GE 医疗：从医学技术到人类关怀

youkezhiyaosaoyigeerweimajiukehuodechizhuxingyougouyuquanfangweidewenlvfuwu。wubiqingsongdejingjipkmoshi，daigeidaodajiadeganshouyeshizuikongqiande；weishangdarendebibeigongju，caozuojiandanyishangshou。youxiquanchengzidongzhandou，wuxushikeguanzhujikeshengji，qingsongchuangguan，chedijiefangnindeshuangshou；caozuofangshifeichangqingsong，danshixuyaozhuyiyantuzhizhongdezhangaiwuheweixiansheding，feichangyouquwei代(dai)工(gong)土(tu)皇(huang)帝(di)的(de)AI翻(fan)身(shen)仗(zhang)

AI的風(feng)口(kou)吹(chui)了(le)半(ban)年(nian)，海(hai)外(wai)Open AI及(ji)英(ying)偉(wei)達(da)引(yin)領(ling)了壹(yi)場(chang)對(dui)算(suan)力(li)的追(zhui)逐(zhu)，資(zi)本(ben)蜂(feng)擁(yong)而(er)至(zhi)，不(bu)甘(gan)掉(diao)隊(dui)。

在(zai)海外AI的映(ying)射(she)下(xia)，產(chan)業(ye)鏈(lian)裏(li)的A股(gu)公(gong)司(si)身處(chu)风口的方(fang)向(xiang)，服(fu)務(wu)器(qi)、芯(xin)片(pian)、光(guang)模(mo)塊(kuai)、下遊(you)應(ying)用(yong)等(deng)方向紛(fen)纷出(chu)現(xian)了翻倍(bei)股。

原(yuan)本已(yi)經(jing)上(shang)千(qian)億(yi)市(shi)值(zhi)的工业富(fu)聯(lian)，硬(ying)頂(ding)著(zhe)給(gei)英伟达等科(ke)技(ji)廠(chang)商(shang)代工服务器的身份(fen)，盼(pan)來(lai)了第(di)二(er)春(chun)，逼(bi)近(jin)剛(gang)上市的市值水(shui)平(ping)。

一直(zhi)被(bei)吐(tu)槽(cao)low的代工土皇帝，能(neng)否(fou)靠(kao)着AI打(da)一场翻身仗呢(ne)？

01

AI风口：翻身仗

A股有(you)句(ju)話(hua)把(ba)股民(min)的心(xin)態(tai)拿(na)捏(nie)住(zhu)了：漲(zhang)起(qi)来的都(dou)是(shi)機(ji)會(hui)，跌(die)下去(qu)的都是风險(xian)。

2018年，工业富联上市之(zhi)初(chu)是雄(xiong)心勃(bo)勃的，要(yao)做(zuo)中(zhong)國(guo)智(zhi)能制(zhi)造(zao)的龍(long)頭(tou)企(qi)业。郭(guo)老(lao)板(ban)親(qin)自(zi)帶(dai)队路(lu)演(yan)，用了36天(tian)就(jiu)成(cheng)功(gong)過(guo)会上市。

而且(qie)上市僅(jin)仅不到(dao)兩(liang)周(zhou)，市值就顶到了五(wu)千亿。

許(xu)多(duo)人(ren)会誤(wu)認(ren)為(wei)富士(shi)康(kang)就是工业富联，實(shi)際(ji)上在2015年，郭老板將(jiang)旗(qi)下的通(tong)信(xin)設(she)備(bei)、雲(yun)服务、工业机器人等板块一起打包(bao)組(zu)建(jian)了這(zhe)家(jia)公司，它(ta)和(he)富士康都是鴻(hong)海精(jing)密(mi)的兒(er)子(zi)。

在其(qi)定(ding)位(wei)里，工业富联代表(biao)着鸿海系(xi)從(cong)代工制造轉(zhuan)型(xing)智能制造和工业互(hu)联網(wang)的特(te)殊(shu)使(shi)命(ming)，这個(ge)概(gai)念(nian)當(dang)時(shi)還(hai)是很(hen)新(xin)穎(ying)的。

这一年中工信部(bu)相(xiang)繼(ji)發(fa)布(bu)政(zheng)策(ce)，要求(qiu)到2020年底(di)，国內(nei)初步(bu)建成工业互联网基(ji)礎(chu)设施(shi)和产业體(ti)系。

說(shuo)易(yi)行(xing)難(nan)，打造自動(dong)化(hua)工厂，邀(yao)請(qing)企业入(ru)駐(zhu)，收(shou)租(zu)金(jin)服务費(fei)的模式(shi)在不同(tong)工业领域(yu)里較(jiao)难以(yi)標(biao)準(zhun)化，公司硬件(jian)出色(se)，但(dan)缺(que)乏(fa)智能調(tiao)度(du)的軟(ruan)件实力。

彼(bi)时三(san)一重(zhong)工、美(mei)的、海爾(er)等制造业巨(ju)头相继推(tui)出平臺(tai)參(can)與(yu)競(jing)爭(zheng)，公司对外賦(fu)能只(zhi)能招(zhao)攬(lan)小(xiao)規(gui)模的企业客(ke)戶(hu)。

政策加(jia)持(chi)、互联网+的敘(xu)事(shi)沒(mei)能維(wei)持住估(gu)值泡(pao)沫(mo)。遲(chi)迟無(wu)法(fa)提(ti)升(sheng)的毛(mao)利(li)率(lv)，以及憋(bie)不出成績(ji)的新业务还是讓(rang)公司卸(xie)下了面(mian)具(ju)。

其他(ta)層(ceng)次(ci)的风险被擺(bai)到台面上反(fan)復(fu)強(qiang)调，關(guan)鍵(jian)在於(yu)，代工业务已经看(kan)不到太(tai)大(da)的成長(chang)性(xing)了。2022年，公司市盈(ying)率大部分(fen)时間(jian)要低(di)于10倍。

工业互联网没有做出預(yu)期(qi)的成绩，也(ye)无法阻(zu)止(zhi)公司營(ying)收陷(xian)入低增(zeng)长的困(kun)局(ju)。2018年-2022年，公司营收复合(he)增速(su)仅5.36%，凈(jing)利率中樞(shu)在4%左(zuo)右(you)。

盡(jin)管(guan)是代工，产品(pin)也在往(wang)高(gao)端(duan)精密制造的方向延(yan)伸(shen)，隨(sui)着生(sheng)成式AI席(xi)卷(juan)而来，公司等来屬(shu)于制造业的真(zhen)正(zheng)风口，吃(chi)肉(rou)喝(he)湯(tang)，幫(bang)着賣(mai)水人造水瓶(ping)。

公司的主(zhu)营业务，聚(ju)焦(jiao)在通信及移(yi)动网絡(luo)设备，云計(ji)算、工业互联网三大板块。

細(xi)看之下也有黃(huang)金。2022年公司云计算业务增速接(jie)近20%，服务器产品收入占(zhan)比(bi)超(chao)过40%。

仔(zai)细一看会发现，工业富联的邏(luo)輯(ji)与英伟达是相似(si)的，如(ru)同模型訓(xun)練(lian)離(li)不開(kai)Nvidia的芯片，如今(jin)圍(wei)繞(rao)算力的基础设施也处处有着公司的印(yin)跡(ji)。

2017年公司与英伟达、微(wei)软合作(zuo)开发出首(shou)款(kuan)AI服务器HGX-1，至今已经叠(die)代到第四(si)代。

英伟达最(zui)新的GPUHPC平台，工业富联是獨(du)家设计交(jiao)付(fu)供(gong)应商。H100的量(liang)产，也是在工业富联的自动化产線(xian)上完(wan)成的。

2022年公司研(yan)发费用支(zhi)出超过百(bai)亿，且研发人員(yuan)占比逐年提升。从完全(quan)代工到自主参与设计拼(pin)裝(zhuang)，公司的技術(shu)積(ji)累(lei)起到了作用。今年的台北(bei)国际電(dian)腦(nao)展(zhan)上，旗下鸿佰(bai)科技攜(xie)带最新的模块化、液(ye)冷(leng)AI服务器亮(liang)相。

2021年工业富联在服务器ODM市场里占據(ju)42%的份額(e)，AI头部玩(wan)家微软、亞(ya)馬(ma)遜(xun)、英伟达都是公司的客户。而大客户們(men)的服务器需(xu)求量就接近三成，AI竞賽(sai)要補(bu)充(chong)軍(jun)备，对于AI服务器的需求確(que)定无虞(yu)。

从數(shu)据上看，从去年下半年开始(shi)，工业富联就享(xiang)受(shou)到了AI服务器需求带来的紅(hong)利。公司去年云计算服务器出貨(huo)量持續(xu)全球(qiu)第一，营收首次突(tu)破(po)两千亿，其中AI服务器及HPC产品占比达到了20%。

比起实际的服务器代工，工业互联网依(yi)然(ran)是个难以跑(pao)通的概念，五年过去了，这部分营收占比还不超过1%。題(ti)量小，毛利率高，增速快(kuai)，但是对公司营收和利潤(run)基本没有貢(gong)獻(xian)。

誰(shui)能想(xiang)到，五年後(hou)公司重新站(zhan)上市值巔(dian)峰(feng)，但並(bing)没有滿(man)足(zu)最初的期待(dai)，反而蹭(ceng)上了AI这个风口。

02

估值是否经得(de)起推敲(qiao)

对代工的刻(ke)板印象(xiang)就是，苦(ku)力活(huo)，低利润，血(xue)汗(han)錢(qian)。每(mei)一滴(di)回(hui)報(bao)都要拼命从供应商和客户那(na)里擠(ji)出来，公司五年平均(jun)8.2%的毛利率充分驗(yan)證(zheng)了这一點(dian)。

业务缺乏明(ming)顯(xian)的增长点，以及一直不溫(wen)不火(huo)的盈利增长，是估值被美的、格(ge)力等制造巨头按(an)在地(di)上摩(mo)擦(ca)的原因(yin)。过去五年，歸(gui)母(mu)净利润复合增速仅4.39%，低于公司营收增速（6.7%）。

并且公司产生现金流(liu)的能力并不算突出。雖(sui)然公司经营性现金流在这幾(ji)年快速增加， 但跟(gen)净利润还保(bao)持着缺口，代表应收項(xiang)目(mu)对现金起着拖(tuo)累作用。

可(ke)即(ji)便(bian)如此(ci)，对于分红公司出手(shou)一直大大方方。22年的股利支付率高达54.51%，给自己(ji)打上了低增长高股息(xi)的烙(lao)印。

未(wei)来十(shi)年对于AI服务器的需求将给公司带来多大的业务增量，公司本身是否有足夠(gou)的優(you)勢(shi)卡(ka)位在组装環(huan)節(jie)，这给公司股票(piao)定價(jia)制造了预期差(cha)。

尽管全球经濟(ji)增速下滑(hua)，海外科技大厂都在节省(sheng)资本开支，但对高性能運(yun)算服务器的囤(tun)积将给AI大模型竞争添(tian)上砝(fa)碼(ma)，綁(bang)定了这些(xie)龙头客户的工业富联，搭(da)上了这趟(tang)便車(che)。

月(yue)初，公司CEO曾(zeng)在股東(dong)大会上表示(shi)，AI服务器市场比市场预期更(geng)大，下半年公司AI服务器銷(xiao)售(shou)有望(wang)实现强勁(jin)增长，同时预计未来10年内超过60%的云服务都与AI应用相关。

彼时，公司市值距(ju)离年初已经实现了翻倍，市盈率也来到了近几年的高位。

根(gen)据券(quan)商预測(ce)，全球 AI 服务器市场规模未来 3 年内将保持高速增长，2025年市场规模将达到1601.3亿美元(yuan)，三年复合增速为101%

去年公司的业绩在近三年取(qu)得了最高的增长。

2022年公司营业總(zong)收入达到了5118.5亿元，同比增长16.45%。除(chu)了增速最快的云计算（19.56%），通信设备业务占比57.86%，同比也有14.37%的增长。

但对比毛利率发现，云计算是利润更加微薄(bo)的生意(yi)。去年公司通信及网络设备、云服务设备毛利率分別(bie)为9.25%、3.96%。未来营收增量如果(guo)来自低毛利率的产品結(jie)構(gou)，并不能给利润增长带来同樣(yang)的效(xiao)果。

当前(qian)估值水平已经超出上市以来的平均水准，即使下半年訂(ding)單(dan)继续放(fang)量，现在的价位也已不具备進(jin)一步買(mai)入的安(an)全邊(bian)际了。

回头看市场追逐的莫(mo)过于服务器业务增长的确定性，公司在服务器ODM市占率保持领先(xian)。

可与英伟达享受量价增长的逻辑截(jie)然不同，公司增收不增利归根结底还是业务本質(zhi)的問(wen)题，市场不会像(xiang)糾(jiu)正英伟达的预期差一样纠正工业富联的预期差。

03

想象力在下游

实际上，AI+应用放在整(zheng)个人工智能浪(lang)潮(chao)的背(bei)景(jing)下，比起基础设施会更具想象力，赋能千行萬(wan)业的意義(yi)与15年的互联网+類(lei)似。

工业富联所(suo)代表的智能制造，正是接下来能够深(shen)度结合AI来提效的应用场景之一。

AI技术創(chuang)新结合实际工业场景，对于已经信息化的生产研发流程(cheng)而言(yan)，能够提高我(wo)们数据处理(li)、分析(xi)、決(jue)策的效率，是工业互联网的下一个演化方向。

簡(jian)单来说，就是利用机器識(shi)别、自然語(yu)言學(xue)習(xi)、语音(yin)识别等AI算法在研发、生产、管理与服务等全环节形(xing)成各(ge)类智能化场景， 在机器感(gan)知(zhi)识别、数据建模分析优化、以及知识推理决策三处发揮(hui)作用。

其中，围绕产品质量的识别分析、设备故(gu)障(zhang)診(zhen)斷(duan)与预测、过程参数优化等应用近乎(hu)占据了整个工业 AI 应用的“半壁(bi)江(jiang)山(shan)”。

行业数据的积累在大模型茁(zhuo)壯(zhuang)成长的时期有着更重要的作用，畢(bi)竟(jing)生成式AI的定位更加通用，如果要应用到垂(chui)直行业，成为一个行业專(zhuan)家，需要顆(ke)粒(li)度更细的优质数据集(ji)。

而且，此前的模型算法仍(reng)有一定的門(men)檻(kan)，通过自然语言交互，还降(jiang)低了操(cao)作人员的使用难度。

因此，未来或(huo)将出现部分有高质量行业数据和Know-how的企业与掌(zhang)握(wo)微调能力的IT企业结合，训练得到特定应用场景的专属模型，之后供应链企业再(zai)通过API接入云端使用大模型或者(zhe)購(gou)买定制化的私(si)有模型。

比如華(hua)为盤(pan)古(gu)大模型就聚焦在了细分行业。过去几年，华为云的 AI 项目应用超过 1,000 个，其中 30%用户用于客户的核(he)心生产体系中，平均推动客户盈利提升 18%。

在华为云的赋能下，赛意信息搭建起了先进数字(zi)化供应链平台，針(zhen)对现实 痛(tong)点提出订单数字化履(lv)行、集成協(xie)同计劃(hua)、多級(ji)供应商协 同、数字化运营四大解(jie)决方案(an)。

工业互联网产业规模約(yue)达1.2万亿元。目前国内工业互联网平台尚(shang)处于发展初期，根据IDC，2022年国内工业互联网平台及应用解决方案市场规模低于200亿元，集中度比较分散(san)，市场规模仍有提升的空(kong)间。

在数字经济继续深化的趨(qu)势下，拥有数据积澱(dian)、工藝(yi)Know-how的制造业企业以及数字化方案提供商，都有望受益(yi)于这一技术赋能。（全文(wen)完）返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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