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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>黃(huang)文(wen)濤(tao)丨(shu)俄(e)羅(luo)斯(si)經(jing)濟(ji)形(xing)勢(shi)概(gai)覽(lan)

黄文涛系(xi)中(zhong)國(guo)首(shou)席(xi)经济學(xue)家(jia)論(lun)壇(tan)理(li)事(shi)，中信(xin)建(jian)投(tou)證(zheng)券(quan)首席经济学家

摘(zhai)要(yao)

核(he)心(xin)觀(guan)點(dian)：

1. 俄罗斯2022年(nian)经济衰(shuai)退(tui)幅(fu)度(du)好(hao)於(yu)預(yu)期(qi)，2023年经济繼(ji)續(xu)溫(wen)和(he)改(gai)善(shan)，全(quan)年或(huo)實(shi)現(xian)正(zheng)增(zeng)長(chang)。

2. 通(tong)脹(zhang)飆(biao)升(sheng)後(hou)持(chi)续下(xia)降(jiang)，當(dang)前(qian)已(yi)低(di)于俄央(yang)行(xing)目(mu)標(biao)區(qu)間(jian)。

3. 经常(chang)項(xiang)目大(da)規(gui)模(mo)順(shun)差(cha)的(de)優(you)势有(you)所(suo)收(shou)斂(lian)，歐(ou)美(mei)退出(chu)后進(jin)口(kou)市(shi)場(chang)留(liu)下較(jiao)大空(kong)白(bai)。

俄罗斯经济形势概览

俄罗斯2022年经济衰退幅度好于预期，2023年经济继续温和改善，全年或实现正增长。2022年俄罗斯经济輕(qing)微(wei)衰退。2023年上(shang)半(ban)年，俄罗斯经济活(huo)動(dong)總(zong)體(ti)維(wei)持增长態(tai)势。制(zhi)造(zao)業(ye)PMI仍(reng)保(bao)持在(zai)50%的榮(rong)枯(ku)線(xian)以(yi)上，服(fu)務(wu)业PMI持续復(fu)蘇(su)，经济继续顯(xian)示(shi)出韌(ren)性(xing)。但(dan)由(you)于经济增长受(shou)能(neng)源(yuan)及(ji)軍(jun)工(gong)等(deng)行业拉(la)动较大，民(min)眾(zhong)收入(ru)实通胀飙升后持续下降，当前已低于俄央行目标区间際(ji)有所下降，消(xiao)費(fei)相(xiang)關(guan)板(ban)塊(kuai)相對(dui)萎(wei)縮(suo)。5-6月(yue)，俄国內(nei)消费出现复苏跡(ji)象(xiang)，家電(dian)等主(zhu)要商(shang)品(pin)的銷(xiao)售(shou)額(e)均(jun)现回(hui)升。

通胀飙升后持续下降，当前已低于俄央行目标区间。3月起(qi)CPI出现大幅下降，4、5月继续跌(die)至(zhi)2.5%左(zuo)右(you)，已低于俄央行4%的目标值(zhi)。多(duo)重(zhong)因(yin)素(su)推(tui)动俄罗斯通胀下臺(tai)階(jie)，包(bao)括(kuo)衰退導(dao)致(zhi)需(xu)求(qiu)減(jian)少(shao)、进口复苏緩(huan)解(jie)供(gong)應(ying)瓶(ping)頸(jing)，盧(lu)布(bu)升值在壹(yi)定(ding)程(cheng)度上消除(chu)了(le)进口價(jia)格(ge)帶(dai)來(lai)的通胀壓(ya)力(li)等。但家庭(ting)通胀预期仍處(chu)于高(gao)位(wei)，由于俄烏(wu)沖(chong)突(tu)的冲擊(ji)，价格和需求一直(zhi)受到(dao)抑(yi)制，但是(shi)隨(sui)著(zhe)经济開(kai)始(shi)复苏，低基(ji)數(shu)效(xiao)应逐(zhu)漸(jian)消失(shi)，预計(ji)今(jin)年通胀率(lv)可(ke)能再(zai)次(ci)上升。

勞(lao)动力市场持续緊(jin)張(zhang)，劳动力不(bu)足(zu)可能长期拖(tuo)累(lei)经济。2023年2月，俄失业率降至3.5%的歷(li)史(shi)低点。经济活动有韧性背(bei)景(jing)下，企(qi)业对劳动力的需求增加(jia)，同(tong)時(shi)动員(yuan)令(ling)减少了劳动力供給(gei)，劳动力市场维持紧平(ping)衡(heng)。

经常项目大规模顺差的优势有所收敛，欧美退出后进口市场留下较大空白。2023年一季(ji)度，俄国际收支(zhi)经常项目顺差為(wei)186億(yi)美元(yuan)，同比(bi)降幅約(yue)73%。俄乌冲突前欧盟(meng)是俄罗斯第(di)一大貿(mao)易(yi)对手(shou)方(fang)，2021年进口额为1054亿美元，占(zhan)比约50%。冲突爆(bao)發(fa)后，俄自(zi)欧盟进口大幅下降近(jin)50%，2022年进口降至585亿美元。

風(feng)險(xian)分(fen)析(xi)

俄乌冲突持续时间和影(ying)響(xiang)不確(que)定性较高。海(hai)外(wai)政(zheng)策(ce)可能超(chao)预期，国际市场可能有波(bo)动风险。

正文

一、本(ben)周(zhou)关註(zhu)：俄乌冲突以来俄罗斯经济金(jin)融(rong)形势變(bian)化(hua)

（一）2022年经济衰退幅度好于预期，2023年经济继续温和改善，全年或实现正增长。

2022年俄罗斯经济轻微衰退。2022年2月俄乌冲突爆发后，西(xi)方国家出台大规模制裁(cai)措(cuo)施(shi)，俄罗斯经历短(duan)暫(zan)冲击，随着西方企业不斷(duan)撤(che)出，供需雙(shuang)側(ce)都(dou)受到冲击，俄GDP季度增长率迅(xun)速(su)由正轉(zhuan)負(fu)，二(er)季度跌至-4.5%。此(ci)后温和回升，三(san)、四(si)季度增长率分別(bie)-3.5%、-2.7%。據(ju)俄央行数据，2022年全年GDP收缩2.1%，遠(yuan)好于冲突初(chu)期国际社(she)會(hui)-10%-（-15%）的预期。

2023年上半年，俄罗斯经济活动总体维持增长态势。3月经济景氣(qi)指(zhi)数達(da)56.8，处于历史较高水(shui)平。根(gen)据俄罗斯经济发展(zhan)部(bu)的初步(bu)估(gu)计，一季度俄GDP同比萎缩约2% 。俄罗斯经济部4月上調(tiao)了2023年国内生(sheng)產(chan)总值(GDP)增长预期，從(cong)收缩0.8% 上调至增长1.2% ，但下调了2024年的预期。IMF將(jiang)俄2023年GDP预測(ce)值从1月的0.3%上调至0.7%，2024年增长1.3%。OECD和世(shi)界(jie)銀(yin)行6月也(ye)大幅调升俄罗斯2023经济预测，分别从-5.6%、-3.3%调升至-1.5%、-0.2%。同时略(lve)微调降2024增长预测。

2023年，俄罗斯制造业PMI保持在50%的荣枯线以上，服务业PMI持续复苏，经济继续显示出较大的韧性。但由于经济增长受能源及军工等行业拉动较大，民众收入实际有所下降，消费相关板块相对萎缩，消费者(zhe)信心指数持续低迷(mi)成(cheng)为经济增长的阻(zu)力所在。5-6月，俄罗斯国内消费出现复苏迹象，家电等主要商品的销售额均现回升。

分行业来看(kan)，2022年以采(cai)礦(kuang)业总体增速较高，制造业陷(xian)入停(ting)滯(zhi)，政府(fu)的行政和国防(fang)支出对GDP的拉动也比较明(ming)显，消费和餐(can)飲(yin)住(zhu)宿(xiu)等與(yu)民生相关的行业持续低迷。2023年一季度，采矿、建築(zhu)及制造业均现環(huan)比回落(luo)，而(er)国防军工成为拉动GDP的主要力量(liang)。

（二）通胀飙升后持续下降，当前已低于俄央行目标区间

2021年下半年起，俄罗斯通胀率持续攀(pan)升並(bing)保持在6%以上，2022年俄乌冲突爆发后，俄罗斯通胀率迅速飙升至2022年4月17.8%的高点，此后缓慢(man)下行。2023年3月，随着去(qu)年同期高基数效应显现，結(jie)合(he)生产端(duan)成本价格已经連(lian)续10個(ge)月大幅下降（PPI从2022年末(mo)至今都在通缩区间），因此3月起CPI出现大幅下降，4、5月继续跌至2.5%左右，已低于俄央行4%的目标值。

多重因素推动俄罗斯通胀下台阶，包括衰退导致需求减少、进口复苏缓解供应瓶颈，卢布升值在一定程度上消除了进口价格带来的通胀压力等。但家庭通胀预期仍处于高位，俄央行数据显示，2023年3月俄罗斯家庭对未(wei)来一年的通胀预期为10.7%。由于俄乌冲突的冲击，价格和需求一直受到抑制，但是随着经济开始复苏，低基数效应逐渐消失，预计今年通胀率可能再次上升。

（三）劳动力市场持续紧张，劳动力不足可能长期拖累经济

2023年2月，俄失业率降至3.5%的历史低点。俄乌冲突之(zhi)前，俄罗斯就(jiu)一直缺(que)乏(fa)熟(shu)練(lian)劳动力，但随着儲(chu)備(bei)人(ren)员的动员以及適(shi)齡(ling)劳动人口的外流(liu)，俄罗斯的劳动力进一步减少了数十(shi)萬(wan)人。根据審(shen)计機(ji)構(gou) FinEXTIZA 的数据，2022年，35歲(sui)以下的俄罗斯就业人数减少了130万。工人短缺成为普(pu)遍(bian)现象。2月数据，在俄就业服务机构登(deng)記(ji)的失业公(gong)民有70万人。俄经济活动维持韧性背景下，企业对劳动力的需求增加。工人的缺乏造成了提(ti)高工資(zi)的压力。工资上漲(zhang)可能反(fan)過(guo)来提振(zhen)需求，并加大通胀压力。俄央行表(biao)示，接(jie)受调查(zha)的公司(si)中，有一半難(nan)以找(zhao)到足夠(gou)的员工。每(mei)个失业者有2.5个職(zhi)位空缺，而美国的這(zhe)一比率约1.5。IT工程師(shi)和律(lv)师等專(zhuan)家尤(you)其(qi)稀(xi)缺。

（四）经常项目大规模顺差的优势有所收敛，欧美退出后进口市场留下较大空白

2022俄贸易顺差为3324亿美元，同比增长70%，在大型(xing)经济体中排(pai)名(ming)第二。出口额为5915亿美元，同比增长19.9%，进口额为2591亿美元，同比下降11.7%。据芬(fen)蘭(lan)能源与清(qing)潔(jie)空气研(yan)究(jiu)中心(Center for Research on Energy and Clean Air)的数据，俄乌冲突爆发后6个月内，俄罗斯獲(huo)得(de)了约1580亿美元的能源出口收入。2022年的大幅顺差一方面(mian)是由于欧洲(zhou)在制裁生效前的期间内大量搶(qiang)跑(pao)能源进口，另(ling)一方面全球(qiu)能源市场价格大幅走(zou)高也使(shi)俄罗斯收入上升。

2023年一季度，俄国际收支经常项目顺差为186亿美元，同比减少512亿美元，降幅约73%。由于美西方对俄能源出口实施限(xian)价及海運(yun)禁(jin)运，预计2023年俄能源出口将呈(cheng)下降趨(qu)势，俄商务部将2023年经常賬(zhang)戶(hu)盈(ying)余(yu)预测从1576亿美元下调近50%至866亿美元，并将贸易顺差预测下调约三分之一至1521亿美元。非(fei)能源出口将逐步恢(hui)复并转向(xiang)友(you)好和中立(li)国家。随着进口替(ti)代(dai)计劃(hua)进一步实施，进口增长可能继续放(fang)缓。俄经济学家预计，2023年经常账户盈余将降至国内生产总值的3%-4%。

欧美撤出俄罗斯进口市场后留下巨(ju)大市场空白。俄乌冲突爆发前，俄罗斯的主要进口来源为欧盟、中国、美国、韓(han)国、印(yin)度、英(ying)国、土(tu)耳(er)其等11个经济体。2019年俄自上述(shu)主要经济体总进口量1839亿美元，2020年疫(yi)情(qing)期间有所下滑(hua)，2021年回升至2161亿美元。2022年2月俄乌冲突爆发后，进口出现短期大幅度下滑，随后出现反彈(dan)，2022年全年进口1665亿美元。

从贸易对手份(fen)额来看，俄乌冲突前欧盟是俄罗斯第一大贸易对手方，2021年进口额为1054亿美元，占比约50%。冲突爆发后，俄自欧盟进口大幅下降近50%，2022年进口降至585亿美元。与此同时，中国份额出现穩(wen)步上升，由2021年占比31%升至46%，取(qu)代欧洲成为第一大进口来源地(di)。美国占比由3%降至1%左右，发达国家份额普遍有所下滑，土耳其份额由2%升至5%上下。

从具(ju)体产品来看，俄罗斯进口的主要产品包括辦(ban)公和数据处理設(she)备、通訊(xun)及錄(lu)音(yin)设备、电机及零(ling)部件(jian)、交(jiao)通运輸(shu)设备和激(ji)光(guang)设备等。冲突前，办公和数据处理设备主要来源是欧盟与中国，冲突后，該(gai)项自欧盟进口大幅下降，截(jie)至5月数据，由2021年24亿美元降至不到5亿美元，同时我(wo)国进口从21亿美元升至24亿美元，通讯及录音设备方面，自欧盟进口量由19亿美元降至4亿美元，2022年自中国进口从22亿美元降至21美元。电机及零部件方面，2022年自欧盟进口量由70亿美元降至46亿美元，2022年自中国进口从46亿美元微升至48亿美元，预计仍有约20亿美元市场空白。交通运输设备方面，2022年自欧盟进口量由37亿美元降至8亿美元，2022年自中国进口从6亿美元微升至7.7亿美元。激光儀(yi)器(qi)方面，2022年自欧盟进口量由33亿美元降至20亿美元，2022年自中国进口从8.6亿美元微降至8亿美元，预计仍有约12亿美元市场空白。

随着欧美自俄罗斯市场撤出，我国有望(wang)填(tian)補(bu)市场空白。2022年，中俄双邊(bian)贸易总额大幅上升。中俄贸易额为1902.72亿美元，同比大幅增长29.3%。其中，中国对俄出口761.23亿美元，增长12.8%；中国自俄进口1141.49亿美元，增长43.4%。

进口方面，自俄能源进口大幅上升。2022年我国自俄进口8620万噸(dun)原(yuan)油(you)，占我国原油进口总量的17%。我国从俄罗斯的进口占中国化肥(fei)进口总额的22.73% ，占鎳(nie)及相关产品进口的18.75% ，占木(mu)材(cai)和木制品进口的18.38%。

出口層(ceng)面，我国生产的主要消费产品在俄罗斯市场占有率迅速上升。汽(qi)車(che)、手机表现突出。2022年，中国向俄罗斯出口了11.7万輛(liang)新(xin)乘(cheng)用(yong)车，超过日(ri)韩成为俄罗斯最(zui)大的乘用车进口国。中国汽车品牌(pai)在俄罗斯市场份额提升至37%。手机方面，小(xiao)米(mi)市场份额从2021年的23%升至2022年的约33%，超过三星(xing)躍(yue)居(ju)市场占有率首位。Realme、傳(chuan)音等品牌也有较大幅度的上升。

（五(wu)）俄罗斯经济好于预期的原因分析

一是能源出口额大幅上升带动贸易顺差大幅擴(kuo)大。俄罗斯海关数据显示，2022年全年，俄商品出口价值增长18%至580亿美元，其中能源（石(shi)油和天(tian)然(ran)气）出口由2021年的245亿美元增加至2022年的345亿美元，增幅超40%。盡(jin)管(guan)西方国家出台了針(zhen)对俄能源的制裁措施，但最大的買(mai)家欧盟因短期难以完(wan)全擺(bai)脫(tuo)对俄依(yi)賴(lai)，能源制裁措施出台相对滞后，并在制裁落地前大量紧急(ji)进口俄能源，同时，全球能源价格的大幅上升也促(cu)进了俄出口收入的增加。根据俄央行的计算(suan)，2022年私(si)人资本凈(jing)流出达250亿美元，约占GDP的12%，創(chuang)下历史新高，但影响被(bei)外贸顺差（280亿美元）所抵(di)消。

二是政府的管制措施和大规模经济刺(ci)激方案(an)降低了外部冲击的影响。俄乌冲突初期，面对欧美的制裁，俄罗斯政府限制资本流动，并提升关鍵(jian)利(li)率至20%，以阻止(zhi)资本从银行体系的大规模外流。至2022年4月底(di)，短期存(cun)款(kuan)利率的上升和外幣(bi)取现禁令下，外流资金的90%已经回流俄罗斯金融系統(tong)。2022年贸易顺差上升和卢布与能源掛(gua)鉤(gou)背景下，卢布整(zheng)体大幅走強(qiang)，国有能源企业利潤(run)大幅上升，政府財(cai)政收入相对寬(kuan)裕(yu)。2022年俄罗斯政府财政支出同比上升25%，财政向经济注入约5.5万亿卢布的资金支持，以稳定企业经營(ying)，推动经济结构转型。

三是2021年俄罗斯经济疫后复苏，企业形成了庫(ku)存和资金储备，对企业的业績(ji)形成缓冲。2021年俄罗斯GDP增长5%，经济主体利润有所累積(ji)，因此全年来看俄企业部門(men)的利润暂时未出现大幅下降。

四是外贸大量转向未加入制裁的国家，包括中国、印度、土耳其、阿(e)聯(lian)酋(qiu)等亞(ya)洲国家。俄罗斯积極(ji)拓(tuo)展新的贸易对手方。俄罗斯经济学家预计，此前出口欧洲的石油份额的3/4有望转移(yi)到亚洲市场。而部分消费品的进口来源地也大量转向亚洲国家。

二、重要经济数据

英国5月CPI同比 8.7%（前值8.7%），核心CPI同比7.1%（前值6.8%），环比0.7%，核心CPI0.81%。日本5月CPI同比3.2%（前值3.5%），核心CPI3.2%（前值3.4%）。

欧元区6月制造业PMI 43.6，低于预期44.5和前值44.8，其中德(de)国制造业PMI 41，法(fa)国制造业PMI45.5。

美国截至6月22日当周初請(qing)失业金人数26.4万人，高于预期26万人，前值26.4万人。美国6月Markit 制造业PMI 初值46.3，前值48.4，6月Markit 服务业PMI 初值54.1，前值54.9，6月Markit 綜(zong)合PMI 初值53，前值54.3。

三、全球市场走势

股(gu)市方面，本周全球股市普跌。标普、道(dao)瓊(qiong)斯和納(na)斯达克(ke)指数本周疲(pi)軟(ruan)，分别跌1.39%、1.67%和1.44%，主要受联储主席鮑(bao)威(wei)爾(er)鷹(ying)派(pai)講(jiang)話(hua)和《经济预测摘要》影响，市场对进一步加息(xi)的预期上升，同时Markit制造业PMI指数相对疲软，引(yin)发市场擔(dan)憂(you)。欧洲主要股市跌幅明显，德国DAX、倫(lun)敦(dun)金融时報(bao)和法国CAC40指数分别跌3.23%、2.37%和3.05%，主要受持续加息和经济衰退预期影响，特(te)别是英格兰银行加息超预期，而德、法、英制造业PMI均不及预期。亚太(tai)方面，日韩均随欧美股市出现下跌，日经225和韩国综合指数分别跌2.74%和2.12%，越(yue)南(nan)、俄罗斯股指亦(yi)未見(jian)明显涨幅。

債(zhai)市方面，主要市场总体稳定。美国10Y国债收益(yi)率小幅下行3bp，周内窄(zhai)幅波动。受经济疲软预期影响，英、德、法10Y国债收益率分别下行2、4、8bp，新興(xing)市场方面，巴(ba)西10Y国债收益率下跌18bp。

大宗(zong)商品方面，受俄罗斯局(ju)势不稳影响，CBOT小麥(mai)涨8%，主要金屬(shu)相对稳定，黄金微跌2%，白银跌7%。

外匯(hui)市场方面，美元指数微升0.55%至102.9，非美貨(huo)币普遍微跌，欧元微跌0.43%，随着日央行短期内向紧缩转向的可能性大降，日元跌1.3%，澳(ao)元跌2.8%。圖(tu)片(pian)

四、重要政策与事件

6月24日，俄罗斯军事組(zu)織(zhi)“瓦(wa)格纳”负責(ze)人普裏(li)戈(ge)任(ren)表示，其部隊(dui)从乌克兰危(wei)机前线进入俄罗斯南部罗斯托(tuo)夫(fu)地区。俄总统普京(jing)随即(ji)发表讲话。25日，在与白俄罗斯总统卢卡(ka)申(shen)科(ke)会談(tan)后，普里戈任表示“瓦格纳”军队撤出俄南部領(ling)土。

本周多国宣(xuan)布加息：土耳其央行宣布加息650bp，英国央行意(yi)外加息50bp，挪(nuo)威央行加息50bp，瑞(rui)士(shi)央行加息25bp。

美联储主席在本周聽(ting)证会上强调美联储只(zhi)是放缓加息節(jie)奏(zou)，通胀問(wen)題(ti)仍然嚴(yan)峻(jun)，达到通胀率2%的目标仍需努(nu)力。

风险分析

国际形势发展可能超预期，俄乌冲突持续时间和影响不确定性较高。海外政策可能超预期，主要央行货币政策转向速度过快(kuai)，经济衰退超预期，外需萎缩加快，供应鏈(lian)恢复低于预期，影响我国出口相关行业，资源爭(zheng)奪(duo)惡(e)化，政策风险加大。部分国家政府主權(quan)違(wei)约风险上升。投资者情緒(xu)脆(cui)弱(ruo)背景下，市场波动幅度扩大，投机交易进一步恶化市场预期，全球资本流动速度加快，單(dan)个市场冲击可能带来超预期的溢(yi)出效应，引发全球金融市场动蕩(dang)，可能引发人民币兌(dui)汇率波动，外资超预期外流。返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查看更(geng)多

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