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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>【招(zhao)商(shang)策(ce)略(lve)】年(nian)初(chu)以(yi)來(lai)行(xing)業(ye)輪(lun)動(dong)的(de)思(si)考(kao)及(ji)應(ying)對(dui)建(jian)議(yi)——A股(gu)投(tou)資(zi)策略周(zhou)報(bao)（0120）

2019年開(kai)年以来行业轮动特(te)征(zheng)明(ming)顯(xian)，跟(gen)流(liu)动性(xing)預(yu)期(qi)、經(jing)濟(ji)预期以及中(zhong)美(mei)貿(mao)易(yi)摩(mo)擦(ca)改(gai)善(shan)预期關(guan)系(xi)較(jiao)大(da)，而(er)成(cheng)長(chang)和(he)消(xiao)費(fei)的轮动除(chu)了(le)经济改善预期外(wai)，還(hai)跟业績(ji)公(gong)布(bu)的時(shi)點(dian)有(you)关。2月(yue)初的社(she)融(rong)數(shu)據(ju)成為(wei)市(shi)場(chang)風(feng)格(ge)重(zhong)要(yao)分(fen)水(shui)嶺(ling)，若(ruo)社融数据大幅(fu)回(hui)升(sheng)，則(ze)经济企(qi)穩(wen)预期被(bei)確(que)認(ren)，周期和消费的藍(lan)籌(chou)可(ke)能(neng)會(hui)延(yan)續(xu)強(qiang)勢(shi)，但(dan)是(shi)若社融仍(reng)低(di)迷(mi)或(huo)者(zhe)無(wu)實(shi)質(zhi)性改善，则经济改善预期落(luo)空(kong)，倒(dao)逼(bi)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策更(geng)加(jia)積(ji)極(ji)。如(ru)此(ci)壹(yi)来，业绩预告(gao)結(jie)束(shu)後(hou)，成长风格业绩落地(di)而周期消费進(jin)入(ru)业绩公告期，则风格可能重回以主(zhu)題(ti)驅(qu)动的中小(xiao)风格占(zhan)優(you)。

?【策略觀(guan)点】從(cong)主题轮动来看(kan)，近(jin)期市场主题轮动大體(ti)上(shang)契(qi)合(he)中央(yang)经济工(gong)作(zuo)会议定(ding)調(tiao)2019年的工作重点。其(qi)中5G主题在(zai)经济工作会议后持(chi)续被催(cui)化(hua)，包(bao)括(kuo)中央经济工作会议“新(xin)型(xing)基(ji)礎(chu)設(she)施(shi)”的定位(wei)、國(guo)开行繼(ji)续加大对集(ji)成電(dian)路(lu)產(chan)业和5G商用(yong)的支(zhi)持的政策催化、華(hua)为大批(pi)量(liang)出(chu)货基站(zhan)的产业鏈(lian)催化，5G指(zhi)数自(zi)12月20日(ri)以来累(lei)計(ji)漲(zhang)幅達(da)12.3%；高(gao)鐵(tie)軌(gui)交(jiao)板(ban)塊(kuai)的催化主要来自於(yu)国家(jia)發(fa)展(zhan)改革(ge)委(wei)密(mi)集批復(fu)了總(zong)規(gui)模(mo)近萬(wan)億(yi)人(ren)民(min)币的轨道(dao)交通(tong)建设规劃(hua)和高铁建设項(xiang)目(mu)，轨道交通指数、高铁指数分別(bie)自12月20日以来累计涨幅6.3%、5.7%；而特高壓(ya)主题行情(qing)则基于政策定向(xiang)后市场预期差(cha)的修(xiu)复，同(tong)期累计涨幅达16.8%。

?【策略观点】行业熱(re)点紛(fen)呈(cheng)背(bei)后的因(yin)素(su)：（1）流动性因素：12月最(zui)后一周和元(yuan)旦(dan)節(jie)后第(di)一周是解(jie)禁(jin)规模比(bi)较集中，短(duan)期解禁高峰(feng)過(guo)后，市场会迎(ying)来一波(bo)“搶(qiang)跑(pao)”的资金(jin)。外资層(ceng)面(mian)，外资連(lian)续兩(liang)周凈(jing)流入规模超(chao)百(bai)亿，另(ling)外近期“債(zhai)務(wu)货币化”的爭(zheng)议从側(ce)面反(fan)映(ying)出市场对货币政策的积极预期。（2）经济预期改善因素：補(bu)短板政策的持续推(tui)出是预期改善的一大因素。另外雖(sui)然(ran)市场对于2018年12月新增(zeng)人民币貸(dai)款(kuan)和社融增量数据有结構(gou)性問(wen)题的擔(dan)憂(you)，但数据是好(hao)于市场预期的。近期国常(chang)委要求(qiu)盡(jin)快(kuai)确定全(quan)年專(zhuan)项债分配(pei)方(fang)案(an)，力(li)争9月底(di)前(qian)基本(ben)发行完(wan)畢(bi)，优先(xian)应用于在建项目，重点支持规划內(nei)重大项目及解決(jue)政府(fu)项目拖(tuo)欠(qian)工程(cheng)款等(deng)，稳经济预期增强。（3）中美贸易摩擦预期緩(huan)和，全球(qiu)资本市场回暖(nuan)：2019年以来全球资本市场回暖，在全球市场回暖的背景(jing)下(xia)，外资也(ye)加速(su)流入A股，原(yuan)因之(zhi)一在于中美贸易摩擦的缓和预期，提(ti)振(zhen)了市场情緒(xu)。

?【策略观点】短期A股行业轮动特征明显但持续一般(ban)，我(wo)們(men)认为至(zhi)少(shao)說(shuo)明了以下幾(ji)点问题：第一，行业热点纷呈较快意(yi)味(wei)著(zhe)资金活(huo)躍(yue)度(du)在提升，节前抢跑的意圖(tu)较为明显；第二(er)，轮动持续时間(jian)短说明市场对于部(bu)分不(bu)确定性还较为担忧，例(li)如成长股业绩的担忧和政策预期的不确定性担忧等；第三(san)，流动性层面预期平(ping)稳。

?【策略观点】我们认为，近期成长股走(zou)弱(ruo)消费品(pin)走强，跟“消费业绩真(zhen)空期”VS“成长股业绩预告期”有很(hen)大关系，而這(zhe)很可能是短期行为，理(li)由(you)如下：进入2月份(fen)以后成长股大多(duo)业绩落地，春(chun)节后消费品炒(chao)旺(wang)季(ji)结束+成长股业绩靴(xue)子(zi)落地有可能造(zao)成新一轮的短期行业轮动切(qie)換(huan)。另外，近期消费行业和周期行业的上涨一大原因在于经济预期改善因素，一旦1月份经济金融数据證(zheng)偽(wei)，则很可能继续切换到(dao)偏(pian)成长的行情。因此我们继续傾(qing)向于认为，小盤(pan)风格在中期將(jiang)会继续占优，在市场担忧的商譽(yu)和解禁出清(qing)后，成长行情将继续演(yan)繹(yi)。

?【策略观点】因此，2月初的社融数据成为市场风格重要分水岭，若社融数据大幅回升，则经济企稳预期被确认，周期和消费的蓝筹可能会延续强势，但是若社融仍低迷或者无实质性改善，则经济改善预期落空，倒逼货币政策更加积极。如此一来，业绩预告结束后，成长风格业绩落地而周期消费进入业绩公告期，则风格可能重回以主题驱动的中小风格占优。

01

策略观点——行业轮动加快背后的思考

1、开年以来行业轮动回顧(gu)

2019年开年以来大致(zhi)经歷(li)了五(wu)小轮行业轮动。第一轮是由电氣(qi)设備(bei)、軍(jun)工、计算(suan)機(ji)、非(fei)銀(yin)帶(dai)領(ling)，隨(sui)后行业热点擴(kuo)散(san)，通信(xin)、电子、傳(chuan)媒(mei)均(jun)有所(suo)表(biao)現(xian)；第二轮在家电、汽(qi)車(che)等促(cu)消费政策预期下，家电等行业表现强势；第三轮由部分前期热門(men)（家电、通信等）逐(zhu)步(bu)过渡(du)到偏周期類(lei)的行业如鋼(gang)铁、采(cai)掘(jue)、建築(zhu)材(cai)料(liao)，随后偏大眾(zhong)消费类的行业再(zai)次(ci)领涨，近期周期板块再度强势，采掘、钢铁表现较佳(jia)。

整(zheng)体来看，如果(guo)按(an)照(zhao)相(xiang)对于滬(hu)深(shen)300滾(gun)动三個(ge)交易日收(shou)益(yi)率(lv)是否(fou)超过1.5%来納(na)入參(can)與(yu)行业轮动的話(hua)，开年以来28个申(shen)万一級(ji)行业共(gong)18个参与行业轮动，其中持续度最高及轮动轮次最多的行业为电气设备行业，而通信行业也多次参与轮动但持续度略弱，此外军工、食(shi)品飲(yin)料、家电三个行业表现强势，近期采掘钢铁等周期类行业开始(shi)有所表现。

2、 行业轮动背后的邏(luo)輯(ji)分析(xi)

（1）年初电气设备、机械(xie)设备受(shou)益基建补短

从行业轮动表现的原因来看，分为几个階(jie)段(duan)，年初电气设备、机械设备行业大涨的原因在于市场对于基建补短板的预期增强。中央经济工作会议定调2019年的工作重点非常明晰(xi)，补短板方面要“加大城(cheng)際(ji)交通、物(wu)流、市政基础设施等投资力度，补齊(qi)農(nong)村(cun)基础设施和公共服(fu)务设施建设短板”，最近一个月国家发展改革委密集批复了多个轨道交通建设规划和高铁建设项目，这些(xie)项目涉(she)及投资总规模近万亿人民币。

电气设备行业则是由于前期特高压建设紅(hong)頭(tou)文(wen)件(jian)中部分線(xian)路建设超预期，以及光(guang)伏(fu)平價(jia)上網(wang)政策落地。

（2）政策定调、产业链逐步盈(ying)利(li)兌(dui)现催化TMT

此外，年初以来TMT表现亮(liang)眼(yan)，一方面经济工作会议关于投资领域(yu)“我国发展现阶段投资需(xu)求潛(qian)力仍然巨(ju)大，要发揮(hui)投资关鍵(jian)作用，加大制(zhi)造业技(ji)術(shu)改造和设备更新，加快5G商用步伐(fa)，加强人工智(zhi)能、工业互(hu)聯(lian)网、物联网等新型基础设施建设，另一方面市场对于相关行业盈利改善的预期逐步增强，如国开行继续加大对集成电路产业和5G商用的支持的政策催化，华为大批量出货基站使(shi)得(de)5G产业链开始进入盈利兑现的阶段。但短期成长股开始走弱，则跟业绩预告公布的时间有关，投资者对于成长股业绩的担忧而選(xuan)擇(ze)“短期避(bi)險(xian)”而加大对消费品配置(zhi)的需求。

（3）消费刺(ci)激(ji)预期增强，部分必(bi)需品价格堅(jian)挺(ting)

而消费行业上涨主要因为刺激消费的预期增强以及经济数据改善预期，此外从中观数据来看，必需消费品（如乳(ru)制品、部分肉(rou)类）的价格较为坚挺。1月8日，国家发改委副(fu)主任(ren)寧(ning)吉(ji)喆(喆)表示(shi)，今(jin)年将制定出臺(tai)促进汽车、家电等热点产品消费的措(cuo)施，随后家电、汽车等行业大涨，在宏(hong)观经济下滑(hua)压力较大的背景下，市场对于今年拉(la)动消费的政策预期走强。从中观数据来看，必需消费品（如乳制品、部分肉类）的价格较为坚挺，而可选消费品中空调、汽车銷(xiao)量表现一般、白(bai)酒(jiu)价格在近一个月處(chu)于调整期。

因此，消费类行业的上涨一方面是刺激消费的政策预期如家电、汽车等，另一方面是中观数据较为亮眼，如乳制品、部分肉类的价格，此外如白酒等价格调整但細(xi)分行业股价表现较好则更可能是提前炒旺季。

另外，短期来看，如前文所述(shu)，成长股逐步走弱进而调倉(cang)至消费品，跟“消费业绩真空期”VS“成长股业绩预告期”有很大关系，而进入2月份以后成长股大多业绩落地，春节后消费品炒旺季结束+成长股业绩靴子落地有可能造成新一轮的短期行业轮动切换。

关于白酒指数的说明：取(qu)自一號(hao)店(dian)所公布的八(ba)種(zhong)主流白酒的历史(shi)及最新單(dan)价，以2013年1月1日为基期，将每(mei)个品种白酒价格进行指数化处理，求均值(zhi)得到白酒指数。

（4）周期重新走强，限(xian)产+节后开工是主因

另外，近期钢铁、煤(mei)炭(tan)等周期品大涨，一方面在于近期对于限制相关领域新增产能、继续兼(jian)並(bing)重組(zu)的政策表述较多，另一方面，由于钢廠(chang)庫(ku)存(cun)压力小和节后开工等需求等短期因素，以及基建刺激托(tuo)底经济的因素，中短期钢铁价格走强预期提升，催化了相关行业的涨幅。

3、 行业热点纷呈背后的因素

（1）流动性因素

股票(piao)市场流动性层面，正(zheng)如我们在一月份月度观点中所提出的，解禁的时间节奏(zou)上，12月最后一周和元旦节后第一周是解禁规模比较集中（部分限售(shou)股在年末(mo)到期后順(shun)延至节后的交易日）的时间，此后1月各(ge)周的解禁规模较低且(qie)相对平稳，短期解禁高峰过后，市场会迎来一波“抢跑”的资金。

近期部分板块的上涨跟外资配置也有一定关系。近具(ju)体来看，随着全球风险偏好的改善，外资连续两周净流入规模超百亿，分别净流入157亿元和170亿元，一改前期规模小且流向波动的狀(zhuang)態(tai)。并且外资净買(mai)入主要分布在食品饮料、家电和银行业，尤(you)其食品饮料行业近一周全周累计净流入超过37亿元。外资对白馬(ma)蓝筹的偏好和积极配置带动了近期食品饮料和家电等行业的上涨，并带动A股市场回暖。

而宏观流动性层面，近期央行大规模逆(ni)回購(gou)操(cao)作，改善流动性预期。最近一周，央行通过逆回购大规模投放(fang)流动性，疊(die)加降(jiang)準(zhun)，用以对沖(chong)繳(jiao)稅(shui)高峰。从市场反应来看，“降准+逆回购”的操作下，流动性在本周前两天(tian)仍邊(bian)际收斂(lian)，15日DR007升至2.65%，隔(ge)夜(ye)拆(chai)借(jie)利率在16日升至2.3%；之后在央行的积极呵(he)護(hu)下，DR007逐漸(jian)回落至2.55%。并且从操作期限来看，上周約(yue)5000亿元逆回购操作期限为28天，这部分资金可以作为跨(kua)春节流动性的补充(chong)。

另外，近期关于“债务货币化”的討(tao)論(lun)成为市场热点，財(cai)政部国库司(si)副主任表示，“准备研(yan)究(jiu)将国债与央行货币政策操作銜(xian)接(jie)起(qi)来，推动实施国债作为公开市场操作主要工具的货币政策机制，健(jian)全国债收益率曲(qu)线的利率传導(dao)机制，强化国债作为基准金融资产的作用，使国债达到准货币的效(xiao)果”，这樣(yang)的操作无異(yi)于量化寬(kuan)松(song)。从目前国内货币政策情況(kuang)来看，2014年以后，公开市场操作成为央行投放流动性的主要渠(qu)道，通过逆周期调节保(bao)持流动性总体稳定，“债务货币化”操作的可行性和必要性尚(shang)存争议，但从侧面反映出市场对货币政策的积极预期。

（2）经济预期改善因素

从经济预期改善因素的角(jiao)度来看，补短板政策的持续推出是预期改善的一大因素。在前文我们分析过年初电气设备、机械设备行业大涨的原因，主要在于市场对于基建补短板的预期增强。中央经济工作会议定调2019年的工作重点非常明晰，补短板方面要“加大城际交通、物流、市政基础设施等投资力度，补齐农村基础设施和公共服务设施建设短板”，最近一个月国家发展改革委密集批复了多个轨道交通建设规划和高铁建设项目，这些项目涉及投资总规模近万亿人民币，前期特高压建设红头文件中部分线路建设超预期，以及光伏平价上网政策落地，这些政策都(dou)改變(bian)了投资者对于宏观经济改善的预期。

另外，虽然市场对于2018年12月新增人民币贷款和社融增量数据有结构性问题的担忧，但是整体数据是好于市场预期的。近期国常委要求尽快确定全年专项债分配方案，力争9月底前基本发行完毕，优先应用于在建项目，重点支持规划内重大项目及解决政府项目拖欠工程款等，稳经济的预期增强。

（3）中美贸易摩擦预期缓和，全球资本市场回暖

2019年以来，全球资本市场回暖，纳斯(si)达克(ke)指数上涨7.9%，標(biao)普(pu)500上涨6.5%，德(de)国DAX上涨6.1%，在全球市场回暖的背景下，我们前文分析的外资也加速流入A股，其背后的原因之一在于中美贸易摩擦的缓和预期，《华爾(er)街(jie)日报》17日引(yin)述了解内部讨论情况之人士(shi)的发言(yan)稱(cheng)，美国财长姆(mu)努(nu)欽(qin)讨论了在定于1月30日舉(ju)行的贸易談(tan)判(pan)中，部分或全部取消对中国輸(shu)美商品加征的关税，并建议将关税降到之前的水平。另据路透(tou)社1月18日报道，因对中美贸易争端(duan)将得到解决的期望(wang)增强，提振了市场情绪。

4、 短期市场将会如何(he)演绎？

短期A股行业轮动的特征明显但持续都比较一般，我们认为至少说明了以下几点问题：第一，行业热点纷呈较快意味着资金活跃度在提升，“节前”抢跑的意图较为明显；第二，轮动持续时间短说明市场对于部分不确定性还较为担忧，例如成长股业绩的担忧、政策的不确定性担忧等；第三，流动性层面预期平稳。

那(na)麽(me)节前两周市场将会如何演绎？春节躁(zao)动是否会持续？我们认为，虽然短期来看成长股逐步走弱进而调仓至消费品，跟“消费业绩真空期”VS“成长股业绩预告期”有很大关系，我们认为很可能是短期行为，理由如下：进入2月份以后成长股大多业绩落地，春节后消费品炒旺季结束+成长股业绩靴子落地有可能造成新一轮的短期行业轮动切换。另外，近期消费行业和周期行业的上涨一大原因在于经济预期改善因素，一旦1月份经济数据出爐(lu)证伪，则很可能继续切换到偏成长的行情。因此我们继续倾向于认为，小盘风格在中期将会继续占优，市场空间和政策支持的重要性提升，在市场担忧的商誉和解禁出清后，成长行情将继续演绎。

因此，2月初的社融数据成为市场风格重要分水岭，若社融数据大幅回升，则经济企稳预期被确认，周期和消费的蓝筹可能会延续强势，但是若社融仍低迷或者无实质性改善，则经济改善预期落空，倒逼货币政策更加积极。如此一来，业绩预告结束后，成长风格业绩落地而周期消费进入业绩公告期，则风格可能重回以主题驱动的中小风格占优。

02

市场交易特征跟蹤(zong)

估(gu)值方面，全部A股估值（TTM）略微(wei)上升，从13.51升至13.71，剔(ti)除金融后全部A股估值从18.57升至18.75。中小板估值从24.17升至24.27，但創(chuang)业板估值有所下降，从42.64降至42.57。中小板指估值从19.53升至19.83，创业板指估值从28.60升至28.82。沪深300成分股估值从10.44升至10.66，中证500成分股估值从16.77升至16.90。

分项资金面方面，下周限售股解禁规模上升，首(shou)发解禁规模为122亿元，定增解禁规模为389亿元；上周全周重要股東(dong)二级市场減(jian)持19.06亿元，增持17.70亿元，净减持1.36亿元；上市公司回购规模環(huan)比上升，上周公布的已(yi)回购金額(e)为33.53亿元。陸(lu)股通资金全周净流入170.3亿元，在上周大幅上升后继续增加13亿元；两融余(yu)额有所下降，为7507.25亿元，较前一周增加54.61亿元；上周截(jie)止(zhi)至2019.1.17日，新成立(li)偏股型基金24.20亿份，规模较上周增加21.51亿元。

2018年IPO整体放缓，共105家公司上市发行，募(mu)资规模1379亿元，2019年1月截至目前有9家公司上市发行，募资规模61亿元，而2018年12月份共有5家公司上市发行，募集规模28亿元，1月份IPO速度大幅提升。2018年12月有77家上市公司拿(na)到再融资批文，2019年1月截至目前有15家公司獲(huo)得再融资批文，获批文节奏有所下降。

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