梅高广告公司 案例

mojieshijiebanxiazaibuyaomangmudejinxingqianjinchuangguan，tingxialaiguanchajiguanyeshibucuodexuanze。suishisuidishiyongyibaibianhuanzhuang，woaipiaoliangtansuofubenshuobudingjiukeyifaxianbucuodezhuangbeiwuqi，erqiezhexiezhuangbeidoukeyijinxingchushou。家(jia)族(zu)企(qi)業(ye)箭(jian)牌(pai)家居(ju)沖(chong)刺(ci)主(zhu)板(ban)上(shang)市(shi)，盈(ying)利(li)能(neng)力(li)或(huo)依(yi)賴(lai)壓(ya)縮(suo)工(gong)資(zi)

目(mu)前(qian)，箭牌家居集(ji)團(tuan)股(gu)份(fen)有(you)限(xian)公(gong)司(si)（以(yi)下(xia)簡(jian)稱(cheng)：箭牌家居）正(zheng)在(zai)申(shen)請(qing)深(shen)交(jiao)所(suo)主板IPO。我(wo)們(men)發(fa)現(xian)，公司的(de)股權(quan)結(jie)構(gou)和(he)高(gao)管(guan)构成(cheng)呈(cheng)现出(chu)明(ming)顯(xian)的家族特(te)征(zheng)，且(qie)對(dui)公司與(yu)實(shi)際(ji)控(kong)制(zhi)人(ren)近(jin)親(qin)屬(shu)控制的企业之(zhi)間(jian)不(bu)存(cun)在同(tong)业競(jing)爭(zheng)的論(lun)證(zheng)或不充(chong)分(fen)，報(bao)告(gao)期(qi)內(nei)公司十(shi)七(qi)次(ci)收(shou)購(gou)实际控制人资產(chan)，部(bu)分收购價(jia)格(ge)明显偏(pian)高。另(ling)外(wai)，箭牌家居的員(yuan)工薪(xin)酬(chou)較(jiao)同行(xing)平(ping)均(jun)水(shui)平低(di)40%，盈利能力或依赖压缩人工成本(ben)，且公司存在较多(duo)前员工和個(ge)人客(ke)戶(hu)。

來(lai)源(yuan)：攝(she)圖(tu)網(wang)

家族特征明显，同业竞争论证或不充分

箭牌家居成立(li)於(yu)2013年(nian)，控股股東(dong)為(wei)佛(fo)山(shan)市樂(le)華(hua)恒(heng)业实业投(tou)资有限公司（以下简称：乐华恒业投资），实际控制人为謝(xie)嶽(yue)榮(rong)、霍(huo)秋(qiu)潔(jie)、谢安(an)琪(qi)、谢煒(wei)四(si)人。公司主要(yao)從(cong)事(shi)家居产品(pin)的研(yan)发、生(sheng)产、銷(xiao)售(shou)和服(fu)務(wu)，覆(fu)蓋(gai)衛(wei)生陶(tao)瓷(ci)、龍(long)頭(tou)五(wu)金(jin)、浴(yu)室(shi)家具(ju)等(deng)全(quan)系(xi)列(lie)家具产品，旗(qi)下品牌包(bao)括(kuo)ARROW箭牌、FAENZA法(fa)恩(en)莎(sha)和ANNWA安华。招(zhao)股書(shu)显示(shi)，2018年至(zhi)2021年1-6月(yue)，箭牌家居分別(bie)实现營(ying)业收入(ru)681047.71萬(wan)元(yuan)、665794.99万元、650238.07万元、333638.08万元，实现歸(gui)属于母(mu)公司股东的凈(jing)利潤(run)19708.79万元、55624.51万元、58851.48万元、15786.26万元，业績(ji)波(bo)動(dong)较为明显。

箭牌家居的股权结构及(ji)高管构成呈现出明显的家族特征。截(jie)至招股书簽(qian)署(shu)日(ri)，谢岳荣直(zhi)接(jie)持(chi)有箭牌家居23.94%股权，谢岳荣、霍秋洁、谢安琪、谢炜合(he)計(ji)持有控股股东乐华恒业投资65%股权。谢岳荣与霍秋洁为夫(fu)妻(qi)關(guan)系，谢安琪、谢炜是(shi)二(er)人的子(zi)女(nv)。谢岳荣擔(dan)任(ren)公司董(dong)事長(chang)、總(zong)經(jing)理(li)，霍秋洁担任公司董事、副(fu)总经理，谢安琪担任公司董事，谢炜担任公司董事、副总经理。此(ci)外，霍秋洁的姐(jie)妹(mei)霍少(shao)容(rong)担任公司董事，哥(ge)哥霍振(zhen)輝(hui)担任公司董事、副总经理。也(ye)就(jiu)是說(shuo)，箭牌家居董事會(hui)由(you)九(jiu)名(ming)董事組(zu)成，除(chu)了(le)三(san)名獨(du)立董事以外，均为谢岳荣家族成员。

家族特征往(wang)往对公司治(zhi)理具有潛(qian)在影(ying)響(xiang)。壹(yi)份关于佛山市三水維(wei)可(ke)陶陶瓷有限公司（以下简称：维可陶）的法律(lv)文(wen)书就曾(zeng)提(ti)及，谢岳荣与霍氏(shi)家族均生活(huo)在佛山區(qu)域(yu)，日常(chang)家庭(ting)聚(ju)会的時(shi)间比(bi)较多，大(da)家聚会时均会通(tong)报、交流(liu)、討(tao)论公司的经营、管理事項(xiang)，並(bing)从而(er)達(da)成一致(zhi)意(yi)見(jian)。由此产生兩(liang)个問(wen)題(ti)：首(shou)先(xian)，谢岳荣与霍氏家族的家庭聚会是否(fou)实質(zhi)上替(ti)代(dai)了一部分董事会職(zhi)能，只(zhi)是暫(zan)未(wei)形(xing)成书面(mian)決(jue)議(yi)；其(qi)次，在家庭聚会中(zhong)讨论公司经营管理信(xin)息(xi)是否对内幕(mu)信息管理具有影响。

需(xu)要註(zhu)意的是，维可陶的实际控制人霍信棠(tang)是霍秋洁的哥哥，霍信棠還(hai)另外控制佛山市美(mei)加(jia)华陶瓷有限公司（以下简称：美加华）。维可陶和美加华主要从事陶瓷地(di)磚(zhuan)、卫生洁具业务，与箭牌家居的主营业务高度(du)相(xiang)似(si)。而據(ju)招股书披(pi)露(lu)，美加华、维可陶与箭牌家居的资产、技(ji)術(shu)、人员，以及采(cai)购、销售均彼(bi)此独立，因(yin)此公司与霍信棠控制的相关企业之间不存在同业竞争。

根(gen)据《首发业务若(ruo)幹(gan)问题解(jie)答(da)》，发行人應(ying)按(an)照(zhao)实质重(zhong)于形式(shi)原(yuan)則(ze)，从业务是否有替代性(xing)、竞争性、利益(yi)冲突(tu)等方(fang)面论证相关企业是否与发行人构成同业竞争，且不能简單(dan)以产品销售地域不同、产品檔(dang)次不同等認(ren)定(ding)不构成同业竞争。箭牌家居招股书只说明了公司与美加华、维可陶之间的独立性，并沒(mei)有闡(chan)述(shu)替代性和竞争性问题。

十七次收购实控人资产，部分溢(yi)价较高

报告期内，箭牌家居与实际控制人之间发生多筆(bi)股权轉(zhuan)讓(rang)交易(yi)，包括17次同一控制下的企业合并，部分交易作(zuo)价明显高于標(biao)的公司净资产評(ping)估(gu)值(zhi)。

2018年11月，乐华恒业投资將(jiang)其持有的肇(zhao)慶(qing)乐华陶瓷洁具有限公司（以下简称：肇庆乐华）100%股权以1720万元转让給(gei)箭牌家居，截至评估基(ji)準(zhun)日，肇庆乐华经審(shen)计净资产賬(zhang)面价值为-6585.51万元，净资产评估值为199.09万元。在净资产账面价值大額(e)为負(fu)的情(qing)況(kuang)下，乐华恒业投资未按照零(ling)元对价或评估值199.09万元進(jin)行股权转让，根据招股书披露，本次股权转让以原股东实繳(jiao)出资为作价依据。

類(lei)似的是，2018年11月，霍秋洁、谢岳荣、霍振辉、霍少容将其各(ge)自(zi)持有的韶(shao)关市乐华陶瓷洁具有限公司（以下简称：韶关乐华）40%、25%、25%、10%股权分别以600万元、375万元、375万元、150万元转让给箭牌家居，转让价格合计1500万元。截至评估基准日，韶关乐华经审计净资产账面价值为-11165.06万元，净资产评估值为-61.52万元。本次股权转让依然(ran)以原股东实缴出资作为作价依据。

值得(de)一提的是，招股书关于股权收购价格的披露可能还出现了前後(hou)矛(mao)盾(dun)。招股书在“发行人設(she)立以来重大资产重组情况”之“同一控制下的资产收购”部分披露，2019年5月，霍秋洁、谢岳荣、霍振辉、霍少容将其各自持有的景(jing)德(de)鎮(zhen)乐华陶瓷洁具有限公司（以下简称：景德镇乐华）8%、5%、5%、2%股权分别以1314.21万元、838.26万元、838.26万元、335.30万元转让给箭牌家居，据此计算(suan)，景德镇乐华20%股权转让价格合计为3326.03万元。但(dan)招股书在“关聯(lian)交易”之“自关联方處(chu)购買(mai)股权”部分披露，公司2019年5月收购景德镇乐华20%股权的价格为3318.03万元，与前文合计金额3326.03万元不一致。

除了从实际控制人处收购资产外，箭牌家居还向(xiang)实际控制人转让资产。2018年1月，箭牌家居将其持有的佛山市乐华恒业房(fang)地产開(kai)发有限公司（以下简称：乐华恒业地产）100%股权以500万元转让给控股股东乐华恒业投资，转让目的是剝(bo)離(li)非(fei)主业资产。值得注意的是，据佛山市三水区公共(gong)资源交易中心(xin)披露，2013年至2016年期间，乐华恒业地产共购得三处土(tu)地，其中2013年11月以1078万元购得南(nan)山镇民(min)乐一路(lu)以南、擬(ni)建(jian)綜(zong)合市場(chang)以西(xi)的普(pu)通商(shang)品住(zhu)房用(yong)地1.20公頃(qing)，2013年11月以1525万元购得南山镇漫(man)江(jiang)大道(dao)以东、民乐一路以南的普通商品住房用地1.67公顷，2016年1月以3220万元购得南山镇沿(yan)湧(yong)东路以东、中山大學(xue)附(fu)属中学以北(bei)的普通商品住房用地3.57公顷。僅(jin)這(zhe)些(xie)土地的购置(zhi)成本就已(yi)经遠(yuan)高于乐华恒业地产的转让价格。

薪酬较同行低40%，客户多前员工和个體(ti)户

2018年末(mo)至2020年末，箭牌家居及其子公司合计擁(yong)有正式员工17966人、15725人、15075人，人员規(gui)模(mo)较为龐(pang)大，因此公司的盈利能力对员工薪酬水平十分敏(min)感(gan)。招股书显示，2018年至2020年，箭牌家居的员工平均薪酬分别为6.88万元、7.47万元、7.17万元、4.19万元，而同行业可比上市公司惠(hui)达卫浴（603385.SH）、东鵬(peng)控股（003012.SZ）、帝(di)歐(ou)家居（002798.SZ）、蒙(meng)娜(na)麗(li)莎（002918.SZ）、悅(yue)心健(jian)康(kang)（002162.SZ）、海(hai)鷗(ou)住工（002084.SZ）的员工薪酬均高于箭牌家居，平均值分别为11.46万元、12.25万元、11.76万元，与箭牌家居的差(cha)異(yi)率(lv)分别为39.97%、39.02%、39.03%。

在可比公司中，蒙娜丽莎的平均薪酬分别为11.05万元、11.89万元、12.23万元，与行业平均水平最(zui)为接近，蒙娜丽莎与箭牌家居均位(wei)于佛山市，但薪酬水平相差较大。

招股书披露，报告期内，箭牌家居有115家经销商的股东或董監(jian)高为公司的前员工，2018年至2021年1-6月，公司对前员工经销商的销售收入分别为15035.96万元、32227.79万元、40144.01万元、25541.92万元，占(zhan)各期营业收入的比重分别为2.21%、4.84%、6.17%、7.66%。另外，公司还存在经销商为自然人或个体工商户的情形，2018年至2021年1-6月，个人经销商与个体工商户的交易數(shu)量(liang)合计分别为1887人、1540人、849人、510人，销售收入合计分别为190444.90万元、113900.64万元、78854.36万元、23759.73万元，占各期营业收入的比重分别为29.73%、17.94%、12.90%、7.72%。返(fan)回(hui)搜(sou)狐(hu)，查(zha)看(kan)更(geng)多

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