【招商策略】降息周期继续，股市流动性偏弱——金融市场流动性与监管动态周报（0330）

上周货币市场利率上行，长短端国债收益率下行，3月30日7天逆回购利率下调20bp。股市方面，北上资金从大幅净流出转为小幅净流入，融资净卖出规模略有收窄，重要股东净减持规模略有增加，股市流动性仍处于较低水平。从投资者偏好来看，北上资金加仓医药、银行等；融资客加仓医药、建筑装饰等；科技ETF总体仍净申购。美联储推出包括无限量QE在内的一揽子政策，流动性冲击略有缓和，市场恐慌情绪有所改善，美元指数回落。

? 逆回购利率再度下调，降息周期继续。3月30日，为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展500亿元逆回购操作，中标利率2.2%，相比前期的2.4%下降20bp。相比前两次分别下调5bp、10bp，此次降息幅度明显超过前两次。一方面，前两次降息时国内通胀上行，对货币政策形成一定掣肘，现阶段通胀压力正逐渐缓解；另一方面，降息幅度扩大也显示当前环境下加大逆周期调节以支持实体经济发展的必要性和紧迫性，货币和财政政策有望进一步加码。总体而言，调降公开市场操作利率意在通过降低银行资金成本进而引导贷款利率下行，标志着货币政策进入加大逆周期调节的阶段，MLF利率进而LPR大概率也会相应下降，降息周期继续。

?3月24日，央行于2019年12月24日发行的60亿元的央行票据互换3个月到期。3月25日，中国人民银行以固定费率数量招标方式开展了央行票据互换（CBS）操作50亿元，期限3个月。另外，央行于本周四（3月26日）通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）债券投标平台，以利率招标方式发行了100亿元央行票据（香港）。

? 受季末因素影响，货币市场利率上行，R007与DR007利差走扩；长短端国债收益率均下行，利差走扩。1年期国债到期利率下行12.70bp至1.74%，10年期国债利率下行7.25bp至2.61%。

?股市方面，A股市场流动性较前期小幅回升，但市场流动性仍处于较低水平，招商A股流动性指数为-11.4。上周北上资金小幅流入5.5亿元；融资资金净卖出193.7亿元；ETF净申购规模略降。重要股东减持规模有小幅增加，计划减持规模也有所下降。

?从投资者偏好来看，净买入规模较高的行业有医药生物、银行、计算机等；净卖出规模较高的行业有食品饮料、汽车、非银金融等；融资资金净买入规模最高的是医药生物、建筑装饰等行业；净卖出规模最高的是计算机、电子等。个股方面，陆股通净买入最多为药明康德、中兴通讯等，净卖出最高为伊利股份、洋河股份等；融资买入规模最高为长春高新、鱼跃医疗等，净卖出规模较高为海螺水泥、四维图新等。ETF继续净申购，半导体、5G通信主题ETF净申购规模依然较高。

? 随着美联储推出无限量QE，海外恐慌情绪略有缓和，流动性压力有望缓解，美元指数回落。具体地，上周VIX指数波动较小，较前期下降0.50至65.54，美债长短端收益率均下行，利差收窄。美元指数大幅下跌，上周美元指数下跌4.05点，人民币对美元汇率小幅升值。

流动性专题

※逆回购利率再度下调，降息周期继续

3月30日，为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展500亿元逆回购操作，中标利率2.2%，相比前期的2.4%下降20bp，降息周期继续。

3月27日的政治局会议对货币和财政政策的表述更加积极。财政政策方面，“要加大宏观政策调节和实施力度，要抓紧研究提出积极应对的一揽子宏观政策措施”，货币政策方面，“稳健的货币政策要更加灵活适度，引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕”，“引导贷款市场利率下行”这个表述是12年以来政治局会议第一次出现。另外，央行货币政策委员会一季度例会也明确指出，“稳健的货币政策要更加注重灵活适度，把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置”、“下大力气疏通货币政策传导，继续释放改革促进降低贷款实际利率的潜力”。可以发现，政治局会议和央行货币政策委员会利率均有提到“降低贷款利率”。在当前的货币政策框架下，公开市场利率和MLF利率正在发挥类似基准利率的作用，LPR报价直接参考MLF利率，为了引导贷款利率下行，公开市场利率调降后，MLF利率下降也值得期待。4月17日和4月24日将分别有2000亿MLF和2674亿元TMLF到期，关注届时央行进行续作和对应利率的调整情况。

从市场利率来看，2月中下旬DR007向下突破7天逆回购利率后一直处于逆回购政策利率之下，并且3月继续下探，截至上周DR007收于1.68%，较逆回购利率低72bp,显示银行间市场流动性一直处于比较充裕的水平，此次下调逆回购利率将收窄市场利率与政策利率的利差，改善目前利率倒挂的情况。

因此，无论从目前国内逆周期调节的政策导向还是市场利率倒挂的情况来看，市场对降息均有一定的预期，但是降息的幅度略超预期。

2019年11月本轮降息周期开启，央行在2019年11月调降OMO和MLF利率5bp，2020年2月下调OMO和MLF利率10bp，呈现出“小步慢跑”的特点。而此次降息20bp，降息幅度明显超过前两次。一方面，前两次降息时国内通胀上行，对货币政策形成一定掣肘，现阶段通胀压力正逐渐缓解；另一方面，降息幅度扩大也显示当前环境下加大逆周期调节以支持实体经济发展的必要性和紧迫性，货币和财政政策有望进一步加码。

总体而言，疫情冲击下，稳增长和降成本的诉求进一步增强，调降公开市场操作利率意在通过降低银行资金成本进而引导贷款利率下行，20bp的下降幅度也标志着货币政策进入加大逆周期调节的阶段，降息周期得以继续。

监管动向

货币政策工具与资金成本

本周，3月24日，央行于2019年12月24日发行的60亿元的央行票据互换3个月到期。3月25日，中国人民银行以固定费率数量招标方式开展了2020年第三期央行票据互换（CBS）操作,中标总量为50亿元，期限3个月。另外，人民银行于本周四（3月26日）通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）债券投标平台，以利率招标方式发行了2020年第三期央行票据（香港），发行量为100亿元，期限为6个月，中标利率2.19%。

货币市场利率上行，R007与DR007利差走扩；长端国债收益率下行，短端国债收益率同样下行，利差走扩。3月23日-3月27日，R007均值为1.77%，较上周下行8.40bp， DR007均值为1.50%，较上周下行21.71bp，；截至3月27日，R007利率为2.03%，较前期（3月20日）上行37.47bp，DR007利率为1.68%，较前期上行11.29bp，两者利差走扩26.18bp至0.35%。1年期国债到期利率下行12.70bp至1.74%，10年期国债利率下行7.25bp至2.61%，期限利差走扩5.45bp至0.87%。

同业存单发行规模有所下降，1个月、3个月和6个月同业存单发行利率均下行。3月23日-3月27日，同业存单发行620只，较上期减少106只，发行总规模2783.10亿元，较上期减少1844.00亿元；截至3月20日，1个月、3个月和6个月同业存单发行利率较前期分别下降了15.23bp、21.55bp和16.87bp，收于2.0094%、2.2694%、2.5467%。

股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，3月23日-3月27日，公募基金发行137.8亿份，较前期有所下降。融资余额较前期有所下降，全周整个市场融资净卖出193.7亿元，截至3月27日，A股融资余额为10537.1亿元。陆股通资金上周有小幅流入，全周净流入5.5亿元，相比前期有较大变化。

（2）资金需求

资金需求方面，3月23日-3月27日，IPO融资金额回升至33.6亿元，未来一周IPO预计融资为24.9亿元；限售解禁市值为496.2亿元，较前期减少49.94亿元，未来一周解禁规模890.3亿元；重要股东净减持78.7亿元，净减持规模较前期减少10.86亿元；公告的减持计划合计减持规模为62亿元，较前期的96.2亿元有所下降。

投资者情绪

3月23日-3月27日，当周融资买入额为2944.96亿元；截至3月27日占A股成交额比例为8.73%，较前期下降了0.30%，投资者交易活跃度继续下降。市场风险溢价先有所上升，后小幅下降，仍处历史高位，中长期配置价值凸显。

投资者偏好

（1）陆股通

3月23日-3月27日，陆股通资金有小幅流入，全周净流入5.5亿元。从行业来看，净买入规模较高的行业有医药生物、银行、计算机等；净卖出规模较高的行业有食品饮料、汽车、非银金融等。具体来看，当周陆股通净买入医药生物15.80亿元、银行14.29亿元、计算机11.58亿元；净卖出食品饮料23.15亿元、汽车10.75亿元和非银金融6.55亿元。个股方面，净买入药明康德（9.05亿元）最多，中兴通讯（6.91亿元）次之，北上资金净卖出伊利股份（-7.44亿元）最高，洋河股份（-7.27亿元）次之。

（2）融资交易

3月23日-3月27日，融资资金净卖出规模较前期有所下降，当周净卖出193.68亿元。具体来看，净买入规模最高的是医药生物（4.69亿元），建筑装饰（1.43亿元）；净卖出规模最高的是计算机（-30.51亿元），电子（-30.22亿元）。个股方面，融资净买入规模最高为长春高新（4.12亿元），鱼跃医疗（2.78亿元）次之；融资净卖出规模较高的包括海螺水泥（-6.01亿元）、四维图新（-5.55亿元）。

（3）ETF净申购赎回

3月23日-3月27日， ETF净申购幅度较小，整体净申购75.04亿份，信息技术行业ETF净申购规模较大。沪深300ETF净申购12.08亿份，前期净申购25.92亿份，减少13.84亿份；创业板ETF净申购5.70亿份，前期净申购29.03亿份，减少了23.33亿份；中证500ETF净申购2.51亿份，前期净申购3.44亿份，减少了0.93亿份；上证50ETF净赎回1.06亿份，前期净申购15.62亿份，变动了16.68亿份。信息技术和券商ETF净申购分别为46.63亿份和4.38亿份。

3月23日-3月27日，股票型ETF净申购规模最高的为华夏国证半导体芯片ETF（20.19亿份）；华夏中证5G通信主题ETF（18.66亿份）净申购规模次之；净赎回份额最高的为平安中证新能源汽车产业ETF（-1.85亿份），华宝中证银行ETF（-1.62亿份）次之。

外汇市场

随着美联储推出包括无限量QE在内的一揽子政策，流动性压力缓解，上周美元指数连续下跌达4%，创2009年3月以来最大单周跌幅。截至3月27日，美元指数收于98.3337，较前期（3月20日）下跌4.05点。

上周人民币汇率指数较前期下降1.17点报收94.56。3月27日美元兑人民币中间价、美元兑人民币即期汇率、美元兑人民币离岸汇率分别较前期（3月20日）变动-0.0625，0.0267和-0.0398，分别收于7.0427，7.0928和7.0880，人民币有小幅升值。

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

本周，随着新冠疫情在海外的持续发酵，为了挽救正在“失速”的经济，各国大策频出。美联储在周一宣布了所谓的“无限量QE”计划，实施一系列措施为市场注入流动性，包括新设两项工具以支持企业信贷市场。放宽对于银行业的监管和要求，支持银行业为企业和个人放贷。然而当地时间周五，美联储又意外下调了下周的QE额度。欧洲央行本周按照PEPP开始购买债券，并要求银行业近期停止派息，节约的资金可用来共同抵御疫情和支持经济。日本央行采取额外措施保证回购市场的稳定性，并且第三次购买触及纪录边界规模的ETF。韩国央行实施了“史无前例”的“无上限量化宽松”，以保证足够的流动性支持，缓解疫情造成的冲击。此外，本周G20峰会决定启动5万亿美元的经济计划，特朗普签署2万亿刺激法案，对于市场风险偏好可能产生提振作用。

（2）利率

3月23日-3月27日，美债长短端收益率均下行，利差收窄。美国1年期国债收益率较上期（3月20日）下行4.00bp至0.11%，10年期国债收益率较上期下行20.00bp至0.72%，利差收窄16.00bp至0.61%。截至3月27日，隔夜和1周美元LIBOR下跌，1个月和3个月美元LIBOR上行。隔夜和1周美元LIBOR较上期分别下跌7.56bp和12.30bp，1个月和3个月美元LIBOR较上期分别上行6.09bp和24.60bp。

（3）海外市场情绪

3月23日，美联储宣布本周每天都将购买750亿美元国债和500亿美元机构住房抵押贷款支持证券，推出PMCCF、SMCCF等一系列宽松措施。3月27日，美国纽约联储发布声明，周一至周三将每天购买750亿美元的美国国债，周四和周五每天将购买600亿美元。VIX指数先升后降，全周较前期下降0.50至65.54，海外风险偏好仍较低。标普500指数和纳斯达克指数分别上升10.26%和9.05%。3月23日，在美联储无限量QE政策的影响下，VIX指数较上周下降明显至61.69，后虽有波动，但总体较平稳。

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