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nikeyishoujihezhaodaogezhongwushumiji，tongguogezhongmijijinxingzuhenengshinichengweizhenzhengdewushudashi。zaipingtailinenggoulejiezhiweidejutiqingkuang，rangyonghukeyigenghaodejinxingshiyong；zhaodaozhexiegushiyinzangzhenxiang，dachengnindezhentanchengjiu；tayouyigegaofenbianlvdeK，yebaokuohenduofeichanggaoqingxidudeshexiangjipaishe。genjuzishenxuqiujinxinggouwu，gouwuwanchenghou，tongguo“hongbaoyuejihuochengxianjin”tixian。【招(zhao)商(shang)策(ce)略(lve)】見(jian)微(wei)知(zhi)著(zhu)，從(cong)定(ding)增(zeng)投(tou)向(xiang)看(kan)產(chan)業(ye)趨(qu)勢(shi)——流(liu)動(dong)性(xing)深(shen)度(du)研(yan)究(jiu)（十(shi)五(wu)）

本(ben)文(wen)回(hui)顧(gu)2012-2019年(nian)及(ji)今(jin)年以(yi)來(lai)的(de)定增項(xiang)目(mu)，觀(guan)察(cha)定增資(zi)金(jin)去(qu)向，探(tan)究其(qi)背(bei)後(hou)的产业趋势邏(luo)輯(ji)，並(bing)總(zong)結(jie)了(le)對(dui)應(ying)产业趋势下(xia)的定增项目。近(jin)年来定增项目投向基(ji)建(jian)、地(di)产等(deng)傳(chuan)統(tong)行(xing)业的規(gui)模(mo)占(zhan)比(bi)呈(cheng)下降(jiang)趋势，而(er)越(yue)来越多(duo)的资金開(kai)始(shi)湧(yong)入(ru)新(xin)能(neng)源(yuan)、信(xin)息(xi)科(ke)技(ji)、醫(yi)藥(yao)等領(ling)域(yu)。而产业资本的布(bu)局(ju)也(ye)偏(pian)愛(ai)新興(xing)产业和(he)處(chu)於(yu)這(zhe)些(xie)产业中(zhong)的優(you)質(zhi)龍(long)頭(tou)，并為(wei)標(biao)的公(gong)司(si)帶(dai)来壹(yi)定明(ming)星(xing)效(xiao)应。

? 2012-2019年期(qi)間(jian)定增项目投向變(bian)化(hua)。行业分(fen)布来看， TMT定增规模在(zai)大(da)多數(shu)年份(fen)占比較(jiao)高(gao)，尤(you)其2014年和2017年占比超(chao)過(guo)三(san)分之(zhi)一；医療(liao)保(bao)健(jian)行业定增规模雖(sui)然(ran)不(bu)高，但(dan)占比基本穩(wen)定提(ti)升(sheng)；消(xiao)費(fei)服(fu)務(wu)類(lei)行业占比在10%以上(shang)且(qie)持(chi)續(xu)擴(kuo)大；中遊(you)制(zhi)造(zao)定增占比基本保持在15%-35%；资源品(pin)和公用(yong)事(shi)业行业定增占比总體(ti)呈下降趋势。另(ling)外(wai)，2017年新兴行业定增规模占比开始超过传统产业类。高端(duan)裝(zhuang)備(bei)及精(jing)密(mi)制造、“智(zhi)能化”等领域的定增项目增多。

?定增项目投向变化的宏(hong)观背景(jing)：1）經(jing)濟(ji)增長(chang)中樞(shu)下行，经济增长正(zheng)在向著(zhe)高质量(liang)、高效率(lv)的方(fang)向轉(zhuan)变，产业结構(gou)出(chu)現(xian)調(tiao)整(zheng)；2）人(ren)口(kou)紅(hong)利(li)退(tui)潮(chao)，人口老(lao)齡(ling)化，并催(cui)生(sheng)新的行业需(xu)求(qiu)；3）城(cheng)市(shi)化進(jin)程(cheng)保持高速(su)，科技賦(fu)能城市化向更(geng)高階(jie)發(fa)展(zhan)，新型(xing)城鎮(zhen)化在投资和消费领域將(jiang)发揮(hui)重(zhong)要(yao)的带动作(zuo)用。

? 2020年公布的定增預(yu)案(an)变化趋势：1）传统基建类、地产融(rong)资类、金屬(shu)及采(cai)礦(kuang)类等传统行业领域的定增占比进一步(bu)下滑(hua)；2）制造领域定增项目出现结构变化：半(ban)導(dao)体、消费電(dian)子(zi)、新能源&新能源汽(qi)車(che)等新兴类定增项目占比明顯(xian)增加(jia)，而相(xiang)对传统的制造业定增项目规模及其占比稳定在较低(di)水(shui)平(ping)或(huo)下降； 3）5G相關(guan)定增项目大增，如(ru)大数據(ju)雲(yun)計(ji)算(suan)、5G&光(guang)通(tong)信； 4）医药类占比升势延(yan)续，占比繼(ji)续提升至(zhi)7.27%，相比2017年以前(qian)的2%-4%有(you)明显增加。

? 定增项目的投向变化背后是(shi)我(wo)國(guo)正在经歷(li)的产业转型升級(ji)和消费升级。

? 第(di)一，传统行业增长乏(fa)力(li)。“三去一降”政(zheng)策后传统周(zhou)期行业迎(ying)来一輪(lun)高景氣(qi)時(shi)期，但隨(sui)着宏观经济下行和经济结构调整，传统高耗(hao)能产业低迷(mi)，增速下行。房(fang)住(zhu)不炒(chao)環(huan)境(jing)下，地产行业未(wei)来一段(duan)时间內(nei)難(nan)以再(zai)现高速发展的局面(mian)。

? 第二(er)，科技叠(die)代(dai)引(yin)领经济发展。1）制造业升级。近年来我国一直(zhi)致(zhi)力于推(tui)动制造业升级，尤其“国内大循(xun)环为主(zhu)、国内国際(ji)雙(shuang)循环”大背景下，制造业向高附(fu)加值(zhi)产业鏈(lian)升级的趋势将进一步得(de)到(dao)強(qiang)化，高端装备及新材(cai)料(liao)、信息技術(shu)及生物(wu)技术等高技术产业将继续成(cheng)为政策扶(fu)持和企(qi)业布局发展的重要方向。 2）信息技术建設(she)及应用加速。国家(jia)政策近年来不斷(duan)加碼(ma)科技领域，5G成为本轮科技周期的“牛(niu)耳(er)”，大数据、云计算、人工(gong)智能、物聯(lian)網(wang)等技术的结合(he)将撬(qiao)动更大规模数字(zi)经济发展。 3）新能源是另一大亮(liang)點(dian)。可(ke)持续发展的要求和对清(qing)潔(jie)能源的需要，風(feng)电、光伏(fu)发电和新能源汽车等领域未来可期。

? 第三，消费升级。人口老龄化以及居(ju)民(min)医疗保健意(yi)識(shi)日(ri)益(yi)增强促(cu)进医疗消费升级。电商、新零(ling)售(shou)等消费模式(shi)推陳(chen)出新，企业積(ji)極(ji)打(da)造智慧(hui)物流。文娛(yu)产品、線(xian)上教(jiao)育(yu)等行业快(kuai)速发展，并且疫(yi)情(qing)加强了居民对线上消费的依(yi)賴(lai)。

? 产业资本參(can)與(yu)定增项目有何(he)特(te)点？以高瓴(ling)资本参与的A股(gu)定增项目为例(li)，高瓴的参与为公司带来明星效应；其布局看中行业发展空(kong)间，熱(re)衷(zhong)新兴产业；更青(qing)睞(lai)具(ju)有創(chuang)新力和成长潛(qian)力，或者(zhe)已(yi)是細(xi)分賽(sai)道(dao)龙头的公司。

? 风險(xian)提示(shi)：中美(mei)关系(xi)惡(e)化，信用緊(jin)縮(suo)环境超预期。

01

定增项目历史(shi)投向及其宏观背景

1、2012年以来上市公司定增项目投向

本文選(xuan)取(qu)2012年以来上市公司實(shi)施(shi)的项目定增类作为研究樣(yang)本，并剔(ti)除(chu)以下幾(ji)类定增项目：改(gai)变了定增融资用途(tu)的项目、以補(bu)充(chong)流动性&償(chang)還(hai)貸(dai)款(kuan)&增资扩股为目的的融资类项目、以及并購(gou)类定增项目。

从上市公司所(suo)属大类行业来看，2012-2019期间累(lei)计定增金額(e)最(zui)高的行业是中游制造，達(da)到3951億(yi)元(yuan)，并且历年占比也基本处于中等偏上水平，占比在15%~35%之间波(bo)动。

其次(ci)是TMT行业，累计定增规模也超过了3500亿元。TMT行业定增规模占比在2014年和2017年达到兩(liang)個(ge)高点，其中2017年为近年来的高峰(feng)，对应募(mu)资规模1160亿元，占比超过當(dang)年总规模的三分之一。

医疗保健行业定增规模占比呈上升趋势，目前提升至4%以上。

消费服务行业定增规模占比明显上升，从2012年12.2%上升到2019年的32.4%。

资源品行业占比盡(jin)管(guan)在2018年得益于化工行业定增规模的大幅(fu)增长有所反(fan)彈(dan)，但整体趋势是在收(shou)缩。

金融地产的波动较大，2014~2016年和2019年都(dou)有较高的比例，但是其他(ta)年份的占比則(ze)很(hen)小(xiao)。

公用事业定增占比呈现持续下降狀(zhuang)態(tai)。

为了进一步了解(jie)定增项目资金的具体投向，本文按(an)照(zhao)定增资金用途和投向领域分成26个主題(ti)，審(shen)視(shi)定增资金的投向。总量上，在过去的八(ba)年裏(li)，投向传统基建类的最多，达到1811亿元。地产融资类、新能源&新能源汽车类和半导体类超过1000亿元。家电类、人工智能类、智能汽车类等主题的规模相对较小。

如果(guo)我們(men)将新能源&新能源汽车类、半导体类、4G&5G&光通信类、新材料类、大数据云计算类、物联网类、智能汽车类、人工智能类看作是高新科技类产业的代表(biao)，将传统基建类、地产融资类、化工类、金属及采矿类和輕(qing)工制造类看做(zuo)是传统产业的代表，能夠(gou)发现，定增资金投向高新科技类产业的比例从2017年开始超过了传统产业并持续高于传统产业。

在此(ci)基礎(chu)上，进一步对技术应用领域进行细分，大致分为高端装备及精密制造、智能制造、自(zi)动化生产、智能汽车、智能服务平臺(tai)、电商、智慧教育、智慧城市（包(bao)括(kuo)智慧交(jiao)通、智慧政务、智慧能源等）、智慧建築(zhu)（设计用电照明、电梯(ti)運(yun)營(ying)、樓(lou)宇(yu)控(kong)制等）、智慧農(nong)业和工业互(hu)联网。大部(bu)分应用在2015年及以后的投资明显加大，高端装备及精密制造、智能制造和自动化生产是近年来募集(ji)资金主要投向的应用場(chang)景。各(ge)领域“智能化”的趋势明显，尽管细分应用定增规模较小，但是整体投向“智能化”领域的资金规模仍(reng)比较可观。

2、定增项目投向变化的宏观背景

国内产业结构的变化基本遵(zun)循着成熟(shu)发达国家的一般(ban)规律(lv)，从第一产业比重的下降，第二产业成为支(zhi)柱(zhu)趋于稳定，而后逐(zhu)步下降，到最終(zhong)第三产业为主。从需求端的“三駕(jia)馬(ma)车”来看，2012年以后，消费对于GDP的拉(la)动稳定超过投资。2019年消费对于GDP的拉动达到3.53%，而资本形(xing)成僅(jin)拉动1.90%，消费对GDP增长的貢(gong)獻(xian)率达到57.8%。这背后反映(ying)的是居民消费水平的提高。

从宏观背景来看，中国正在经历的产业变革(ge)是在经济增长中枢下滑以及人口结构变化背景下开展的。中国过去几十年的快速发展離(li)不开人口红利。龐(pang)大的人口提供(gong)大量低成本的勞(lao)动力，生产出物美價(jia)廉(lian)的商品，出口到歐(ou)美地區(qu)；并且带来大量消费需求，以此拉动我国的经济，形成所謂(wei)的“人口红利”。但是现在情況(kuang)已经有了明显的变化，人口老龄化已是確(que)定趋势，15-64歲(sui)的劳动力人口比例在2011年拐(guai)头向下，生育率在2015年实施全(quan)面二胎(tai)政策后略有上升，随后继续下降。老年人口撫(fu)養(yang)比持续上升，2019年我国老年人口比例1.76亿，占人口比例的12.6%。劳动力市场的改变，必(bi)然會(hui)导致经济结构、行业趋势等发生变化，同(tong)时老龄化也会催生諸(zhu)如医疗、养老服务等行业的需求。

第二个特点是城市化进程依然保持高速。近年来我国城市化进程并未減(jian)速而是呈现稳步推进的状态，2018年城市化率达到了59.15%，但相比美日等发达国家80%-90%的城市化率，仍存(cun)在一定差(cha)距(ju)。根(gen)据摩(mo)根士(shi)丹(dan)利的预測(ce)，到2030年中国的城市化率将进一步提升至75%。

2020年7月(yue)30日的中央(yang)政治(zhi)局会議(yi)中提到，“要以新型城镇化带动投资和消费需求，推动城市群(qun)、都市圈(quan)一体化发展体制機(ji)制创新”。一方面，伴(ban)随城市化进程推进，新进城市人口将带来教育、公共(gong)服务、医疗、住房等多方面的增量需求。另一方面，随着收入提高，居民对于美好(hao)生活(huo)報(bao)以更高期望(wang)，居民的消费也不再局限(xian)于必需消费品，转而追(zhui)尋(xun)更高品质和更大滿(man)足(zu)感(gan)的物质与服务消费。 此外，信息技术发展赋能城市化，带动城市化进入高阶发展，物联网、人工智能、产业数字化、智慧城市等都是新型城镇化路(lu)上不可或缺(que)的关鍵(jian)詞(ci)。

第三，中国的经济增长正在向着高质量、高效率的方向转变。过去粗(cu)放(fang)式的发展方式已经不能够支持未来的可持续发展。从全要素(su)生产率（簡(jian)稱(cheng)TFP）上看，2010-2015年中国的TFP增长率呈下降趋势，原(yuan)因(yin)是08年金融危(wei)机后，“四(si)萬(wan)亿”的逆(ni)周期政策副(fu)作用开始显现。2015年我国开始推进供給(gei)側(ce)改革等一系列(lie)改革措(cuo)施，2015年到2017年的TFP增长率开始上升。2015年之后的科技创新能力也有显著提升，根据全球(qiu)创新指(zhi)数报告(gao)，中国从2015年的29名(ming)上升到2019年的第14名，連(lian)续4年排(pai)名上升。

概(gai)括来說(shuo)，国内正在经历产业转型和消费升级的过程，国内人口红利退潮，科技赋能城市化向更高阶发展，新型城镇化在投资和消费领域将发挥重要的带动作用。

02

今年以来新增定增项目投向及其变化

1、2020年定增项目预案计劃(hua)投向

我们统计了2020年以来新增的截(jie)至8月13日的项目融资类定增预案数目和擬(ni)募资规模。从上市公司所属行业分布来看，电力设备及新能源、电子、计算机等行业的拟募资规模居前，分別(bie)达到848亿、723亿和651亿，预案数目分别为35、40和38项。受(shou)到今年疫情的影(ying)響(xiang)， 医药行业备受关註(zhu)，医药行业涉(she)及37项定增预案，拟募资规模达到412亿，占比7.37%，而往(wang)年这一比例約(yue)在2%~4%。金融、家电、石(shi)油(you)石化、鋼(gang)鐵(tie)等行业定增预案规模较小。

从定增预案公告的具体投向来看，前三甲(jia)是新能源&新能源汽车类、大数据云计算类和医药类，预案数目分别为48、55和35项，拟募资规模为1117亿、917亿和391亿。三者拟募资金额合计占比超过总体的45%，几乎(hu)占据了半壁(bi)江(jiang)山(shan)。传统基建类有13项定增预案，合计拟募资289亿，占比5.36%。其他投向传统产业领域诸如化工类、地产融资类、金属及采矿类的募资规模仍相对较小。

进一步的，大数据云计算类、半导体类、4G&5G&光通信类等高新科技产业类合计拟募资规模达到2874亿，占比53.4%。高端制造及精密制造在各类主要应用中占比遙(yao)遥领先(xian)，对应拟募资规模108亿，占比将近60%。智能制造、智能服务平台、智能汽车应用比例较高，分别达到15.7%、5.8%和5.6%。

2、2020年定增项目的变化趋势

将2020年定增预案项目分布与过去几年对比，主要体现出以下变化：

（1）传统周期类行业领域的定增项目占比进一步下滑

上市公司定增项目中，属于传统基建类、地产融资类、金属及采矿类的占比总体呈下降趋势。具体来看，传统基建类定增项目规模占比从2013年的27%降至2019年的10%，2020年公布的定增预案中占比仅为5.36%；地产融资类定增项目在2014~2016年期间明显增加，占比均(jun)在20%左(zuo)右(you)，而之后开始明显下降，近几年占比不足5%，2020年的定增预案中占比进一步降至0.37%；金属及采矿类的定增规模占比保持在5%左右，占比相对较低；2020年公布的定增预案中拟募资规模占比降至0.13%。

（2）制造业领域投向的结构性变化

上市公司投向制造类行业的定增项目中，半导体、消费电子、新材料、新能源&新能源汽车的定增项目占比明显增加，而相对传统的制造业，如轻工制造、食(shi)品飲(yin)料等的定增项目规模及其占比稳定在较低水平或小幅下降，其背后反映的是国内制造业升级的大趋势。相比过去三年，2020年的定增新项目中，新能源&新能源汽车、消费电子等领域的定增规模占比大幅提升；电气机械(xie)制造类项目的占比则从2017年以来持续下滑；新材料类占比从2019年的高位(wei)回落(luo)，不过其占比仍处于各类制造的中等水平。

（3）5G相关领域的投资加速

近年来上市公司在大数据云计算、5G&光通信、物联网等领域积极布局，2017年已开始进行5G项目建设，5G相关定增项目迎来新一轮上行期，2020年已经实施的定增新项目中，投向这三大领域的规模合计已经超过220亿元。其中，大数据云计算类的定增项目占比增幅最大，从此前5%左右升至2020年的17%。

（4）医药投资持续稳步增加

2012年以来，上市公司投向医药领域的定增项目占比虽然占比不是很高，但是基本呈现稳步持续提升的状态，尤其2018-2019年增幅明显加快，2020年該(gai)比例继续提升至7.27%，相比2017年以前2%-4%的比例有明显增加。

概括来说，2017年以后上市公司定增项目逐漸(jian)从传统行业转向新兴行业， 2020年这一趋势得以延续并进一步强化，定增项目向新技术、新能源等领域聚(ju)集。5G和新能源相关的项目成为上市公司定增投资重点，制造业定增投资结构从传统制造业转向新兴制造业，并且医药类项目的占比明显提高。

03

定增投向变化背后的产业逻辑

1、传统行业增长乏力

房地产、钢铁、能源等传统行业早(zao)期的发展为中国的经济打下了堅(jian)实的基础。但是随着工业化深化以及经济结构的调整，依靠(kao)大量自然资源和投资拉动的传统行业逐渐式微，经济需要新动力带来高质量、可持续的发展。08年金融危机后，传统行业系统性的开始下行，中国工业化进程也进入新的发展阶段。在2015年提出“三去一降”政策后，传统周期行业迎来一轮高景气时期，但随着宏观经济下行，传统周期性行业的景气度也较为低迷。

另外，近年来政策一直强调“房住不炒”的定位，即(ji)使(shi)在疫情后经济恢(hui)復(fu)期，依然未放松(song)房地产调控的要求，重在“稳房价、稳地价、稳预期”，防(fang)止(zhi)房价暴(bao)漲(zhang)，避(bi)免(mian)貨(huo)幣(bi)资金大量流入房地产。在这样的政策环境下，房地产行业曾(zeng)经的黃(huang)金年代或难以复返(fan)。

2、科技迭代引领经济发展

（1）制造业升级

2013年开啟(qi)以4G、智能手(shou)机等引领的一轮科技周期，国内以智能手机等设备为核(he)心(xin)形成的产业链相关企业快速发展，电子设备制造行业开始崛(jue)起(qi)，行业产出快速增加，成为过去几年增长最快的制造行业。医药增速紧随其后，两大行业增速明显高于其他行业。而偏传统的制造类行业（如紡(fang)織(zhi)业）增速则相对较低。另外，相比工业企业和制造企业总体，高技术产业、装备制造、戰(zhan)略新兴产业增速遥遥领先，即使在2020年疫情沖(chong)擊(ji)下，依然体现出较强的韌(ren)性，保持高增长。

近年来我国一直致力于推动制造业升级，尤其在“国内大循环为主、国内国际双循环”大背景下，制造业向高附加值产业链升级的趋势将进一步得到强化，高端装备及新材料、信息技术及生物技术等高技术产业将继续成为政策扶持和企业布局发展的重要方向。

（2）信息技术建设及应用加速

电子制造水平的提高以及智能设备的普(pu)及为軟(ruan)件(jian)技术和产品的突(tu)破(po)鋪(pu)平了道路。2014年，“互联网+”概念(nian)被(bei)提出，各種(zhong)互联网新兴产业如雨(yu)后春(chun)筍(sun)冒(mao)出。互联网与传统产业的融合愈(yu)发深入，各个行业对于数字化转型的需求旺(wang)盛(sheng)。根据中国信通院(yuan)数据，我国数字经济的增加值规模2019年达到36.2万亿，占GDP的36.2%。

2015年开始，政策对于科技创新的支持开始加速。“互联网+”寫(xie)入2015年政府(fu)工作报告，同年提出“中国制造2025”。

2016年政府工作报告提出大力发展以物联网为主的战略新兴产业。

2017年政府工作报告首(shou)次提及5G，指出“全面实施战略性新兴产业发展规划，加快新材料、人工智能、集成电路、生物制药、第五代移(yi)动通信等技术研发和转化，做大做强产业集群”。同年国务院印(yin)发《新一代人工智能发展规划》，规划指出到2030年，人工智能理(li)論(lun)、技术与应用总体达到世(shi)界(jie)领先水平，成为世界主要人工智能创新中心。同年提出《云计算发展三年行动计划（2017-2019）》。

2019年工信部印发《“5G+工业互联网”512工程推进方案》，到2022年突破一批(pi)面向工业互联网特定需求的5G关键技术，“5G+工业互联网”的产业支撐(cheng)能力显著提升。

进入2020年，政府提出“新基建”，5G基建、特高壓(ya)、城际高速铁路和城际軌(gui)道交通、新能源汽车充电樁(zhuang)、大数据中心、人工智能和工业互联网等成为中国未来发展重点领域。

本轮科技周期以5G技术为牛耳，作为通信基础设施，其低延时、大容(rong)量、大连接(jie)的特点是其他科技领域的重要支撑，是实现万物互联的基础。目前5G基站(zhan)正在加速建设，截至一季(ji)度全国5G基站建成19.8万个，预计2020年将建成超60万。

另外，人工智能（AI）在这一轮科技浪(lang)潮中同样站在风口，人工智能与5G、物联网、云计算相结合，实现社(she)会、企业、个人生活的智能化。智慧交通、智慧楼宇、智能物流、智能家居等应用有望逐渐落地， 同时人工智能正与传统产业融合，打造“智慧工廠(chang)”，助(zhu)力产业转型升级，幫(bang)助实体经济在数字时代保持競(jing)爭(zheng)力，其价值不言(yan)而喻(yu)。

消费终端方面，每(mei)一轮科技上行周期带来消费电子的快速增长。2020年4月以来，5G手机出货量加速，7月国内5G手机出货量占同期手机出货量的比例达到62.4%；以手环、手表、和耳机为主的智能可穿(chuan)戴(dai)设备市场规模有望保持快速增长。

总体来看，5G网絡(luo)基础设施建设加速，大数据、云计算、人工智能、物联网等技术的结合将撬动更大规模数字经济发展，并滲(shen)透(tou)到生活的方方面面。

（3）新能源&新能源汽车

除了以上提及的计算机、通信技术外，新能源是另外一个亮点。出于可持续发展的需要，人类对于清洁能源的需求与日俱(ju)增。一方面，风电和光伏发电行业作为能源转型中的代表具备长期发展空间；另一方面，新能源汽车创造了市场需求并带动整个产业链发展，快速成为一个“明星行业”。我国新能源汽车从2014年开始年产量迅(xun)速增长，在补貼(tie)政策的加持下从2014年7.85万輛(liang)增加至2018年的129.6万辆。2019年随着政策补贴逐渐退坡(po)，新能源车产量略有下降，但是真(zhen)正的技术型企业开始脫(tuo)穎(ying)而出，如寧(ning)德(de)时代、比亞(ya)迪(di)等龙头企业。2020年受疫情影响，整个汽车行业同比降幅较大，但是回暖(nuan)趋势明显。4月出台政策延长新能源车补贴时间至2022年，且退坡力度放緩(huan)，新能源汽车成为增长空间较大且确定性强的行业。

3、消费升级

消费能力直接受居民可支配(pei)收入的影响，近年来随着收入增速放缓，整体消费增速也呈现稳中略降的趋势，但这期间出现了明显的结构性变化。消费朝(chao)着高端化、服务化发展，居民的消费需求更看中质量和追求“品位”，各种细分需求被逐渐挖(wa)掘(jue)。

（1）医疗消费升级

2012年以来，上市公司定增项目中医药类占比逐年提升，尤其最近两年占比明显增加。医药行业快速发展的背后是人口老龄化以及居民医疗保健意识日益增强。第一，老年人口的发病(bing)率高，老年人口占比提升带来保健品、药品、医疗器(qi)械和耗材需求的增加；第二，居民健康(kang)意识提高，医疗保健支出增加，关注疾(ji)病预防和治疗，并且对于医疗服务提出更高要求；第三，居民在美容保养方面的需求增加，为医美市场带来廣(guang)闊(kuo)空间。

（2）消费模式推陈出新

电商推广以来，越来越多居民购物消费转移至线上开展。而随着传统电商带来的用戶(hu)增速放缓，“线上+线下”结合的新零售模式开始脱颖而出，增强消费者现场体驗(yan)的同时，也可以为消费者提供更便(bian)捷(jie)的服务。

在整个零售业态不断升级背景下，上市公司也紛(fen)纷进行布局。一方面，零售企业通过定增募资打造电商服务平台，增加线上銷(xiao)售渠(qu)道。另一方面，线上消费的增长对于快遞(di)物流行业有着重要的推动作用，为了提高物流配送(song)的高效性、及时性、準(zhun)确性，上市公司开展定增项目，用于升级物流配送系统、打造智慧物流。

（3）休(xiu)閑(xian)娱樂(le)宅(zhai)经济

步入互联网时代以后，文化娱乐产品的多样性和可得性都得到了质的飛(fei)躍(yue)，特别是在今年疫情爆(bao)发的特殊(shu)情况下，“宅”放大了居民对游戲(xi)、视頻(pin)、网络小说等产品的需求。

另外，随着家庭(ting)收入的提高，以及社会竞争愈发激(ji)烈(lie)，家长对于孩(hai)子教育上的投入持续攀(pan)升。近年来兴起的K12教育，从學(xue)前到高中的全覆(fu)蓋(gai)，正是体现了家长对于孩子更多教育资源持续投入的需要。在互联网时代，在线教育越来越普遍(bian)，线上+线下教学的模式使得教育方式更加靈(ling)活便捷。

总体来看，2013年以来，居民在教育文化娱乐上的人均支出占比逐年提高，从2013年的10.57%提高至2019年的11.66%，居民对于服务性质的消费支出明显增加。

在4G引领的上一轮科技上行周期中，传媒(mei)类上市公司乘(cheng)着行业和政策的東(dong)风开展了较多的定增项目，传媒娱乐类定增项目的占比在2015年最高达到5.7%。在经历了一轮下行之后，随着5G周期的开启，2019年传媒娱乐类项目占比再次大幅提高，系上市公司进行云儲(chu)存和多屏(ping)播(bo)出平台建设。2020年公布的传媒娱乐类定增预案中，上市公司加强对平台建设的投入，并开展智能化服务、直播电商等相关的项目，积极布局数字化时代。

总体来说，我们可以用下面一圖(tu)概括目前国内正在经历的产业趋势变化及其逻辑。

04

产业资本参与定增项目特点及投资机会

1、以高瓴资本为例看产业资本参与定增项目特点

今年2月实施再融资新规以来，高瓴资本频频出手，已经参与完(wan)成2家上市公司定增，并计划参与另外3家公司定增。以引入战略投资者为目标向高瓴资本定向增发的项目（健康元、凱(kai)利泰(tai)）或者明确有高瓴资本参与的定增项目（国瓷(ci)材料），为上市公司带来一定明星效应，公告当日股价大涨；对于高瓴资本参与認(ren)购的项目融资类定增，自预案公告到实施阶段，上市公司股价均相对行业指数取得明显超额收益。另外，凯萊(lai)英(ying)此前计划向高瓴资本定向增发，后将发行对象(xiang)修(xiu)改为不超过35名特定投资者。

高瓴资本参与定增项目呈现以下特点：

第一，产业资本布局看中行业未来的发展空间，热衷新兴产业。高瓴在医药健康行业深耕(geng)已久(jiu)，投资领域覆盖医疗从生物制药到药店(dian)零售的全产业链。从高瓴参与A股的定增项目来看，高瓴坚定看好医疗健康产业。今年的疫情更是加大了医疗健康产品和服务的需求。大数据、云计算等科技行业站在投资领域风口，新兴科技企业涌现，大量企业正在进行数字化转型，同时也是国家政策重点发力对象。传统能源向新能源转型是全球发展的趋势，确定性强且空间广阔。

第二，投资企业具有创新力和成长潜力，或者已是细分赛道龙头的公司受到热捧(peng)。爱爾(er)眼(yan)科是眼科行业絕(jue)对龙头，凯莱英是国内医药CDMO领先企业，凯利泰是骨(gu)科领域的稀(xi)缺标的，健康元重点布局呼(hu)吸(xi)制劑(ji)。此外，国瓷材料是MLCC材料龙头，高瓴希(xi)望能与之在齒(chi)科领域开展深度合作。在另外两个定增项目中，广联达2019年10月的非(fei)公开发行用于造价大数据及AI应用项目、数字项目集成管理平台项目、BIMDeco装飾(shi)一体化平台项目等项目，本身(shen)一直以来就(jiu)在从传统的建筑软件公司向云计算方向转型，是目前云计算建筑SaaS的龙头。宁德时代在国内新能源电池(chi)领域是毫(hao)無(wu)疑(yi)問(wen)的“霸(ba)主地位”，本次增发吸引了国内外38家投资者参与，高瓴资本壕(hao)擲(zhi)百(bai)亿加入，认购比例占到募集资金的51%，成为最大獲(huo)配对象。产业资本在参与定增后，有利于加强自身、被投企业和自身投资的其他相关企业合作，为被投企业带来资源和扶持，助力企业成长。

2、各产业趋势下的定增项目

这里我们根据前述(shu)的产业趋势，将2020年公布的相关定增项目进行梳(shu)理，其中部分募资规模较高的定增项目如下表所示，以供参考(kao)。

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总结

本文从上市公司定增项目投向为出发点，梳理了2012年以来上市公司定增项目投向的变化，并结合宏观经济背景，观察背后产业趋势逻辑。

2012-2019年期间定增项目投向变化。行业分布来看， TMT定增规模在大多数年份占比较高，尤其2014年和2017年占比超过三分之一；医疗保健行业定增规模虽然不高，但占比基本稳定提升；消费服务类行业占比在10%以上且持续扩大；中游制造定增占比基本保持在15%-35%；资源品和公用事业行业定增占比总体呈下降趋势。另外，2017年新兴行业定增规模占比开始超过传统产业类。高端装备及精密制造、“智能化”等领域的定增项目增多。

定增项目投向变化的宏观背景：1）经济增长中枢下行，经济增长正在向着高质量、高效率的方向转变，产业结构出现调整；2）人口红利退潮，人口老龄化，并催生新的行业需求；3）城市化进程保持高速，科技赋能城市化向更高阶发展，新型城镇化在投资和消费领域将发挥重要的带动作用。

2020年公布的定增预案变化趋势：1）传统基建类、地产融资类、金属及采矿类等传统行业领域的定增占比进一步下滑；2）制造领域定增项目出现结构变化：半导体、消费电子、新能源&新能源汽车等新兴类定增项目占比明显增加，而相对传统的制造业定增项目规模及其占比稳定在较低水平或下降； 3）5G相关定增项目大增，如大数据云计算、5G&光通信； 4）医药类占比升势延续，占比继续提升至7.27%，相比2017年以前的2%-4%有明显增加。

定增项目的投向变化背后是我国正在经历的产业转型升级和消费升级。

第一，传统行业增长乏力。“三去一降”政策后传统周期行业迎来一轮高景气时期，但随着宏观经济下行和经济结构调整，传统高耗能产业低迷，增速下行。房住不炒环境下，地产行业未来一段时间内难以再现高速发展的局面。

第二，科技迭代引领经济发展。1）制造业升级。近年来我国一直致力于推动制造业升级，尤其“国内大循环为主、国内国际双循环”大背景下，制造业向高附加值产业链升级的趋势将进一步得到强化，高端装备及新材料、信息技术及生物技术等高技术产业将继续成为政策扶持和企业布局发展的重要方向。 2）信息技术建设及应用加速。国家政策近年来不断加码科技领域，5G成为本轮科技周期的“牛耳”，大数据、云计算、人工智能、物联网等技术的结合将撬动更大规模数字经济发展。 3）新能源是另一大亮点。可持续发展的要求和对清洁能源的需要，风电、光伏发电和新能源汽车等领域未来可期。

第三，消费升级。人口老龄化以及居民医疗保健意识日益增强促进医疗消费升级。电商、新零售等消费模式推陈出新，企业积极打造智慧物流。文娱产品、线上教育等行业快速发展，并且疫情加强了居民对线上消费的依赖。

产业资本参与定增项目有何特点？以高瓴资本参与的A股定增项目为例，高瓴的参与为公司带来明星效应；其布局看中行业发展空间，热衷新兴产业；更青睐具有创新力和成长潜力，或者已是细分赛道龙头的公司。

定增市场风再起，3300亿再融资投向何方？——流动性深度研究（十四）

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