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quanmianhuazhenghedexiaoshuoleixing，rangnigenjuxifenjinxingzhazhaogengweifangbian。yanseyijineirongshangmiandoujinxingleyixiegenggai，jianyuedanshiquebujiandan。jingcaidedilaoheiangecaoyouxi，gengduodedituqiehuanmoshi，teshudejiaosesheji。shimingzhucedenglucaozuo，bangzhuyonghuzhuanqiangengjiajiandan，qingsongcaozuo。gezhonggeyangdeguankamoshi，dengdainintiaozhan，tongguokapianchengweizhenzhengdesaichezhiwang【招(zhao)商(shang)策(ce)略(lve)】降(jiang)息(xi)周(zhou)期(qi)繼(ji)續(xu)，股(gu)市(shi)流(liu)動(dong)性(xing)偏(pian)弱(ruo)——金(jin)融(rong)市場(chang)流动性與(yu)監(jian)管(guan)动態(tai)周報(bao)（0330）

上(shang)周貨(huo)幣(bi)市场利(li)率(lv)上行(xing)，長(chang)短(duan)端(duan)國(guo)債(zhai)收(shou)益(yi)率下(xia)行，3月(yue)30日(ri)7天(tian)逆(ni)回(hui)購(gou)利率下調(tiao)20bp。股市方(fang)面(mian)，北(bei)上資(zi)金從(cong)大(da)幅(fu)凈(jing)流出(chu)轉(zhuan)為(wei)小(xiao)幅净流入(ru)，融资净賣(mai)出規(gui)模(mo)略有(you)收窄(zhai)，重(zhong)要(yao)股東(dong)净減(jian)持(chi)规模略有增(zeng)加(jia)，股市流动性仍(reng)處(chu)於(yu)較(jiao)低(di)水(shui)平(ping)。从投(tou)资者(zhe)偏好(hao)來(lai)看(kan)，北上资金加倉(cang)醫(yi)藥(yao)、銀(yin)行等(deng)；融资客(ke)加仓医药、建(jian)築(zhu)裝(zhuang)飾(shi)等；科(ke)技(ji)ETF總(zong)體(ti)仍净申(shen)购。美(mei)聯(lian)儲(chu)推(tui)出包(bao)括(kuo)無(wu)限(xian)量(liang)QE在(zai)內(nei)的(de)壹(yi)攬(lan)子(zi)政(zheng)策，流动性沖(chong)擊(ji)略有緩(huan)和(he)，市场恐(kong)慌(huang)情(qing)緒(xu)有所(suo)改(gai)善(shan)，美元(yuan)指(zhi)數(shu)回落(luo)。

? 逆回购利率再(zai)度(du)下调，降息周期继续。3月30日，为維(wei)護(hu)银行体系(xi)流动性合(he)理(li)充(chong)裕(yu)，央(yang)行開(kai)展(zhan)500億(yi)元逆回购操(cao)作(zuo)，中(zhong)標(biao)利率2.2%，相(xiang)比(bi)前(qian)期的2.4%下降20bp。相比前兩(liang)次(ci)分(fen)別(bie)下调5bp、10bp，此(ci)次降息幅度明(ming)顯(xian)超(chao)過(guo)前两次。一方面，前两次降息時(shi)国内通(tong)脹(zhang)上行，對(dui)货币政策形(xing)成(cheng)一定(ding)掣(che)肘(zhou)，現(xian)階(jie)段(duan)通胀壓(ya)力(li)正(zheng)逐(zhu)漸(jian)缓解(jie)；另(ling)一方面，降息幅度擴(kuo)大也(ye)显示(shi)當(dang)前環(huan)境(jing)下加大逆周期调節(jie)以(yi)支(zhi)持實(shi)体經(jing)濟(ji)發(fa)展的必(bi)要性和緊(jin)迫(po)性，货币和財(cai)政政策有望(wang)進(jin)一步(bu)加碼(ma)。总体而(er)言(yan)，调降公(gong)开市场操作利率意(yi)在通过降低银行资金成本(ben)进而引(yin)導(dao)貸(dai)款(kuan)利率下行，标誌(zhi)著(zhe)货币政策进入加大逆周期调节的阶段，MLF利率进而LPR大概(gai)率也會(hui)相應(ying)下降，降息周期继续。

?3月24日，央行于2019年(nian)12月24日发行的60亿元的央行票(piao)據(ju)互(hu)換(huan)3個(ge)月到(dao)期。3月25日，中国人(ren)民(min)银行以固(gu)定費(fei)率数量招标方式(shi)开展了(le)央行票据互换（CBS）操作50亿元，期限3个月。另外(wai)，央行于本周四(si)（3月26日）通过香(xiang)港(gang)金融管理局(ju)债務(wu)工(gong)具(ju)中央結(jie)算(suan)系統(tong)（CMU）债券(quan)投标平臺(tai)，以利率招标方式发行了100亿元央行票据（香港）。

? 受(shou)季(ji)末(mo)因(yin)素(su)影(ying)響(xiang)，货币市场利率上行，R007与DR007利差(cha)走(zou)扩；长短端国债收益率均(jun)下行，利差走扩。1年期国债到期利率下行12.70bp至(zhi)1.74%，10年期国债利率下行7.25bp至2.61%。

?股市方面，A股市场流动性较前期小幅回升(sheng)，但(dan)市场流动性仍处于较低水平，招商A股流动性指数为-11.4。上周北上资金小幅流入5.5亿元；融资资金净卖出193.7亿元；ETF净申购规模略降。重要股东减持规模有小幅增加，計(ji)劃(hua)减持规模也有所下降。

?从投资者偏好来看，净買(mai)入规模较高(gao)的行業(ye)有医药生(sheng)物(wu)、银行、计算機(ji)等；净卖出规模较高的行业有食(shi)品(pin)飲(yin)料(liao)、汽(qi)車(che)、非(fei)银金融等； 融资资金净买入规模最(zui)高的是(shi)医药生物、建筑装饰等行业；净卖出规模最高的是计算机、電(dian)子等。个股方面，陸(lu)股通净买入最多(duo)为药明康(kang)德(de)、中興(xing)通訊(xun)等，净卖出最高为伊(yi)利股份(fen)、洋(yang)河(he)股份等；融资买入规模最高为长春(chun)高新(xin)、魚(yu)躍(yue)医療(liao)等，净卖出规模较高为海(hai)螺(luo)水泥(ni)、四维圖(tu)新等。ETF继续净申购，半(ban)导体、5G通信(xin)主(zhu)題(ti)ETF净申购规模依(yi)然(ran)较高。

? 隨(sui)着美联储推出无限量QE，海外恐慌情绪略有缓和，流动性压力有望缓解，美元指数回落。具体地(di)，上周VIX指数波(bo)动较小，较前期下降0.50至65.54，美债长短端收益率均下行，利差收窄。美元指数大幅下跌(die)，上周美元指数下跌4.05點(dian)，人民币对美元匯(hui)率小幅升值(zhi)。

01

流动性專(zhuan)题

※逆回购利率再度下调，降息周期继续

3月30日，为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展500亿元逆回购操作，中标利率2.2%，相比前期的2.4%下降20bp，降息周期继续。

3月27日的政治(zhi)局会議(yi)对货币和财政政策的表(biao)述(shu)更(geng)加積(ji)極(ji)。财政政策方面，“要加大宏(hong)觀(guan)政策调节和实施(shi)力度，要抓(zhua)紧研(yan)究(jiu)提(ti)出积极应对的一揽子宏观政策措(cuo)施”，货币政策方面，“穩(wen)健(jian)的货币政策要更加靈(ling)活(huo)適(shi)度，引导贷款市场利率下行，保(bao)持流动性合理充裕”，“引导贷款市场利率下行”這(zhe)个表述是12年以来政治局会议第(di)一次出现。另外，央行货币政策委(wei)員(yuan)会一季度例(li)会也明確(que)指出，“稳健的货币政策要更加註(zhu)重灵活适度，把(ba)支持实体经济恢(hui)復(fu)发展放(fang)到更加突(tu)出的位(wei)置(zhi)”、“下大力氣(qi)疏(shu)通货币政策傳(chuan)导，继续釋(shi)放改革(ge)促(cu)进降低贷款实際(ji)利率的潛(qian)力”。 可(ke)以发现，政治局会议和央行货币政策委员会利率均有提到“降低贷款利率”。在当前的货币政策框(kuang)架(jia)下，公开市场利率和MLF利率正在发揮(hui)類(lei)似(si)基(ji)準(zhun)利率的作用(yong)，LPR报價(jia)直(zhi)接(jie)參(can)考(kao)MLF利率，为了引导贷款利率下行，公开市场利率调降後(hou)，MLF利率下降也值得(de)期待(dai)。4月17日和4月24日將(jiang)分别有2000亿MLF和2674亿元TMLF到期，關(guan)注屆(jie)时央行进行续作和对应利率的调整(zheng)情況(kuang)。

从市场利率来看，2月中下旬(xun)DR007向(xiang)下突破(po)7天逆回购利率后一直处于逆回购政策利率之(zhi)下，並(bing)且(qie)3月继续下探(tan)，截(jie)至上周DR007收于1.68%，较逆回购利率低72bp,显示银行間(jian)市场流动性一直处于比较充裕的水平，此次下调逆回购利率将收窄市场利率与政策利率的利差，改善目(mu)前利率倒(dao)掛(gua)的情况。

因此，无論(lun)从目前国内逆周期调节的政策导向還(hai)是市场利率倒挂的情况来看，市场对降息均有一定的預(yu)期，但是降息的幅度略超预期。

2019年11月本輪(lun)降息周期开啟(qi)，央行在2019年11月调降OMO和MLF利率5bp，2020年2月下调OMO和MLF利率10bp，呈(cheng)现出“小步慢(man)跑(pao)”的特(te)点。而此次降息20bp，降息幅度明显超过前两次。一方面，前两次降息时国内通胀上行，对货币政策形成一定掣肘，现阶段通胀压力正逐渐缓解；另一方面，降息幅度扩大也显示当前环境下加大逆周期调节以支持实体经济发展的必要性和紧迫性，货币和财政政策有望进一步加码。

总体而言，疫(yi)情冲击下，稳增长和降成本的訴(su)求(qiu)进一步增強(qiang)，调降公开市场操作利率意在通过降低银行资金成本进而引导贷款利率下行，20bp的下降幅度也标志着货币政策进入加大逆周期调节的阶段，降息周期得以继续。

02

监管动向

03

货币政策工具与资金成本

本周，3月24日，央行于2019年12月24日发行的60亿元的央行票据互换3个月到期。3月25日，中国人民银行以固定费率数量招标方式开展了2020年第三(san)期央行票据互换（CBS）操作,中标总量为50亿元，期限3个月。另外，人民银行于本周四（3月26日）通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）债券投标平台，以利率招标方式发行了2020年第三期央行票据（香港），发行量为100亿元，期限为6个月，中标利率2.19%。

货币市场利率上行，R007与DR007利差走扩；长端国债收益率下行，短端国债收益率同(tong)樣(yang)下行，利差走扩。3月23日-3月27日，R007均值为1.77%，较上周下行8.40bp， DR007均值为1.50%，较上周下行21.71bp，；截至3月27日，R007利率为2.03%，较前期（3月20日）上行37.47bp，DR007利率为1.68%，较前期上行11.29bp，两者利差走扩26.18bp至0.35%。1年期国债到期利率下行12.70bp至1.74%，10年期国债利率下行7.25bp至2.61%，期限利差走扩5.45bp至0.87%。

同业存(cun)單(dan)发行规模有所下降，1个月、3个月和6个月同业存单发行利率均下行。3月23日-3月27日，同业存单发行620只(zhi)，较上期减少(shao)106只，发行总规模2783.10亿元，较上期减少1844.00亿元；截至3月20日，1个月、3个月和6个月同业存单发行利率较前期分别下降了15.23bp、21.55bp和16.87bp，收于2.0094%、2.2694%、2.5467%。

04

股市资金供(gong)需(xu)

（1）资金供給(gei)

资金供给方面，3月23日-3月27日，公募(mu)基金发行137.8亿份，较前期有所下降。融资余(yu)額(e)较前期有所下降， 全(quan)周整个市场融资净卖出193.7亿元，截至3月27日，A股融资余额为10537.1亿元。陆股通资金上周有小幅流入，全周净流入5.5亿元，相比前期有较大變(bian)化(hua)。

（2）资金需求

资金需求方面，3月23日-3月27日，IPO融资金额回升至33.6亿元，未(wei)来一周IPO预计融资为24.9亿元；限售(shou)解禁(jin)市值为496.2亿元，较前期减少49.94亿元，未来一周解禁规模890.3亿元； 重要股东净减持78.7亿元，净减持规模较前期减少10.86亿元；公告(gao)的减持计划合计减持规模为62亿元，较前期的96.2亿元有所下降。

05

投资者情绪

3月23日-3月27日，当周融资买入额为2944.96亿元；截至3月27日占(zhan)A股成交(jiao)额比例为8.73%，较前期下降了0.30%，投资者交易(yi)活跃度继续下降。市场風(feng)險(xian)溢(yi)价先(xian)有所上升，后小幅下降，仍处歷(li)史(shi)高位，中长期配(pei)置价值凸(tu)显。

06

投资者偏好

（1）陆股通

3月23日-3月27日，陆股通资金有小幅流入，全周净流入5.5亿元。从行业来看，净买入规模较高的行业有医药生物、银行、计算机等；净卖出规模较高的行业有食品饮料、汽车、非银金融等。具体来看，当周陆股通净买入医药生物15.80亿元、银行14.29亿元、计算机11.58亿元；净卖出食品饮料23.15亿元、汽车10.75亿元和非银金融6.55亿元。个股方面，净买入药明康德（9.05亿元）最多，中兴通讯（6.91亿元）次之，北上资金净卖出伊利股份（-7.44亿元）最高，洋河股份（-7.27亿元）次之。

（2）融资交易

3月23日-3月27日，融资资金净卖出规模较前期有所下降，当周净卖出193.68亿元。具体来看，净买入规模最高的是医药生物（4.69亿元），建筑装饰（1.43亿元）；净卖出规模最高的是计算机（-30.51亿元），电子（-30.22亿元）。个股方面，融资净买入规模最高为长春高新（4.12亿元），鱼跃医疗（2.78亿元）次之；融资净卖出规模较高的包括海螺水泥（-6.01亿元）、四维图新（-5.55亿元）。

（3）ETF净申购贖(shu)回

3月23日-3月27日， ETF净申购幅度较小，整体净申购75.04亿份，信息技術(shu)行业ETF净申购规模较大。滬(hu)深(shen)300ETF净申购12.08亿份，前期净申购25.92亿份，减少13.84亿份；創(chuang)业板(ban)ETF净申购5.70亿份，前期净申购29.03亿份，减少了23.33亿份；中證(zheng)500ETF净申购2.51亿份，前期净申购3.44亿份，减少了0.93亿份；上证50ETF净赎回1.06亿份，前期净申购15.62亿份，变动了16.68亿份。信息技术和券商ETF净申购分别为46.63亿份和4.38亿份。

3月23日-3月27日，股票型(xing)ETF净申购规模最高的为華(hua)夏(xia)国证半导体芯(xin)片(pian)ETF（20.19亿份）；华夏中证5G通信主题ETF（18.66亿份）净申购规模次之； 净赎回份额最高的为平安(an)中证新能(neng)源(yuan)汽车產(chan)业ETF（-1.85亿份），华寶(bao)中证银行ETF（-1.62亿份）次之。

07

外汇市场

随着美联储推出包括无限量QE在内的一揽子政策，流动性压力缓解，上周美元指数連(lian)续下跌達(da)4%，创2009年3月以来最大单周跌幅。截至3月27日，美元指数收于98.3337，较前期（3月20日）下跌4.05点。

上周人民币汇率指数较前期下降1.17点报收94.56。3月27日美元兌(dui)人民币中间价、美元兑人民币即(ji)期汇率、美元兑人民币離(li)岸(an)汇率分别较前期（3月20日）变动-0.0625，0.0267和-0.0398，分别收于7.0427，7.0928和7.0880，人民币有小幅升值。

08

海外金融市场流动性跟(gen)蹤(zong)

（1）国外主要央行动向

本周，随着新冠(guan)疫情在海外的持续发酵(jiao)，为了挽(wan)救(jiu)正在“失(shi)速(su)”的经济，各(ge)国大策頻(pin)出。美联储在周一宣(xuan)布(bu)了所謂(wei)的“无限量QE”计划，实施一系列(lie)措施为市场注入流动性，包括新設(she)两項(xiang)工具以支持企(qi)业信贷市场。放寬(kuan)对于银行业的监管和要求，支持银行业为企业和个人放贷。然而当地时间周五(wu)，美联储又(you)意外下调了下周的QE额度。歐(ou)洲(zhou)央行本周按(an)照(zhao)PEPP开始(shi)购买债券，并要求银行业近(jin)期停(ting)止(zhi)派(pai)息，节約(yue)的资金可用来共(gong)同抵(di)禦(yu)疫情和支持经济。日本央行采(cai)取(qu)额外措施保证回购市场的稳定性，并且第三次购买觸(chu)及(ji)紀(ji)錄(lu)邊(bian)界(jie)规模的ETF。韓(han)国央行实施了“史无前例”的“无上限量化宽松(song)”，以保证足(zu)夠(gou)的流动性支持，缓解疫情造(zao)成的冲击。此外，本周G20峰(feng)会決(jue)定启动5萬(wan)亿美元的经济计划，特朗(lang)普(pu)簽(qian)署(shu)2万亿刺(ci)激(ji)法(fa)案(an)，对于市场风险偏好可能产生提振(zhen)作用。

（2）利率

3月23日-3月27日，美债长短端收益率均下行，利差收窄。美国1年期国债收益率较上期（3月20日）下行4.00bp至0.11%，10年期国债收益率较上期下行20.00bp至0.72%，利差收窄16.00bp至0.61%。截至3月27日， 隔(ge)夜(ye)和1周美元LIBOR下跌，1个月和3个月美元LIBOR上行。隔夜和1周美元LIBOR较上期分别下跌7.56bp和12.30bp，1个月和3个月美元LIBOR较上期分别上行6.09bp和24.60bp。

（3）海外市场情绪

3月23日，美联储宣布本周每(mei)天都(dou)将购买750亿美元国债和500亿美元机構(gou)住(zhu)房(fang)抵押(ya)贷款支持证券，推出PMCCF、SMCCF等一系列宽松措施。3月27日，美国紐(niu)约联储发布聲(sheng)明，周一至周三将每天购买750亿美元的美国国债，周四和周五每天将购买600亿美元。VIX指数先升后降，全周较前期下降0.50至65.54，海外风险偏好仍较低。标普500指数和納(na)斯(si)达克(ke)指数分别上升10.26%和9.05%。3月23日，在美联储无限量QE政策的影响下，VIX指数较上周下降明显至61.69，后雖(sui)有波动，但总体较平稳。

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