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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>李(li)迅(xun)雷(lei)：從(cong)“土(tu)地(di)財(cai)政(zheng)”轉(zhuan)向(xiang)“股(gu)權(quan)财政”，2023年(nian)全(quan)球(qiu)經(jing)濟(ji)走(zou)勢(shi)

來(lai)源(yuan)新(xin)财富(fu)

李迅雷系(xi)中(zhong)泰(tai)證(zheng)券(quan)股份(fen)有(you)限(xian)公(gong)司(si)首(shou)席(xi)经济學(xue)家(jia)、中國(guo)首席经济学家論(lun)壇(tan)副(fu)理(li)事(shi)長(chang)

今(jin)後(hou)，隨(sui)著(zhu)(zhe)房(fang)地產(chan)的(de)长周(zhou)期(qi)回(hui)落(luo)，土地财政的貢(gong)獻(xian)會(hui)減(jian)少(shao)。我(wo)的建(jian)議(yi)就(jiu)是(shi)从土地财政转到(dao)股权财政。国有企(qi)業(ye)總(zong)資(zi)产超(chao)過(guo)300萬(wan)億(yi)，如(ru)果(guo)300万亿的资产回報(bao)率(lv)能(neng)夠(gou)增(zeng)长壹(yi)個(ge)點(dian)，則(ze)對(dui)财政的贡献就是3万亿，將(jiang)足(zu)以(yi)彌(mi)補(bu)土地财政收(shou)入(ru)的下(xia)降(jiang)。

2月(yue)28日(ri)，新财富分(fen)析(xi)師(shi)年会暨(ji)黃(huang)埔(pu)區(qu)廣(guang)州(zhou)開(kai)發(fa)区资本(ben)市(shi)場(chang)高(gao)端(duan)峰(feng)会盛(sheng)大(da)开幕(mu)。来自(zi)国內(nei)外(wai)的著名(ming)经济学家、金(jin)融(rong)機(ji)構(gou)傑(jie)出(chu)研(yan)究(jiu)領(ling)袖(xiu)、龍(long)頭(tou)上(shang)市公司掌(zhang)門(men)人(ren)和(he)公募(mu)基(ji)金、銀(yin)行(xing)/银行理财子(zi)公司、保(bao)險(xian)资管(guan)、QFII等(deng)头部(bu)金融机构代(dai)表(biao)，與(yu)近(jin)30个研究领域(yu)新财富第(di)一名分析师，齊(qi)聚(ju)广州，展(zhan)开深(shen)度(du)交(jiao)流(liu)与碰(peng)撞(zhuang)。

主(zhu)題(ti)发言(yan)環(huan)節(jie)，中泰证券首席经济学家、首屆(jie)新财富杰出研究领袖李迅雷就2023年全球经济走势与中国應(ying)对之(zhi)策(ce)发表了(le)深度演(yan)講(jiang)。本文(wen)為(wei)演讲實(shi)錄(lu)。

01、全球经济为何(he)疲(pi)弱(ruo)？

當(dang)前(qian)的全球经济，跟(gen)2019年之前差(cha)不(bu)多(duo)，当時(shi)沒(mei)有疫(yi)情(qing)，全球经济已(yi)经在(zai)往(wang)下走，2019年中国的出口(kou)也(ye)接(jie)近零(ling)增长。三(san)年疫情，中国的出口反(fan)而(er)好(hao)了，因(yin)为全球供(gong)应鏈(lian)出現(xian)問(wen)题了。现在全球的产业链、供应链基本恢(hui)復(fu)了，但(dan)是之前的需(xu)求(qiu)不足问题依(yi)然(ran)存(cun)在。

2019年时我曾(zeng)判(pan)斷(duan)，全球经济可(ke)能要(yao)步(bu)入一个低(di)增长、高振(zhen)蕩(dang)的时代，因为长期和平(ping)帶(dai)来的深層(ceng)次(ci)結(jie)构性(xing)问题始(shi)終(zhong)得(de)不到解(jie)決(jue)。从以往的歷(li)史(shi)来看(kan)，解决结构性问题往往是通(tong)过戰(zhan)爭(zheng)，這(zhe)些(xie)对人類(lei)就是一场災(zai)難(nan)。

即(ji)便(bian)在没有战争的情況(kuang)下，我們(men)同(tong)樣(yang)也面(mian)臨(lin)了諸(zhu)多的壓(ya)力(li)。

首先(xian)，人跟自然的關(guan)系趨(qu)於(yu)緊(jin)張(zhang)。我们正(zheng)處(chu)在一个历史上人口數(shu)量(liang)最(zui)多的时代，雖(sui)然中国人口已经出现負(fu)增长，但全球人口還(hai)会高歌(ge)猛(meng)進(jin)，像(xiang)非(fei)洲(zhou)、印(yin)度以及(ji)阿(e)拉(la)伯(bo)国家还会持(chi)續(xu)增长。二(er)战结束(shu)的时候(hou)，全球人口是25亿，现在已经超过80亿。当人类在擴(kuo)张的时候，其(qi)它(ta)物(wu)種(zhong)被(bei)動(dong)收縮(suo)，人跟自然的关系就比(bi)較(jiao)紧张，我们现在所(suo)遇(yu)到的病(bing)毒(du)恐(kong)怕(pa)也跟这个趋势有关系。按(an)照(zhao)世(shi)界(jie)自然基金会的統(tong)計(ji)，过去(qu)50年，70%的生(sheng)物滅(mie)絕(jue)了，现在还有100多万种生物面临灭绝。病毒需要尋(xun)找(zhao)新的宿(xiu)主，疫情也許(xu)跟人的过度扩张有关系。

第二，国与国之間(jian)的关系紧张，像北(bei)約(yue)的扩张導(dao)致(zhi)了俄(e)烏(wu)战争，中国的崛(jue)起(qi)引(yin)发中美(mei)貿(mao)易(yi)、科(ke)技(ji)、金融等领域的摩(mo)擦(ca)加(jia)劇(ju)，給(gei)全球经济带来了不確(que)定(ding)性以及紧张感(gan)。同时，我们也面临着外需下行的压力。

第三，长期的和平又(you)导致了全球貧(pin)富差距(ju)扩大，当少数人的收入占(zhan)比越(yue)来越高的时候，大部分人可能就選(xuan)擇(ze)了内卷(juan)或(huo)躺(tang)平，所以社(she)会矛(mao)盾(dun)也在加剧。

这些问题对于经济的影(ying)響(xiang)可能是比较长期的，因为从二战结束到现在已经77年时间，一战与二战的间隔(ge)时间只(zhi)有21年，我们之所以能够維(wei)持这麽(me)长期的和平，是因为在当下的信(xin)息(xi)社会，信息高度对稱(cheng)，使(shi)得大家認(ren)为战争的代價(jia)太(tai)大了。但是没有战争，一些结构性问题仍(reng)然存在，还有人口过度膨(peng)脹(zhang)及超老(lao)齡(ling)化(hua)的问题等等都(dou)是人类历史上所没有遇到过的。又如，30年前，中国的GDP占全球份額(e)只有2%，现在占到全球18.5%；1992年时，歐(ou)盟(meng)GDP占全球的份额是33.4%，现在已经下降到了17.8%，低于中国。这些變(bian)化势必(bi)会对现在的全球模(mo)式(shi)带来沖(chong)擊(ji)，全球需要有一个再(zai)平衡(heng)。

2010年之前，中国的崛起和发展是非常(chang)順(shun)暢(chang)的。全球每(mei)个階(jie)段(duan)都有一个引领者(zhe)，比如二战之后是美国引领，上世紀(ji)80年代是日本引领。1990年以来，“亞(ya)洲四(si)小(xiao)龙”、東(dong)南(nan)亚、日本对美均(jun)出现出口份额的下降，唯(wei)有中国是上升(sheng)的。

我们一直(zhi)在批(pi)判日本有很(hen)多政策的失(shi)誤(wu)，所以导致其失去了20年。我认为不僅(jin)因为日本政策的失误，也有中国崛起的重(zhong)要因素(su)。当一个国家占全球份额太高的时候，就会受(shou)到阻(zu)力。像有一张照片(pian)，是1987年美国三位(wei)共(gong)和黨(dang)议員(yuan)在国会大廈(sha)前，用(yong)錘(chui)子来砸(za)碎(sui)东芝(zhi)的收音(yin)机。所以，贸易战並(bing)不是只針(zhen)对中国，只要一个国家在全球搶(qiang)占的份额太大，都会引发冲突(tu)。当中国经济开始放(fang)緩(huan)的时候，誰(shui)又会崛起呢(ne)？我覺(jiao)得目(mu)前还没有，所以中国还有机会。

到目前为止(zhi)，印度的GDP只有中国的1/5，印度的人口已经超过中国。回到30年前，印度的人均GDP是超过中国的，为什(shen)么印度崛起如此(ci)之难？跟文化有关，比如印度的女(nv)性就业率非常低。印度的总人口超过中国，但到目前为止，印度的勞(lao)动力数量只有4.7亿人，中国是7.9亿人。这样的经济结构与劳动力格(ge)局(ju)下，中国的低端制(zhi)造(zao)业可能会向海(hai)外转移(yi)，但中国制造业優(you)势依然存在。

目前来看，全球确实面临着比较困(kun)难的阶段，就是我们找不到一个领跑(pao)者，全球的贸易关系、国与国之间的关系及主要经济體(ti)内部的收入结构问题，又处在一个非常扭(niu)曲(qu)的局面。

02、中国经济长期压力是内需，短(duan)期压力是外需

目前中国的经济仍受到美国经济的影响，美聯(lian)儲(chu)还会繼(ji)续加息。美国的通胀何时会回落？短期内还是有难度，如何理解？为什么美国的利(li)率在不断提(ti)高的情况下，美国的通胀依然那(na)么堅(jian)挺(ting)，美国的失业率仍在創(chuang)新低？

如果把(ba)时间拉长的話(hua)，我相(xiang)信美国通胀肯(ken)定会回落。如果把美国的就业人口数據(ju)和劳动參(can)与率数据进行比对，会发现迄(qi)今还没有恢复到疫情前的水(shui)平，如劳动参与率已经明(ming)顯(xian)下降了。

我的判断是，美国应該(gai)会在今年结束加息周期，至(zhi)于下半(ban)年还会不会加不好說(shuo)，要看2月份的通胀数据。在如此快(kuai)速(su)的加息过程(cheng)中，美国的经济、金融市场都会受到一定的影响，一个国家不可能持续加息而经济依然保持坚挺。

一旦(dan)美联储终止加息，我们貨(huo)幣(bi)政策寬(kuan)松(song)的空(kong)间就会被打(da)开，我们也没有必要对全球经济下行过于擔(dan)憂(you)，各(ge)国经济都有一定韌(ren)性。

中国经济的长期压力还是在于内需，短期的压力是外需。短期压力在疫情之前已经有过了，只不过现在疫情基本结束以后，问题会更(geng)多显现出来。

内需是一个长期问题。中央(yang)经济工(gong)作(zuo)会议提到，要把恢复消(xiao)費(fei)和扩大消费放到优先位置(zhi)。拉动消费的基礎(chu)，是居(ju)民(min)收入的增长。中国居民的消费水平（最终消费占GDP比重），跟发達(da)国家以及其他(ta)发展中国家比，都处在一个相对低的位置。这一方(fang)面有文化傳(chuan)统的因素，如中国人喜(xi)歡(huan)储蓄(xu)，同时也有我们自身(shen)的结构性因素，比如居民可支(zhi)配(pei)收入增长的幅(fu)度低于名義(yi)GDP增长的幅度，收入结构偏(pian)差等。但与之对应的是，我们的投(tou)资率提高了，我们通过招(zhao)商(shang)引资、投资拉动的模式来獲(huo)得经济增长。中国在拉动GDP的三駕(jia)馬(ma)車(che)中，资本形(xing)成(cheng)占比是全球平均水平的兩(liang)倍(bei)以上。这样的模式有它的合(he)理性和优势，但到了外需不足时，转型(xing)的紧迫(po)性就会提高。这种长期形成的经济增长模式下，中国经济的转型还需要很长的时间，恐怕5年时间是不够的，徹(che)底(di)转型需要10年以上的时间。

另(ling)一方面，我们面临的挑(tiao)战是老龄化加速。德(de)国、日本、中国三个国家相比，老龄化最平缓的是德国，从深度老龄化到超老龄化用了36年的时间；其次是日本，从深度老龄化到超老龄化用了12年时间；第三是中国，我们正在经历一个深度老龄化到超老龄化的过程，大概(gai)只需要9年时间。到2030年，中国将进入超老龄化社会，这对投资拉动模式会带来较大挑战，经济转型压力会加大，我们需要有大量的“补缺(que)口”。中国经济过去的增长方式，若(ruo)用圍(wei)棋(qi)的借(jie)喻(yu)的话，中国已经下了很多先手(shou)棋，但补手棋还是比较少。随着老龄化加速，我们要把養(yang)老缺口补上，财政的投入会非常大，債(zhai)務(wu)扩张的速度会非常快。西(xi)方国家基本屬(shu)于未(wei)老先富，我们是未富先老，整(zheng)个宏(hong)觀(guan)杠(gang)桿(gan)的水平已经达到发达国家的平均水平可能还多一点。所以，今后我们面临的挑战会非常大，这需要我们从理念(nian)、政策上，考(kao)慮(lv)可能的舉(ju)债模式。这是我的判断。

房地产曾长期作为经济增长的主动力，现在可能会一定程度拖(tuo)累(lei)经济增长。基建投资可以弥补一定的房地产下滑(hua)所带来的缺口，但不能够完(wan)全弥补。我们用房地产加基建投资占GDP的比重，来衡量其对经济增长的贡献有多大，会发现在2017年已经出现了拐(guai)点，即便用再多的基建来拉动经济，还是弥补不了房地产投资下行的速度。同样道(dao)理，中国城(cheng)鎮(zhen)化的进程还有很大的空间，这个不可否(fou)认，但同时也要看到，随着中国老龄化的加速，若年輕(qing)化率乘(cheng)以城镇化率，其变化曲線(xian)在2017年也出现了下行的拐点。所以，未来政策的因素会对穩(wen)增长起到更大的作用，但政策通常只能讓(rang)斜(xie)率变得平缓，卻(que)不能逆(ni)转趋势。

03、2023年中国经济政策如何应对

随着外需的走弱，我们需要花(hua)更大的力氣(qi)来弥补外需下行对稳增长带来的压力。未来经济对政策的依賴(lai)度会进一步提高。

2023年，我认为通胀的压力并不大，但就业的压力可能会比较大。每当出口增速接近于零时，就业压力就会上升。今年又是中国高校(xiao)畢(bi)业生人数创新高的一年，到今年年中尤(you)其是7月份，年轻人的就业压力会凸(tu)显。

当然，对经济有利的方面是疫情防(fang)控(kong)优化之后，经济迅速得到恢复。这样的恢复速度是超預(yu)期的。去年12月时，大部分人都估(gu)计今年一季(ji)度的GDP会负增长，现在看来，一季度的GDP我预计可能有3%以上的增速。

当然，长期的消费内生动力还是不足，内生动力不足还是来自收入增速偏缓慢(man)，同时，我们的收入占GDP的比重偏低。这是一个长期问题，短期内很难得到解决。这也是为什么中国每次经济下行，政策上都要稳增长。但稳增长都是靠(kao)逆周期政策，逆周期政策主要是靠投资拉动，而不是靠消费拉动。即消费作为发展经济的基础性作用，在经济下行压力下，屢(lv)屡被投资替(ti)代。为此，我们在逆周期推(tui)动经济稳增长的同时，还要推进改(gai)革(ge)，这非常重要，包(bao)括(kuo)培(pei)养消费的动力和消费熱(re)点等。我们过去拉动中国经济增长，一个靠房子，一个靠车子，当传统汽(qi)车走下坡(po)路(lu)的时候又出来新能源汽车，但需要清(qing)醒(xing)认識(shi)的是，我们汽车总量的需求还是有限的。

总体来看，我们现在面临的压力还是比较大。2023年，GDP的增速应该有望(wang)在5%以上，但还需要有很多政策的应对和支持。当外需走弱时，内需必須(xu)要通过政策来加力，防止后者收缩。

过去我们扩内需主要是拉动投资，现在扩内需要到消费层面，这也需要有政策的配套(tao)和支持。一方面，财政政策提出了要“加力提效(xiao)”，力度要加大，效益(yi)要提高，这方面空间应该还是会比较大的。过去，我们的地方政府(fu)專(zhuan)項(xiang)债的規(gui)模保持比较高的水平，但地方政府的償(chang)债压力已经非常大了，能不能中央财政也加把力呢？中央财政的债务余(yu)额占GDP比重只有20%左(zuo)右(you)，美国联邦(bang)政府的杠杆率水平是130%左右，日本政府的杠杆率是250%左右，我们中央政府的举债空间很大，我的建议就是发特(te)別(bie)国债，美国、欧美、日本三个国家加起来的政府资产可能只有中国的一半不到。所以我觉得，政策工具(ju)还是很多，看怎(zen)么用，要不要用。

中国经济要转型，要靠消费来拉动，但是投资还是起到关鍵(jian)的作用，让消费在经济发展中起基础作用，需要持续推进改革；但在外需下行压力较大的情况下，还得让投资起关键性作用。所以，在关键时刻(ke)要继续拉动基建，其中，政策性银行在運(yun)用新的融资工具方面可以发揮(hui)更大的作用。

我们现在面临的最大问题就是支出是剛(gang)性的，支出还会不断增加。过去中国经济增长非常快，跟土地财政以及土地增值(zhi)是密(mi)切(qie)相关的，今后，随着房地产的长周期回落，土地财政的贡献会减少，需要有新的来源。我的建议就是从土地财政转到股权财政，因为土地财政能够持续，实際(ji)上就是土地不断增值，土地不断增值是因为把生地盤(pan)成熟(shu)地，基础配套設(she)施(shi)及时补上，城市的规模越来越大，城市的面積(ji)越来越大。

这是过去的增长模式，今后，随着总人口的减少，大部分的中小城市，三四五(wu)线城市人口都会凈(jing)流出，所以，依赖于土地财政显然已不可行了。而我们国家的国有企业总资产超过300万亿，如果300万亿的资产回报率能够增长一个点，则对财政的贡献就是3万亿，将足以弥补土地财政收入的下降。

2022年5月份，国资委(wei)推出关于提高央企控股上市公司質(zhi)量工作的方案(an)，制定了到2024年的全面驗(yan)收評(ping)价，方案包括很多角(jiao)度，有股权激(ji)勵(li)、ESG考核(he)等，有利于提升央企的估值水平；如果继续推进混(hun)合所有制的改革，以及并購(gou)重組(zu)等资本运作，引进战略(lve)投资者如民營(ying)企业来参与等，则国有股权的流动性和估值水平都有望进一步提升。

证監(jian)会主席在去年金融街(jie)论坛上也讲到，要探(tan)索(suo)建立(li)中国特色(se)的估值体系。我们什么资产被低估了？即便没有被低估，是不是可以通过并购重组、通过完善(shan)公司治(zhi)理来提升它的估值水平？这跟土地增值邏(luo)輯(ji)是一样的。所以，这方面股权财政还是大有可为的。

货币政策上，我判断，稳健(jian)宽松的总基調(tiao)将不会变，但还是会采(cai)取(qu)结构性货币政策来达到“精(jing)準(zhun)有力”的效果，同时降准降息的空间依然存在，因为中国跟美国不一样，我们面临的通胀压力并不大。因为中国是一个制造业大国，中国的制造业增加值在全球份额是30%，人口在全球比重是17.5%，有大量的产能来供给国内。如果出口份额下降，则供大于需，价格自然上不去。故(gu)关键还在于拉动内需来促(cu)消费，通过促消费来带动就业。因此，無(wu)论是积極(ji)的财政政策还是稳健的货币政策，在稳增长方面，力度可以更大，不用懼(ju)怕通胀。返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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