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文(wen)｜趕(gan)碳(tan)號(hao)

去(qu)年(nian)11月(yue)3日(ri)，排(pai)名(ming)第(di)三(san)的光(guang)伏(fu)電(dian)池(chi)片(pian)企(qi)業(ye)润阳股份過(guo)會(hui)，一般(ban)情(qing)況(kuang)下(xia)幾(ji)個(ge)月就(jiu)掛(gua)牌(pai)上(shang)市(shi)了(le)。但(dan)是(shi)，這(zhe)事(shi)兒(er)也(ye)可(ke)能(neng)還(hai)会有(you)變(bian)數(shu)。行(xing)业排名前(qian)五(wu)的光伏組(zu)件(jian)企业阿(e)特(te)斯(si)，2021年12月13日过会，直(zhi)到(dao)今(jin)年6月才(cai)正(zheng)式(shi)在(zai)上交(jiao)所(suo)挂牌，等(deng)了整(zheng)整18个月。阿特斯並(bing)沒(mei)有公(gong)开披(pi)露(lu)过“超(chao)時(shi)等待(dai)”的理(li)由(you)，行业猜(cai)測(ce)业績(ji)变臉(lian)或(huo)許(xu)是原(yuan)因(yin)之(zhi)一。

润阳的业绩没問(wen)題(ti)。就在今年6月15日，润阳提交註(zhu)冊(ce)信(xin)息(xi)的同(tong)时，也更(geng)新(xin)了財(cai)報(bao)。2022年润阳股份實(shi)現(xian)營(ying)业收(shou)入(ru)220.38亿元(yuan)、歸(gui)母(mu)凈(jing)利(li)润 20.39亿元，同比(bi)分(fen)別(bie)增(zeng)長(chang)107.57%、319.88%；同时預(yu)計(ji)2023年上半年公司(si)业绩繼(ji)續(xu)維(wei)持(chi)高(gao)增长。但是，这次(ci)润阳在更新信息时似(si)乎(hu)遺(yi)漏(lou)了一个超級(ji)大项目。

已经过会等待挂牌上市的润阳股份，有兩(liang)點(dian)疑(yi)问讓(rang)人(ren)看(kan)不明(ming)白(bai)。

一是，现在矽(xi)(gui)料(liao)（單(dan)晶(jing)致(zhi)密(mi)料）的现貨(huo)最(zui)低(di)價(jia)已经跌(die)到5.8萬(wan)元/噸(dun)。但是就在6月15日，润阳的招股书（注册稿(gao)），仍(reng)在堅(jian)持一年多(duo)前對(dui)於(yu)寧(ning)夏(xia)5万吨硅料项目的投资回(hui)报预测，認(ren)定(ding)一年利润仍会有15个亿，折(zhe)合(he)每(mei)吨能賺(zhuan)3万。

二(er)是，润阳股份全(quan)资子(zi)公司在內(nei)蒙(meng)古(gu)8万吨硅料项目已经开工建(jian)設(she)，10月份即(ji)將(jiang)投產(chan)。这筆(bi)80亿的巨(ju)額(e)投资，招股书居(ju)然(ran)只字未(wei)提。

这两條(tiao)信息，要(yao)麽(me)失(shi)真(zhen)，要么未作(zuo)披露，会对即将认購(gou)润阳的投资者(zhe)們(men)造(zao)成(cheng)困(kun)擾(rao)嗎(ma)？

01、80亿硅料项目已开工5个月，招股书只字未提

总投资146亿元的鄂(e)爾(er)多斯润阳光伏裝(zhuang)備(bei)制(zhi)造全产业鏈(lian)科(ke)技(ji)示(shi)範(fan)项目现場(chang)；來(lai)源(yuan)：《鄂尔多斯日报》

润阳股份是跨(kua)界(jie)多晶硅的新秀(xiu)。

在今年6月15日招股說(shuo)明书（注册稿）介(jie)紹(shao)，“發(fa)行人下屬(shu)其(qi)他(ta)子企业主(zhu)要可分为三類(lei)：一是润阳硅材(cai)料、润阳内蒙古两家(jia)擬(ni)從(cong)事高純(chun)多晶硅业務(wu)的公司，润阳硅材料一期(qi)年产 5 万吨高纯多晶硅项目已建成投产；二是江(jiang)蘇(su)润寶(bao)、鹽(yan)城(cheng)润宝、润阳宁夏、雲(yun)南(nan)润宝等从事或拟从事光伏电站(zhan)类业务的主體(ti)，包(bao)括(kuo)投资、建设、持有、轉(zhuan)让等多種(zhong)业务模(mo)式；三是苏州(zhou)润矽、上海(hai)矽桓(huan)等光伏材料貿(mao)易(yi)平(ping)臺(tai)。

其中(zhong)，位(wei)于宁夏的润阳硅材料，5 万吨高纯多晶硅项目就是IPO的募(mu)投项目之一；润阳内蒙古全稱(cheng)是：内蒙古润阳悅(yue)達(da)新能源科技有限(xian)公司。招股说明书（注册稿）僅(jin)披露了宁夏5万吨多晶硅项目進(jin)展(zhan)，对润阳内蒙古项目根(gen)本(ben)没提。

事实上，内蒙古项目比宁夏项目更大，而(er)且(qie)已在緊(jin)鑼(luo)密鼓(gu)地(di)建设之中。这个总投资178亿的大项目，雖(sui)然在润阳的官(guan)網(wang)、官微(wei)上看不到任(ren)何公开信息，但鄂尔多斯當(dang)地卻(que)一直很(hen)關(guan)注。

2023年4月13日，鄂尔多斯日报就发表(biao)了题为《鄂前旗(qi)：项目建设熱(re)潮(chao)奔(ben)湧(yong)》的文章(zhang)。

内蒙古润阳悦达新能源科技有限公司总经理華(hua)根節(jie)告(gao)訴(su)記(ji)者：“按(an)照(zhao)计劃(hua)，项目正在推(tui)进中，目前，项目的装置(zhi)39个单体已全部(bu)开工，部分单体已经到了二層(ceng)建设，鋼(gang)結(jie)構(gou)全面(mian)开始(shi)安(an)装，计划5月底(di)钢结构全部完(wan)工。”

润阳悦达光伏装备制造全产业链科技示范项目，是自(zi)治(zhi)區(qu)首(shou)个光伏装备制造科技示范全产业链项目，該(gai)项目总投资178亿元，总占(zhan)地2500畝(mu)，主要包括年产8万吨高纯多晶硅、5.5万吨工业硅、10GW拉(la)晶、10GW切(qie)片、10GW高效(xiao)电池、2GW高效组件。其中，8万吨高纯多晶硅占地面積(ji)1000亩，总投资80亿元，已于2023年1月份开工建设，总建築(zhu)单体39个，预计9月底完成土(tu)建、设备安装、調(tiao)試(shi)等工作，10月份投产。5.5万吨工业硅占地面积500亩，总投资15亿元，正在进行场平施(shi)工并辦(ban)理前期手(shou)续，计划年底前投产。拉晶、切片、高效电池及(ji)高效组件总占地面积1000亩，总投资83亿元，正在办理前期手续，计划2024年初(chu)开工建设。

正在IPO中的润阳并没有錯(cuo)过光伏大擴(kuo)产——总投资80亿、产能8万吨高纯多晶硅的项目，在2023年1月份就开工了，而且10月份就要投产了。

6月17日，據(ju)央(yang)廣(guang)消(xiao)息，目前润阳年产8万吨高纯多晶硅项目已完成总工程(cheng)量(liang)32.1%；计划8月底機(ji)械(xie)竣(jun)工。

该项目的新聞(wen)不少(shao)，但是为什(shen)么在6月15日招股说明书（注册稿）中只字未提呢(ne)？

在招股说明书（注册稿）中，不但这个硅料项目没有提，润阳股份甚(shen)至(zhi)没有提到，公司在两年前就與(yu)鄂尔多斯鄂托(tuo)克(ke)前旗簽(qian)署(shu)过的重(zhong)要投资協(xie)議(yi)。

据媒(mei)体公开报道(dao)，2021年4月，第十(shi)六(liu)屆(jie)鄂尔多斯國(guo)際(ji)煤(mei)炭(tan)及能源工业博(bo)覽(lan)会上，鄂托克前旗与江苏润阳新能源科技股份有限公司签訂(ding)了总投资297亿元的光伏材料及應(ying)用(yong)全产业科技園(yuan)项目戰(zhan)略(lve)合作框(kuang)架(jia)协议，协议涉(she)及硅料、切片、电池片、组件以(yi)及发电供(gong)电全产业链。

润阳股份的招股说明书对此(ci)合作亦(yi)只字未提，仿(fang)佛(fo)这个项目不存(cun)在一樣(yang)。当然，这只是框架协议。

但是，润阳在鄂尔多斯搞(gao)的“大事情”，中国化(hua)學(xue)工程、雙(shuang)良(liang)节能都(dou)可以作證(zheng)，因为这两家公司都公开披露过，曾(zeng)中標(biao)润阳内蒙古项目的工程、设备。另(ling)外(wai)，如(ru)前所述(shu)，鄂尔多斯人民(min)的眼(yan)睛(jing)也是雪(xue)亮(liang)的，当地媒体一直在密切跟(gen)进润阳项目的一舉(ju)一動(dong)。

02、产能还在爬(pa)坡(po)，硅价已经暴(bao)跌

宁夏广电新闻中心(xin)报道，润阳宁夏5GW多晶硅项目于2023年2月16投产

润阳股份可以对内蒙古8万吨硅料项目只字未提，但对于募投项目宁夏5万吨硅料项目却不得(de)不提。

润阳股份计划募集(ji)40亿，用于年产5万吨硅料项目、5GW異(yi)質(zhi)结项目、補(bu)充(chong)流(liu)动资金(jin)。其中5万吨硅料项目，实施主体是宁夏润阳硅材料，项目总投资为49.81亿元，计划使(shi)用募集资金20亿元。

公开资料顯(xian)示，润阳股份在2021年11月在宁夏啟(qi)动5万吨多晶硅项目，原计划在2022年年底投产。实际上在今年2月建成，延(yan)遲(chi)了几个月。

就是晚(wan)了这两个月，硅料市场已经風(feng)云突(tu)变。今年春(chun)节前後(hou)，硅料价格(ge)在20万/吨上下劇(ju)烈(lie)震(zhen)蕩(dang)后，价格一路(lu)下行。润阳股份宁夏项目硅料产能还没来得及完成6个月的爬坡，硅料价格竟(jing)已至跌到现在的5.8万/吨（6月28日单晶致密料现货最低报价）。

起(qi)初，润阳股份这样预测：“项目实施后，将形(xing)成年产5万吨高纯多晶硅料的生(sheng)产能力(li)，本项目预计稅(shui)后内部收益(yi)率(lv)約(yue)为43.56%，税后投资回收期为3.29年（含(han)建设期），年均(jun)利润总额为152,114万元”。这意(yi)味(wei)著(zhe)这个项目原计划到2025年2月就能回收投资。但是，这个预算(suan)的前提是2021年、2022年的硅料行情。

目前项目产能还在爬坡未滿(man)产，硅料价格就已经跌到半数硅料企业的成本線(xian)以下。中国有色(se)金属工业协会硅业分信息显示：受(shou)硅料价格影(ying)響(xiang)，部分硅料项目延期投产，部分硅料企业被(bei)迫(po)停(ting)产。不知(zhi)道停产的企业中，是否(fou)有润阳宁夏项目。

来源：公司招股书

润阳股份属于跨界多晶硅者，在此之前并没有多晶硅方(fang)向(xiang)的技術(shu)积累(lei)和(he)经驗(yan)。2022年，公司在多晶硅料上的研(yan)发投入費(fei)用仅为176.37万元，这和通(tong)威(wei)、协鑫(xin)、大全、新特这些(xie)每年投入研发费用数亿的企业肯(ken)定都没法(fa)比，在投资与生产成本、产品(pin)品质方面，想(xiang)要追(zhui)上頭(tou)部企业殊(shu)为易事。

第一，5万吨的硅料项目，一线企业的投资成本在40亿左(zuo)右(you)，而润阳股份需(xu)要49.81亿元。

第二，近(jin)两年硅料价格高，为了吃(chi)到这一波(bo)行情，以青(qing)海麗(li)豪(hao)西(xi)宁项目为代(dai)表的硅料项目創(chuang)出(chu)了施工速(su)度(du)的紀(ji)錄(lu)。而润阳股份的硅料项目进展，却慢(man)于自己(ji)的規(gui)划。

硅料项目不达预期，股東(dong)失望(wang)，員(yuan)工更失望。硅料项目的实施主体——润阳硅材料在成立(li)不久(jiu)实施了员工股權(quan)激(ji)勵(li)计划，并分四(si)次解(jie)鎖(suo)。除(chu)了硅价大不如前以外，所有硅料廠(chang)在爬坡階(jie)段(duan)的成本一般都会高出正常(chang)水(shui)平不少，润阳想要在今年取(qu)得30%以上的硅料毛(mao)利率，可能很難(nan)。

来自公告

硅料产能过剩(sheng)，价格猛(meng)跌已经是全行业共(gong)識(shi)，但润阳对此好(hao)像(xiang)視(shi)而不見(jian)。在6月15日的注册稿中，润阳股份提到了硅料项目已经投产，但是同样坚持寫(xie)到”实施进度及时間(jian)安排”、“税后内部收益率约为43.56%，税后投资回收期为 3.29年（含建设期）”等。

03、專(zhuan)业电池企业，有多专业？

电池片是润阳股份起家业务，根据权威机构INFOLINK CONSULTING发布(bu)，润阳股份2022年全年电池出货排名行业前三。

在光伏产业一体化大趨(qu)勢(shi)下，电池片企业的战略出现了分化。通威、愛(ai)旭(xu)選(xuan)擇(ze)了一体化，捷(jie)泰(tai)坚持专业化道路，中润在坚持专业化的道路的同时，小(xiao)规模试水组件。润阳股份选择了——以高效电池为核(he)心，实施“嵌(qian)入式”的一体化发展战略。

具(ju)体是指(zhi)：上遊(you)建设硅料产能以保(bao)障(zhang)供应链安全，并在境(jing)内外投建组件产能，下游发展光伏电站业务以優(you)化盈(ying)利结构，实现与产业链上下游的良性(xing)协同发展。

润阳的“野(ye)心”不小，是产业链条最长的电池片企业之一。然而，润阳股份的电池主业做(zuo)得怎(zen)样呢？

招股说明书提到：“截(jie)至2022年末(mo)，公司擁(yong)有单晶 PERC电池片产能 25GW，自主研发设计的 N 型(xing) TOPCon电池中试批(pi)量转換(huan)效率达到25%，将于2023年上半年建成14GW TOPCon电池生产线，光电转换效率和成本控(kong)制水平行业領(ling)先(xian)”。

这就是说，专业化电池片企业润阳股份在去年这样一个TOPCon的元年，居然还没有建成TOPCon产能。当然，公司当时亦未建设异质结等其他N型电池产能。润阳在最早(zao)一版(ban)的招股说明书中曾提到，公司将于2022 年下半年建成 10GW TOPCon 电池生产线。这样看下来，润阳的的TOPCon产能建设计划，未达预期。

头部企业晶科能源在2022年全年TOPCon组件出货已达10.7GW。专业化电池片企业捷泰，在2022年年末也有了8GW的N型OPCon电池片产能。

润阳股份按计划，2023 年上半年建成 14GW TOPCon 电池生产线。招股说明书（注册稿）是6月15日挂网，却仍没有TOPCon电池量产的消息，也檢(jian)索(suo)不到公司14GW TOPCon 电池生产线投产的消息。也许，这次又(you)要延期投产了。

宁夏硅料项目和TOPCon项目进展都不达预期，但是不妨(fang)礙(ai)润阳股份的规划。

除了TOPCon外，公司也布异质结，且IPO的募投项目就包括5GW异质结项目。这个项目计划“建设期为24个月”，不知道现在进展到什么阶段了。一般来说电池片的产能建设周(zhou)期为12个月，不少电池片项目赶工，都创出了加(jia)速度。24个月的建设周期，对于当下日新月异的市场格局(ju)来说，实在太(tai)长了……

今年6月15日，公司招股说明书（注册稿）的项目计划总金额没有变化，仍然是5GW异质结项目总投资30亿元，使用募集资金5亿元。

来自2022年3月招股说明书（申(shen)报稿 ）

若(ruo)以现在的市场行情来看，起碼(ma)设备投资已经大幅(fu)度下降(jiang)。最初公司预计5GW的设备投资为23.85亿元，平均每GW设备投资4.77亿元。现在每GW异质结电池的设备投资成本已经来到了3.5亿元左右。

异质结电池设备投资成本的下降信息，在最新的招股说明书（注册稿）裏(li)已更新了。但是，为什么该项目的投资总额却没有更新呢？

来自2023年6月15日招股说明书（注册稿）

除了投资成本以外，衡(heng)量一家电池片企业优劣(lie)的另一项指标是技术水平。在招股说明书中，润阳股份仅披露N 型 TOPCon 电池中试批量转换效率达到 25%。

如果(guo)润阳最近在转换效率、量产效率方面没有提升(sheng)，和行业中其他的电池片企业公布的数据相(xiang)比，润阳股份TOPCon电池量产转化效率，可能要墊(dian)底了。

晶科今年一季(ji)度电池量产效率是25.4%、四季度将达到25.8%。捷泰在今年5月接(jie)受调研时表示，已经量产的TOPCon1.0产品量产效率达25.2%，预计TOPCon2.0产品量产转换效率可达25.5%，目标在2023年底，公司TOPCon电池转换效率提升至25.8%。

后记

公司招股说明书（注册稿）披露：报告期各(ge)期末，公司资产負(fu)債(zhai)率分别为 75.48%、81.39%和79.17%，流动比率分别为0.87、0.89和0.82，速动比率分别0.76、0.78 和 0.62。

究(jiu)其原因，公司认为：与同行业可比上市公司相比，受限于融(rong)资渠(qu)道，公司资产负债率相对較(jiao)高，流动比率和速动比率相对较低。

扩張(zhang)的攤(tan)子鋪(pu)得太大，其实也是重要原因。

一体化固(gu)然有利于提高抗(kang)风險(xian)能力，但是貪(tan)大求(qiu)全、甚至誤(wu)入歧(qi)途(tu)也同样危(wei)险。润阳宁夏项目约50亿投资，内蒙古项目80亿投资，这些项目均在今年投产，按目前硅料行情来说可能兇(xiong)多吉(ji)少。如果这130亿用在自己所擅(shan)长的电池片特别是电站业务上，可能又会是另外一种情景(jing)了。返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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