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文(wen)|斑(ban)馬(ma)消(xiao)費(fei) 任(ren)建(jian)新(xin)

通(tong)過(guo)港(gang)交(jiao)所(suo)聆(ling)訊(xun)上(shang)市(shi)在(zai)即(ji)，Keep卻(que)高(gao)興(xing)不起(qi)來(lai)。

特(te)殊(shu)三(san)年(nian)造(zao)就(jiu)的(de)逆(ni)勢(shi)增(zeng)長(chang)神(shen)話(hua)即將(jiang)終(zhong)結(jie)，公(gong)司(si)用(yong)戶(hu)規(gui)模(mo)增速(su)從(cong)去(qu)年下(xia)半(ban)年開(kai)始(shi)就大(da)幅(fu)放(fang)緩(huan)，正(zheng)在逼(bi)近(jin)自(zi)己(ji)的天(tian)花(hua)板(ban)；另(ling)外(wai)，無(wu)論(lun)是(shi)廣(guang)告(gao)、會(hui)員(yuan)還(hai)是健(jian)身(shen)器(qi)材(cai)，公司始终未(wei)能(neng)找(zhao)到(dao)理(li)想(xiang)的變(bian)現(xian)模式(shi)。去年开始兴起的卖奖牌模式，實(shi)際(ji)上是壹(yi)條(tiao)平(ping)臺(tai)变现的窄(zhai)路(lu)，很(hen)難(nan)成(cheng)為(wei)盈(ying)利(li)擔(dan)當(dang)。

天花板

6月(yue)21日(ri)，數(shu)次(ci)沖(chong)擊(ji)港股(gu)IPO的Keep，终於(yu)通过聆讯，即将成为運(yun)动科(ke)技(ji)第(di)一股。

屢(lv)戰(zhan)屡敗(bai)仍(reng)屡败屡战背(bei)後(hou)，是公司即将遭(zao)遇(yu)天花板，如(ru)果(guo)再(zai)不趁(chen)著(zhe)增长期(qi)完(wan)成上市，走(zou)上下坡(po)路之(zhi)后恐(kong)怕(pa)会更(geng)难。

2014年7月，王(wang)寧(ning)从北(bei)京(jing)信(xin)息(xi)科技大學(xue)計(ji)算(suan)機(ji)系(xi)畢(bi)業(ye)，当年9月便(bian)創(chuang)立(li)Keep，“自律(lv)給(gei)我(wo)自由(you)”的Slogan深(shen)入(ru)人(ren)心(xin)。当妳(ni)以(yi)为Keep已(yi)經(jing)是一家(jia)老(lao)牌互(hu)聯(lian)網(wang)小(xiao)巨(ju)頭(tou)的時(shi)候(hou)，其(qi)1991年出(chu)生(sheng)的创始人，到现在不过才(cai)32歲(sui)。

作(zuo)为移(yi)动互联网市場(chang)的后起之秀(xiu)，Keep靠(kao)着線(xian)上健身的概(gai)念(nian)，8年完成9輪(lun)融(rong)資(zi)，Ventech China、BAI资本(ben)、晨(chen)兴创投(tou)、紀(ji)源(yuan)资本、高盛(sheng)中(zhong)國(guo)、騰(teng)讯投资等(deng)巨头爭(zheng)相(xiang)下註(zhu)，公司从一級(ji)市场拿(na)到超(chao)过40億(yi)元(yuan)子(zi)彈(dan)。

在资本的加(jia)持(chi)之下，Keep一路狂(kuang)奔(ben)，APP 2015年上线，2016年便達(da)到千(qian)萬(wan)月活(huo)，2019年訂(ding)閱(yue)会员100万，2021年月活4000万、2022年订阅会员350万，已经成为中国最(zui)大的线上健身平台。

不过，现在，Keep正在逼近自己的天花板。

2020年-2022年，公司平均(jun)月活分(fen)別(bie)为2973.4万、3435.8万、3638.8万，增速大幅放缓。从季(ji)度(du)数據(ju)来看(kan)，這(zhe)種(zhong)趨(qu)势更为明(ming)顯(xian)。去年上半年，Keep平均月活的同(tong)比(bi)增速均超过10%，下半年便跌(die)破(po)10%甚(shen)至(zhi)出现負(fu)增长。

最近3年，Keep平台的会员滲(shen)透(tou)率(lv)分别为6.4%、9.5%、10.0%，提(ti)升(sheng)的空(kong)間(jian)越(yue)来越小；同期，其运动產(chan)品(pin)客(ke)户的会员渗透率分别为41.2%、51.8%、45.1%，已经出现下滑(hua)的趋势。

整(zheng)體(ti)上来看，Keep用户的粘(zhan)性(xing)已经出现松(song)动的跡(ji)象(xiang)，值(zhi)得(de)警(jing)惕(ti)。例(li)如，最近3年，公司月活用户的月均鍛(duan)煉(lian)次数分别为5.0次、4.1次、4.8次，订阅用户的月均锻炼次数分别为10.9次、7.2次、7.8次；月会员留(liu)存(cun)率分别为73.3%、71.7%、65.3%……

此(ci)前(qian)幾(ji)年，日常(chang)健身场景(jing)受(shou)阻(zu)，造就了Keep的黃(huang)金(jin)發(fa)展(zhan)时期，公司確(que)实在前几年实现了难能可(ke)貴(gui)的逆势增长。如今(jin)，线下健身场景恢(hui)復(fu)，其增长情(qing)況(kuang)，應(ying)該(gai)不会太(tai)理想。

而(er)且(qie)，內(nei)外環(huan)境(jing)的变化(hua)，正在拉緊(jin)Keep的韁(jiang)繩(sheng)。

一方(fang)面(mian)，健身人口(kou)的增长進(jin)入平缓區(qu)间，将抑(yi)制(zhi)Keep的增量(liang)獲(huo)取(qu)。

另外，Keep创立近10年，眾(zhong)多(duo)投资机構(gou)陪(pei)跑(pao)，公司控(kong)制虧(kui)損(sun)甚至是穩(wen)定(ding)盈利的需(xu)求(qiu)，越来越高。

2020年-2022年，Keep營(ying)业收(shou)入分别为11.07亿元、16.20亿元、22.12亿元，经营亏损1.28亿元、9.68亿元、7.89亿元，如果算上優(you)先(xian)股公允(yun)價(jia)值变动，最近3年的亏损累(lei)计超过50亿元。

这主(zhu)要(yao)是因(yin)为，Keep早(zao)年燒(shao)錢(qian)力(li)度非(fei)常大。2020年-2022年，公司銷(xiao)售(shou)及(ji)营销开支(zhi)分别为3.02亿元、9.56亿元、6.46亿元，其中，流(liu)量获取成本分别为9330万元、3.35亿元、1.59亿元。

近年增速有(you)所下滑，或(huo)許(xu)正與(yu)其削(xue)減(jian)营销费用有關(guan)。接(jie)下来，控制费用擠(ji)利潤(run)的力度可能会更大。

现階(jie)段(duan)而言(yan)，增长，仍然(ran)是移动互联网平台价值評(ping)估(gu)的第一要點(dian)。当基(ji)礎(chu)的增长都(dou)无法(fa)繼(ji)續(xu)，Keep如何(he)講(jiang)出新的故(gu)事(shi)来？

或许正是因为这些(xie)原(yuan)因，近年Keep已将其线下健身业務(wu)Keepland，作为业务拓(tuo)展的重(zhong)点方向(xiang)之一。去年在北京完成百(bai)店(dian)计劃(hua)，今年預(yu)计开店80家，謀(mou)求增长的同时探(tan)索(suo)更多元化的业务模式。

卖奖牌

互联网平台的变现模式，不外乎(hu)三种：直(zhi)接向用户收取会员费；将用户的注意(yi)力作为资源，出售给广告客户；向用户出售商(shang)品。

其中，最簡(jian)單(dan)粗(cu)暴(bao)的便是广告。不过，这种盈利模式需要以海(hai)量用户为基础；對(dui)于Keep这种工(gong)具(ju)型(xing)的平台而言，广告对于用户体驗(yan)的消耗(hao)較(jiao)为明显。抖(dou)音(yin)、快(kuai)手(shou)可以给Keep、Soul引(yin)流，反(fan)之則(ze)不行(xing)。

所以，Keep的广告业务很难做(zuo)大，到现在也只(zhi)有1個(ge)多亿的收入，占(zhan)比不到10%，去年还出现了下滑趋势。

收会员费，想象空间和(he)业务价值比广告模式稍(shao)大。不过，用户購(gou)買(mai)会员身份(fen)的前提是，能从这个平台获得对等的内容(rong)權(quan)益(yi)。

这就对平台的内容供(gong)给提出了较高的要求，類(lei)似(si)于长視(shi)頻(pin)网站(zhan)的运作模式：优愛(ai)腾芒(mang)持续投资内容；B站生態(tai)失(shi)衡(heng)，UP主停(ting)更、用户流失形(xing)成惡(e)性循(xun)环。

毕竟(jing)，优質(zhi)的内容供给，也就意味(wei)着巨大的投入。最近3年，以PGC为主要内容生产模式的Keep，其内容相关成本分别为1215.5万元、3396.4万元、6461.3万元，占营业收入的比重分别为1.1%、2.1%、2.9%。

所以，这說(shuo)到底(di)也是一种性价比不高、天花板不低(di)的变现模式。

前几年，Keep根(gen)据社(she)区的特点，滿(man)足(zu)用户需求，开发了一系列(lie)Keep品牌的运动产品。

2019年，公司推(tui)出第一代(dai)Keep智(zhi)能单車(che)，售价1299元-4999元。公司的产品，涉(she)及到健身场景的方方面面，包(bao)括(kuo)跑步(bu)机、智能手环、智能秤(cheng)，健身裝(zhuang)備(bei)、运动服(fu)飾(shi)，甚至是雞(ji)胸(xiong)肉(rou)等健身食(shi)品。截(jie)至目(mu)前，Keep已经成为中国智能单车老大，也是最大的瑜(yu)伽(jia)墊(dian)品牌。

几年过去，自有品牌运动产品已经成为Keep最大的收入来源。现在的Keep，其实演(yan)变成了一家以兴趣(qu)社群(qun)为切(qie)入点的健身器材公司。

这种模式最大的弊(bi)端(duan)是，公司对外采(cai)购商品，貼(tie)牌出售给用户，这种純(chun)粹(cui)靠品牌溢(yi)价的商业模式，並(bing)不能形成持续的影(ying)響(xiang)力。

此前，Keep港股上市屡战屡败，主要原因便是市场对公司的变现能力存疑(yi)。

迷(mi)茫(mang)之中，Keep誤(wu)打(da)误撞(zhuang)般(ban)地(di)找到了一个一本万利的盈利模式——奖牌。

Keep在平台上发起活动，用户報(bao)名(ming)參(can)与，报名费多为39元，用户开啟(qi)Keep完成相关运动，即可获得一塊(kuai)專(zhuan)屬(shu)奖牌。

这种有Keep和相关IP加持的奖牌，就是这个健身社群的社交貨(huo)幣(bi)，到了朋(peng)友(you)圈(quan)和小紅(hong)書(shu)等社交媒(mei)体。

此前，有业内人士(shi)稱(cheng)Keep光(guang)靠卖奖牌掙(zheng)了5个亿。公司并未披(pi)露(lu)詳(xiang)細(xi)数据，不过，虛(xu)擬(ni)賽(sai)事确实幫(bang)助(zhu)会员订阅及线上付(fu)费内容板块实现大幅增长，最近3年年均复合(he)增长率超过62%。

但(dan)是，隨(sui)着Keep体系内的奖牌数量越来越多，用货币学来解(jie)釋(shi)，象征(zheng)资本的价值邊(bian)际遞(di)减，恐怕也很难获得持续稳定的收益。这种“投机取巧(qiao)”，其实也解決(jue)不了Keep的根本問(wen)題(ti)。

天花板将至，沒(mei)有成熟(shu)的变现模式，Keep上市的意義(yi)何在？要知(zhi)道(dao)，Keep的老師(shi)，號(hao)称健身界(jie)Apple的Peloton，因为几乎同樣(yang)的原因，市值较其巔(dian)峰(feng)跌去95%，連(lian)卖身都无人接盤(pan)，只得自降(jiang)身价融资续命(ming)。返(fan)回(hui)搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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