lei)计为其提供(gong)了1.96亿元无息(xi)貸(dai)款(kuan)。而同年，控股子(zi)公司高醬(jiang)酒业也存在向少数股东成都興(xing)建德貿(mao)易有限公司借(jie)款1.6亿元的情况……

白酒价格倒(dao)掛(gua)时代，先(xian)天不足恐(kong)成上海贵酒无解难題(ti)？

大家都知(zhi)道，白酒市场在经过了2022年的逆势狂飙之后，现在整体都陷(xian)入了渠道市场清理消化(hua)庫(ku)存的拐(guai)點(dian)階(jie)段。但越(yue)是在这種(zhong)情况下，考验的反而是各(ge)大酒企们的产品力、产能、渠道和品牌等市场基本功(gong)。然而据向善财经觀(guan)察(cha)，对于半路出家的上海贵酒来说，白酒“基本功”似乎正是其当前最(zui)为欠(qian)缺(que)的短(duan)板(ban)。

一是产品力層(ceng)面，眾(zhong)所周(zhou)知，在白酒三(san)大香(xiang)型(xing)中，酱香型和濃(nong)香型白酒最看重窖(jiao)池(chi)，比如瀘(lu)州老(lao)窖和国窖1573等更是直接用窖池年齡(ling)来命(ming)名产品。而在这方面，从2019年踏(ta)足白酒賽(sai)道以来，上海贵酒（岩石股份）直到2021年才实现白酒产品的自产自销。目(mu)前来看，其旗(qi)下主要的白酒生产企业分别是收購(gou)而来的贵州仁(ren)懷(huai)高酱酒业和江(jiang)西(xi)章(zhang)貢(gong)酒业。

其中，高酱酒业虽然出身于贵州茅(mao)臺(tai)鎮(zhen)，但此前也仅是貼(tie)牌生产酱酒的小酒廠(chang)而已。并且在岩石股份回复上交所的問(wen)詢(xun)函中还显示，高酱酒业成立(li)于2010年，并且从2015年起酒厂就已停工，直到2019年才逐步复工。至于章贡酒业虽然是一家老字(zi)號(hao)酒企，但却是江西區(qu)域(yu)市场的二線(xian)品牌，产品結(jie)构与产品檔(dang)次(ci)并不高，而且主产的还是浓香型白酒，并非(fei)是上海贵酒的营收主力。

但即使(shi)如此，上海贵酒主攻(gong)高端(duan)与次高端市场的白酒产品价格却并不便(bian)宜(yi)，比如旗下的天青(qing)贵釀(niang)53°酱香型大曲(qu)坤(kun)沙(sha)白酒500ml，单瓶(ping)售价曾高达1519元，要知道五糧(liang)液(ye)52度普(pu)五第(di)八(ba)代款500ml，单瓶建议零(ling)售价也不过1499元。

从这个角度看，或许正是因为品牌产品价值与价格的不对等，所以上海贵酒才不得不持續(xu)加大销售投入，从而緩(huan)解终端市场动销压力？

二是产能层面，据上海贵酒（岩石股份）此前的年报数据显示，2021年高酱酒业设计产能每(mei)年1500噸(dun)，实際(ji)产能每年1600吨。但有意思的是，同时年报还显示酱香白酒的生产量仅810.07千(qian)升，并且表示生产量主要为高酱酒业2021年度生产量。

两组数据前后之间如此大的产量缺口(kou)，如果不是虛(xu)假(jia)披露的原因，那就意味(wei)着高酱酒可能有将近一半的实际产能都来自于外购基酒的贴牌生产。畢(bi)竟岩石股份在年报中也直言道“除(chu)了公司自己(ji)生产外，对于部分中端酱酒，浓香型酒，果酒等产品，主要通过第三方贴牌加工形式进行外采(cai)”。

但如此大规模的外采贴牌，上海贵酒又能否保证旗下酱酒产品的品质？毕竟大曲酱香型白酒的特点就是生产周期和貯(zhu)存时间长，因而才造就了酱酒市场的供不应求。

或许上海贵酒正是意識(shi)到了基酒自給(gei)率的不足，在2022年5月份中集安(an)瑞(rui)科(ke)公布(bu)中标上海贵酒旗下高酱酒业1万吨酱香型白酒技(ji)改(gai)项目訂(ding)单，项目包含(han)白酒儲(chu)罐(guan)库5座(zuo)和1座勾(gou)調(tiao)車(che)间的建设。

而有意思的是，在2022年8月，“環(huan)境(jing)影响评价信(xin)息公示平(ping)台”虽然已经公布了高酱酒业现推进的年产3000吨酱香型白酒技改的环评信息。但截止到2022年底，据天眼(yan)查(zha)APP财报数据显示，该项目计劃(hua)投资金额約(yue)为6.5亿元，实际累计投资金额却仅为1.6亿元，还不到销售费用的一半。

这就意味着，在未来相当长的一段时间裏(li)，上海贵酒仍(reng)将大量依靠外购基酒，并采用传统的营销投入驅(qu)动增长的打法邏(luo)輯(ji)，这在当前白酒市场价格普遍(bian)倒挂的背景下，并不算(suan)是个特别好的抉(jue)擇(ze)。

不过无論(lun)怎(zen)样，相比于上海贵酒或者说岩石股份曾经从建築(zhu)材(cai)料(liao)到房(fang)地(di)产開(kai)发，再到P2P等多个領(ling)域反复“跳(tiao)槽(cao)”更名的奇葩(pa)操(cao)作，现在不断加碼(ma)的上海贵酒似乎意味着其紮(zha)根落定(ding)在白酒这一優(you)质赛道。

而如果岩石股份能够集中资源发力上海贵酒，那么有着海银系在背后的支持，上海贵酒未嘗(chang)不能在白酒市场闖(chuang)出另一番(fan)天地……返回搜(sou)狐(hu)，查看更多

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