美丽肌肤诀窍，让你妆容更加自然

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圖(tu)片(pian)來(lai)源(yuan)@視(shi)覺(jiao)中(zhong)國(guo)

文(wen) | 氨(an)基(ji)觀(guan)察(cha)

命运，是由不同时代决定的。

近(jin)十(shi)年(nian)，起起伏(fu)伏的疫(yi)苗(miao)行(xing)業(ye)與(yu)參(can)与其(qi)中的選(xuan)手(shou)们就(jiu)是如(ru)此(ci)。

過(guo)去(qu)，由於(yu)難(nan)以(yi)逾(yu)越(yue)的壁(bi)壘(lei)、不充(chong)分(fen)的競(jing)爭(zheng)，以致(zhi)于包(bao)括(kuo)沃森生物在(zai)內(nei)的老(lao)牌(pai)疫苗玩(wan)家(jia)们，不用(yong)站(zhan)在技(ji)術(shu)巔(dian)峰(feng)也(ye)能(neng)賺(zhuan)的盆(pen)滿(man)缽(bo)满，收(shou)獲(huo)資(zi)本(ben)市(shi)場(chang)的青(qing)睞(lai)，那(na)些(xie)年A股(gu)疫苗企(qi)业動(dong)輒(zhe)市值(zhi)上(shang)千(qian)億(yi)。

在這(zhe)壹(yi)階(jie)段(duan)，沃森生物们的成(cheng)功(gong)，離(li)不開(kai)個(ge)人(ren)的努(nu)力(li)，更(geng)离不开时代的饋(kui)贈(zeng)。

但(dan)新(xin)冠(guan)疫情(qing)改(gai)變(bian)了(le)一切(qie)，曾(zeng)經(jing)的壁垒消(xiao)失(shi)、大(da)量(liang)玩家跑(pao)步(bu)入(ru)场，讓(rang)这些老选手们的竞争壓(ya)力陡(dou)增(zeng)。似(si)乎(hu)，改朝(chao)換(huan)代的故(gu)事(shi)也將(jiang)在疫苗行业上演(yan)。

當(dang)然(ran)，面(mian)對(dui)新技术、新玩家給(gei)疫苗行业帶(dai)来的沖(chong)擊(ji)，沃森生物们不會(hui)放(fang)棄(qi)抵(di)抗(kang)。

雖(sui)然沒(mei)有(you)太(tai)多(duo)研(yan)發(fa)底(di)蘊(yun)，但沃森生物的轉(zhuan)型(xing)决心(xin)堅(jian)定。在过去的三(san)年多时間(jian)裏(li)，沃森生物在新冠疫苗的研发上投(tou)入了近20亿元(yuan)，布(bu)局(ju)了三種(zhong)技术路(lu)徑(jing)、5款(kuan)疫苗產(chan)品(pin)。

遺(yi)憾(han)的是，押(ya)註(zhu)背(bei)後(hou)是概(gai)率(lv)問(wen)題(ti)。即(ji)便(bian)选对了賽(sai)道(dao)、踩(cai)对了節(jie)奏(zou)，但让人納(na)悶(men)的是，努力目(mu)前(qian)仍(reng)看(kan)不到(dao)回(hui)報(bao)的可(ke)能，而(er)且(qie)妳(ni)還(hai)找(zhao)不到问题出(chu)在哪(na)兒(er)。

没有成功的企业，只(zhi)有时代的企业。这是沃森生物的转型之(zhi)困(kun)，也是所(suo)有老牌疫苗企业在新时代要(yao)面臨(lin)的挑(tiao)戰(zhan)。

一个狂(kuang)奔(ben)的年代

在新生代疫苗biotech眼(yan)中，未(wei)来十年是疫苗行业的发展(zhan)时機(ji)，百(bai)年难遇(yu)。

但在老一代疫苗企业眼中，过去十年才(cai)是黃(huang)金(jin)时代。因(yin)為(wei)它(ta)们都(dou)曾享(xiang)受(shou)过时代紅(hong)利(li)，在资本追(zhui)捧(peng)下(xia)，到達(da)过那些biotech永(yong)遠(yuan)难以企及(ji)的巅峰。

疫情让疫苗这个过去相(xiang)对小(xiao)眾(zhong)的領(ling)域(yu)大放異(yi)彩(cai)，2020年到2021年间，国内已(yi)上市的幾(ji)家老疫苗企业市值也相繼(ji)創(chuang)下歷(li)史(shi)新高(gao)。沃森生物1500亿元，康(kang)泰(tai)生物1700亿，智(zhi)飛(fei)生物3600亿……

这是什(shen)麽(me)概念(nian)？

要知(zhi)道，在美(mei)股，mRNA技术领頭(tou)玩家BioNTech、Moderna如今(jin)的市值，折(zhe)合(he)成人民(min)幣(bi)也不过1864亿、3395亿元。也就是說(shuo)，一个沃森生物、康泰生物几乎等(deng)同于一个BioNTech。

智飞生物更誇(kua)張(zhang)。2021年4月(yue)其市值超(chao)3600亿元，当时默(mo)沙(sha)東(dong)市值不过1.2萬(wan)亿元。算(suan)下来，智飞生物几乎等于三分之一个默沙东。而成就智飞生物的，还是默沙东的9價(jia)HPV疫苗。

当然，直(zhi)接(jie)将它们与美股企业相对比(bi)，难免(mian)会有失偏(pian)頗(po)。不过，即便只看營(ying)收、凈(jing)利潤(run)，这几家疫苗企业的估(gu)值泡(pao)沫(mo)也是肉(rou)眼可見(jian)的。

2021年，除(chu)了智飞生物营收較(jiao)高为306亿元，沃森生物、康泰生物的收入並(bing)不高，分別(bie)为34.62亿元、36.52亿元；净利润方(fang)面，智飞生物当年净利润飆(biao)至(zhi)102亿元，沃森生物、康泰生物僅(jin)为6亿元、12.6亿元，对比它们千亿甚(shen)至數(shu)千亿市值，不知透(tou)支(zhi)了多少(shao)年的成長(chang)。

更难以想(xiang)象(xiang)的是，智飞生物大头收入靠(kao)代理(li)默沙东HPV疫苗，另(ling)外(wai)几家疫苗企业的收入来源，几乎都是海(hai)外老掉(diao)牙(ya)的疫苗。

拿(na)沃森生物来说，2021年公(gong)司(si)收入中排(pai)名(ming)前5名的疫苗分别是，13价肺(fei)炎(yan)結(jie)合疫苗、23价肺炎疫苗 、Hib疫苗、AC结合疫苗和(he)AC多糖(tang)疫苗。

这些疫苗，大部(bu)分都是海外的“老古(gu)董(dong)”。

比如，13价肺炎疫苗早(zao)在2010年就于美国获批(pi)上市，直到2019年12月，沃森生物的产品才在国内获批上市；23价肺炎疫苗的历史更悠(you)久(jiu)，1996年默沙东的23价肺炎疫苗就已经在国内获批上市，而沃森生物的产品在21年后才获批上市。

当沃森们靠“老古董”赚錢(qian)的时候(hou)，海外同期(qi)暢(chang)銷(xiao)的都是新型疫苗，比如9价HPV疫苗、带狀(zhuang)皰(pao)疹(zhen)疫苗、流(liu)感(gan)疫苗等。

你可能会说，投资者(zhe)看好(hao)的是疫苗企业的未来。如下图，從(cong)产品管(guan)線(xian)来看，除了9价疫苗，沃森生物的产品管线中并没有其他(ta)太具(ju)想象空(kong)间的产品。

当然，回到当时的市场環(huan)境(jing)，在新冠疫苗各(ge)大概念加(jia)持(chi)下，A股投资者根(gen)本没时间計(ji)较那些財(cai)務(wu)数字(zi)，也没空翻(fan)看疫苗管线進(jin)展，他们想的是，趕(gan)緊(jin)上車(che)。

这樣(yang)的故事，几乎每(mei)天(tian)都在资本市场上演，只不过主(zhu)角(jiao)变成了疫苗股。

抓(zhua)住(zhu)时间窗(chuang)口(kou)的老玩家

向(xiang)来，投资者關(guan)注公司的商(shang)业邏(luo)輯(ji)和成长性(xing)，并由此判(pan)斷(duan)公司的经营结果(guo)，给出估值。

恰(qia)好，那几年国内疫苗行业，在这兩(liang)點(dian)上，有著(zhe)無(wu)与倫(lun)比的逻辑。

在投资者眼中疫苗絕(jue)对是一門(men)好生意(yi)，剛(gang)需(xu)、毛(mao)利高、天花(hua)板(ban)也足(zu)夠(gou)高。不夸张地(di)说，过去国内的老牌疫苗企业们几乎是躺(tang)着赚钱的。

新冠疫情发生前，盡(jin)管国产疫苗行业起碼(ma)落后歐(ou)美发达国家10年，一些已经被(bei)海外淘(tao)汰(tai)的疫苗，国内卻(que)尚(shang)未普(pu)及接种。

但由于疫苗是預(yu)防(fang)疾(ji)病(bing)的最(zui)重(zhong)要手段，这种刚需性質(zhi)决定了，即便国内疫苗企业上市的产品，都是年代较为久远的me too产品，依(yi)然存(cun)在着巨(ju)大的需求(qiu)。

拿沃森生物、万泰生物的2价HPV疫苗来说，虽然2价HPV疫苗在海外已经被4价、9价HPV疫苗取(qu)代，但在国内由于4价、9价HPV疫苗稀(xi)缺(que)，2价HPV疫苗仍極(ji)大的拉(la)动了疫苗企业的业績(ji)增长。

沃森生物的另一拳(quan)头产品，13价肺炎疫苗也是如此。尽管2010年輝(hui)瑞(rui)的13价肺炎疫苗就已经上市，并迅(xun)速(su)成为全(quan)球(qiu)最畅销的疫苗（不考(kao)慮(lv)新冠疫苗），2016年于国内上市，但由于价格(ge)、接种年齡(ling)、产能等限(xian)制(zhi)，国内接种率并不高。

直到2020年，沃森生物的疫苗上市，情況(kuang)才开始(shi)转变。疫苗上市第(di)一年，沃森生物的批簽(qian)发量就达到了辉瑞的70%，与后者2019年的批签发量相当。加上国产价格優(you)勢(shi)，沃森生物迅速占(zhan)领国内市场。

本质上，正(zheng)是国内外疫苗的时间差(cha)窗口，为沃森生物的业绩爆(bao)发创造(zao)了机会。

2012年到2022年的十年间，沃森生物的收入从5.38亿元增长至50.86亿元，净利润也从2.25亿元增长至9.38亿元。近几年，其毛利率均(jun)在80%以上，成为了A股市场罕(han)见的能与茅(mao)臺(tai)媲(pi)美的“印(yin)鈔(chao)机”。

靠着代理HPV疫苗起家的智飞生物，业绩增长更为迅猛(meng)。

2012年至2022年，其营收从7.64亿元增长至382.6亿元，增长达50倍(bei)。

憑(ping)借(jie)着海内外疫苗的时间差，过去十年国内疫苗企业收获了實(shi)打(da)实的业绩爆发。

并且，过去国内疫苗市场的壁垒难以逾越，使(shi)得(de)市场整(zheng)體(ti)竞争緩(huan)和。

2018年，长春(chun)长生假(jia)疫苗事件(jian)曝(pu)光(guang)后，国内疫苗生产許(xu)可證(zheng)一度(du)暫(zan)停(ting)发放，切断了藥(yao)企进入这一赛道的路径。这也導(dao)致国内疫苗玩家相对较少，上市的玩家更少。2020年以前，A股市场只有智飞生物、沃森生物、康泰生物几位(wei)疫苗玩家。

市场空间足够大、竞争格局和缓，国内仅有的几只疫苗股自(zi)然受到了投资者的极尽追捧。

粉(fen)墨(mo)登(deng)场的“新势力”

让人始料(liao)未及的是，2019年年底，新冠疫情突(tu)然来襲(xi)。

面对陌(mo)生且危(wei)險(xian)的病毒(du)，及时研发出一款強(qiang)效(xiao)安(an)全的新冠疫苗成为了当务之急(ji)，国家部署(shu)了五(wu)大技术路线进行疫苗研发。

曾经暂停发放的疫苗生产许可证，也恢(hui)復(fu)了正常(chang)，2020年发疫苗生产许可证2个新证，2021年发放8个新证。

当疫苗研发不再(zai)受到生物安全性或(huo)国家監(jian)管層(ceng)級(ji)的限制，大量新选手开始湧(yong)入疫苗赛道。

从2020年开始，包括百克(ke)生物、金迪(di)克、成大生物、三葉(ye)草(cao)生物、華(hua)蘭(lan)疫苗、瑞科(ke)生物、依生生物、綠(lv)竹(zhu)生物在内的十余(yu)家疫苗企业相继登陸(lu)资本市场。

原(yuan)本屹(yi)立(li)在疫苗赛道的護(hu)城(cheng)河(he)也隨(sui)之瞬(shun)间崩(beng)塌(ta)，越来越多创新企业的进入，也推(tui)动了国内疫苗行业的发展和创新。

如今国内的疫苗市场既(ji)有艾(ai)博(bo)生物、藍(lan)雀(que)生物这样的mRNA疫苗玩家，也有三叶草生物、瑞科生物这样的重組(zu)蛋(dan)白(bai)疫苗玩家，还有像(xiang)依生生物这样开发了皮(pi)卡(ka)佐(zuo)劑(ji)的玩家。

但是对于包括沃森生物在内的老牌疫苗玩家来说，这些变化(hua)都意味(wei)着，过去躺着也能赚钱的时代也就此畫(hua)上了一个終(zhong)止(zhi)符(fu)。

新冠疫情给国内沈(chen)寂(ji)已久的疫苗市场带来了新的变化。“新势力”粉墨登场，各大技术平(ping)台輪(lun)番(fan)秀(xiu)肌(ji)肉，卷(juan)出了新高度、新水(shui)平，也卷出了国门。

而在不断变化市场格局下，老牌疫苗玩家如果选擇(ze)继續(xu)站在原地，很(hen)可能在新一轮浪(lang)潮(chao)之下被淘汰出局。

这是沃森生物们不能够接受的。于是，它们开始了转型之路，紛(fen)纷对新疫苗技术进行布局，也駛(shi)入了一个充满不確(que)定的未来。

充满挑战的未来

一个行业、一家公司的走(zou)向，并非(fei)个体意願(yuan)可以左(zuo)右(you)。尤(you)其对于處(chu)于转型期的公司来说，命运起伏更是难以捉(zhuo)摸(mo)。

在过去三年多时间里，沃森生物在新冠疫苗的研发上投入了近20亿元，布局了腺(xian)病毒載(zai)体、mRNA疫苗、重组蛋白三种疫苗技术路径、5款疫苗产品。

按(an)照(zhao)沃森生物的設(she)想，未来公司将成为全球首(shou)家擁(yong)有三條(tiao)新冠疫苗技术路线的企业。

遗憾的是，三年时间过去了，沃森生物顆(ke)粒(li)无收。

当我(wo)们复盤(pan)沃森生物的转型之路时，不难发現(xian)，沃森生物选对了方向、布局时间也并不晚(wan)，疫苗的设计看起来也没有问题，但至今却无一款产品在国内获批。

你很难找出问题在哪里。或许，只能歸(gui)咎(jiu)于没有研发底蕴。

沃森生物布局的5款新冠疫苗产品，全都是与外部合作(zuo)研发，命运由他人决定能。

拿沃森生物与蓝鵲(que)生物合作的mRNA来说。目標(biao)药物的抗原设计、mRNA 序(xu)列(lie)设计与优化、遞(di)送(song)系(xi)統(tong)的篩(shai)选和优化等疫苗研发流程(cheng)都由蓝雀生物負(fu)責(ze)，而沃森生物只负责提(ti)供(gong)资源和资金支持。

面对mRNA这一如此有潛(qian)力的技术路线，沃森生物可謂(wei)势在必(bi)得。蓝鹊生物之前，其选择牽(qian)手艾博生物，后者是当时国内最炙(zhi)手可熱(re)的mRNA公司，二(er)者合作研发的mRNA疫苗（沃艾可欣(xin)）还拿下了国内首个IND批文。

正因此，这項(xiang)合作也倍受期待(dai)。在与艾博生物的合作中，沃森生物负责的更多，包括QA、QC、IND、临床(chuang)研究(jiu)等，但从去年开始很难在两家企业公示(shi)信(xin)息(xi)中看到合作細(xi)节，且步入III期临床至今，仍未披(pi)露(lu)临床数據(ju)。

去年初(chu)，沃森生物宣(xuan)布与蓝鹊生物合作开发新冠变异株(zhu)單(dan)价或多价mRNA疫苗，投资者的视野(ye)似乎也更多偏移(yi)到这款产品上来。

在一个尚未成熟(shu)的赛道上，将所有的希(xi)望(wang)都押注在年輕(qing)的公司身(shen)上，那么，最后疫苗的成与不成，都不掌(zhang)握(wo)在沃森生物自己(ji)手中。缺乏(fa)自主研发能力，注定了沃森生物在mRNA疫苗研发之路不会走的太容(rong)易(yi)。

这也并非是沃森生物一家公司的问题。

另一疫苗巨头康泰生物同样如此，在新冠疫苗的研发上，其布局了滅(mie)活(huo)疫苗、重组VSV病毒载体疫苗、DNA疫苗、腺病毒疫苗四(si)条技术路线。其中，仅灭活疫苗为自研产品，最终也仅有这一产品在国内获批上市。

毋(wu)庸(yong)置(zhi)疑(yi)，在面对行业巨变时，这些老牌企业的積(ji)极转型是值得肯(ken)定的。

但是，如果将转型能否(fou)成功的关鍵(jian)，押注在其他药企之手，那最终转型的成功与否，很大程度如同开盲(mang)盒(he)，成与不成，天知道。返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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