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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>上(shang)市(shi)後(hou)首(shou)份(fen)年(nian)報(bao)，百(bai)果(guo)園(yuan)凈(jing)利(li)率(lv)不(bu)足(zu)3%

“百果园們(men)”瘋(feng)狂(kuang)內(nei)卷(juan)，消(xiao)費(fei)者(zhe)距(ju)離(li)水(shui)果自(zi)由(you)卻(que)越(yue)來(lai)越遠(yuan)。

6月(yue)15日(ri)，#百果园團(tuan)購(gou)西(xi)瓜(gua)被(bei)嘲(chao)諷(feng)#沖(chong)上熱(re)搜(sou)。

作(zuo)為(wei)國(guo)内最(zui)大(da)的(de)水果零(ling)售(shou)商(shang)，深(shen)圳(zhen)百果园實(shi)業(ye)（集(ji)团）股(gu)份有(you)限(xian)公(gong)司(si)（下(xia)稱(cheng)“百果园”，02411.HK）在(zai)4月公布(bu)了(le)2022年报。

4月29日，年报公布后的首個(ge)交(jiao)易(yi)日，百果园股價(jia)上漲(zhang)0.87%。截(jie)至(zhi)7月3日港(gang)股收(shou)盤(pan)，百果园报收5.61港元(yuan)/股（約(yue)折(zhe)合(he)人(ren)民(min)幣(bi)5.19元），對(dui)應(ying)市值(zhi)89.12億(yi)港元（约折合人民币82.51亿元）；对比(bi)上市首日，其(qi)市值已(yi)經(jing)蒸(zheng)發(fa)6.3%。

百果园是(shi)壹(yi)家(jia)中(zhong)国水果零售经銷(xiao)商，主(zhu)要(yao)销售水果、果幹(gan)、果汁(zhi)等(deng)果制(zhi)品(pin)以(yi)及(ji)销售其他(ta)生(sheng)鮮(xian)，旗(qi)下擁(yong)有“百果园”和(he)“果多(duo)美(mei)”兩(liang)大品牌(pai)。

在招(zhao)股書(shu)中，百果园曾(zeng)援(yuan)引(yin)弗(fu)若(ruo)斯(si)特(te)沙(sha)利文(wen)資(zi)料(liao)称，按(an)2021年水果零售額(e)計(ji)算(suan)，百果园是中国第(di)一大水果零售商，市場(chang)份额占(zhan)比1.0%。

「不二(er)研(yan)究(jiu)」據(ju)其年报发現(xian)：2022年，百果园營(ying)收为113.12亿元，同(tong)比增(zeng)長(chang)9.94%；净利潤(run)为3.23亿元，同比增长40.43%。

截止(zhi)2022年12月31日，百果园拥有5650家門(men)店(dian)，其中4577家为加(jia)盟(meng)门店,占比为81.00%。

▲圖(tu)源(yuan):freepik

2019-2022年，百果园的营收逐(zhu)年上升(sheng)，超(chao)八(ba)成(cheng)营收依(yi)靠(kao)加盟。以2022年为例(li)，百果园营收113.12亿元，其中来自加盟门店的营收为88.51亿元，當(dang)期(qi)营收占比高(gao)達(da)80.6%。

此(ci)前(qian)1月的一篇(pian)舊(jiu)文中（《百果园IPO首日，市值逼(bi)近(jin)百亿港元》），我(wo)们聚(ju)焦(jiao)於(yu)百果园上市；盡(jin)管(guan)其2021年营收超百亿，但(dan)盈(ying)利能(neng)力(li)仍(reng)待(dai)解(jie)。

時(shi)至今(jin)日，尽管水果零售行(xing)业内卷加劇(ju)，但水果質(zhi)量(liang)問(wen)題(ti)依然(ran)頻(pin)出(chu)，“百果园们”能否(fou)讓(rang)消费者实现水果自由？由此，「不二研究」更(geng)新(xin)了1月旧文的部(bu)分(fen)數(shu)据和图表(biao)，以下Enjoy：

百果园早(zao)在2020年6月便(bian)籌(chou)劃(hua)港交所(suo)上市，但却在5个月后放(fang)棄(qi)港股，轉(zhuan)戰(zhan)A股市场，却再(zai)次(ci)折戟(ji)。

2022年5月，其再次冲刺(ci)港股，因(yin)“變(bian)质水果做(zuo)成果切(qie)”等諸(zhu)多食(shi)品安(an)全(quan)问题擱(ge)置(zhi)，IPO申(shen)請(qing)狀(zhuang)態(tai)转为“失(shi)效(xiao)”。直(zhi)到(dao)2022年11月16日，錯(cuo)失“水果销售第一股”頭(tou)銜(xian)的百果园再次向(xiang)港交所遞(di)交招股书，第四(si)次闖(chuang)關(guan)IPO。

数次冲擊(ji)IPO之(zhi)后，百果园正(zheng)式(shi)掛(gua)牌港交所。其发行价为5.60港元/股，開(kai)盘价为6.52港元/股，較(jiao)发行价上涨16.4%。

▲图源:百果园官(guan)網(wang)

国内水果賽(sai)道(dao)除(chu)了在网上引发热議(yi)外(wai)，在资本(ben)市场也(ye)是聲(sheng)浪(lang)不斷(duan)。

在「不二研究」看(kan)来，在资本化(hua)的無(wu)序(xu)擴(kuo)張(zhang)之下，企(qi)业逐漸(jian)“失控(kong)”，隱(yin)憂(you)频现；同时，行业本身(shen)供(gong)应鏈(lian)所存(cun)在的供应高損(sun)耗(hao)，渠(qu)道分散(san)的格(ge)局(ju)也困(kun)擾(rao)著(zhe)水果市场的玩(wan)家们。

“百果园们”上市后，水果销售赛道的蛋(dan)糕(gao)顯(xian)然不是那(na)麽(me)好(hao)啃(ken)的。

萬(wan)亿水果赛道，资本裹(guo)挾(xie)向前

妳(ni)永(yong)远不許(xu)需(xu)要懷(huai)疑(yi)资本的嗅(xiu)覺(jiao)。

据弗若斯特沙利文数据統(tong)计，中国的水果销售市场已由2016年的8273亿元增至2022年的13280亿元，年復(fu)合增长率为8.06%，預(yu)计2026年按零售额计，水果市场的市场規(gui)模(mo)將(jiang)达17752亿元，年复合增长率为7.6%。

万亿級(ji)別(bie)的赛道自然不會(hui)缺(que)少(shao)资本的身影(ying)，国内水果市场三(san)大巨(ju)头“南(nan)百果，北(bei)鲜豐(feng)，西洪(hong)九(jiu)”都(dou)存在着资本的背(bei)景(jing)。

百果园是最早受(shou)到资本关註(zhu)的水果销售企业。2015年9月，百果园就(jiu)獲(huo)得(de)天(tian)图资本、廣(guang)发信(xin)德(de)、前海(hai)互(hu)興(xing)合计4亿元的A輪(lun)融(rong)资。隨(sui)后在同年12月，获得前海母(mu)基(ji)金(jin)等A+轮融资。

2017年1月，获得中金前海发展(zhan)基金及招商资本的战略(lve)融资，2018年1月，获得深創(chuang)投(tou)、越秀(xiu)產(chan)业基金、中金公司等15亿元的B轮融资，当年度(du)共(gong)完(wan)成融资4次。

洪九果品則(ze)從(cong)2018年开始(shi)融资之路(lu)，截至IPO交表前也進(jin)行了6轮融资，絲(si)毫(hao)不遜(xun)色(se)于百果园。

2018年4月，洪九果品获得中信建(jian)投资本等1.8亿元A轮融资，2019年获B轮和C轮融资共記(ji)9.9亿元，投资方(fang)包(bao)括(kuo)CMC资本、深创投、招商资本等。2020年9月，阿(e)裏(li)巴(ba)巴以股權(quan)融资形(xing)式进入(ru)洪九果品，据招股书显示(shi)，阿里巴巴占洪九果品股权的8%，为目(mu)前洪九果品最大外部股東(dong)。

鲜丰水果的融资进程(cheng)略逊于百果园和洪九果品。据天眼(yan)查(zha)数据显示，鲜丰水果2015-2018年共完成天使(shi)轮、A轮、B轮三轮融资，背后的资本包括紅(hong)杉(shan)中国、九鼎(ding)投资等明(ming)星(xing)资本。

▲图源:pexels

洪九果品亦(yi)苦(ku)IPO久(jiu)矣(yi)，2019年其與(yu)东兴證(zheng)券(quan)簽(qian)署(shu)上市輔(fu)導(dao)協(xie)议，擬(ni)赴(fu)A股市场IPO，但在2021年9月，公司終(zhong)止了A股上市辅导，转战港股，2022年9月5日率先(xian)上市，搶(qiang)下“水果销售第一股”。

鲜丰水果则在2019年底(di)鲜丰水果与中信证券签署上市副(fu)主协议后不了了之，2021年转而(er)選(xuan)擇(ze)中信建投证券成为辅导团隊(dui)。

但是，目前两家鲜果销售商已经上市，僅(jin)剩(sheng)鲜丰水果還(hai)在IPO路上，到底还差(cha)了點(dian)什(shen)么呢(ne)？成功(gong)上市后，他们能实现估(gu)值飛(fei)躍(yue)，让资本获得超预期收益(yi)嗎(ma)？

「不二研究」認(ren)为並(bing)不尽然，以每(mei)日優(you)鲜和叮(ding)咚(dong)買(mai)菜(cai)为例，两家生鲜電(dian)商第一股和第二股在上市前夕(xi)，资本市场分别給(gei)到了30亿美元和50亿美元的高估值。但是，今年“618”前后，叮咚买菜从川(chuan)渝(yu)地(di)區(qu)撤(che)出；每日优鲜收摘(zhai)牌通(tong)知(zhi) ，“生鲜电商第一股”即(ji)将退(tui)市。

在资本的加持(chi)之下，无序扩张的鲜果销售商，在抢占市场的路上营收向上，但是隐患(huan)却不断出现。以線(xian)下为主的鲜果销售商们，在二级市场投资者的審(shen)視(shi)下，高估值的可(ke)能性(xing)存疑。

三巨头无序扩张，盈利与品控待解

在资本的加持下，“南百果、北鲜丰、西洪九”均(jun)加速(su)了他们的扩张之路。

尽管7.6%的年复合增长率对于资本而言(yan)并沒(mei)有太(tai)大的想(xiang)象(xiang)力。但据弗若斯特沙利文数据显示，2021年水果销售行业CR5仅3.6%，其中百果园占1%；同时，据灼(zhuo)識(shi)咨(zi)詢(xun)数据显示，2021年水果分销行业CR5为3.2%。

存量市场有足夠(gou)大的空(kong)間(jian)给行业領(ling)头者们施(shi)展。为次，以水果销售为主的百果园在2016年喊(han)出“2020年开1万家店、年销售额达到400亿元”的目標(biao)，鲜丰水果在2018年B轮融资时提(ti)出“百城(cheng)万店”战略。但是在疫(yi)情(qing)的影響(xiang)下，线下水果销售商的日子(zi)并没有那么好過(guo)。

截至2022年，百果园实现开店5650家，年销售额113亿元，鲜丰水果更逊一筹，门店数为2400家左(zuo)右(you)。雖(sui)然没有实现计划，但是百果园和鲜丰水果的扩张亦可謂(wei)是非(fei)常(chang)迅(xun)速。

以水果分销为主的洪九果品则暫(zan)无類(lei)似(si)计划，但是洪九果品的营收增长可以明显看出其近年来的扩张。据其招股书及財(cai)报显示，洪九果品2019-2022年分别实现营收20.78亿元、57.71亿元、102.80亿元和150.81亿元，分别同比增长69.48%、177.78%、78.12%和46.70%。

据百果园招股书及财报显示，2019-2021年，其收入分别为89.76亿元、88.54亿元、102.89亿元；2022年，百果园的营收从2021年的102.89亿增加到113.12亿元，同比增长9.94%。

洪九果品营收四年间从20亿元突(tu)破(po)至百亿。同时，据百果园财报显示，百果园2022年营收达113.12亿元，百果园也成功突破营收百亿大关。

洪九果品急(ji)速增长的营收背后，犧(xi)牲(sheng)的是其盈利能力和现金流(liu)。

据洪九果品招股书及财报显示，2019-2022年洪九果品营业成本分别为16.85亿元、48.14亿元、86.67亿元和125.05亿元。同期对应毛(mao)利为3.93亿元、9.57亿元、16.13亿元和25.76亿元，毛利率为18.9%、16.6%、15.7%和17.1%。

同时，洪九果品的现金流和应收賬(zhang)款(kuan)也不尽人意(yi)。据其招股书及财报显示，2019-2022年洪九果品经营活(huo)動(dong)产生的现金流净额分别为-4.50亿元、-8.04亿元、-9.82亿元和-18.23亿元。洪九果品称，经营活动现金流出主要由于貿(mao)易及其他应收款項(xiang)大幅(fu)增加，为优质水果产品做出预付(fu)款项。而贸易及其他应收款项呈(cheng)跨(kua)越式增长，2019-2022年分别为13.84亿元、29.29亿元、51.34亿元和89.96亿元，应收款项占其营收近一半(ban)的比例。

除了洪九果品财務(wu)出现问题外，百果园的财务问题也逐渐显露(lu)。最大的问题在于百果园的盈利能力，据其财报显示，2019-2022年百果园净利润为2.49亿、0.49亿、2.30亿和3.23亿，对应净利率为2.80%、0.50%、2.20%、2.70%。百果园4年来净利率均不足3%，盈利能力困境(jing)明显。

另(ling)一層(ceng)隐患在于高速无序扩张帶(dai)来的品控问题。百果园曾在2009年推(tui)出只(zhi)要消费者不滿(man)意，可以“无小(xiao)票(piao)、无实物(wu)、无理(li)由”退換(huan)貨(huo)的服(fu)务，以此打(da)响百果园品牌。

但2022年百果园个别门店被爆(bao)出的销售变质、黴(mei)变水果的事(shi)件(jian)，引发了全网对其品控的质疑。

百果园品控不当最根(gen)本的原(yuan)因在于高速扩张带来的管理不当，为了快(kuai)速扩张，百果园大部分门店为加盟门店形式。

据其财报显示，截至最后实際(ji)可行日期，百果园拥有5650家门店，其中4577家为加盟门店，占比为81.00%。在龐(pang)大的加盟體(ti)系(xi)下，百果园的品控難(nan)度直线攀(pan)升。

无獨(du)有偶(ou)，鲜丰水果和洪九果品在快速扩张之下，品控问题也被人詬(gou)病(bing)。截止目前，在黑(hei)貓(mao)投訴(su)中关于鲜丰水果售賣(mai)变质水果、虛(xu)假(jia)宣(xuan)傳(chuan)等相(xiang)关投诉多达280條(tiao)。

而洪九果品在天眼查上显示有一条“食品安全”警(jing)示，2018年被查出散裝(zhuang)洪九不知火(huo)果品丙(bing)溴(xiu)磷(lin)含(han)量超标。

在「不二研究」看来，水果销售商们在资本加持下加速抢占市场本无可厚(hou)非，但无序扩张之下出现的财务和品控问题若难以解決(jue)，投资者自然不会买單(dan)。

囿(you)于供应链困局，能否借(jie)IPO突圍(wei)？

据杜(du)牧(mu)的《过華(hua)清(qing)宮(gong)三首·其一》中的“一騎(qi)红塵(chen)妃(fei)子笑(xiao)，无人知是荔(li)枝(zhi)来。”這(zhe)一句(ju)詩(shi)便可知道水果在采(cai)摘之后再運(yun)輸(shu)到全国的家家戶(hu)户中，对于供应链的要求(qiu)非常高。

在无序扩张导致(zhi)的问题之外，水果销售行业本身存在的供应链难题也困扰着投资者和“百果园们”。

我国地理形态多元化，氣(qi)候(hou)复雜(za)，生鲜水果产区多分布于山(shan)东、河(he)南地区，供应呈“东密(mi)西疏(shu)”之勢(shi)。

据国金证券研报显示，从产品屬(shu)性角(jiao)度看，水果为非标準(zhun)产品，種(zhong)植(zhi)端(duan)和零售端均较为分散，从果园到零售商可分为采摘、分选、包装、保(bao)鲜、儲(chu)存、运输等多道程序，且(qie)大部分分销商仅能覆(fu)蓋(gai)一部分程序。

因此形成了冗(rong)长、高度分散且涉(she)及眾(zhong)多中间商的行业痛(tong)点，漫(man)长的分销过程不可避(bi)免(mian)地导致了高损耗率和受限的运输半徑(jing)。

从种植端看，天气和种植技(ji)術(shu)都可能影响到水果产品质量，产品无法(fa)做到以量定(ding)产，水果的产量和质量无法得到保证。

从运输端看，冷(leng)链物流是鲜果运输的解藥(yao)，但是我国冷链物流布局仍處(chu)于发展期，据中物聯(lian)冷链委(wei)数据显示，2022年中国国内在果蔬(shu)产品上的冷链流通率仅为35%，而歐(ou)美以达到95%以上，在冷链物流上国内还有很(hen)长的路要走(zou)。

▲图源:百果园官微(wei)

从分销零售端看，各(ge)環(huan)節(jie)可能涉及多个分销商，各家品控标准不一，难以形成标准化的标准，不同批(pi)次产品都有可能质量不同。

并且，我国水果销售端競(jing)爭(zheng)激(ji)烈(lie)，渠道極(ji)为分散。据百果园招股书显示，我国水果销售主要渠道包括農(nong)贸市场、以商超为代(dai)表的现代零售、电商渠道及水果專(zhuan)营連(lian)鎖(suo)及夫(fu)妻(qi)店，其中占据主要地位(wei)的还是农贸市场和现代零售。

在无比分散的水果销售市场背景下，供应链更显混(hun)亂(luan)，产品标准化可谓天方夜(ye)譚(tan)。但是三大巨头若想获取(qu)更多市场份额，尽可能标准化的品控又(you)是其繞(rao)不过的一环。为了破局，“百果园们”采取的方式大同小異(yi)。

百果园、洪九果品、鲜丰水果均試(shi)图从全产业链解决这个问题。首先，与当地果农建立(li)深度合作关系，规範(fan)催(cui)花(hua)、疏果、采摘、分级、保鲜等环节，以此降(jiang)低(di)成本，提升产品标准化；其次，打造(zao)自身品牌，以品牌标准进行产品标准化；最后加強(qiang)数字(zi)化建設(she)，使用(yong)物联网及大数据分析(xi)可促(cu)进采购、配(pei)送(song)、倉(cang)储及销售管理。

▲图源:pexels

在百果园和洪九果品的IPO资金用途(tu)上便可見(jian)一斑(ban)，百果园和洪九果品对于募(mu)集资金用途中不约而同的提到了：与上遊(you)果农建立深度合作、扩大采购网絡(luo)、强化对于物流仓储的管理能力、打造品牌、加强数字化建设。

不同点在于百果园还将加强新零售建设，洪九果品则选择繼(ji)續(xu)加强传统分销网络。

「不二研究」认为，在供应链的困局之下，百果园、鲜丰水果、洪九果品虽然都在努(nu)力破局，但要想構(gou)建足够全国扩张的供应链，三家企业需要付出的是巨额成本，他们的路还很长。

水果销售还是一门好生意吗？

在资本的裹挟下，“南百果，北鲜丰，西洪九”高速扩张，财务和品控的问题都逐渐暴(bao)露。

供应链的困局之下，三家企业的扩张之路并不好走，要想在非标准化的市场制定标准，需要付出极大的代价，IPO所募集资金或(huo)可暂解目前财务和品控的燃(ran)眉(mei)之急，但是要真(zhen)正解决供应链之困，他们的路还很长。

存量市场的博(bo)弈(yi)，“百果园们”的对手(shou)是商超、农贸市场、生鲜电商，想要继续扩张，抢占市场，上市可能还只是第一步(bu)。

本文部分參(can)考(kao)资料：

1.《水果连锁第一股：百果飄(piao)香(xiang)，品牌賦(fu)能乘(cheng)势而上——百果园招股书梳(shu)理》，国金证券

2《洪九果品冲击“水果零售第一股”：预付款、应收账款高企 现金流连年告(gao)負(fu)》，中国网财经

3.《万亿水果市场，为何(he)没有一家上市公司？》，中国新聞(wen)周(zhou)刊(kan)

4.《水果零售生意，只是看起(qi)来很美》，駝(tuo)鹿(lu)新零售

作者 | 藝(yi)馨(xin) 永陽(yang)

排(pai)版(ban) | Cathy

監(jian)制 | Yoda

出品 | 不二研究返(fan)回(hui)搜狐(hu)，查看更多

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