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洪灏系(xi)中(zhong)國(guo)首(shou)席(xi)經(jing)濟(ji)學(xue)家(jia)論(lun)壇(tan)理(li)事(shi)、思(si)睿(rui)集(ji)團(tuan)首席经济学家

6月(yue)27日(ri)，新(xin)浪(lang)財(cai)经和(he)東(dong)方(fang)證(zheng)券(quan)聯(lian)合(he)主(zhu)辦(ban)的(de)2023（第(di)三(san)屆(jie)）中国证券私(si)募(mu)華(hua)曜(yao)獎(jiang)頒(ban)奖典(dian)禮(li)在(zai)上(shang)海(hai)舉(ju)行(xing)。魯(lu)偉(wei)銘(ming)、盛(sheng)松(song)成(cheng)、洪灏、徐(xu)書(shu)楠(nan)、梁(liang)力(li)、李(li)蓓(bei)等(deng)大(da)咖(ka)齊(qi)聚(ju)壹(yi)堂(tang)，熱(re)議(yi)私募行業(ye)發(fa)展(zhan)以(yi)及(ji)下(xia)半(ban)年(nian)資(zi)產(chan)配(pei)置(zhi)方向(xiang)。

思睿集团首席经济学家洪灏先(xian)生(sheng)表(biao)示(shi)，我(wo)們(men)需要更(geng)多(duo)的超(chao)額(e)的流(liu)動(dong)性(xing)給(gei)各(ge)位(wei)韌(ren)性的消费。目(mu)前(qian)這(zhe)么一點(dian)超额的流动性顯(xian)然(ran)是(shi)不(bu)夠(gou)的，只(zhi)够经济體(ti)維(wei)持(chi)正(zheng)常(chang)增(zeng)長(chang)的速(su)度(du)。在这個(ge)周(zhou)期(qi)裏(li)面(mian)，我们要经歷(li)稍(shao)微(wei)比(bi)較(jiao)长的周期階(jie)段(duan)，我们希(xi)望(wang)新政策出(chu)來(lai)不要再(zai)去(qu)刺(ci)激(ji)已(yi)经過(guo)剩(sheng)的部门，而(er)是帮助在實(shi)体经济里面长期處(chu)於(yu)弱(ruo)勢(shi)的部门，那(na)么我相(xiang)信(xin)股票(piao)就(jiu)會(hui)回暖。

以下是演(yan)講(jiang)全(quan)文(wen)：

謝(xie)谢东方证券和新浪财经给我这个機(ji)会跟(gen)大家分(fen)享(xiang)。

中国市場(chang)從(cong)去年到(dao)現(xian)在就是三个問(wen)題(ti)，剛(gang)才盛司(si)长讲到了(le)，去年大概(gai)存(cun)了18萬(wan)億(yi)的存款(kuan)，今(jin)年一季(ji)度也(ye)是存了10万亿存款，所(suo)以这个存款到底(di)用(yong)来幹(gan)什(shen)么，这是第一个问题。

第二(er)个问题，我们在这个周期里面的消费，或(huo)者(zhe)說(shuo)我们期待(dai)的報(bao)復(fu)性消费的现象(xiang)就是曇(tan)花(hua)一现，導(dao)致(zhi)现在大家對(dui)整(zheng)个经济付(fu)出的前景(jing)憂(you)心(xin)忡(chong)忡。

第三个问题，这么多的儲(chu)蓄(xu)，经济很(hen)明(ming)显已经見(jian)底了。為(wei)什么市场還(hai)沒(mei)有(you)涨、为什么股市还没有涨？这是第三个问题。

我先讲一下第一个问题，我们中国的M2以及廣(guang)義(yi)貨(huo)幣(bi)貿(mao)易(yi)量(liang)的指(zhi)標(biao)基(ji)本(ben)上都(dou)達(da)到了新高(gao)。同(tong)時(shi)在2022年以史(shi)無(wu)前例(li)的方式(shi)向攀(pan)升(sheng)。

为什么？因(yin)为中国的经济增长模(mo)型(xing)这么多年以来是投(tou)资拉(la)动为增长的模型，这樣(yang)的模型导致我们中国在过去20年里面，我们每(mei)一年投资增长創(chuang)造(zao)GDP的增长，基本上占(zhan)GDP增长的占比的50%，有时候(hou)更多。所以在这样的環(huan)境(jing)里面，我们不斷(duan)擴(kuo)充(chong)基建(jian)、房(fang)地(di)产还有我们制(zhi)造业的采(cai)購(gou)，同时，我们看(kan)到另(ling)一个項(xiang)目就是我们居(ju)民(min)的消费项目、家庭(ting)的消费项目，它(ta)應(ying)該(gai)是全世(shi)界(jie)的同一个国家，我们的消费在GDP的占比是最(zui)少(shao)的，我们的消费占GDP的消费不到40%，甚(shen)至(zhi)更少。

看一下中国和美(mei)国的贸易赤(chi)字(zi)达到了历史最高，中国贸易在全球(qiu)贸易的占比达到历史的最高，中国的外(wai)贸盈(ying)余(yu)达到历史最高，中国的历史帳(zhang)戶(hu)的盈余达到历史最高。因此(ci)，在这个经济的結(jie)構(gou)里，它展示出来的就是我们中国居民、家庭在壓(ya)抑(yi)自(zi)己(ji)的消费、補(bu)貼(tie)海外消费。因此，換(huan)句(ju)話(hua)说来说，在过去三年里面，中国经济之(zhi)所以能够行穩(wen)致遠(yuan)，是因为中国介(jie)入(ru)了海外的增长，因此造成了中国的贸易的積(ji)增，以及我们居民存款积增。有人(ren)会问这么大历史存款贸易的盈余，它並(bing)没有形(xing)成我们外匯(hui)储備(bei)的情(qing)況(kuang)，我们看一下央(yang)行的表，它会告(gao)訴(su)妳(ni)我们每个月的外汇储备是多少，基本上现在的外汇储备是3.1万亿元(yuan)。如(ru)果(guo)我们的贸易盈余在不断攀升的情况下，为什么这个贸易盈余没有變(bian)成我们中国的外汇储备的增长，因此去年延(yan)伸(shen)出来一个，为什么我们的外汇储备还是在3.1万亿元，一点没有增长。

當(dang)我们看一个国家外部帐户的时候，我们不能僅(jin)仅看外汇储备，还有另外一个东西(xi)要看，因此我们看一下，无论在我们商(shang)业系統(tong)里面还是在中国作(zuo)为一个主權(quan)国家包(bao)括(kuo)“一帶(dai)一路(lu)”国家的增长，把(ba)所有投资相關(guan)的都加(jia)起(qi)来，大概將(jiang)近(jin)5万亿美元。所以这一切(qie)都讓(rang)我们知(zhi)道(dao)，我们新增的外汇、賺(zhuan)来的外汇并没有完(wan)全的存在中国的境內(nei)，有很大的一部分反(fan)映(ying)在私人部门的存款里面，也反映在我们中国的主权国家的投资商，这一切都是有跡(ji)可(ke)循(xun)的。

第二个问题，大家都知道中国的经济周期有很明显的现象，基本上3-4年经过一个輪(lun)回。这个低(di)点出现在了2022年的10月份(fen)左(zuo)右(you)，我们看一下为什么这么大量的流动性并没有变成我们周期复制的动力。在2020年之前，中国的工(gong)业利(li)潤(run)，跟美国M2存量变化(hua)，是呈(cheng)反比的关系。但(dan)是跟我们中国的M2的落(luo)地政策，大致呈非(fei)常緊(jin)密(mi)的关系。一直(zhi)到2015年之後(hou)，甚至在2020年之后的相关性更加密切。也就是说在疫(yi)情的时候我们的中美货币選(xuan)擇(ze)出现分歧(qi)的时候，之后看见了中国工业利润跟美国货币政策的相关性更密切，但是跟我们中国的M2，就是我们中国的宏(hong)觀(guan)流动性还是可以保(bao)持的，很有意(yi)思的。

什么意思呢(ne)？因为这一次(ci)疫情把中国居民的消费拉起来，因此对癥(zheng)下藥(yao)的话让大家花錢(qian)把经济拉起来。因此海外的需求变成了对中国出口(kou)的需求，因此中国的需求一飛(fei)沖(chong)天(tian)，因为我们刚才讲的中国的制造业大部分是適(shi)应于中国的消费者的。到了现在周期進(jin)入了低点，那么我们以前做(zuo)股票的朋(peng)友(you)就非常簡(jian)單(dan)粗(cu)暴(bao)，如果周期进入低点我们看到周期流动性釋(shi)放(fang)，就開(kai)始(shi)閉(bi)著(zhe)眼(yan)睛(jing)冲到市场，因为这个流动性一起来，垃(la)圾(ji)漂(piao)流最高，因为垃圾比较輕(qing)，什么垃圾都加进去没有錯(cuo)，但是这一次我们看到这个周期，我们上遊(you)的制造业，因为海外的货币环境已经开始紧縮(suo)了，进入了一个史无前例的下降(jiang)。所以美国现在看到的M2的广义货币的供(gong)应和輸(shu)送(song)是史无前例的，这个影(ying)響(xiang)到了美国的需求，也影响到了美国对于中国的需求，因此效(xiao)益(yi)起不来。这一次我们宏观流动性的增加没有馬(ma)上变成上游的资金(jin)，下游的由(you)于消费占比不到40%，因此，我们也没有像(xiang)西方经济体一样，给各位发消费券、发钱。

因此，下游光(guang)靠(kao)居民的需求非常難(nan)拉动，因为在这个时期，人们是安(an)全性的储蓄而不是揮(hui)霍(huo)性的花钱。因此，在解(jie)封(feng)以后，基本上这个报复性的消费就消失(shi)了。这个就直接(jie)造成了周期性复出的形式和以前不一样了，因此，我们如果繼(ji)續(xu)用以前制造业的投资拉动这个周期的回暖，其(qi)实我覺(jiao)得(de)这个是非常值(zhi)得斟(zhen)酌(zhuo)的提(ti)议。因为你并没有对症下药，因为现在经济里面最弱的部门是消费，而不是制造业。

最后还有幾(ji)分鐘(zhong)，我们讲一下为什么股市不涨。其实也有很多指标，因为我们不可能只看一个指标。M2广义货币的快(kuai)速增长，为什么股票不增长呢？因为这个经济里面管(guan)够以外的超额的东西，这个超额流动性是让大家进行韧性消费的东西。我们看一下，我们可以非常简单粗暴的用新增貸(dai)款的增速和M2的增速的比较。超额的流动性到了2023年一季度有个非常非常小(xiao)的回暖以后，基本上还是停(ting)留(liu)在历史性的低位，我们基本上从来没有看到过，超额流动性在最近的十(shi)几年都没有看到超额流动性处于最低位的位置。现在股市大概是70-80万的股市，每天还有新股上市，然后再就是接近一百(bai)亿人民币的体量。因此，我们需要更多的超额的流动性，给各位韧性的消费，因此这么一点超额的流动性显然是不够的，只够经济体维持正常增长的速度。

因此，在这个周期里面我们要经历稍微比较长的周期的阶段，我们希望新的政策出来不要再去刺激已经过剩的部门，而是帮助在实体经济里面长期处于弱的部门，那么我相信股票就会回暖，我就讲这么多，谢谢。返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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