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文(wen)丨(shu)明明FICC研(yan)究(jiu)團(tuan)隊(dui)

核(he)心(xin)觀(guan)點(dian)

6月(yue)美国新(xin)增非(fei)農(nong)就业人(ren)口(kou)略低(di)於(yu)预期，但(dan)為(wei)歷(li)史(shi)平(ping)均(jun)水(shui)平，當(dang)前(qian)就业增速回(hui)歸(gui)此(ci)前緩(huan)慢(man)下(xia)降(jiang)趨(qu)勢(shi)，失(shi)业率(lv)小(xiao)幅(fu)回落(luo)至(zhi)3.6%，仍(reng)處(chu)于低位(wei)震(zhen)蕩(dang)期。雖(sui)然(ran)当前美国就业市(shi)場(chang)增長(chang)有(you)所(suo)分(fen)化(hua)，但短(duan)期勞(lao)動(dong)力(li)市场预計(ji)仍將(jiang)保(bao)持(chi)韌(ren)性。中长期而(er)言(yan)，劳动力市场或(huo)将在(zai)遠(yuan)期進(jin)壹(yi)步(bu)降溫(wen)，劳动力市场惡(e)化或最(zui)早(zao)發(fa)生(sheng)于今(jin)年(nian)四(si)季(ji)度(du)。下半(ban)年美聯(lian)儲(chu)重(zhong)啟(qi)加(jia)息(xi)概(gai)率較(jiao)高，不排(pai)除(chu)加息一次(ci)以(yi)上(shang)的可(ke)能(neng)性。

6月美国新增非农就业人數(shu)略低于预期。6月季調(tiao)后非农就业人数增加20.9萬(wan)人，低于预期的23.0万人。5月與(yu)4月非农就业人数均有所下调，当前6月新增非农就业人数回归此前缓慢下降的趋势。失业率錄(lu)得(de)3.6%，与预期相(xiang)符(fu)，较上月的3.7%有所回落，仍处于低位震荡期，当前新增非农就业人数已(yi)接(jie)近(jin)20万人，若(ruo)未(wei)來(lai)进一步下行(xing)，則(ze)失业率有望(wang)開(kai)始(shi)趋势性上升(sheng)。細(xi)分来看(kan)，6月美国非农就业人数的增长主(zhu)要(yao)由(you)教(jiao)育(yu)和(he)保健(jian)服(fu)務(wu)、政(zheng)府(fu)部(bu)門(men)、建(jian)築(zhu)业的增长帶(dai)动。当前美国就业增长分化現(xian)象(xiang)加劇(ju)，負(fu)增长的行业数量(liang)有所增加。

当前美国就业增速回归此前下降趋势，但整(zheng)體(ti)拉(la)长時(shi)間(jian)線(xian)来看放(fang)缓速度仍偏(pian)慢，预计短期劳动力市场仍将保持15万人以上的增速。虽然“白(bai)領(ling)行业”例(li)如(ru)軟(ruan)件(jian)开发、銀(yin)行与金(jin)融(rong)业在持續(xu)降温，但酒(jiu)店(dian)和旅(lv)遊(you)业、個(ge)人護(hu)理(li)与家(jia)庭(ting)健康(kang)、治(zhi)療(liao)等(deng)服务行业招(zhao)工(gong)熱(re)度仍处在较高位。同(tong)时，休(xiu)閑(xian)与酒店业、政府部门等行业職(zhi)位空(kong)缺(que)率仍较高，且(qie)這(zhe)些(xie)行业就业人数還(hai)未完(wan)全(quan)恢(hui)復(fu)至疫(yi)情(qing)前水平，因(yin)而短期预计美国劳动力市场增长仍将具(ju)有韧性。

中长期而言，领先(xian)指(zhi)標(biao)预示(shi)著(zhu)(zhe)劳动力市场或将在远期进一步降温。近期住(zhu)宿(xiu)和餐(can)飲(yin)业、藝(yi)術(shu)娛(yu)樂(le)和休闲业等行业保持強(qiang)勁(jin)增长，對(dui)美国就业市场增长起(qi)到(dao)主要支(zhi)撐(cheng)作(zuo)用(yong)，但这些行业企(qi)业未来招工需(xu)求(qiu)预期近期已大(da)幅降温。同时，自(zi)去(qu)年下半年以来，企业貸(dai)款(kuan)与银团贷款资產(chan)增速持续下滑(hua)，工商(shang)业贷款标準(zhun)收(shou)緊(jin)明顯(xian)。历史上失业率同比(bi)變(bian)动往(wang)往會(hui)滯(zhi)后地(di)跟(gen)隨(sui)信贷紧縮(suo)现象加剧而上升，未来随着美联储进一步加息可能性上升，信贷紧缩加剧预计将滞后地推(tui)动失业率上升，此輪(lun)美国經(jing)濟(ji)软着陸(lu)概率较低，就业恶化或最早发生于今年四季度。

近期美联储重要成(cheng)員(yuan)发言较为鷹(ying)派(pai)。美联储主席(xi)鮑(bao)威(wei)爾(er)近期表(biao)示美联储可能最早在下个月再(zai)次加息，6月不加息的決(jue)定(ding)只(zhi)是(shi)美联储放缓加息步伐(fa)的延(yan)续，不排除連(lian)续兩(liang)次加息的可能性，並(bing)重申(shen)大多(duo)数美联储官(guan)员预计今年至少(shao)还会加息两次。此外(wai)，美联储部分鹰派官员近期也(ye)发表进一步加息言論(lun)，美联储理事(shi)沃(wo)勒(le)認(ren)为如果(guo)数據(ju)不支持需求放缓導(dao)致(zhi)通(tong)脹(zhang)快(kuai)速回落的邏(luo)輯(ji)，很(hen)乐意(yi)做(zuo)更(geng)多来遏(e)制(zhi)通胀；達(da)拉斯(si)联储主席洛(luo)根(gen)7月6日(ri)表示加息是完全合(he)適(shi)的；美联储理事鲍曼(man)认为央(yang)行在今年剩(sheng)下的四次美联储会議(yi)上至少再批(pi)准两次加息、每(mei)次加息25个基(ji)点。

在美国就业市场繼(ji)续健康增长、薪资增速超(chao)预期的背景(jing)下，美联储重启加息概率较高。虽然6月新增非农就业人数略不及预期，但新增非农就业人数仍处于20万人较高位的增速水平，距(ju)離(li)劳动力市场恶化信號(hao)的10万人还存(cun)在一定距离。同时，时薪環(huan)比增速6月录得0.4%，前值(zhi)也上调至0.4%，反(fan)映(ying)出(chu)薪资增速黏性对美国通胀構(gou)成上行壓(ya)力，时薪同比增速为4.4%，仍高于美联储认为与通胀（目(mu)标）保持一致所需要的3%工资增速，并且近期房(fang)價(jia)有所回暖(nuan)也将增加核心服务項(xiang)通胀的上行風(feng)險(xian)。同时考(kao)慮(lv)到，当前美国地产市场降温節(jie)奏(zou)不及预期并出现反彈(dan)跡(ji)象，住宅(zhai)投(tou)资对美国经济增长的拖(tuo)累(lei)短期预计将有所減(jian)弱(ruo)，并且美国消(xiao)費(fei)支出也具有韧性，预计短期美国经济仍将實(shi)现不低的增速。因而当前美联储控(kong)制通胀的紧迫(po)性回升，下半年重启加息概率较高，不排除加息一次以上的可能性。

正(zheng)文

数据

美国劳工統(tong)计局(ju)公(gong)布(bu)数据显示，美国6月季调后非农就业人口增20.9万人，低于增23.0万人的预期，5月由增33.9万人下修(xiu)至增30.6万人；6月失业率为3.6%，预期为3.6%，前值为3.7%；6月平均时薪同比增4.4%，预期增4.2%，前值由增4.3%上修至增4.4%；平均时薪环比增0.4%，预期增0.3%，前值由增0.3%上修至增0.4%；6月劳动參(can)与率为62.6%，前值为62.6%，预期为62.6%。

点評(ping)

美国就业增长不及预期但为历史平均水平

6月美国新增非农就业人数略低于预期，失业率小幅回落至3.6%。美国6月季调后非农就业人数增加20.9万人，低于预期的23.0万人。5月与4月非农就业人数均有所下调，5月新增非农就业人数從(cong)33.9万人下修至30.6万人，4月从29.4万人下修至21.7万人，当前6月新增非农就业人数回归此前缓慢下降的趋势。失业率录得3.6%，与预期相符，较上月的3.7%有所回落，仍处于低位震荡期，当前新增非农就业人数已接近20万人，若未来进一步下行，则失业率有望开始趋势性上升。

细分来看，6月美国非农就业人数的增长主要由教育和保健服务、政府部门、建筑业的增长带动。6月美国非农就业人数總(zong)计新增20.9万人，明显低于過(guo)去6个月的平均增幅27.8万人。增长主要由教育和保健服务（+7.3万人）、政府部门（+6.0万人）、建筑业（+2.3万人）推动。值得註(zhu)意的是，此前增长强劲的專(zhuan)业和商业服务业6月新增就业2.1万人，增幅较5月的6.1万人显著收窄(zhai)。并且美国就业增长分化现象加剧，采(cai)礦(kuang)业、批发业、零(ling)售(shou)业、運(yun)輸(shu)倉(cang)储业和公共(gong)事业新增就业人数为负，负增长的行业数量有所增加。

当前美国就业增速回归此前下降趋势，但整体拉长时间线来看放缓速度仍偏慢，服务行业、建筑行业等就业市场仍较为火(huo)热，预计短期劳动力市场仍将保持15万人以上的增速。虽然“白领行业”例如软件开发、银行与金融业在持续降温，但酒店和旅游业、个人护理与家庭健康、治疗等服务行业招工热度仍处在较高位。从职位空缺率来看，美国休闲与酒店业、政府部门等行业职位空缺率仍较高，且休闲与酒店业、政府部门等行业就业人数还未完全恢复至疫情前水平，因而短期预计美国劳动力市场增长仍将具有韧性。同时，政府部门、教育和保健服务业等劳动力缺口较大的行业具有非周(zhou)期性特(te)性，预计也将一定程(cheng)度上支撑美国劳动力市场。

中长期而言，领先指标预示着劳动力市场或将在远期进一步降温。近期住宿和餐饮业、艺术娱乐和休闲业等行业保持强劲增长，对美国就业市场增长起到主要支撑作用，但近期美国人口普(pu)查(zha)局企业调查数据显示，这些行业企业未来招工需求预期已大幅降温。同时，企业信贷压力方(fang)面(mian)，自去年下半年以来，企业贷款与银团贷款资产增速持续下滑，工商业贷款标准收紧明显。回顧(gu)历史，失业率同比变动往往会滞后地跟随信贷紧缩现象加剧而上升，未来随着美联储进一步加息可能性上升，美国信贷紧缩加剧、银行信贷标准进一步收紧预计将滞后地推动失业率上升，此轮美国经济软着陆概率较低，劳动力市场恶化或最早发生于今年四季度。

未来美联储貨(huo)幣(bi)政策(ce)将走(zou)向(xiang)何(he)方？

近期美联储重要成员发言较为鹰派。美联储主席鲍威尔6月28日表示，美联储可能最早在下个月再次加息，6月不加息的决定只是美联储放缓加息步伐的延续，同时不排除连续两次会议上加息的可能性，并重申大多数美联储政策制定者(zhe)的预測(ce)显示，今年至少还会加息两次。此外，美联储部分鹰派官员近期也发表进一步加息言论，美联储理事沃勒认为如果即(ji)将发布的数据不支持需求放缓导致通胀快速回落的逻辑，很乐意做更多来遏制通胀；达拉斯联储主席洛根7月6日表示加息是完全合适的；美联储理事鲍曼认为央行在2023年剩下的四次美联储会议上至少再批准两次加息、每次加息25个基点。

在美国就业市场继续健康增长、薪资增速超预期的背景下，美联储重启加息概率较高。虽然6月新增非农就业人数略不及预期，但新增非农就业人数仍处于20万人较高位的增速水平，距离劳动力市场恶化信号的10万人还存在一定距离。同时，时薪环比增速6月录得0.4%，前值也上调至0.4%，反映出薪资增速黏性对美国通胀构成上行压力，时薪同比增速为4.4%，仍高于美联储认为与通胀（目标）保持一致所需要的3%工资增速，并且近期房价有所回暖也将增加核心服务项通胀的上行风险。同时考虑到，当前美国地产市场降温节奏不及预期并出现反弹迹象，住宅投资对美国经济增长的拖累短期预计将有所减弱，并且美国消费支出也具有韧性。在此背景下，预计短期美国经济仍将实现不低的增速。因而当前美联储控制通胀的紧迫性回升，下半年重启加息概率较高，不排除加息一次以上的可能性。

中信证券明明研究团队

本(ben)文节選(xuan)自中信证券研究部已于2023年7月8日发布的《美国2023年6月非农数据点评—美国就业略不及预期背后的高薪资增速黏性不容忽视》報(bao)告(gao)

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