浙商证券首席经济学家李超：制造业投资将成经济核心驱动力
浙商证券首席经济学家李超：制造业投资将成经济核心驱动力
近年来，随着中国城镇化进入后半程，大规模房地产开发已接近尾声，土地财政转型势在必行。
2022年，地方政府土地出让收入大幅下滑，全国土地出让收入比上年下降23.3%。今年前4个月，地方政府性基金中的国有土地使用权出让收入为11761亿元，同比下降21.7%。
“去年土地出让收入出现下降，但对地方一般公共预算支出影响可控。按照2022年土地出让收入减收约2万亿元匡算，影响地方一般公共预算财力约3000亿元。”财政部部长刘昆今年3月在国新办新闻发布会上表示。
不过，随着经济发展进入新常态，“告别房地产，拥抱制造业”的趋势已逐渐清晰。近日，围绕地方财政、制造业投资等话题，时代周报记者对浙商证券首席经济学家李超进行了专访。
浙商证券首席经济学家李超
1、土地出让收入或稳定在7万亿元左右
时代周报：土地出让收入大幅下滑是这两年非常受关注的问题。2022年土地出让收入由2021年高点8.7万亿大幅减少至6.7万亿，占地方政府性基金收入比重在2020年达到历史高点后有所下滑。我们该怎么看待这么大体量的缺口？
李超：卖地收入下滑是房地产市场调整的一个侧面缩影，2022年为应对土地收入下滑，财政政策从两方面发力予以化解，为实现现金流层面匹配，重点加速已有政策落地，并适时增加增量政策工具。一方面加速集中发行3.65万亿元的新增专项债，集中加速上缴1.65万亿利润。另一方面自2022年下半年起接连运用一系列准财政工具，如可用于补充资本金的政策性金融工具等。
这些措施有效地填补了2022年卖地收入不足产生的资金缺口。2023年以来，土地出让收入继续低迷的背景下，新增专项债发行仍处于较高水平，我们认为进入Q3后随着剩余专项债的发行完毕，仍有较高概率推出准财政工具帮助缓解土地出让不足的压力。
时代周报：土地财政此前在推动城镇化进程、补充地方财力等方面发挥了重要作用。但我们也看到，很多地方政府对土地财政的依赖度日益上升，部分地区甚至高达50%以上，您能否谈一下，这会产生哪些问题呢？
李超：土地财政依赖度较高产生了两方面问题：一方面对土地财政的依赖度较高导致地方政府对房地产市场的调控，天然具有“盼涨不盼跌”的预期，在房地产市场化的二十多年进程中，土地财政依赖性较强也是推升房地产价格的原因之一，房地产快速发展吸纳了众多人力、物力、财力等等，一定程度上也影响了其他产业的发展，随着房住不炒政策实施和地产大周期的切换，房地产及土地市场面临的困难，一定程度上也映射着地方政府产业转型的压力。
其二，从地方政府角度来看，土地财政是地方政府城市经营的重要保障，房地产及土地市场的火热帮助地方政府解决了一定历史阶段的资金问题，为城市发展带来了持续的资金投入，但也产生了与之相匹配的地方政府债务问题，随着房住不炒政策实施和地产大周期的切换，土地财政内在逻辑的变化，对地方政府增收节支和债务付息提出了更高水平的要求，一方面需要剥离部分支出责任和事权，厘清地方政府债务范畴，另一方面需要积极推动产业结构转型，用改革的方式化解土地财政依赖和潜在债务压力。
图源：图虫创意
时代周报：近两年房地产市场波动明显，土地出让收入也有显著下滑。比如今年1-4月土地出让金同比下降了21.7%。但从4月数据来看，环比已经开始有所好转，同比增幅-0.7%，已经创了2021年12月以来的新高。从长远来看，您认为土地出让收入未来形势会怎样？
李超：土地出让收入是财政收入的重要支撑来源，未来土地出让收入可能会稳定在7万亿元左右平稳增长。
一方面土地市场的决定因素是房地产市场的变化，近两年房地产市场的波动一定程度上导致了土地出让收入的显著下滑，后续将逐步平稳增长，伴随着城镇化、现代化和居民收入水平的提升，刚需与改善性需求决定了房地产市场仍会保持一定的平稳增长，供地面积也将保持平稳增长，大幅恶化的概率较低。
另一方面在房住不炒、共同富裕和产业转型的大背景下，地方政府对土地价格的管控也将较强，我们认为土地溢价率大概率保持低速正增长。
时代周报：对于弥补土地财政缺口的路径，您认为有哪些是可行的？
李超：我们认为，其一，加大地方政府专项债规模，近年来专项债相关的法律法规及基础设施逐步完善，资金与项目匹配也进一步深化，专项债发行需满足项目收入可覆盖举债规模的要求，一定程度上也有助于债务化解。
其二，积极探索准财政工具常态化，根据新预算法，政府性基金是专项用于特定公共事业发展的收支预算，简单理解就是财政重点推进经济建设的财政预算。我国土地财政的依赖性反映在政府性基金对卖地收入的依赖之上，2022年卖地收入不足导致政府性基金支出受到扰动，决策层通过一系列准财政工具填补资金缺口、满足地方政府事权需要，取得了较好的效果，参考财政直达机制的思路，准财政工具常态化使用也是一个可选的方式。
其三，积极拓展数字要素相关税收，我国创新性的将数据要素纳入生产要素范畴，从数据要素自身的所有权、使用权等逻辑来看，可积极培育数据要素相关税收，借以填补土地出让收入不足的问题。
2023年新增专项债规模3.8万亿。（图源：浙商证券研报）
2、预计全年制造业投资呈震荡走低态势
时代周报：您此前也提到，当前的结构调整主要体现在“告别房地产，拥抱制造业”。目前，全国整体支持实体经济，很多地方从去年开始喊出“重返制造业”的口号，为什么制造业在接下来的发展阶段如此重要？
李超：我国经济正由高速增长阶段向高质量发展阶段转型，经济发展进入新常态，更加注重结构优化，转型升级，着力提高经济发展质量和效益。相比基建、地产投资受逆周期政策主导，制造业投资的提升需要依靠实体部门的内生动力，即必须源自真实的利润、下游需求驱动或供给短缺拉动，制造业投资是实体经济健康度的真实体现，是解决就业问题的重要领域。制造业的高质量发展也是我国构建现代化产业体系的关键一环，也是我国经济增长的重要源泉，因此以实体经济为主体要求保持制造业占一定比重。
根据世界银行的数据，中国制造业占GDP的比重在2006年达到峰值，读数为32.5%，在2011年开始逐渐降低，2022年读数为27.69%，下降了4.8个百分点。当前我国的经济发展正处于结构调整、动能转换期，推动经济高质量发展还需要以制造业为担当，尤其是高技术制造业将成为未来经济增长的引擎。
未来“新制造稳增长”格局下，制造业投资将替代传统的基建、地产投资，成为经济的核心驱动力。一方面，经济高质量发展需要产业基础再造，即产业新能源化和产业数字化，实现制造业的新能源及数字化转型。另一方面，兼顾国家安全需要依靠制造业，通过强链补链实现制造业的自主可控，确保重点产业链供应链安全。保持“制造业在GDP中的比重基本稳定”是“十四五”时期的一个重要目标。
从近几年的发展情况来看，告别房地产、拥抱制造业的趋势已逐渐清晰。一是自2020年以来，制造业增加值增速长期显著高于房地产业增加值增速，2021年以来房地产业占GDP的比重总体呈现下行态势，而制造业占GDP的比重则呈现总体抬升的趋势；二是制造业固定投资投资增速显著高于房地产投资增速，且地产投资增速显著下滑；三是近年来总体看高技术制造业增加值增速显著高于与地产关系较为紧密的钢铁、水泥等传统行业。
图源：图虫创意
时代周报：制造业投资领域目前主要的拉动力是什么？您之前提到，政策引导技改投资成为制造业的拉动力量，该如何理解？
李超：作为知识经济的载体，高技术产业与制造业不可分割。高技术制造业投资是制造业投资的重要拉动力。高技术制造业是指国民经济行业中R&D投入强度相对高的制造业行业，包括：医药制造，航空、航天器及设备制造，电子及通信设备制造，计算机及办公设备制造，医疗仪器设备及仪器仪表制造，信息化学品制造等6大类。受政策、技术、市场等多方面因素拉动，高技术制造业投资延续强劲增长态势。2023年1-3月累计同比增速达到15.2%，比制造业投资高出8.2个百分点。高技术制造业中，电子及通信设备制造业、医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资分别增长20.7%、19.9%。
科技是我国在新发展格局中能否取得优势的关键。科技部的重组有助于发挥我国科技创新的举国体制优势。3月16日《党和国家机构改革方案》印发，科学技术部重组成为关注重点，本次机构改革将其部分职能调出，但其重要性有所提升，本次调整更多体现精简职责、聚焦科技主业的思路，让科学技术部全力谋划科技事业发展。
随着科技部重组，我国科技创新体系的逐步明确，我们认为，加强科技创新的举措有望进一步加快落地并发挥更好的效果。
目前国际环境依然复杂严峻，外需增长存在不确定性，国内市场需求制约不足仍然存在，工业产品价格仍在下降，企业效益恢复面临不少困难，特别是民间投资乏力的势头未见拐点，预计制造业资本开支动能偏弱。制造业投资的下行压力核心在于企业预期尚未明朗化，产能利用率也处于较低水平，企业盈利能力的走弱也影响了资本开支的意愿和能力。综合研判，制造业的修复还需政策持续发力。
时代周报：4月份的制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，时隔三个月再度跌入荣枯线以下。为什么采购热度又在降温？缺的是什么？要推动制造业回暖，现在要做的当务之急是什么？
李超：实际上PMI指数衡量的不仅是采购情况，它包含生产、采购、就业、库存、配送等各个方面，是表征制造业景气度的一个综合指标。4月制造业景气水平有所回落，制造业PMI指数较前值回落2.7个百分点，是历史上4月份回落幅度最大的一次。其中，新订单指数大幅下降4.8个百分点至48.8%，显示出市场有效需求有所不足。原因主要有以下几点：
一、房地产市场经过一季度的脉冲式反弹之后有所降温，汽车、手机等可选耐用品消费在政策缺位的情况下持续承压，有效需求不足，叠加PPI持续回落导致利润空间收窄，企业生产热情降温。
二、经济结构调整在财税货币信贷支持下继续推进，部分工业行业出现产能过剩，物价呈现下行趋势，工业企业盈利持续较深的负增长，资本开支意愿回落；
三、企业信心仍显不足，尤其是民营企业，4月民间固定资产投资增速仅为0.4%，处于相对较低水平。
针对制造业增速回落，我们认为，当务之急是解决企业盈利下行的问题。企业是国民经济的主要载体，企业带动的居民就业也是民生之关键。一方面，要持续扩大国内需求，充分发挥我国超大规模市场优势，有效释放内需潜力，尤其在新能源汽车、智能家居等新领域；另一方面，下半年美联储加息暂缓后，我国将受益于国际收支、汇率改善，货币政策空间打开，可以通过降息的方式降低企业融资成本。
制造业PMI及生产指数、新订单指数（图源：浙商证券研报）
时代周报：您对于下半年制造业复苏的态势是怎么看的？您对全年制造业投资的预测大概是怎么样的？
李超：展望2023年下半年，制造业投资既有政策支持也有产能相对过剩困扰，成为最不确定性变量，我们倾向于增速逐渐回落。预计2023年制造业投资累计增速为5.2%，延续前期以来的放缓趋势，第二、三、四季度制造业投资当季同比增速预计分别为5.2%、4.9%和4.4%。
我们认为，制造业投资的下行压力核心在于企业预期尚未明朗化，产能利用率也处于较低水平，企业盈利能力的走弱也影响了资本开支意愿和能力。2023年下半年制造业或面临较多挑战，后续民间投资还面临企业效益下滑、市场预期不稳等制约因素。产能利用率维持低位使得规模效应不足仍推升工业企业成本，工业仍处于去库阶段，预计本轮去库周期或在今年二季度末三季度初左右完成。
综合研判，后续制造业的资本开支取决于中下游需求侧的修复斜率及其对应的持续性，预计2023年制造业投资呈现震荡走低的态势。返回搜狐，查看更多
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