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meiyigezhiyedejinengdoushibuyiyangde，zaimianduibutongdedirenshi，xuanzeheshidejiaosechuzhannenggougengdachengdushangdehuodeshengli，qingsongdabaiduishou。meiyourenhedemenkan,zhelishikeyimianfeiduihuanhenduodeyouxijianglideo,feichangshiyongzaizhelininengxuehuigezhongjianzhucheliangjiashijiqiao，kongzhucheliangzhunquedebawohuowudadaodidian。muqiankaifangdelingyuzhiyouyibufen，houxudehua，haishixuyaoniquhuodechengjiu，cainengjinrude。dangnidebeibaoneirenhedaojushuliangdayu1deshihoukaiqiwuxiandaojuxiugai；千(qian)億(yi)“煉(lian)化(hua)茅(mao)”解(jie)局(ju)：恒(heng)力(li)石(shi)化“分(fen)拆(chai)+借(jie)殼(ke)”推(tui)康(kang)輝(hui)新(xin)材(cai)上(shang)市(shi)

近(jin)年(nian)來(lai)，“分拆+借壳”模(mo)式(shi)成(cheng)為(wei)了(le)“A吃(chi)A”新路(lu)徑(jing)，雖(sui)然(ran)目(mu)前(qian)已(yi)有(you)多(duo)家(jia)國(guo)企(qi)試(shi)水(shui)，但(dan)民(min)企尚(shang)無(wu)案(an)例(li)，而(er)這(zhe)壹(yi)局面(mian)將(jiang)被(bei)恒力石化分拆子(zi)公(gong)司(si)康辉新材借壳大(da)連(lian)熱(re)電(dian)上市打(da)破(po)。

不(bu)過(guo)從(cong)股(gu)價(jia)来看(kan)，本(ben)次(ci)分拆上市並(bing)未(wei)對(dui)恒力石化的(de)股价激(ji)起(qi)太(tai)大水花(hua)。

A股民企首(shou)例“分拆+借壳”

一直(zhi)以(yi)来，央(yang)企及(ji)地(di)方(fang)国企成为了“A拆A”模式的重(zhong)要(yao)參(can)與(yu)者(zhe)，鮮(xian)少(shao)民企有成功(gong)的案例。特(te)別(bie)是(shi)今(jin)年以来，已有多家上市公司發(fa)布(bu)籌(chou)劃(hua)子公司分拆上市的相(xiang)關(guan)公告(gao)，其(qi)中(zhong)包(bao)括(kuo)宗(zong)申(shen)動(dong)力、神(shen)火(huo)股份(fen)、天(tian)合(he)光(guang)能(neng)、晶(jing)盛(sheng)機(ji)电以及鄭(zheng)煤(mei)机等(deng)。直到(dao)近日(ri)千亿“炼化茅”恒力石化再(zai)次重啟(qi)分拆康辉新材上市事(shi)項(xiang)，这或(huo)将成为A股首例由(you)民企上市公司主(zhu)導(dao)的“分拆+借壳”案例。

7月(yue)4日晚(wan)，恒力石化公布了分拆控(kong)股子公司康辉新材重組(zu)上市的預(yu)案。恒力石化擬(ni)分拆子公司康辉新材，并通(tong)过与大连热电重组的方式實(shi)現(xian)上市。

根(gen)據(ju)预案，此(ci)次大连热电拟通过向(xiang)康辉新材全(quan)體(ti)股東(dong)发行(xing)股份購(gou)買(mai)其合計(ji)持(chi)有的康辉新材100%股權(quan)，進(jin)而实现恒力石化分拆康辉新材重组上市。本次交(jiao)易(yi)完(wan)成後(hou)，大连热电将成为康辉新材的控股股东，恒力石化将成为大连热电的控股股东，恒力石化将成为康辉新材的間(jian)接(jie)控股股东。

具(ju)体来看，大连热电拟向大连潔(jie)凈(jing)能源(yuan)集(ji)團(tuan)有限(xian)公司或其指(zhi)定(ding)的第(di)三(san)方出(chu)售(shou)其截(jie)至(zhi)評(ping)估(gu)基(ji)準(zhun)日的全部(bu)資(zi)產(chan)及負(fu)債(zhai)，拟出售资产交易对方以现金(jin)方式支(zhi)付(fu)对价；同(tong)時(shi)，拟向恒力石化、恒力化纖(xian)发行股份购买其合计持有的康辉新材100%股权；以及拟向不超(chao)过35名(ming)特定投(tou)资者以非(fei)公開(kai)发行股份的方式募(mu)集配(pei)套(tao)资金。

本次交易完成后，A股新材料(liao)領(ling)域(yu)将又(you)迎(ying)来一重磅(bang)玩(wan)家。

资料顯(xian)示(shi)，康辉新材主營(ying)業(ye)務(wu)为功能性(xing)膜(mo)材料、高(gao)性能工(gong)程(cheng)塑(su)料和(he)生(sheng)物(wu)可(ke)降(jiang)解材料等新材料产品(pin)的研(yan)发、生产及銷(xiao)售业务，是全球(qiu)为數(shu)不多同时擁(yong)有BOPET功能膜和鋰(li)电隔(ge)膜研制(zhi)能力的制造(zao)商(shang)，覆(fu)蓋(gai)从上遊(you)原(yuan)料到中游薄(bo)膜、塑料再到下(xia)游塗(tu)覆、改(gai)性等深(shen)加(jia)工環(huan)節(jie)的业务全流(liu)程。

虽然恒力石化力推康辉新材上市，也(ye)把(ba)后者作(zuo)为公司开辟(pi)的第二(er)增(zeng)長(chang)曲(qu)線(xian)，但是近三年康辉新材的业績(ji)并不穩(wen)定，甚(shen)至去(qu)年净利(li)潤(run)還(hai)出现了“卡(ka)壳”。2020-2022年，康辉新材营收(shou)分别为38.89亿元(yuan)、68.55亿元、66.91亿元，净利润分别5.07亿元、11.18亿元、1.7亿元。不難(nan)看出，盡(jin)管(guan)康辉新材2022年营收基本与2021年維(wei)持在(zai)同期(qi)水平(ping)，但其净利润卻(que)比(bi)2021年大幅(fu)下降84.79%，甚至遠(yuan)不比如(ru)2020年。

与此同时，康辉新材的總(zong)负债也是年年攀(pan)升(sheng)，分别为38.54亿元、63.91亿元和93.75亿元。显然，快(kuai)速(su)发展(zhan)的康辉新材对资金的需(xu)求(qiu)是迫(po)切(qie)的，再加上其所(suo)處(chu)的行业在资本市場(chang)中的关註(zhu)度(du)也頗(po)高，分拆上市后或許(xu)对急(ji)需资金的康辉新材，以及本身(shen)經(jing)营壓(ya)力較(jiao)高的恒力石化和大连热电都(dou)是一劑(ji)良(liang)藥(yao)。

千亿市值(zhi)“炼化茅”的煩(fan)惱(nao)

作为一家能为上市公司帶(dai)来上亿元利润的子公司，恒力石化为何(he)要分拆康辉新材獨(du)立(li)上市？这裏(li)就(jiu)不得(de)不提(ti)“家大业大”千亿市值恒力石化的“烦恼”。

公开资料显示，恒力集团产业覆盖炼油(you)、石化、聚(ju)酯(zhi)新材料等，拥有全球产能最(zui)大PTA工廠(chang)之(zhi)一、全球最大的功能性纤维生产基地和織(zhi)造企业之一。2022年《財(cai)富(fu)》世(shi)界(jie)500強(qiang)榜(bang)單(dan)中，恒力集团世界排(pai)名第75位(wei)，年营收超千亿美(mei)元，是中国第三大民营企业，僅(jin)次於(yu)阿(e)里巴(ba)巴和京(jing)东。恒力集团旗(qi)下拥有上市公司恒力石化、松(song)发股份，以及新三板(ban)公司同里旅(lv)游。

值得一提的是，在去年福(fu)布斯(si)实时富豪(hao)榜上，恒力集团掌(zhang)舵(duo)人(ren)範(fan)紅(hong)衛(wei)家族(zu)以151亿美元财富位列(lie)全球富豪第118位，超过楊(yang)惠(hui)妍(yan)家族以及龍(long)湖(hu)集团的吳(wu)亞(ya)軍(jun)，范红卫也成为新的“中国女(nv)首富”。

目前，恒力石化是恒力集团旗下核(he)心(xin)上市公司，公司通过借壳大橡(xiang)塑，于2016年登(deng)陸(lu)上交所主板，市值超千亿元。其业务涵(han)盖了石油炼化、石化、芳(fang)烴(ting)、PTA、民用(yong)滌(di)綸(lun)长絲(si)、工业用涤纶长丝、工程塑料、聚酯薄膜和热电等产业领域，有著(zhu)(zhe)“炼化茅”之稱(cheng)。

去年，原油等主要原材料价格(ge)快速上行，恒力石化用煤、电、氣(qi)等成本增加，同时疊(die)加市场需求不振(zhen)，其与諸(zhu)多化工行业企业一樣(yang)，面臨(lin)着高運(yun)行成本和低(di)行业需求的雙(shuang)重经营擠(ji)压，即(ji)便(bian)公司不斷(duan)延(yan)伸(shen)新材料产业鏈(lian)，但是经营业绩却依(yi)然显著下滑(hua)。

2022年，恒力石化营收2223.24亿元，同比增长12.3%；实现歸(gui)母(mu)净利润23.18亿元，同比下滑85.07%。今年一季(ji)度，恒力石化营收小(xiao)幅增长5.15%至561.4亿元，归母净利润大降75.85%至10.2亿元。

其实恒力石化营收增长的原因(yin)之一是不断增加的参股公司。2017年也就是公司登陆资本市场第二年，其参股公司共(gong)计12家；但到了2022年这一数据已经變(bian)成了80家。不断擴(kuo)大的公司規(gui)模，也为恒力石化带来了压力。2022年末(mo)，公司擔(dan)保(bao)总額(e)为1748.38亿元，全部是对子公司的担保额，其担保总额占(zhan)净资产的比例高達(da)330.38%。

而恒力石化自(zi)身的负债压力，也是不容(rong)小覷(qu)。2023年一季度，恒力石化资产负债率(lv)为77.41%，短(duan)期借款(kuan)高达603.14亿元，應(ying)付票(piao)据及应付賬(zhang)款高达322.94亿元，一年內(nei)到期的非流动负债为90.98亿元，而貨(huo)幣(bi)资金仅为270.25亿元，无法(fa)覆盖短债。

显然，由于产业链條(tiao)长，业务繁(fan)雜(za)，恒力石化的经营也出现了乏(fa)力，其降低多元化经营负面影(ying)響(xiang)的想(xiang)法变得迫切。而经营出现乏力这一情(qing)況(kuang)，同样也出现在借壳对象(xiang)大连热电。

風(feng)險(xian)解除(chu)后再度牽(qian)手(shou)

资料显示，大连热电所屬(shu)行业为电力、热力的生产和供(gong)应行业，主要承(cheng)担向城(cheng)市居(ju)民、企事业单位提供汽(qi)（暖(nuan)）产品和向电业部門(men)提供电力产品。大连热电主要产品有电力和热力兩(liang)大類(lei)，共有电力、工业蒸(zheng)汽、高溫(wen)水和居民供暖四(si)個(ge)品種(zhong)。

由于安(an)全生产、环保多重压力下，各(ge)大煤礦(kuang)生产受(shou)到影响，对大连热电经营产生较大影响。2020-2022年及2023年一季度，大连热电营业收入(ru)分别为6.74亿元、6.59亿元、8.06亿元及3.75亿元，归母净利润分别为965.84萬(wan)元、-1.43亿元、-1.56亿元及-5031.73万元，盈(ying)利能力较弱(ruo)且(qie)呈(cheng)现逐(zhu)年下滑趨(qu)勢(shi)。

尽管大连热电近年来通过優(you)化生产、改进管理(li)等方式降本增效(xiao)，但主营业务調(tiao)整(zheng)尚未取(qu)得预期的效果(guo)。实際(ji)上，早(zao)在去年大连热电就有了“賣(mai)壳”的心，但是因自身“頑(wan)疾(ji)”一度錯(cuo)失(shi)良机。

2022年4月，恒力石化与大连热电就曾(zeng)同步(bu)公告前述(shu)重组意(yi)向事宜(yi)，其不論(lun)在交易結(jie)構(gou)、配套融(rong)资计划等方面都与本次如出一轍(zhe)。但不过仅仅两周(zhou)之后，这一重组计划便胎(tai)死(si)腹(fu)中。恒力石化表(biao)示，大连热电方存(cun)在2021年度资金被控股股东占用問(wen)題(ti)，其导致(zhi)重组存在较大不確(que)定性，因此鑒(jian)于審(shen)慎(shen)原則(ze)終(zhong)止(zhi)該(gai)筆(bi)交易。

需要指出的是，2021年，大连热电控股股东热电集团非经营性占用公司资金累(lei)计发生额4.91亿元，期末余(yu)额1.98亿元，占公司净资产比例分别为82.2%、33.2%。正(zheng)因为上述问题，中审眾(zhong)环會(hui)计師(shi)事务所（特殊(shu)普(pu)通合夥(huo)）出具了否(fou)定意見(jian)的《2021年度内部控制审计報(bao)告》，与此同时，大连热电股票将被实施(shi)其他(ta)风险警(jing)示，其股票簡(jian)称也由“大连热电”变为“ST热电”。

此后经过整改，2023年3月，中审众环会计师事务所（特殊普通合伙）对大连热电2022年年度财务报告及内控情况进行审计后，出具了標(biao)准无保留(liu)意见的财务审计报告和标准无保留意见的内部控制审计报告。这也为恒力石化重启分拆上市事项提供了重要保障(zhang)。

虽未能一蹴(cu)而就，但恒力石化助(zhu)推康辉新材上市的意願(yuan)并未松动。也或许是因为双方比较熟(shu)悉(xi)，再加上大连热电的资金占用问题已经妥(tuo)善(shan)处理，在时隔一年多后，恒力石化仍(reng)舊(jiu)選(xuan)擇(ze)与之牵手。（藍(lan)鯨(jing)财经 王(wang)曉(xiao)楠(nan) wangxiaonan@lanjinger.com）返(fan)回(hui)搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更(geng)多

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