招商证券总量团队联合电话会议纪要（20230409）

会议纪要

【宏观-张秋雨】

卫星数据看3月基建地产变化

从建筑工程开工指数来看：开工增量放缓，主体建造活跃。在建筑工程方面，卫星路网数据显示我国三大经济带3月建筑工程数据增长主要体现在主体建造施工阶段，长三角地区当月主体建造施工同比增长最高，三大经济带当月新增施工面积指标3月有所下降。

1. 当月新增施工面积指标来看，3月京津冀、长三角、珠三角新增施工面积总量同比下降89.36%，环比下降25.22%，其中：京津冀地区本月零新增；长三角地区同比下降68.12%，环比下降14.13%；珠三角地区本月零新增。

2. 当月正在施工面积指标来看，3月三大核心经济区域当月正在施工面积总量同比下降0.84%，环比下降0.33%。其中：京津冀地区同比下降1.30%，环比下降0.76%；长三角地区同比上升0.28%，环比下降0.12%；珠三角地区同比下降3.85%，环比下降0.50%。

3. 当月新增主体建造施工面积来看，3月三大核心经济区域当月新增的主体建造施工面积同比上升114.82%，环比上升7.49%。其中：京津冀地区同比上升34.86%，环比上升65.97%；长三角地区同比上升228.94%，环比下降12.55%；珠三角地区同比上升185.78%，环比上升0.18%。

4. 当月新增封顶完工面积来看，3月三大核心经济区域当月新增封顶完工的面积同比下降50.78%，环比下降1.48%。京津冀地区同比下降46.85%，环比上升32.60%。长三角地区同比下降47.04%，环比上升3.17%。珠三角地区同比下降64.18%，环比下降38.09%。

从路网数据表现来看：在路网工程建设方面，卫星路网数据显示，我国中西部地区路网3月当月新增施工里程出现上升。从区域数据表现情况来看，各地区新增施工里程数同比均出现上升。

1. 3月我国中西部13个省份（河南、陕西、湖北、湖南、宁夏、甘肃、重庆、四川、云南、贵州、青海、西藏、新疆）高速公路合计新增施工里程同比上升194.94%，环比上升70.39%。

2. 3月我国中西部13个省份高速公路合计当月竣工长度同比上升62.07%，环比上升44.79%。

3. 3月我国中西部13个省份高速公路合计正在施工里程同比上升5.86%，环比上升5.76%。

【策略-耿睿坦】

A股一季报业绩看点

A股一季报的两条线索：业绩高增与景气修复。A股正处于盈利周期下行接近尾声的阶段，预计一季度是本轮盈利下行周期的底部阶段；进入二季度后，企业盈利大概率会开启新一轮的上行周期，基数效应和1-2月新增社融转正也奠定了企业盈利增速的拐点。2023年盈利增速或将呈现“N”型的震荡上行走势，整体A股盈利增速或将保持在个位数增长，全年盈利修复较为温和。

综合考虑一季报业绩预告披露以及细分行业景气度，一季度业绩看点可沿着盈利高增和景气修复两条线索展开。第一条线索是在业绩高增领域，一方面是具有较高景气度的新能源领域，即电力设备（电网设备、电池、光伏设备即其他电源设备等）、汽车零部件等行业，从一季度业绩预报来看部分公司业绩增速中枢或有下移，但整体增速依然较高；另一方面则是极低基数背景下可能会带来业绩表观增速回升，即基数效应下具有困境反转空间的行业，包括建筑材料（水泥）、航空机场、旅游休闲等行业业绩向上反弹的确定性较强。第二条线索则是在景气修复领域，一方面是计算机、传媒等板块景气度修复（及产业政策加持）带动业绩逐渐走出低谷，二季度之后，伴随着半导体下行周期接近尾声以及AI+应用对于硬件端的需求提升，不排除电子行业盈利也会迎来修复。另一方面则是地产链即耐用消费品领域需求也出现边际回暖，地产链消费如家居、装修建材等景气度和业绩仍有较大改善空间。

【固收-李玲】

估值再度走高，转债怎么看？

近期权益市场继续上演极致的扩散行情，而电子含量较高的转债市场成交热度也逐渐走高，估值抬升明显，各平价段的转股溢价率过去一周均抬升1个百分点以上，并且来到2022年的85%分位数以上，剔除银行的隐含波动率水平也接近35%的历史高位，估值蕴含的风险逐渐加大。策略方面，随着市场学习效应的加强，转债在估值、行业之间的轮换明显加快，短期来看估值存在一定压缩风险、部分高估值标的可进行止盈操作，行业方面关注消费复苏相关板块与AI+扩散方向以及部分基本面可能向好的板块。

具体来看，可以关注1）AI+扩散的宏图、法本、润建、奥飞、华正、南电、立昂、游族等，但需要注意规避可能存在的赎回风险；2）经济复苏顺周期标的贵轮、友发、赛轮、凤21、合力等，地产链标的江山、蒙娜、火星、欧22等标的；3）细分领域景气较高的成长标的，如起帆、金盘、广大、华兴等；绝对价格较低&正股估值也较低的赛道类标的可以关注，如天23、天赐等；4）因猪瘟带动反转向上的温氏、巨星、华统等。

【银行-廖志明】

3月金融数据前瞻与未来展望

料3月金融数据依然亮眼。

1）我们预计3月新增贷款3.5万亿（22年3月3.13万亿），同比多增，信贷增长强劲。短期限转贴现利率是当月信贷投放情况的较好指标。2023年3月底1M转贴现利率大幅走高，显著高于同期限同业存单利率，反映了当月信贷投放情况较好。在防疫优化调整后，经济下行压力减弱，政策对信贷增速的诉求有所下降，但一季度银行早投放动力强。

2）料3月社融增量5.0万亿（22年3月4.66万亿），同比多增，多增主要来自信贷及未贴现。预计3月社融口径信贷增量3.5万亿，同比多增0.3万亿；未贴现+2500亿，同比多增约2200亿。2023年3月企业债发行一般，预计净融资2800亿，同比小幅少增。

3）2023年社融增速或相对平稳。预计3月社融同比小幅多增，社融增速料环比持平于9.9%。展望全年，国内消费稳步复苏，房地产融资政策三箭齐发，地产销售回暖，后续基建信贷需求或回落，个贷需求或有所好转。我们预计2023年社融增速相对平稳，年末社融增速9.8%左右。

4）受上年LPR大幅下调带来的存量贷款重定价及新发放贷款利率低迷等影响，我们预计23Q1上市银行营收增速低迷，23Q2起或将边际好转。国内经济小幅复苏，2月初以来银行板块回调明显，或是机遇。2023年我们主推招行、平安、宁波、江苏等优质银行。

【非银-郑积沙】

寿险困境反转，超预期！超预期！

近期，上市险企2022年业绩陆续披露，太保、平安先后自下半年实现新业务价值正增长，各公司代理人质态均得到大幅改善，人身险业曙光初现。同时，各险企2023年一季报也即将披露，虽然开门红期间面临去年底第一波疫情感染高峰冲击、1月春节假期因素等不利影响，但各公司在缺乏“天时地利”的背景下，仍有望取得近年以来的较好业绩表现，实现逆风翻盘。

我们预计，在负债端销售复苏和资产端低基数背景下，一季度上市险企业绩表现有望超预期，数据正增将从隐形变为显性，有望刺激股价进一步上行。4月以来，寿险行业负债端景气度则持续回升，一方面，市场对于保险公司责任准备金评估利率下调的担心，或将带来增额终身寿产品（能够锁定3.5%保额复利增长）需求的短期集中释放；另一方面，部分险企也陆续升级上市重疾产品，以更加全面的责任保障和更加优惠的费率水平，进一步提升产品竞争力和性价比。叠加资产端权益市场、利率环境、地产政策全面向好，2023全年保险公司的投资表现和净利润预计将实现正增长，从而显著利好险企估值回升。推荐中国平安，中国人寿，中国太保，新华保险。

【量化-杨航】

事件驱动策略跟踪

事件驱动策略是指对事件进行深入的分析和挖掘，通过充分把握交易时机获取超额收益的交易策略。经过学者和投资者不断的研究和探索，目前已经挖掘出各种不同的事件驱动策略。但是，我们同样发现，不同事件对股票市场造成的冲击的幅度和持续时间不尽相同；即使是同一个事件，随着时间的推移，其发生的频率、有效性也在不断的发生变化，因此对于事件驱动策略进行持续的跟踪是十分必要的。为了方便投资者对事件驱动策略效果进行跟踪，招商证券定量与基金评价团队推出事件驱动策略系列报告，我们将以周为单位，在每一期的报告中，筛选出近期发生频率较高，有效性较好的事件，对其基本信息、有效性等进行展示分析，敬请关注！

重要股东增持又分为个人股东增持，机构公司增持以及公司高管增持。一般认为，市场认为公司重要股东对公司经营状况、未来发展规划掌握较多的信息。当公司股东增持公司股票，可能是因为公司经营情况得到改善、盈利能力增强，或者股票经过长期下跌之后，股票价格处于低位，被严重低估，后市上涨空间较大的情况。因此重要股东增持表明了其对公司未来股价的信心。我们测算了2018年以来，以事件发生当天为第0天，计算事件后60天的累积绝对收益与超额收益。我们发现该事件能在事件发生后20天内带来超过2%的超额收益。今年以来整体来看重要股东拟增持的事件数量少于去年同期水平，但是近一个月有接近20家上市公司发布了重要股东拟增持的公告，其中机构公司增持数量居多。与此同时，该事件今年以来在事件发生当天以及事件后3天，公司股价平均能获得较为显著的绝对收益和超额收益。

一般来说，为了保护投资者以及维持市场稳定，交易所规定，当公司出现净利润为负、扭亏为盈以及净利润较前一年度同期相比上升或者下降50%以上时，公司需要在正式业绩报告前发布业绩预告（沪深两市对业绩预告的规定略有不同）。业绩预增则是指公司发布业绩预告，且预计净利润相比去年同期增长达50%以上。业绩预增是公司首次向市场传递当期业绩较去年同期大幅上涨信息的事件，市场整体反应较为剧烈，超额收益显著。我们测算了2018年以来，以事件发生当天为第0天，计算事件后60天的累计绝对收益与超额收益，我们发现事件发生后也有较为显著的超额收益。我们发现该事件能在事件发生后20天带来2.74%的超额收益，而在事件后60天的超额收益超过了4%。本周（2023/4/1-2023/4/7）有13家公司发布今年一季度业绩预增的公告，相比前几周数量明显增多，而在发布业绩预增的公告后当天平均是有3.70%的超额收益，而在事件后3天平均有3.17%的超额收益。

【基金评价-包羽洁】

基金年报收入利润费用分析

根据公募基金2022年报所披露的数据，我们分析了2022年公募基金产品整体的收入、利润、费用、投资者结构、基民获得感等情况。

市场概况：2022年，A股市场整体大幅调整，各类市场宽基指数均出现了不同幅度的下跌。截至2022年12月31日，全市场共有10,294只公募基金，总管理规模约25.4万亿元，同比上涨约0.6%。

收入分析：2022年，全市场公募基金总收入约-12,129.9亿元，较2021年大幅下降，由正转负。从一级分类来看，仅债券型基金、另类投资基金和货币市场型基金获取了正收益，其余类别的基金整体收入均为负值。

收入来源：2022年基金通过股票市场共获得了-16,279.0亿元的收入，与2021年相比，由正转负，且下降幅度较大；通过债券市场投资共获得了3,131.8亿元的收入，较2021年同比下降25.3% 。

利润分析：全市场公募基金的利润总额为-13,532.7亿元，其中本期利润扣减本期公允价值变动损益后的净值为-4,538.4亿元，整体公允价值变动损益为-10,098.0亿元。除另类投资基金和国际（QDII）基金外，其余类别的基金年度利润同比均有所下降，含权类产品利润下降幅度更大。仅债券型基金、另类投资基金和货币市场型基金获得了正的利润，其余类别的基金利润均为负值。

从基金公司的维度来看，中加基金、中银国际证券和上银基金旗下的基金在2022年所获得的总利润分别位列前三名。在总管理规模超过1,000亿元的公司中，中加基金2022年的总利润/总规模比率最高，约1.8%，单位资产获取利润的能力较强。

基金公司自身利润分析：若基金公司的股东公司为上市公司，则股东公司将会在其中报和年报中披露相关基金公司自身的收入、利润等信息。截至目前共有32家基金公司披露了净利润等数据，其中净利润最高的基金公司分别为易方达基金、工银瑞信基金、华夏基金等；ROE最高的公司分别为浙商基金、富国基金、易方达基金等；共有18家公司的ROE在10%以上，盈利能力较强。

费用分析：2022年，全市场基金的总体费用合计约2,418.8亿元，管理费仍然占据了绝大比例，共1,439.3亿元，占比约59.5%，同比上涨约1.7%。

投资者结构：全市场基金的机构投资者持有比例约46.9%，同比有所上升。

基民获得感：基金的中报/年报中披露了基金本期的加权平均净值利润率，该指标对基民的平均赚钱效应进行了考量，可以在一定程度上用于衡量基民获得感。2022年，全市场主动管理权益类基金的加权平均利润率均值约为-25.6%；全市场债券型基金的加权平均利润率均值约为1.3%。

在旗下主动权益基金数量超过10只的基金公司中，华商基金、安信基金、交银施罗德基金等公司旗下的主动权益基金规模加权平均利润率表现较优，投资者体验较佳。

在旗下债券型基金数量超过10只的基金公司中，新疆前海联合基金、蜂巢基金、泰达宏利基金等公司旗下的债券型基金加权平均利润率表现较优，投资者体验较佳。

? 风险提示：经济数据不及预期、政策改善不及预期等。

分析师承诺

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