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gengduodetianqishujuxinxi，buguanshinagechengshidetianqixinxinikeyiqingsonghuoqu。zidongguajidaye，rangnichedijiefangshuangshoubutongdexuexiziliaojinxinglexiangxidehuafen，keyikuaisujinruzijiganxingqudeyemianjinxingxuexi，geinidailailefeichanghaodeyonghutiyan。zhizuojingmei，hualijinengzhuanshupeiyinyonghuzhixuyaotianjiazijixihuandetupian，pingtaijiuhuiweinizhinengpaiban，rangnidezhaopianzuizhongchengxianchugengwanmeidexiaoguo。半(ban)年(nian)回(hui)報(bao)超(chao)20%！寶(bao)盈(ying)基(ji)金(jin)新(xin)銳(rui)基金經(jing)理(li)張(zhang)天(tian)聞(wen)：追(zhui)求(qiu)極(ji)致(zhi)結(jie)果(guo)，不(bu)跟(gen)隨(sui)极致行(xing)情(qing)

▲宝盈基金基金经理 张天闻

又(you)有(you)基金经理開(kai)始(shi)冒(mao)尖(jian)。

近(jin)年來(lai)，宝盈基金多(duo)位(wei)優(you)秀(xiu)基金经理紛(fen)纷出(chu)走(zou)，公(gong)司(si)自(zi)主(zhu)培(pei)養(yang)的(de)年輕(qing)基金经理被(bei)推(tui)向(xiang)前(qian)臺(tai)。在(zai)今(jin)年A股(gu)持(chi)續(xu)震(zhen)蕩(dang)調(tiao)整(zheng)的背(bei)景(jing)下(xia)，宝盈基金新锐基金经理张天闻开始冒尖，憑(ping)借(jie)在科(ke)技(ji)成(cheng)長(chang)領(ling)域(yu)的精(jing)準(zhun)布(bu)局(ju)，他(ta)上(shang)半年收(shou)獲(huo)超20%的回报，大(da)幅(fu)跑(pao)贏(ying)同(tong)類(lei)型(xing)基金。

张天闻專(zhuan)註(zhu)科技成长股投(tou)資(zi)，對(dui)半導(dao)體(ti)等(deng)行業(ye)有著(zhe)豐(feng)富(fu)的研(yan)究(jiu)经驗(yan)。基於(yu)对行业基本(ben)面(mian)的深(shen)度(du)研究，他通(tong)過(guo)掌(zhang)握(wo)行业變(bian)動(dong)軌(gui)跡(ji)，構(gou)建(jian)相(xiang)对左(zuo)側(ce)、相对底(di)部(bu)的彈(dan)性(xing)投资組(zu)合(he)，盡(jin)可(ke)能(neng)控(kong)制(zhi)回撤(che)背景下希(xi)望(wang)获得(de)尽可能极致的投资收益(yi)，而(er)同時(shi)不跟随极致行情。

张天闻近日(ri)在接(jie)受(shou)證(zheng)券(quan)时报·券商(shang)中(zhong)國(guo)記(ji)者(zhe)专訪(fang)时表(biao)示(shi)，下半年的半导体投资機(ji)會(hui)將(jiang)比(bi)上半年更(geng)好(hao)，除(chu)此(ci)之(zhi)外(wai)，他還(hai)看(kan)好人(ren)工(gong)智(zhi)能（AI）、混(hun)合現(xian)實(shi)（MR）等方(fang)向的大科技板(ban)塊(kuai)。

科技股投资要(yao)追求极致结果

券商中国记者：妳(ni)去(qu)年底至(zhi)今擔(dan)任(ren)基金经理半年有余(yu)，管(guan)理的半导体主題(ti)基金取(qu)得了(le)20%以(yi)上的不錯(cuo)业績(ji)，对结果是(shi)否(fou)滿(man)意(yi)？

张天闻：我(wo)認(ren)為(wei)还可以做(zuo)得更好。今年以来，人工智能行情的演(yan)繹(yi)相當(dang)极致，在該(gai)领域，我沒(mei)有做好前瞻(zhan)性的布局，雖(sui)然(ran)今年上半年取得20%以上的投资收益，但(dan)还是有机会做得更好。

在科技股投资中，我比較(jiao)追求壹(yi)方面做好基本面的深度研究，同时对市(shi)場(chang)預(yu)期(qi)的变动轨迹進(jin)行把(ba)握，加(jia)之估(gu)值(zhi)層(ceng)面的判(pan)斷(duan)，希望可以帶(dai)来好的投资收益。

券商中国记者：你的投资風(feng)格(ge)屬(shu)于极致的成长风格？這(zhe)类风格的基金凈(jing)值波(bo)动往(wang)往较大，近年来市场对此有很(hen)大爭(zheng)議(yi)，你怎(zen)麽(me)看？

张天闻：科技成长板块是一個(ge)充(chong)满投资机会的领域，投资回报率(lv)非(fei)常(chang)有吸(xi)引(yin)力(li)，適(shi)合追求高(gao)收益的投资者。在行业和(he)公司的基本面层面，科技公司不可能像(xiang)某(mou)些(xie)消(xiao)費(fei)品(pin)那(na)樣(yang)长期穩(wen)定(ding)，科技公司與(yu)其(qi)所(suo)處(chu)的競(jing)争格局在中短(duan)期內(nei)出现较大变化(hua)时有發(fa)生(sheng)，加之市场预期的放(fang)大效(xiao)應(ying)，有时会出现科技股集(ji)中在一个相对较短的歷(li)史(shi)周(zhou)期内不断演绎，產(chan)生风格极致化的现象(xiang)，呈(cheng)现高波动特(te)征(zheng)，而这是科技成长股投资天然具(ju)備(bei)的特征。

在极致的风格演绎下，一方面可能带来短期很高的投资收益，但是另(ling)一方面也(ye)必(bi)然伴(ban)随着價(jia)值毀(hui)滅(mie)的风險(xian)。就(jiu)我个人而言(yan)，希望可以在尽量(liang)控制回撤的基礎(chu)上，保(bao)持投资组合的锐度，为基金持有人带来中长期较好的收益。

券商中国记者：你是如(ru)何(he)控制回撤（风险）的？

张天闻：我主要通过构建一个相对左侧、底部有弹性的投资组合，降(jiang)低(di)价值毁灭的风险。科技股投资中難(nan)免(mian)有判断错誤(wu)或(huo)者预期被证偽(wei)的情況(kuang)出现，如果出现，我希望我的投资组合回撤风险是相对可以接受。如果我的投资组合的主要標(biao)的無(wu)論(lun)是估值、股价位置(zhi)还是市场预期，買(mai)入(ru)时都(dou)处于一个相对底部，市场關(guan)注度相对较低的階(jie)段(duan)，那即(ji)使(shi)我判断错误，也可以淡(dan)定地(di)退(tui)出，規(gui)避(bi)价值毁灭的风险。

而如果判断正(zheng)確(que)，由(you)于科技成长股本身(shen)锐度非常高，股价弹性非常大，在相对具备回撤防(fang)守(shou)的基础上，可以享(xiang)受到(dao)科技成长股带来的较好投资收益。

券商中国记者：如何判断一家(jia)公司股价的天花(hua)板？

张天闻：科技成长股在处于快(kuai)速(su)发展(zhan)的阶段，市场往往会提(ti)供(gong)相对较高的估值，並(bing)給(gei)出较高的预期，股价呈现出巨(ju)大弹性。期間(jian)可以分(fen)为兩(liang)个阶段，第(di)一个阶段是公司自底部进入快速发展阶段，基本面不断地超出市场预期，在此基础上市场逐(zhu)步(bu)进入第二(er)阶段，也就是对预期的炒(chao)作(zuo)，市场仍(reng)会给予(yu)较高估值，此阶段面臨(lin)的风险往往很高，我认为这个阶段就是股价的天花板。

半导体投资由周期邏(luo)輯(ji)切(qie)向成长逻辑

券商中国记者：緣(yuan)何選(xuan)擇(ze)投资半导体行业？

张天闻：第一，跟我的學(xue)历和從(cong)业背景有关。我本科专业与半导体行业相关，研究生是金融(rong)专业。職(zhi)业生涯(ya)初(chu)期，我在海(hai)通证券、国泰(tai)君(jun)安(an)证券担任電(dian)子(zi)（半导体）行业分析(xi)師(shi)，加入宝盈基金後(hou)，主要研究方向也是半导体，长期聚(ju)焦(jiao)于科技成长板块的研究。第二，从投资潛(qian)力来看，我认为半导体行业依(yi)然有很大发展前景。一方面，随着科創(chuang)板的推出，越(yue)来越多半导体公司上市，A股上市的半导体产业鏈(lian)公司不断擴(kuo)容(rong)，现在基本上覆(fu)蓋(gai)了每(mei)个細(xi)分賽(sai)道(dao)，从投资角(jiao)度看，选择的範(fan)圍(wei)在不断扩大。另一方面，国内半导体行业仍处于国产化率较低水(shui)平(ping)，在某些细分领域，国产化率仍然很低，存(cun)在较大的国产替(ti)代(dai)机遇(yu)。

券商中国记者：半导体的投资机会常常与庫(ku)存周期、产品创新以及(ji)自主可控有关，能否展开講(jiang)讲？

张天闻：半导体投资中，库存更多地代表景氣(qi)度变化，具有周期性，产品创新和自主可控在某種(zhong)程(cheng)度上代表成长的逻辑。半导体具有周期和成长雙(shuang)重(zhong)属性。

从投资角度看，成长逻辑往往长期占(zhan)據(ju)主导地位，因(yin)为只(zhi)有在景气度非常好的时候(hou)，周期才(cai)会在中短期占据主导，而半导体行业的高景气度持续时间往往不长。如2021年半导体板块的漲(zhang)幅主要由周期驅(qu)动，不少(shao)公司股价获得大幅提升(sheng)。随后截(jie)至2022年三(san)季(ji)度，半导体行业处于單(dan)邊(bian)下行阶段，库存进入下行趨(qu)勢(shi)，股价大跌(die)。

目(mu)前仍是去库存周期阶段，整个半导体行业的投资熱(re)情不高。不过，即便(bian)半导体行业景气度不高，仍有很多公司通过产品创新，在盈利(li)水平上获得边際(ji)上的提升，也能获得明(ming)确的超額(e)收益。从自主可控角度看，設(she)备国产化率以及相关公司的国产水平已(yi)经達(da)到一个新高度，虽然没有实现完(wan)全(quan)自主可控，但總(zong)体上来說(shuo)，已经实现了相对的国产化。

自2022年三季度以来，半导体投资逐漸(jian)由周期逻辑切向成长逻辑。

券商中国记者：半导体板块还会有像2021年那样大級(ji)別(bie)的行情嗎(ma)？

张天闻：我认为半导体行情仍在，不过是结构性的。

因为半导体本身存在内生的成长逻辑，例(li)如芯(xin)片(pian)的需(xu)求由軍(jun)工、PC、智能手(shou)机和汽(qi)車(che)服(fu)務(wu)接力驱动，现在則(ze)是由AI技術(shu)驱动。从成长角度来看，半导体仍然具有很多投资机会。

不过，目前半导体处于景气修(xiu)復(fu)阶段，是弱(ruo)复蘇(su)的过程，而非稳定的过程。结构性的机会存在于一些具有新品釋(shi)放逻辑的一些重要公司以及在国产替代逻辑下取得加速突(tu)破(po)的一些重要環(huan)節(jie)。

券商中国记者：你如何看待(dai)ChatGPT对半导体行业的影(ying)響(xiang)？

张天闻：ChatGPT是对人类工作和生活(huo)的一种顛(dian)覆性创新。随着AI对于算(suan)力需求的提升，和新的智能終(zhong)端(duan)誕(dan)生（如MR、机器(qi)人），半导体的应用(yong)需求会持续扩大，呈现加速成长態(tai)势。人工智能的发展对半导体的推动作用不亞(ya)于此前智能手机对半导体行业的拉(la)动作用，尤(you)其是对一些算力芯片相关板块的影响。上半年人工智能行情带动整个科技成长股崛(jue)起(qi)，影响巨大。

券商中国记者：能否談(tan)谈半导体投资中的机会与风险？

张天闻：除了人工智能对半导体板块的影响外，半导体领域还有两个潜在的催(cui)化因素(su)。一是从产业链跟蹤(zong)以及財(cai)务报表来看，不少细分环节以及龍(long)頭(tou)公司的业绩指(zhi)标有逐季提升的趋势；另一方面，在半导体设备零(ling)部件(jian)等环节，今年的国产替代有望进一步加速，仍然具有较好的投资价值。

考(kao)慮(lv)半导体板块当下位置、整体估值以及下半年景气度展望等因素，从中短期来看，我对投资半导体产生的回报仍有信(xin)心(xin)。从更长維(wei)度看，半导体投资潜力巨大，首(shou)先(xian)半导体行业的国产替代水平仍然处于相对较低位置，发展潜力很大，其次(ci)我国是全球(qiu)最(zui)大的半导体终端市场，市场需求巨大。

任何投资行为都存在一定的风险，这是毋(wu)庸(yong)置疑(yi)的。半导体投资最大的风险就是价值毁灭的风险，其他还有外部監(jian)管风险、对产业链的认知(zhi)风险、技术叠(die)代产生的风险等等。行业发展迅(xun)速能带来許(xu)多价值创造(zao)的机会，同时也会产生价值毁灭的风险，比如市场上经常出现股价动輒(zhe)翻(fan)倍(bei)又腰(yao)斬(zhan)的公司，这在成长股中屢(lv)見(jian)不鮮(xian)。巨大的波动就是科技成长股天然特點(dian)。

不跟随极致行情

券商中国记者：你认为自己(ji)在投资方面还有哪(na)些不足(zu)或者进步空(kong)间？

张天闻：一方面需要更进一步地对于科技领域其他赛道如計(ji)算机、傳(chuan)媒(mei)、通信加大研究，拓(tuo)寬(kuan)我的研究深度和宽度。

另外一方面相比右(you)侧投资选股，左侧投资天然会错失(shi)一些投资机会。因为为了突出投资的锐度，需要对行业和公司基本面变化进一步加大把握，同时对市场预期也要積(ji)极跟踪，尽量降低左侧投资的等待成本。

券商中国记者：作为投资经验不足1年的新人，如何讓(rang)基金持有人放心地把錢(qian)交(jiao)给你？

张天闻：投资具有很大不确定性，任何一个人都有看错和犯(fan)错的时候。我在构建投资组合时，希望规避下跌风险，当出现错判和误判时，尽可能減(jian)少損(sun)失，不让基金持有人有较差(cha)的持有体验。我的投资策(ce)略(lve)也決(jue)定了我不会在市场最亢(kang)奮(fen)、情緒(xu)最高涨的阶段买入，也就是说我希望自己的投资组合能尽量获得极致的收益，但我不会跟随极致的行情。

作为新人基金经理，我也希望通过专业能力和勤(qin)奋去彌(mi)補(bu)投资经验的不足。

下半年比上半年更好

券商中国记者：下半年半导体投资机会如何？

张天闻：我认为下半年应该比上半年更好。人工智能领域非常龐(pang)大，对半导体的带动作用将繼(ji)续发酵(jiao)。国产替代的逻辑在下半年也会持续演绎，一些设备零部件公司下半年应该会更好。可以明确的是，下半年半导体行业部分细分赛道已经出现投资机会。

券商中国记者：除了半导体，你还看好哪些领域？

张天闻：除了半导体之外，总体上，我看好大科技板块，如人工智能、混合现实（MR）等方向，会持续关注MR。以蘋(ping)果6月(yue)发布的MR为例，市场上存在很大争议，相关公司股价大幅波动，我认为对于劃(hua)时代意義(yi)的产品，不能因为短期发布时间的影响而对其产生質(zhi)疑，而应该关注产品本身的创新力以及生态的构建。

責(ze)編(bian)： 戰(zhan)术恒(heng)

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