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經(jing)歷(li)此(ci)前(qian)大(da)幅(fu)波(bo)動(dong)後(hou)，债券(quan)市(shi)場(chang)迎(ying)来修(xiu)復(fu)行(xing)情(qing)。

截(jie)至(zhi)目(mu)前，中(zhong)證(zheng)全(quan)债指(zhi)數(shu)（H11001）5月(yue)以(yi)来累(lei)計(ji)上涨超(chao)過(guo)0.8%，年(nian)內(nei)以来累计涨幅接(jie)近(jin)2.5%。指数帶(dai)动下(xia)，不(bu)少(shao)债券基金(jin)凈(jing)值(zhi)也(ye)隨(sui)之(zhi)“收(shou)复失(shi)地(di)”，近1個(ge)月来全市场共(gong)有(you)近2900只债基實(shi)現(xian)正(zheng)收益(yi)，其(qi)中不乏(fa)上涨超3.5%的(de)優(you)秀(xiu)表(biao)现者(zhe)。

公(gong)募(mu)分(fen)析(xi)認(ren)為(wei)，经濟(ji)弱(ruo)复蘇(su)預(yu)期(qi)下的利(li)率(lv)中樞(shu)下移(yi)和(he)部(bu)分銀(yin)行存(cun)款(kuan)利率下調(tiao)等(deng)三(san)大原(yuan)因(yin)，是(shi)本(ben)輪(lun)债市走(zou)牛的主(zhu)要(yao)原因。在(zai)基本面(mian)弱修复這(zhe)壹(yi)核(he)心(xin)邏(luo)輯(ji)下，债牛有望(wang)開(kai)啟(qi)下半(ban)场行情。下半场行情雖(sui)然(ran)波动加(jia)大，但(dan)延(yan)續(xu)時(shi)間(jian)可(ke)能(neng)比(bi)上半场更(geng)長(chang)。

债牛行情有三大原因支(zhi)撐(cheng)

实際(ji)上從(cong)月度(du)走勢(shi)来看(kan)，中证全债指数在去(qu)年11月下跌(die)0.88%后，就(jiu)恢(hui)复了擡(tai)升(sheng)態(tai)势，去年12月和今(jin)年1月均(jun)微(wei)涨0.16%，到(dao)今年5月單(dan)月涨幅已(yi)恢复到了0.8%。

债券資(zi)產(chan)回(hui)升之下，债基净值也在持(chi)续收复失地。根(gen)據(ju)Wind数据，按(an)照(zhao)初(chu)始(shi)基金口(kou)徑(jing)統(tong)计，截至6月5日(ri)近1个月来全市场共有近2900只债基实现正收益，博(bo)时基金旗(qi)下的博时裕(yu)坤(kun)純(chun)债3个月近1个月期间净值累计上涨超3.5%，平(ping)安(an)可轉(zhuan)债A、鵬(peng)華(hua)豐(feng)和A、银华可转债、华寶(bao)增(zeng)強(qiang)收益A等基金净值涨幅均超过2%。

若(ruo)从今年以来維(wei)度看，更是有35只债基涨幅超过5%，工(gong)银可转债、天(tian)弘(hong)穩(wen)利A、新华雙(shuang)利A年内净值涨幅更是超过10%；融(rong)通(tong)可转债A、南(nan)方(fang)昌(chang)元(yuan)可转债A、南方希(xi)元可转债、中银互(hu)利定(ding)期开放(fang)、英(ying)大智(zhi)享(xiang)A等债基涨幅則(ze)超过了7%。

从券商(shang)中國(guo)記(ji)者了解(jie)的情況(kuang)来看，债市回暖(nuan)和经济基本面變(bian)化(hua)有著(zhe)密(mi)切(qie)關(guan)系(xi)。从经济規(gui)律(lv)上講(jiang)，當(dang)市场信(xin)息(xi)綜(zong)合(he)反(fan)映(ying)经济逐(zhu)步(bu)進(jin)入(ru)收縮(suo)階(jie)段(duan)时，市场的投(tou)资回報(bao)率预期會(hui)降(jiang)低(di)，更傾(qing)向(xiang)中低風(feng)險(xian)類(lei)资产；此外(wai)，在市场利率下降预期下，债券收益率下行，導(dao)致(zhi)债券價(jia)格(ge)上涨。这些(xie)逻辑，就是经常(chang)聽(ting)到的“经济走弱買(mai)债券”的道(dao)理(li)。

华夏(xia)基金分析本轮债市走牛主要有三个原因：

一是经济弱修复进度不及(ji)预期，市场對(dui)经济复苏预期下修，随着高(gao)頻(pin)数据不斷(duan)驗(yan)证，利率中枢下移。

二(er)是部分银行存款利率下调，从资产比价角(jiao)度更为利好(hao)债市。今年来，多(duo)家(jia)中小(xiao)银行集(ji)中下调人(ren)民(min)幣(bi)存款利率，5月又(you)有多家银行调降了通知(zhi)存款與(yu)協(xie)定存款利率。对於(yu)普(pu)通投资者来說(shuo)，存款利率下调意(yi)味(wei)着我(wo)們(men)放在银行存的錢(qian)回报会变少，需(xu)要考(kao)慮(lv)新的理財(cai)方式(shi)，守(shou)護(hu)好自(zi)己(ji)的“钱袋(dai)子(zi)”。对于龐(pang)大的中低风险需求(qiu)而(er)言(yan)，此时债券类资产的投资性(xing)价比就更加凸(tu)顯(xian)。

三是理财规模(mo)回升，银行自營(ying)买债需求仍(reng)在，资产荒(huang)延续，供(gong)需角度支撑债市。

基本面弱修复仍是核心逻辑

在中加基金固(gu)定收益部基金经理顏(yan)靈(ling)珊(shan)看来，从长期稳健(jian)角度看，当前是布(bu)局(ju)债券基金的較(jiao)好时机。债券基金更能夠(gou)滿(man)足(zu)投资者长期且(qie)稳健的投资需求。整(zheng)體(ti)来看，债券基金的波动较低、长期收益還(hai)不錯(cuo)，可以作(zuo)为资产配(pei)置(zhi)来降低资产組(zu)合的波动性。当债券市场整体下跌的时候(hou)，债基或(huo)許(xu)会有阶段性、幅度较小的回撤(che)，而一旦(dan)市场稳住(zhu)，憑(ping)借(jie)票(piao)息收入，债基有望逐漸(jian)修复这部分回撤。

华夏基金认为，基本面弱修复依(yi)然是支撑债市的核心逻辑。二季(ji)度受(shou)益于同(tong)比低基数，政(zheng)策(ce)端(duan)调研到決(jue)策存在时滯(zhi)，近期出(chu)臺(tai)强刺(ci)激(ji)政策可能性有限(xian)。貨(huo)币政策不存在收緊(jin)的基礎(chu)，资金面合理寬(kuan)松(song)局面難(nan)变。市场上配置需求仍在，交(jiao)易(yi)有擁(yong)擠(ji)倾向但还有空(kong)间。从利率端来看，2019年以来1年MLF利率（目前2.75%）成(cheng)为10年国债最重(zhong)要的錨(mao)，10年国债利率上穿(chuan)或下穿MLF利率，往(wang)往標(biao)誌(zhi)着市场主流(liu)预期对宏(hong)觀(guan)经济圖(tu)景(jing)认知的重大转变。一旦有效(xiao)穿过，后续很(hen)长时间MLF將(jiang)会成为10年国债的强阻(zu)力(li)位(wei)。这也标志着债牛行情上半场結(jie)束(shu)（賠(pei)率高、空间大，行情順(shun)暢(chang)，但延续时间不长），下半场开始（赔率中性、空间小，波动加大，但延续时间可能比上半场更长）。

“从自上而下的经济基本面角度看，年初市场对疫(yi)情后的经济复苏预期较强，对地产和消(xiao)費(fei)复苏有一定期待(dai)，但二季度以来各(ge)項(xiang)经济指标表现较弱，市场预期随之逐步下修。具(ju)体看，4月经济数据同比環(huan)比均表现一般(ban)，5月以来各项高频数据也未(wei)見(jian)起(qi)色(se)。资金面方面，虽然降息预期有所(suo)落(luo)空，但是银行间跨(kua)月资金平稳宽松，也为短(duan)端利率起到保(bao)駕(jia)护航(hang)作用(yong)。因此从自上而下角度看，债券市场目前面臨(lin)的基本面风险不大。”华夏基金稱(cheng)。

博时基金固定收益投资一部基金经理程(cheng)卓(zhuo)表示(shi)，当前情緒(xu)面指标显示债市交投有一定过熱(re)因素(su)。机构对超长久(jiu)期债配置是历史(shi)新高水(shui)平，同时超长久期债的換(huan)手(shou)是历史次(ci)高。显示债市对当前经济基本面的反應(ying)短期偏(pian)極(ji)致。不过从中期看，要迅(xun)速(su)扭(niu)转经济下滑(hua)的态势需要一定时间，期间资金成本走高的概(gai)率不大。债市可能處(chu)于一段时间震(zhen)蕩(dang)后再(zai)次尋(xun)机向下突(tu)破(po)。

中短端债券補(bu)下概率较高

在后市配置上，富(fu)国信用债基金经理呂(lv)春(chun)傑(jie)表示，2023年一季度经济疫后修复，但结构分化较为明(ming)显。结合低通脹(zhang)、弱复苏的环境(jing)，展(zhan)望全年利率预计上有頂(ding)、下有底(di)，在长端下行速度较快(kuai)、收益率曲(qu)線(xian)偏平的背(bei)景下，中短端债券补下概率较高且风险较小，可优先(xian)考虑。

富国稳健增强基金经理俞(yu)曉(xiao)斌(bin)则认为，当前固定收益类基金所依仗(zhang)的β逐步缩減(jian)。同时，在市场完(wan)備(bei)度、有效性和规範(fan)性提(ti)升的鋪(pu)墊(dian)下，可转债、股(gu)票等含(han)權(quan)类资产的吸(xi)引(yin)力也在上升。整体而言，对权益中期不悲(bei)观，从股债性价比来看，权益至少配在中性；转债机会演(yan)繹(yi)较充(chong)分，更偏重结构性机会。

华夏基金进一步表示，实际上债券的收益来源(yuan)主要有兩(liang)部分：一是票息收入。债券的本質(zhi)是一張(zhang)“借條(tiao)”，借钱就是要付(fu)利息的；二是资本利得(de)。债券的市场价格存在波动性，这意味着投资者可以在债券价格走低的时候买入、债券价格走高时賣(mai)出，从而賺(zhuan)取(qu)“资本利得”，也就是低买高卖的“差(cha)价”。盡(jin)管(guan)债券的资本利得可能会上下波动，但票息收入細(xi)水长流，从中长期纯债型(xing)基金指数和短期纯债型基金指数来看，尽管短期夾(jia)雜(za)小幅波动，但长期来看確(que)定性依然较高。

根据华夏基金分析，统计近十(shi)年来的纯债类基金的年度平均回报發(fa)现，2013年至2022年全市场纯债类基金“年年正收益”。而且在某(mou)些年份(fen)，纯债基金的平均收益甚(shen)至頗(po)为丰厚(hou)，比如(ru)2014年、2015年分別(bie)達(da)到了11.20%、10.48%。但这並(bing)不意味着债市投资沒(mei)有风险。

颜灵珊认为，接下来要关註(zhu)两點(dian)潛(qian)在风险因素：

一是4月份的经济数据进一步强化了弱复苏预期，人民币兌(dui)美(mei)元的双邊(bian)匯(hui)率繼(ji)去年底以后再度破7，但本轮债市对经济走弱定价较为充分，加上货币政策執(zhi)行报告(gao)釋(shi)放的态度偏中性，短期内货币政策进一步宽松的预期不强，数据公布后市场情绪反而略(lve)走弱。

二是目前利率已基本回到防(fang)疫政策放开以前的水平，但当前的基本面明显要好于彼(bi)时，后续利率的突破式下行可能需要依靠(kao)降息、经济前景进一步惡(e)化的催(cui)化，目前来看市场对这两点仍然还有分歧(qi)。

責(ze)編(bian)：羅(luo)晓霞(xia)

校(xiao)对：趙(zhao)燕(yan)返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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