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kucunshengyutianshuyucezhichixuanzeduofenshipuweiwanjiamenjinxingdailai，bieyangdejingcaiyuhuanle，weinidailai！wenzhang：zhuantijingjiangtinglitigaoxuexifangfakouyutigaokewaiyuedudengwenzhangbuduanweinidezhongkaobeikaojiafen【chaoxuantexiao，jinshuangdajigan】molingyuanzhengyouxi機(ji)構(gou)研(yan)選(xuan) | “中(zhong)特(te)估(gu)+壹(yi)帶(dai)一路(lu)”雙(shuang)重(zhong)利(li)好(hao)！基(ji)建(jian)龍(long)頭(tou)是(shi)否(fou)能(neng)重拾(shi)升(sheng)勢(shi)？

2023年(nian)以(yi)來(lai)，基建股(gu)延(yan)續(xu)上(shang)漲(zhang)行(xing)情(qing)，“中字(zi)头”股票(piao)涨幅(fu)明(ming)顯(xian)，基建投(tou)資(zi)再(zai)迎(ying)風(feng)口(kou)。“中特估+一带一路”双重利好，基建龙头將(jiang)迎来新(xin)一輪(lun)增(zeng)長(chang)？

消(xiao)息(xi)面(mian)上，根(gen)據(ju)統(tong)計(ji)局(ju)數(shu)据，2023年一季(ji)度(du)國(guo)內(nei)狹(xia)義(yi)基建同(tong)比(bi)增长8.8%，廣(guang)义基建同比增长10.8%；其(qi)中3單(dan)月(yue)份(fen)狭义、广义基建投资分(fen)別(bie)同增8.7%、9.9%，投资保(bao)持(chi)較(jiao)高(gao)強(qiang)度。

根据Wind数据，截(jie)至(zhi)4月24日(ri)，2023年專(zhuan)項(xiang)債(zhai)以累(lei)计發(fa)行1.57萬(wan)億(yi)，而(er)2022M1-4累计发行1.39万亿，整(zheng)體(ti)发行節(jie)奏(zou)前(qian)置(zhi)為(wei)项目(mu)執(zhi)行提(ti)供(gong)堅(jian)實(shi)基礎(chu)；信(xin)貸(dai)数据方(fang)面，2023M3新增信贷3.89万亿同比多(duo)增7600亿，其中企(qi)業(ye)中长期(qi)贷款(kuan)新增2.07万亿同比多增7252亿元(yuan)。

此(ci)外(wai)，海(hai)外工(gong)程(cheng)施(shi)工率(lv)先(xian)復(fu)蘇(su)，訂(ding)单未(wei)来也(ye)有(you)望(wang)加(jia)速(su)。隨(sui)著(zhu)(zhe)對(dui)外交(jiao)流(liu)和(he)商(shang)務(wu)恢(hui)复正(zheng)常(chang)，海外业务施工率先迎来复苏带来產(chan)值(zhi)增加，以中鋼(gang)国際(ji)以及(ji)中工国际为例(li)：根据中钢国际2023年一季度业績(ji)預(yu)告(gao)，扣(kou)非(fei)後(hou)歸(gui)屬(shu)凈(jing)利潤(run)同增13.35%-40.71%；中工国2023年一季度扣非后业绩同比達(da)59.95%，2022Q2-2023Q1单季度營(ying)收(shou)增速分别同增3.38%/2.17%/2.65%/9.08%，環(huan)比增速持续改(gai)善(shan)。

近(jin)期，我(wo)国在(zai)国际合(he)作(zuo)上持续取(qu)得(de)突(tu)破(po)：年初(chu)至今(jin)巴(ba)西(xi)總(zong)统盧(lu)拉(la)、西班(ban)牙(ya)首(shou)相(xiang)桑(sang)切(qie)斯(si)、馬(ma)来西亞(ya)总理(li)安(an)瓦(wa)爾(er)、新加坡(po)总理李(li)显龙、法(fa)国总统马克(ke)龙等(deng)領(ling)導(dao)人(ren)相繼(ji)訪(fang)華(hua)，以及在中方撮(cuo)合下(xia)沙(sha)特伊(yi)朗(lang)恢复外交；人民(min)幣(bi)国际化(hua)邁(mai)出(chu)实質(zhi)性(xing)一步(bu)，中伊石(shi)油(you)結(jie)算(suan)、巴西與(yu)中国双邊(bian)貿(mao)易(yi)中均(jun)開(kai)始(shi)改用(yong)人民币结算，並(bing)且(qie)首单以人民币结算的(de)LNG采(cai)購(gou)交易达成(cheng)。

随着區(qu)域(yu)国家(jia)之(zhi)間(jian)走(zou)向(xiang)和平(ping)，當(dang)地(di)經(jing)濟(ji)发展(zhan)有望成为主(zhu)基調(tiao)，为中国企业出海经营打(da)下良(liang)好的政(zheng)治(zhi)和经济基础；并且，人民币国际化加速推(tui)進(jin)，可(ke)以幫(bang)助(zhu)出海企业減(jian)少(shao)中间交易成本(ben)，釋(shi)放(fang)更(geng)多经营彈(dan)性。海外业务产值確(que)認(ren)或(huo)进一步加快(kuai)，驅(qu)動(dong)盈(ying)利能力(li)同比改善；结合海外业务拿(na)单周(zhou)期，建築(zhu)企业的国际工程订单亦(yi)有望实現(xian)突破。

22Q4以来产业鏈(lian)景(jing)氣(qi)底(di)部(bu)回(hui)暖(nuan)，設(she)计咨(zi)詢(xun)、裝(zhuang)修(xiu)、专业工程改善明显

1、基建地产链景气底部回暖，多数子(zi)板(ban)塊(kuai)22Q4营收增速位(wei)於(yu)近3/10年的底部，一方面因(yin)下遊(you)景气持续承(cheng)壓(ya)，另(ling)一方面也受(shou)到(dao)疫(yi)情的影(ying)響(xiang)；但(dan)23Q1明显回暖，尤(you)其是设计咨询、装修、专业工程营收增速回升至近3年的中樞(shu)位置。基建地产链整体盈利能力继续筑底，22Q4、23Q1的ROE（TTM）显著低(di)于近3/10年中枢，回升幅度较大(da)的主要(yao)是设计咨询子板块，水(shui)泥(ni)、玻(bo)璃(li)玻纖(xian)等周期性子板块继续回落(luo)。

2、利润表(biao)方面，收入(ru)增速回升，盈利逐(zhu)步修复，除(chu)周期品(pin)外，其他(ta)子板块单季毛(mao)利率和净利率显现筑底回升跡(ji)象(xiang)，其中装修建材(cai)子板块得益(yi)于上游能源(yuan)、原(yuan)材料(liao)價(jia)格(ge)回落。此外22Q4、23Q1产业链整体收现比同比提升，23Q1经营性现金(jin)流同比明显改善，反(fan)映(ying)企业现金流管(guan)控(kong)力度維(wei)持下收入质量(liang)改善，但應(ying)收賬(zhang)款及票据周轉(zhuan)天(tian)数继续维持高位，显示(shi)下游客(ke)戶(hu)现金流尚(shang)未出现显著改善，存(cun)量应收款项回收仍(reng)有压力。

利润表：收入增速显现回升信號(hao)，利润率企穩(wen)修复

1、基建地产链整体以及建材子板块单季营收同比降(jiang)幅在22Q4、23Q1均有明显收窄(zhai)，建筑子板块单季营收同比23Q1回正。其中设计咨询、装修建材、专业工程子板块23Q1收入同比正增长，预计得益于基建市(shi)政前周期和家装需(xu)求(qiu)的回升，以及上市公(gong)司(si)的新业务开拓(tuo)；水泥23Q1收入降幅继续收窄，设计咨询子板块23Q1增速加快，反映基建市政整体需求的回暖；玻璃玻纤23Q1营收負(fu)增长，主要是产品价格下跌(die)所(suo)致(zhi)。

2、周期性子板块中水泥毛利率、玻璃玻纤毛利率筑底，装修和装修建材子板块单季毛利率明显回升，尤其是此前受上游大宗(zong)能化品影响较大的細(xi)分行业。

3、反映在单季銷(xiao)售(shou)净利率和ROE（TTM）方面，周期性子板块需求疲(pi)軟(ruan)致价格盈利下行，而后周期子板块开始回暖。水泥、玻璃玻纤供需平衡(heng)緩(huan)慢(man)修复，需求不(bu)足(zu)致价格持续承压，盈利仍在回落，而其他子板块表现分化，装修、装修建材等后周期子板块23Q1单季销售净利率环比有所改善，得益于毛利率筑底回升，但ROE（TTM）仍處(chu)底部区域。

4、此外，受益于建筑新能源等新领域新需求的快速增长和业务擴(kuo)張(zhang)，部分企业22Q4、23Q1营收延续同比20%以上的较快增长，集(ji)中在专业工程子板块。

现金流与资产负债表：23Q1经营性现金流明显改善，但应收周转天数仍处高位。

1、产业链樣(yang)本企业22Q4经营性现金流降幅较大，主要受疫情影响，但23Q1经营性现金流显著改善，主要得益于收现比提升，反映现金流精(jing)细管控下收入质量的改善，例如(ru)装修建材子板块，23Q1收现比同比+17.0百(bai)分點(dian)，经营活(huo)动现金流量净額(e)同比增长51.2%。

2、随着利润端(duan)和经营活动现金流量净额的改善，产业链负债率环比开始回落，截至23Q1产业链资产负债率同比變(bian)动+1.5百分点，环比22Q4-0.5百分点，其中建筑、建材板块同比分别变动+1.5百分点、+1.5百分点，环比22Q4分别-1.6百分点、-0.1百分点。

3、各(ge)细分板块截至23Q1应收账款周转天数（TTM）止(zhi)升但未降，显示下游客户资金压力尚未缓解(jie)，企业存量应收款项回收仍有压力，其中后周期的装修建材、装修子板块应收账款周转天数（TTM）分别为98.9天、185.0天，环比22Q4增加1.2天、减少8.0天，但同比增加14.8天、13.8天，前周期设计咨询子板块应收账款周转天数（TTM）为131.4天，同比增加8.0天。

新一轮国企改革(ge)驱动经营质量进一步提升，“一带一路”倡(chang)議(yi)带来海外发展新机遇(yu)。本轮地产縮(suo)量的影响已(yi)经接(jie)近尾(wei)聲(sheng)。一方面地产加杠(gang)桿(gan)的能力和意(yi)願(yuan)回升，拿地和新开工增速見(jian)底。另一方面地产链競(jing)爭(zheng)格局得到優(you)化，Q2~3工程端可见利润拐(guai)点。另外從(cong)過(guo)往(wang)幾(ji)轮周期来看(kan)，地产销售转正都(dou)是地产链beta的开始。

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