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zhengheeyutinglikouyudancijiaocaidengjiemudengnilaitingduinilaishuoshigebucuodexuanze，jingpinzhanghaochuzufuwupingtai，xuanzeduo；keyiweininzhinenganquanyongchetigonggenghaodefuwu。lianxizaixiankefuyuyijianfankui，jijifenduihuanlipinshangchengdeng。hailiangpeisongdingdan，bujinyoushipinwaimaishengxianheshengxianpaobudingdanleixing。jinruzhuyeranhougenjuhaizidenianlingqingkuangxuanzexiangyingdekechengxuexi33年(nian)後(hou)，日(ri)企(qi)又(you)想(xiang)奮(fen)鬥(dou)了(le)？

1989年末(mo)，日經(jing)指(zhi)數(shu)以(yi)38915點(dian)收(shou)官(guan)，泡(pao)沫(mo)经濟(ji)締(di)造(zao)了日本(ben)股(gu)市(shi)最(zui)后的(de)巔(dian)峰(feng)時(shi)刻(ke)。市值(zhi)前(qian)十(shi)的公(gong)司(si)裏(li)，興(xing)業(ye)銀(yin)行(xing)、住(zhu)友(you)银行、富(fu)士(shi)银行等(deng)共(gong)有(you)6家(jia)金(jin)融(rong)公司上(shang)榜(bang)。

但(dan)很(hen)快(kuai)，隨(sui)著(zhe)日本政(zheng)府(fu)的急(ji)速(su)加(jia)息(xi)和(he)控(kong)制(zhi)房(fang)價(jia)，過(guo)度(du)放(fang)貸(dai)的金融機(ji)構(gou)成(cheng)了最先(xian)遭(zao)殃(yang)的部(bu)門(men)。資(zi)產(chan)价格(ge)的下(xia)跌(die)随之(zhi)产生(sheng)了大(da)量(liang)不(bu)良(liang)債(zhai)權(quan)，為(wei)此(ci)花(hua)上数十年的时間(jian)來(lai)恢(hui)復(fu)，重(zhong)組(zu)。

這(zhe)場(chang)泡沫的盛(sheng)況(kuang)催(cui)生了超(chao)前消(xiao)費(fei)也(ye)沒(mei)有持(chi)續(xu)多(duo)久(jiu)即(ji)被(bei)戳(chuo)破(po)，僅(jin)仅不到(dao)10個(ge)月(yue)左(zuo)右(you)，日经股指被抹(mo)去(qu)壹(yi)半(ban)，從(cong)此走(zou)向(xiang)持续衰(shuai)退(tui)。

但过去的33年里，憑(ping)借(jie)汽(qi)車(che)和電(dian)氣(qi)机械(xie)設(she)備(bei)等先進(jin)产业，日本依(yi)然(ran)與(yu)世(shi)界(jie)经济深(shen)度綁(bang)定(ding)，一些(xie)产业下的日本企业就(jiu)如(ru)同(tong)疾(ji)風(feng)摧(cui)殘(can)下的勁(jin)草(cao)，借着韌(ren)性(xing)生長(chang)。

时至(zhi)今(jin)日，日经指数也於(yu)今年重新(xin)站(zhan)上3萬(wan)点，豐(feng)田(tian)、索(suo)尼(ni)、基(ji)恩(en)斯(si)、迅(xun)銷(xiao)等屬(shu)于汽车、电子(zi)设备、消费品(pin)行业的股市新貴(gui)，也替(ti)代(dai)了金融、工(gong)业金属、公用(yong)事(shi)业等傳(chuan)統(tong)产业巨(ju)頭(tou)。甚(shen)至其(qi)中(zhong)有些企业的盈(ying)利(li)能(neng)力(li)和穩(wen)定性還(hai)得(de)到了巴(ba)菲(fei)特(te)的背(bei)書(shu)。

我(wo)們(men)當(dang)下与这个时期(qi)的日本有太(tai)多相(xiang)似(si)之處(chu)了，日本企业引(yin)領(ling)了90年代的“出(chu)海(hai)”，而(er)如今中國(guo)的新能源(yuan)企业也開(kai)始(shi)为全(quan)球(qiu)化(hua)逆(ni)潮(chao)做(zuo)着準(zhun)备，在(zai)我们的经济結(jie)构里，出口(kou)同樣(yang)是(shi)舉(ju)足(zu)輕(qing)重的一架(jia)馬(ma)车。

既(ji)要(yao)努(nu)力提(ti)高(gao)內(nei)需(xu)，又要積(ji)極(ji)地(di)往(wang)外(wai)走，中国企业是否(fou)能夠(gou)支(zhi)配(pei)下个階(jie)段(duan)的产业鏈(lian)條(tiao)轉(zhuan)移(yi)，又能否看(kan)到新的国際(ji)巨头湧(yong)現(xian)呢(ne)？

1 疾风識(shi)劲草

在《日本激(ji)蕩(dang)三(san)十年.平(ping)成企业：1989-2019》一书中，作(zuo)者(zhe)提及(ji)自(zi)从泡沫经济破滅(mie)后，日本企业在长達(da)三十年的休(xiu)養(yang)生息里接(jie)連(lian)遭受(shou)“疾风”的猛(meng)烈(lie)吹(chui)襲(xi)。

这里的兩(liang)束(shu)“疾风”，都(dou)指的是金融崩(beng)潰(kui)，一束指的是1998-1999年的日本金融危(wei)机，另(ling)一处是2008-2009年的美(mei)国次(ci)贷危机。

1989年5月到1990年8月，为了控制泡沫，日本央(yang)行连续5次加息，同时面(mian)向全国所(suo)有金融机构發(fa)布(bu)《不動(dong)产融资總(zong)量規(gui)制》的通(tong)知(zhi)。

这項(xiang)规制管(guan)漏(lou)了一類(lei)住宅(zhai)專(zhuan)门融资公司，實(shi)际上也是由(you)大型(xing)银行出资设立(li)的，这番(fan)操(cao)作不仅支撐(cheng)了这类公司流(liu)向市场的融资规模(mo)，还在地价暴(bao)跌之后助(zhu)推(tui)了巨額(e)的不良贷款(kuan)。

银行想要处理(li)这些不良贷款的話(hua)，勢(shi)必(bi)要承(cheng)擔(dan)大量損(sun)失(shi)，除(chu)了向政府尋(xun)求(qiu)救(jiu)助，要麽(me)選(xuan)擇(ze)破产，要么就是搭(da)夥(huo)重组了。

但泡沫后遺(yi)癥(zheng)帶(dai)来的不良反(fan)應(ying)正(zheng)在积聚(ju)，如同火(huo)山(shan)噴(pen)发前的狀(zhuang)態(tai)。

日本银行在1993年后並(bing)没有對(dui)不良债权进行充(chong)分(fen)管理，于是直(zhi)到1997年11月，三家大型金融机构相繼(ji)破产的消息为银行业重组拉(la)开了序(xu)幕(mu)。

泡沫经济后，日本自身(shen)金融體(ti)系(xi)就十分孱(chan)弱(ruo)，失去了银行庇(bi)護(hu)的企业更(geng)是無(wu)处遁(dun)形(xing)，传统企业间的兼(jian)并时有发生。直到危机逐(zhu)步(bu)蔓(man)延(yan)，得不到兴业银行支持的日产汽车鑿(zao)出了巨额虧(kui)损，最終(zhong)被賤(jian)賣(mai)給(gei)了法(fa)国雷(lei)諾(nuo)。

步入(ru)千(qian)禧(xi)年后，日本企业的利潤(run)率(lv)有了好(hao)转，中国市场的成长成了日本产业发展(zhan)的重要因(yin)素(su)。汽车接替了电气机械，丰田、本田等汽车公司引领着日本出口。

正当人(ren)们以为日本就此要走出衰退的时候(hou)，美国次贷危机降(jiang)臨(lin)了。

日经指数在2008年重挫(cuo)了42%，日本作为出口訂(ding)單(dan)式(shi)生产的制造国，受全球经济需求緊(jin)縮(suo)，日元(yuan)升(sheng)值，资源品价格急跌等因素縛(fu)住，簡(jian)直是難(nan)上加难。当年GDP下滑(hua)了1.1%，翌(yi)年更低(di)至-5.4%。

大大小(xiao)小的危机跌宕(dang)起(qi)伏(fu)，企业恢复之路(lu)波(bo)折(zhe)而艱(jian)辛(xin)，在是否擴(kuo)大投(tou)资和留(liu)存(cun)利润之间做抉(jue)择，日本企业也感(gan)到了迷(mi)失。

此前在泡沫经济对内需的不斷(duan)刺(ci)激下，有过度融资的金融机构，就有过度借贷的企业。

盡(jin)管经營(ying)状况已(yi)经出现下滑，没能及时阻(zu)止(zhi)日本企业的投资慣(guan)性，设备投资额在1990-1992这三年都保(bao)持着較(jiao)高的水(shui)准，这使(shi)得之后每(mei)年增(zeng)加6万億(yi)日元的设备折舊(jiu)费用。

日本企业有種(zhong)“一朝(chao)被蛇(she)咬(yao)，十年怕(pa)草繩(sheng)”的应激反应，一直嚴(yan)格控制设备投资，原(yuan)本需要不断投入以維(wei)持競(jing)爭(zheng)力的日本半導(dao)体产业首(shou)屈(qu)一指，也因在其他(ta)国家大力支撑产业发展的同时，迅速走下神(shen)壇(tan)。

更通俗(su)的解(jie)釋(shi)是，这段时间银行业也在收缩信(xin)贷规模，企业想借也不好借。正因为银行自顧(gu)不暇(xia)，整(zheng)天(tian)不是討(tao)债就是拖(tuo)债，企业遇(yu)到危机也指望(wang)不上幫(bang)忙(mang)，不得不养成了“攢(zan)錢(qian)”的習(xi)惯。

如下圖(tu)，1999年以后，日本企业的自有资本率一直持续上升。日企转而會(hui)將(jiang)攒来的钱用于派(pai)息回(hui)購(gou)，增加股東(dong)回報(bao)，驅(qu)使凈(jing)资产收益(yi)率在擾(rao)动中逐漸(jian)提高。

2021至2023年財(cai)年，日本企业在股息和股票(piao)回购上花费的总金额连续三年达到創(chuang)記(ji)錄(lu)的23.5万亿，25.9万亿，以及27.4万亿日元。

2022年，ROE超过10%以上的上市企业占(zhan)比(bi)超过了40%，遠(yuan)高于97年的11%。

日本企业所展示(shi)出现盈利改(gai)善(shan)的特征(zheng)，正符(fu)合(he)了巴菲特所青(qing)睞(lai)的，具(ju)备稳健(jian)现金流和高股息水平的優(you)秀(xiu)企业特征。

更令(ling)人更加驚(jing)訝(ya)的是，近(jin)幾(ji)年来，手(shou)握(wo)大量自有资本的日本企业正在悄(qiao)悄扩張(zhang)，表(biao)明(ming)日本企业家的信心(xin)和投资意(yi)願(yuan)增加。

今年一季(ji)度，日本企业资本开支同比增长11%，连续8个季度增长。日本私(si)人消费和私人企业设备投资分別(bie)拉动名(ming)義(yi)GDP增长3.1%和1.4%，紛(fen)纷接近90年代以来的高点。

2 匯(hui)率是日企的爹(die)

过去三十年里，除了日本之外，鮮(xian)有一个发达国家在汇率呈(cheng)现这么大幅(fu)度的波动，无数企业都曾(zeng)跪(gui)在如天气般(ban)陰(yin)晴(qing)不定的日元汇率上。

2000年以来，入世的中国与日本貿(mao)易(yi)往来突(tu)飛(fei)猛进，前者的经济快速发展也讓(rang)日本得以消化大量生产材(cai)料(liao)和零(ling)部件(jian)产能。2002至2007年，日本对中国的出口销售(shou)翻(fan)了一番，并在出口占比上超过了美国。

日企的海外生产活(huo)动逐渐接替了从国内出口的形式。

自1996年起，日企海外部门的销售额超过了国内的出口，此后凭借高速增长拉开差(cha)距(ju)。

不过并非(fei)单純(chun)地脫(tuo)離(li)本土(tu)生产，海外规模的迅速扩大和国内出口本質(zhi)是互(hu)惠(hui)互利的。国内企业生产的基礎(chu)原材料以及零部件，出口到海外工廠(chang)再(zai)进一步组裝(zhuang)为成品。

这样一来就避(bi)免(mian)了本土产业空(kong)心化，使得产业链核(he)心部分能够留在日本，国际化分工就好比媽(ma)妈跟(gen)兒(er)子的關(guan)系，而不是一股腦(nao)全都搬(ban)动海外寻求成本最优。尽管生产協(xie)調(tiao)上可(ke)能没有那(na)么高效(xiao)，但可以使国内雇(gu)傭(yong)和技(ji)術(shu)积累(lei)得以延续。

出海趨(qu)势之下，日本汽车产业成功(gong)地利用了海外规模扩张来彌(mi)補(bu)国内经济低增长，而原日本第(di)一产业的电气机械卻(que)未(wei)能做到这一点。2001年起，汽车产业的海外销售额已经实现了超越(yue)。

如今，汽车业已经占據(ju)了日本工业产值的45%到50%，汽车产业增加值也占到了日本国内生产总值的8%到10%。

但在日本企业海外生产规模快速扩大的同时，汇率“过山车”式的變(bian)化给企业管理经营增加了闖(chuang)关难度。

如果(guo)日本企业因为日元升值选择加大海外生产，再从国内进口，但汇率又急转直下，也可能增加进口商(shang)品成本，得不償(chang)失。海外并购也会因为周(zhou)期性的汇率波动而錯(cuo)失了好的时机。

可想而知，日本的出口戰(zhan)略(lve)建(jian)立在不稳定的汇率上，会是多大的折磨(mo)。

日元升值的时候企业傾(qing)向于出海投资，貶(bian)值时考(kao)慮(lv)到成本負(fu)担又得回到国内生产，在汇率走势间反复橫(heng)跳(tiao)最终需要面对的，是低效的资金和企业沈(chen)重的负担。

并且(qie)汇率并不是陡(dou)升陡降，以1990年和2007年的两次升值为例(li)，持续时间竟(jing)长达五(wu)年之久。

90年代，日元升值整整持续了半个十年，也给了像(xiang)韓(han)国等竞争对手机会，他们的貨(huo)幣(bi)一直保持着稳定的贬值态势，所以日本半导体产业緣(yuan)何(he)衰落(luo)，也有超出产业自身的原因。

总而言(yan)之，如果不是汇率把(ba)日企坑(keng)苦(ku)了，或(huo)許(xu)他们能更早(zao)从经济泡沫崩溃中熬(ao)出来。

3 今天的中国企业：逆流而上

如果没有回溯(su)歷(li)史(shi)，难以发现今天的中国制造企业在寻求增长时也面临相似的路徑(jing)选择。

对外投资既是比较优势下国际分工导致(zhi)的必然结果，也体现了博(bo)弈(yi)中竞争与合作的对立统一。

去年我国对外直接投资同比增长0.9%（按(an)美元計(ji)），在“一带一路”沿(yan)線(xian)国家非金融类的直接投资规模提高了3.3%。相反，外资的资本流入則(ze)开始減(jian)緩(huan)。

国内的制造业产业链条相对完(wan)备，我们的出口产品结构已经从服(fu)装、手工制品等低端(duan)产品转向技术和资本密(mi)集(ji)，高附(fu)加值属性的品类。

而作为出口的新增长点，电动车、光(guang)伏、鋰(li)电池(chi)组成的“新三样”今年一季度增长了60%以上，拉高了出口整体增速2个百(bai)分点。

尤(you)其在汽车出口上，一季度出货量连续超过了德(de)国和日本等汽车大国，其中电动车占了25%左右。这个速度快得难以置(zhi)信，如果没有提前十几年鋪(pu)好电动化的技术积澱(dian)的话。

新能源各(ge)个制造领域(yu)我们的技术积累大都领先于其他国家，如今能源转型日渐紧迫(po)，后者又依賴(lai)于我们的出口。

而今天的中国企业敢(gan)于带着高端电动车沖(chong)向歐(ou)洲(zhou)市场与传统豪(hao)门廝(si)殺(sha)，甚至邁(mai)入早已填(tian)滿(man)丰田、日产的日本市场，还把光伏和儲(chu)能产品带到世界各地。

但另一方(fang)面，产品要走出去，利润也要提上来，中国企业不能再像以往那样只(zhi)淪(lun)为低利润的“世界工厂”。

在打(da)造企业利润方面，掌(zhang)握了先进技术的中国企业还需要學(xue)习像日本、欧美的科(ke)技巨头那样，不断提升技术水平，维护技术先进性，然后“把产业链核心部分始终掌握在国内”，在国外实现规模扩展的同时，牢(lao)牢把握住利润分配的话語(yu)权。

当然了，这也就意味(wei)我们要更加審(shen)慎(shen)考虑清(qing)楚(chu)如何进行产业链条转移，如何保持国际竞争力。更关鍵(jian)的是，如何在有阻力的条件下，在政策(ce)和汇率等方面，给出海企业营造更好的融资環(huan)境(jing)。

这肯(ken)定不是一件容(rong)易的事情(qing)。

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