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22dagongnengtequan，zhuliyingyukehougaoxiaofudao。jiyishenqing:7yueqi，menkanzaicijiangdi！jiekuangengyitongguo！yonghusuishikezhakanchefeiheji，rangyonghuduichefeiyimuleran;duoduantongbuxue，zhichidianshi+shouji+pingbanduoduanqiehuan；yuangongyejitongjifeichangqingxi，caiyongtuxingdefangshijikemingquekandaoqifu超(chao)越(yue)常(chang)規(gui)：小(xiao)米(mi)點(dian)燃(ran)利(li)潤(run)的(de)火(huo)花(hua)

彭(peng)博(bo)6月(yue)1日(ri)報(bao)道(dao)，據(ju)知(zhi)情(qing)人(ren)士(shi)透(tou)露(lu)，乘(cheng)AI浪(lang)潮(chao)躋(ji)身(shen)萬(wan)億(yi)美(mei)元(yuan)市(shi)值(zhi)的英(ying)偉(wei)達(da)，該(gai)公(gong)司(si)CEO黃(huang)仁(ren)勛(xun)，計(ji)劃(hua)前(qian)往(wang)中(zhong)國(guo)與(yu)這(zhe)壹(yi)全(quan)球(qiu)最(zui)大(da)芯(xin)片(pian)市場(chang)的科(ke)技(ji)公司高(gao)管(guan)碰(peng)頭(tou)會(hui)面(mian)，被(bei)傳(chuan)出(chu)的行(xing)程(cheng)訪(fang)問(wen)等(deng)企(qi)業(ye)名(ming)單(dan)中包(bao)括(kuo)騰(teng)訊(xun)、字(zi)節(jie)及(ji)小米，特(te)別(bie)是(shi)後(hou)者(zhe)正(zheng)快(kuai)速(su)進(jin)入(ru)到(dao)智(zhi)能(neng)汽(qi)車(che)領(ling)域(yu)謀(mou)求(qiu)更(geng)大的發(fa)展(zhan)。

雷(lei)軍(jun)与黄仁勋到底(di)会不(bu)会擦(ca)出火花，想(xiang)必(bi)，小米的用(yong)戶(hu)和(he)粉(fen)絲(si)開(kai)始(shi)浮(fu)想聯(lian)翩(pian)了(le)。

近(jin)期(qi)，小米公布(bu)Q1財(cai)报數(shu)据之(zhi)后，外(wai)界(jie)對(dui)公司基(ji)本(ben)面變(bian)化(hua)，有(you)了更多(duo)的感(gan)知和改(gai)觀(guan)，与此(ci)同(tong)時(shi)，市场也(ye)开始頻(pin)密(mi)的關(guan)註(zhu)到小米在(zai)AI时代(dai)更深(shen)入的布局(ju)与機(ji)会。

籍(ji)著(zhu)(zhe)进一步(bu)的深入展开，一起(qi)來(lai)看(kan)看小米正在經(jing)歷(li)的深刻(ke)变化及其(qi)背(bei)后邏(luo)輯(ji)。

智能手(shou)机出貨(huo)量(liang)与消(xiao)電(dian)、半(ban)導(dao)體(ti)周(zhou)期

2021年(nian)全球智能手机出货量接(jie)近14亿臺(tai)，这是自(zi)2017年以(yi)后再(zai)次(ci)觸(chu)及的較(jiao)高水(shui)平(ping)位(wei)置(zhi)。

据IDC提(ti)供(gong)的数据，自2021年Q3至(zhi)2023年Q1，全球智能手机出货量已(yi)連(lian)續(xu)錄(lu)得(de)7個(ge)季(ji)度(du)的負(fu)增(zeng)長(chang)。

當(dang)中，接连受(shou)到全球通(tong)货膨(peng)脹(zhang)、供應(ying)鏈(lian)限(xian)制(zhi)、地(di)緣(yuan)政(zheng)治(zhi)等不利事(shi)件(jian)影(ying)響(xiang)，智能手机品(pin)牌(pai)商(shang)被迫(po)減(jian)產(chan)；供应链问題(ti)緩(huan)解(jie)后，全球经濟(ji)体相(xiang)繼(ji)步入后疫(yi)情时代，出於(yu)对经济前景(jing)的擔(dan)憂(you)及需(xu)求减弱(ruo)，消費(fei)者換(huan)机周期無(wu)奈(nai)又(you)被进一步拉(la)长，这或(huo)許(xu)是智能手机行业不斷(duan)走(zou)弱，甚(shen)至內(nei)部(bu)分(fen)化的背后因(yin)素(su)之一。

2022年底，全球智能手机出货量已降(jiang)低(di)至12.26亿台，而(er)中国智能手机出货量已降至2.64亿台。

究(jiu)竟(jing)何(he)為(wei)底？

为粗(cu)略(lve)的进行估(gu)算(suan)，筆(bi)者特意(yi)翻(fan)查(zha)了全球人口(kou)数据及適(shi)齡(ling)勞(lao)動(dong)人口比(bi)例(li)，根(gen)据联合(he)国的估计得出目(mu)前全球人口超過(guo)了80亿，由(you)世(shi)界銀(yin)行提供的最新(xin)的适龄劳动人口(15-64歲(sui))比例約(yue)为65%左(zuo)右(you)，推(tui)出了其规模(mo)为52亿，中国适龄劳动人口约8.9亿。以下(xia)不妨(fang)假(jia)設(she)人手一台智能手机需求量的基本條(tiao)件，參(can)照(zhao)全球智能手机出货量的历史(shi)高位数据，设定(ding)平均(jun)换机周期分别为3.5/4/4.5年，分别对应上(shang)中下三(san)檔(dang)，則(ze)得到的数字为全球14.86/13.00/11.56亿台，及中国2.54/2.23/1.98亿台。

以上推导数据代表(biao)了当下即(ji)使(shi)不是底部，也離(li)常識(shi)判(pan)断上的極(ji)限低点不遠(yuan)了。

實(shi)際(ji)上，全球智能手机出货量(周期)与全球半导体周期也是高度吻(wen)合的。

賣(mai)方(fang)研(yan)报曾(zeng)指(zhi)出全球半导体銷(xiao)售(shou)周期平均持(chi)续40个月左右。若(ruo)上一次低点为2019年8月，那(na)麽(me)这次低点或可(ke)能会在2022年12月之后逐(zhu)步得到顯(xian)現(xian)。

作(zuo)为下遊(you)拉动因素之一的消费电子(zi)，其見(jian)底时点將(jiang)出现得更早(zao)。据卖方研报統(tong)计，品牌消费电子的盈(ying)利见底或会早与庫(ku)存(cun)周期0-1个季度。

然(ran)而，这一统计规律(lv)已在小米的近兩(liang)期(即22年Q4及23年Q1)财报数据上得到了充(chong)分的驗(yan)證(zheng)。

盈利反(fan)轉(zhuan)与存货到底

5月24日盤(pan)后发布的23Q1财报，进一步確(que)認(ren)了小米盈利反转和存货下降的趨(qu)勢(shi)。

先(xian)于全球半导体周期和全球智能手机出货量周期底部而看到的小米新周期，或已出现了。

来看整(zheng)体情況(kuang)，据公告(gao)，小米23Q1实现營(ying)收(shou)595亿人民(min)幣(bi)(单位下同)，高于預(yu)估的588.1亿，超越市场预期；单季度凈(jing)利润42亿，对比上年同期约5.9亿虧(kui)損(sun)，大幅(fu)扭(niu)亏为盈效(xiao)果(guo)显著，季度環(huan)比也进一步增加(jia)34.2%，连续两季度取(qu)得正利润，单季度超去(qu)年全年利润规模，盈利的反转相当信(xin)號(hao)強(qiang)烈(lie)。而经調(tiao)整净利润录得32.3亿，同比增加13%，亦(yi)高于市场预期。

盈利超预期反转的背后，存在两大原(yuan)因。

一个是费控(kong)的努(nu)力(li)，三項(xiang)费用(研发、销售及管理(li))合计93.5亿，同比下滑(hua)6.4%，Q1在市场並(bing)不景氣(qi)的情况下对销售费进行了大幅削(xue)减，降幅达到21.9%，为研发费用腾出空(kong)間(jian)，Q1研发费用支(zhi)出达到41.1亿，全年预期达到200亿，智能汽车等創(chuang)新业務(wu)相关的研发开支料(liao)在后面不断加速。

另(ling)一个是小米毛(mao)利率(lv)创新高記(ji)录，Q1录得19.5%。本季度收入占(zhan)比为58.8%的小米智能手机，其毛利率同比提升(sheng)1.3个百(bai)分点及环比提升3个百分点，为小米Q1盈利大幅改善(shan)作出了貢(gong)獻(xian)。

23Q1小米智能手机ASP为1151.6元，环比提升2.7个百分点，向(xiang)上趋势得到鞏(gong)固(gu)。

而23Q1小米智能手机收入录得约350亿，减速较上一季度有所(suo)收窄(zhai)，盘底跡(ji)象(xiang)继续呈(cheng)现。

拉长时间維(wei)度，将收入、毛利率及ASP放(fang)在一起看，可发现，小米智能手机ASP趋势，与公司整体毛利率、智能手机业务趋势是趋于一致(zhi)的。而且(qie)在过去三四(si)年的行业周期和疫情波(bo)动环境(jing)下，依(yi)然成(cheng)功(gong)实现了穿(chuan)越，高端(duan)化戰(zhan)略貫(guan)穿整个周期，产品結(jie)構(gou)、产品设计和理念(nian)、营销打(da)法(fa)和品牌形(xing)象等一系(xi)列(lie)的经营細(xi)节都(dou)得到了不同程度的優(you)化升級(ji)。

Q1财报显示(shi)，小米全球智能手机出货量排(pai)名维持在全球前三，而它(ta)在国内智能手机4000-5000元價(jia)位段(duan)表现更加突(tu)出，销量排名位列安(an)卓(zhuo)廠(chang)商第(di)一，市占率同比提升7.7个百分点至24.1%，推行高端化站(zhan)略所取得的效果已经可以清(qing)晰(xi)看到。

在小米公布的Q1财报中，最讓(rang)人感到意外莫(mo)过于存货，小米Q1存货金(jin)額(e)426亿，按(an)季度环比加速减小，降低至近9个季度的最低水平，并与2020Q4的存货金额相接近。

要(yao)知道，一家(jia)公司的存货水平要跟(gen)其在正常经营年景下的营收规模相匹(pi)配(pei)。所以笔者選(xuan)取了疫情出现前的2016-2019年小米存货与营收占比的平均值15.65%作为参数，并假定在公司今(jin)年营收波幅进一步穩(wen)定、收窄前提下，推导出全年预測(ce)存货金额或處(chu)407-438亿區(qu)间。

從(cong)已公布数据来看，小米的存货金额僅(jin)录得426亿，提前落(luo)入了这一预设区间。

所以，笔者认可小米在Q1亦基本完(wan)成了降库存的任(ren)务且回(hui)到合理与健(jian)康(kang)的水平的判断。

值得留(liu)意的是，Q1存货的去化加速，建(jian)立(li)在智能手机ASP与毛利率提升基礎(chu)之上，屬(shu)于"漲(zhang)价去存货"的表现，与减价打折(zhe)去存货的做(zuo)法，有雲(yun)泥(ni)之别，再次体现出小米对业务和渠(qu)道及供应链效率的较好(hao)把(ba)控，可根据对外部环境变化捉(zhuo)住(zhu)窗(chuang)口期快速作出响应，这樣(yang)的核(he)心(xin)优势和能力即使放在智能終(zhong)端品牌商裏(li)都是稀(xi)缺(que)的。

隨(sui)着Q1小米库存基本回歸(gui)至合理的"底部"位置，也随着Q2智能手机销售旺(wang)季到来，不排除(chu)小米在Q2存货逐步回升，为配合新品发布而提前備(bei)货，这对于整个智能手机产业链、半导体行业库存降低，快速完成探(tan)底回升，都是利好因素。

所以說(shuo)，小米率先确立盈利反转、存货见底，不但(dan)预示着该公司新一輪(lun)景气周期有机会再次降臨(lin)，也能为国内消费电子行业周期、全球半导体周期见底提供了强勁(jin)支撐(cheng)，而三者共(gong)振(zhen)时刻的出现，或已不远。

新时代紅(hong)利

盈利反转，存货见底之后，小米会好嗎(ma)？

若仅站在投(tou)資(zi)角(jiao)度，答(da)案(an)是肯(ken)定的。

道理很(hen)簡(jian)单，短(duan)期基本面反转已确认无虞(yu)，中期有高端化战略落地与重(zhong)視(shi)创新研发、"含(han)科量"提升贯穿其中，廣(guang)泛(fan)意義(yi)上的行业順(shun)周期再临。

而秉(bing)持长期主(zhu)义，緊(jin)捉国产替(ti)代大趋势，小米在业績(ji)电話(hua)会上宣(xuan)布将投资自研芯片视为公司未(wei)来十(shi)年甚至更长时间内必須(xu)要做的长期战略，这样的決(jue)心絕(jue)不动搖(yao)；其在Q1财报中提到積(ji)极擁(yong)抱(bao)AI，拥抱大模型(xing)所帶(dai)来的历史性(xing)机遇(yu)，4月已正式(shi)組(zu)建了AI实验室(shi)大模型團(tuan)隊(dui)，AI领域相关人員(yuan)超1200人，占公司研发人员比例已超7%，小米已明(ming)确表示日后将积极探索(suo)更多AI的用户/应用场景，发揮(hui)小米自身技術(shu)积累(lei)和优势，以开放態(tai)度与更多合作夥(huo)伴(ban)开拓(tuo)新机会。

正如(ru)民生(sheng)证券(quan)研报所言(yan)，在輕(qing)量级AI模型助(zhu)力下，智能硬(ying)件的能力邊(bian)界将不断拓寬(kuan)，有望(wang)在未来成为新的AI流(liu)量入口，在这一趋势下，智能音(yin)箱(xiang)、手机等智能硬件的使用体验将大幅提升。笔者认为，如小米这一類(lei)拥有技术积累的AI智能硬件厂商，则有望借(jie)助AI模型提升硬件价值量，开啟(qi)新一轮创新周期。

綜(zong)合来看，小米长期的吸(xi)引(yin)力有增无减，一旦(dan)湧(yong)现效应的出现，将有机会使得小米"科技樹(shu)"与"能力圈(quan)"进入爆(bao)发期。

那么，关于当下小米是否(fou)被低估的问题，笔者认为，一家公司的市场价值从来都是通过比较得来的。

对350亿美元市值還(hai)不到的小米，不妨嘗(chang)試(shi)一種(zhong)辦(ban)法——在港(gang)股(gu)、A股、美股市场在300-400美元市值区间将所有互(hu)联網(wang)和科技企业一一列出，圍(wei)繞(rao)不同目標(biao)、时间维度进行对比。

比如，在短期角度，在经营和业务方面，可以跟小米比品牌，比创新，比生态，比渠道，比效率，比产品質(zhi)量、比国际化布局等，机构投资者或一些(xie)聰(cong)明的资金，最终还是会落腳(jiao)在业绩表现，以及基本面情况正在发生的变化上面。

在长期视野(ye)，要向上仰(yang)望。若要进行比较分析(xi)，就(jiu)是要跟小米较量进化速度，比的是企业家的眼(yan)光(guang)、胸(xiong)懷(huai)韌(ren)性和信仰格(ge)局，而落脚点是在企业的终极场景与终局。

显然的，短期和长期价值形成或者所衡(heng)量的東(dong)西(xi)，是有很大的区别的。

后者角度所引发的对于公司未来价值形成的认可，须以定性分析为基础，站在对人类社(she)会、国家、产业及用户的重要性进行排序(xu)，具(ju)体可参閱(yue)以下(基本上由AI生成的)思(si)维导圖(tu)：

简单概(gai)括起来，小米正在做及未来想要做的事，很可能是一家千(qian)亿美元市值公司甚至万亿市值级别公司所想要达到的目标。

相对于未来，当前市场給(gei)予(yu)小米的"折现率"壓(ya)在很低水平位置，所以在长期维度，雷布斯(si)和小米被低估的可能性完全是存在的，也意味(wei)着"打破(po)预期"事件还会在小米身上不断出现。

而要达到彼(bi)岸(an)，即使拥有星(xing)辰(chen)大海(hai)的小米，也是需要有更多的能量来支撑的。

或许，雷军该把更多精(jing)力思考(kao)小米可源(yuan)源不断的獲(huo)取这种巨(ju)大能量的地方，到底会出现在哪(na)里？须时刻謹(jin)记，珍(zhen)惜(xi)新时代给予的黄金机遇期、窗口期。

无論(lun)是投资自研芯片，还是AIoT与人机交(jiao)互，无论是智能终端和边缘AI，还是智能汽车和自动駕(jia)駛(shi)，及具身智能等，特别是小米一直(zhi)以来全力构造(zao)的小米智能生态圈，都有机会产生新的"虹(hong)吸效益(yi)"。

一句(ju)话概括起来就是，在布局多年之后，小米迎(ying)来了发展的最佳(jia)时机与最好的时代，市场中不乏(fa)看好小米的聲(sheng)音，但也存在眾(zhong)多质疑(yi)小米未来空间的声音，不过，投资往往就是，買(mai)在分歧(qi)，卖在一致。返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查看更多

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