【招商策略】历次北上资金大幅流出的背景是什么？——金融市场流动性与监管动态周报（0726）

上周公开市场逆回购等量续作，净回笼0亿元。货币市场利率下行；短、长端国债收益率下行。股市方面，北上资金和融资资金均净流入；重要股东减持规模微缩，新成立基金规模大幅上升，股市流动性改善。从投资者偏好来看，内外资加仓成长板块，北上资金大幅加仓医药生物、家电、电子等，融资净买入有色金属、电子、电气设备等；医药ETF申购较多，信息技术ETF大幅赎回。海外市场风险偏好改善，美元指数回升，短、长端美债收益率小幅下行。本周关注7月政治局会议和美联储议息会议。

核心观点

?历次北上资金大幅流出的背景是什么？7月26日北上资金净流出128亿元。北上资金单日净流出超百亿共出现了13次，主要集中在2019年以后。中美摩擦、疫情、政策监管、短期博弈获利兑现等因素成为北上资金出现大幅流出的主要原因；另外，隔夜美股下跌对北上资金流向也有明显影响。今天北上资金大幅流出的原因或包括：1）平台机构监管政策不断推出，抑制风险偏好；2）4月以来的反弹中一些核心赛道涨幅可观，部分资金短期有盈利兑现的动力；3）临近月末，7月政治局会议和美联储议息会议召开在即，政策的预期有待验证。另外，统计数据显示，北上资金净流出超百亿的时候，当天A股均表现为下跌；次日A股涨跌参半。

? 上周（7月19日-7月23日）为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购500亿元，同期有500亿元央行逆回购到期，净回笼0亿元。

? 货币市场利率下行，短、长端国债收益率下行，同业存单发行规模扩大，发行利率均下行。截至7月23日，R007下行5.5bp，DR007下行7.0bp，1年期国债收益率下行16.0bp，10年期国债收益率下行3.0bp，同业存单发行规模增加1889.7亿元，1M/3M/6M同业存单利率均下行。

? 股市方面，A股市场流动性改善，招商A股流动性指数为1.94。北上资金流入，净流入118.2亿元；融资余额上升，融资资金净买入180.6亿元；ETF净流出88.9亿元；新成立偏股类公募基金份额大幅增加。重要股东净减持规模微缩，公布的计划减持规模接近翻倍。

?从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有医药生物、家用电器、电子等，净卖出规模较高的行业是建筑材料、国防军工、休闲服务等；融资资金买入较多的为有色金属、电子、电气设备等，净卖出农林牧渔较多，其次为商业贸易、食品饮料等。个股方面，陆股通净买入迈瑞医疗最多，净卖出京东方A最高；融资客大幅加仓三安光电，卖出较多的为牧原股份、山西汾酒、五粮液等。宽指ETF申赎参半，其中沪深300ETF赎回较多；行业ETF中，医药ETF申购较多，信息技术ETF大幅赎回；净申购最高的为国泰中证军工ETF；净赎回最高的为国联安中证全指半导体ETF。

? 海外市场方面，美元指数回升，短、长端美债收益率均小幅下行，人民币汇率基本持平。具体地，VIX指数下降1.25至17.20。美债1年期收益率下行1.0bp，10年期收益率下行1.0bp。美元指数上升0.19点。人民币外汇指数上升0.30点。

? 风险提示：通胀超预期上行；政策超预期收紧

流动性专题

※ 历次北上资金大幅流出的背景是什么？

2021年7月26日，A股市场明显回调，各核心指数重挫，北上资金持续单边流出，当天累计净流出规模达128亿元。自沪深港通开通以来，北上资金单日净流出超百亿的情况共出现了13次。那么历次外资大幅流出的背景是什么，A股未来阶段的表现如何？

首先，从时间分布来看，外资出现大幅波动、单日流出规模超百亿主要出现在2019年以后。2019年有两次，2020年有7次，2021年截至目前有两次。2019年以来A股的这轮牛市可谓一波三折，尽管市场不断上行，但期间的波动不断，中美摩擦、疫情、政策监管、短期博弈获利兑现等因素成为北上资金出现大幅流出的主要原因；另外，隔夜美股下跌对北上资金流向也有明显影响，统计数据显示，在北上资金流出超百亿的日期，隔夜美股下跌的占比达到85%。

具体到今天而言，北上资金大幅流出的原因或主要包括：1）4月以来的反弹中一些核心赛道涨幅可观，资金短期有盈利兑现的动力，结合今天陆股通十大活跃个股，净卖出规模居前的不乏4月以来涨幅可观的个股，当然净卖出规模较高的股票中也有一部分4月以来还是下跌的，所以盈利兑现并非唯一因素；2）平台机构监管政策不断推出，双减政策落地，对于市场风险偏好具有一定的抑制作用；3）临近月末，7月政治局会议和美联储议息会议召开在即，市场对政策的预期存在分歧，短期等待预期验证。

另外，从北上资金大幅流出前后A股的表现来看，统计结果显示，北上资金净流出超百亿的时候，当天A股均表现为下跌；次日A股涨跌参半；后5个交易日、10个交易日、20个交易日A股下跌概率为33%-42%。

监管动向

货币政策工具与资金成本

上周（7月19日-7月23日）公开市场净回笼0亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购500亿元，同期有500亿元央行逆回购到期，未来一周将有500亿元逆回购到期。

货币市场利率下行，R007与DR007利差扩大；短、长端国债收益率下行，期限利差扩大。截至7月23日，R007为2.16%，较前期下行5.5bp，DR007为2.11%，较前期下行7.0bp，两者利差扩大1.5bp至0.05%。1年期国债到期收益率下降16.0bp至2.11%，10年期国债到期收益率下降3.0bp至2.91%，期限利差扩大13.0bp至0.80%。

同业存单发行规模扩大，发行利率均下行。7月19日-7月23日，同业存单发行605只，较上期减少3只；发行总规模6340.7亿元，较上期增多1889.7亿元；截至7月23日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化-3.3bp、-3.6bp、-4.5bp至2.38%、2.60%、2.74%。

股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，7月19日-7月23日，新成立偏股类公募基金627.7亿份，较前期增多381.6亿份。股票型ETF较前期净赎回，对应净流出88.9亿元。全周整个市场融资净买入180.6亿元，净买入额较前期扩大66.7亿元，截止7月23日，A股融资余额为16650.3亿元。陆股通资金本周净流入，当周净流入规模为118.2亿元，净买入额较前期扩大101.5亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，7月19日-7月23日，IPO融资金额回落至90.3亿元，共有12家公司进行IPO发行，未来一周将有10家公司进行IPO发行，计划募资规模109.1亿元。重要股东净减持规模缩小，净减持84.6亿元；公告的计划减持规模238.4亿元，较前期上升。

限售解禁市值为1678.3亿元（首发原股东限售股解禁1094.9亿元，首发一般股份解禁293.0亿元，定增股份解禁235.2亿元，其他55.2亿元），较前期上升。未来一周解禁规模下降至594.9亿元（首发原股东限售股解禁220.8亿元，首发一般股份解禁1.7亿元，定增股份解禁369.8亿元，其他2.6亿元）。

投资者情绪

7月19日-7月23日，当周融资买入额为5394.6亿元；截止7月23日，占A股成交额比例为9.5%，较前期下降，投资者交易活跃度减弱，股权风险溢价上升。

投资者偏好

（1）陆股通

7月19日-7月23日，陆股通资金净流入118.2亿元。行业偏好上，医药生物、家用电器、电子这三个行业净买入规模较高，买入金额分别为42.6亿元、18.7亿元、17.9亿元。净卖出规模较高的行业是建筑材料、国防军工、休闲服务等行业。个股方面，净买入规模较高的主要包括迈瑞医疗（+18.0亿元）、歌尔股份（+11.5亿元）、万华化学（+10.6亿元）等；净卖出规模较高的主要包括京东方A（-26.3亿元）、阳光电源（-7.1亿元）、东方雨虹（-6.2亿元）等。

（2）融资交易

7月19日-7月23日，融资资金净流入180.6亿元。具体来看，本周融资资金买入有色金属（+45.0亿元）、电子（+30.8亿元）、电气设备（+28.3亿元）等行业，净卖出农林牧渔（-21.5亿元）、商业贸易（-5.6亿元）、食品饮料（-3.5亿元）等行业。个股方面，融资净买入规模较高的为三安光电（+8.9亿元）、大全能源（+8.1亿元）、赣锋锂业（+7.1亿元）等；融资净卖出规模较高的包括牧原股份（-15.0亿元）、山西汾酒（-4.2亿元）、五粮液（-4.1亿元）等。

（3）ETF净申购赎回

7月19日-7月23日，ETF净赎回，当周净赎回43.4亿份，宽指ETF申赎参半，其中沪深300ETF赎回较多；行业ETF申赎参半，其中医药ETF申购较多，信息技术ETF大幅赎回；具体的，沪深300ETF净赎回4.3亿份；创业板ETF净申购2.8亿份；中证500ETF净赎回0.0亿份；上证50ETF净申购1.3亿份。行业方面，信息技术ETF净赎回44.3亿份；消费ETF净申购7.6亿份；医药ETF净申购10.9亿份；券商ETF净赎回5.2亿份；金融地产ETF净申购0.6亿份；军工ETF净申购0.4亿份；原材料ETF净赎回0.5亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回2.3亿份。

7月19日-7月23日，股票型ETF净申购规模最高的为国泰中证军工ETF（+6.7亿份），华宝中证医疗ETF（+5.0亿份）净申购规模次之；净赎回规模最高的为国联安中证全指半导体ETF（-13.7亿份），华夏国证半导体芯片ETF（-11.9亿份）次之。

外汇市场

7月19日-7月23日，美元指数回升，人民币相对美元基本持平。截止7月23日，美元指数收于92.91，较前期（7月18日）上升0.19点，人民币汇率指数较前期上升0.3点收于98.7点，美元兑人民币中间价下降、即期汇率上升、离岸汇率下降，分别为6.46、6.48、6.48，人民币汇率基本持平。

另外，美元兑港币汇率有所回升，港币相对美元有所贬值。

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

上周欧洲央行公布将维持主要再融资利率于0%不变，存款机制利率于-0.5%不变，边际借贷利率于0.25%不变，符合市场预期，另外修订了利率前瞻性指引；把通胀目标从“低于但接近2%”设定为“2%”；维持每月200亿欧元的资产购买计划规模；维持1.85万亿欧元的紧急抗疫购债计划（PEPP）规模不变；强调致力于“永久宽松”政策，以实现其新通胀目标。欧洲央行行长拉加德表示经济复苏已经步入正轨；疫情造成的影响仍在继续；需要维持有利的融资条件；通胀上升可能是暂时的。日本央行公布会议纪要表示如有必要，将毫不犹豫地增加宽松政策，日本经济正在复苏，消费陷入停滞但可能提前开始复苏，日本经济前景的风险暂时转向下行。俄罗斯央行将关键利率加息100个基点至6.5%；印尼央行将7天逆回购利率维持在3.5%不变，符合预期。另外本周需关注美联储7月议息会议。

（2）利率

7月19日-7月23日，短、长端美债收益率下行，利差与前期持平。美国1年期国债收益率下行1.0bp至0.07%，10年期国债收益率下行1.0bp至1.30%，利差与前期持平，保持在1.23%，截止7月23日，美元LIBOR以下跌为主，隔夜LIBOR下降0.56bp，1周LIBOR下降0.56bp，1个月LIBOR上升0.25bp，3个月LIBOR下降0.54bp。

（3）海外市场情绪

上周VIX指数回落，全周较前期（7月18日）下降1.25点至17.20，市场风险偏好改善。上周一尽管美股大跌，但随后众多美国公司二季报数据好于预期，提振市场情绪，此外原油价格上涨带动能源股上扬。总体上，上周美股强势上涨，三大指数齐创历史新高，标普500指数上涨3.60%，纳斯达克指数上涨3.94%，道琼斯工业指数上涨3.24%。

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