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雨(yu)中(zhong)情(qing)上(shang)市(shi)前(qian)景(jing)能(neng)否(fou)“雨過(guo)天(tian)晴(qing)”？

作(zuo)者(zhe) | 徐(xu)長(chang)卿(qing)

編(bian)輯(ji)丨(shu)武(wu)麗(li)娟(juan)

來(lai)源(yuan) | 野(ye)馬(ma)財(cai)經(jing)

建(jian)築(zhu)防水材(cai)料(liao)是(shi)現(xian)代(dai)建筑必(bi)不(bu)可(ke)少(shao)的(de)功(gong)能性(xing)建筑材料，主(zhu)要(yao)应用(yong)於(yu)房(fang)地(di)產(chan)開(kai)發(fa)建設(she)、基(ji)礎(chu)设施(shi)建设等(deng)行(xing)業(ye)，其(qi)发展(zhan)態(tai)勢(shi)與(yu)经濟(ji)发展大(da)環(huan)境(jing)息(xi)息相(xiang)關(guan)。

近(jin)日(ri)，雨中情防水技(ji)術(shu)集(ji)團(tuan)股(gu)份(fen)有(you)限(xian)公(gong)司(si)（簡(jian)稱(cheng)“雨中情”）上會(hui)後(hou)被(bei)发審(shen)委(wei)公告(gao)暂緩(huan)表(biao)決(jue)。 按下暂停键，不等于在(zai)IPO道(dao)路(lu)上就(jiu)此(ci)止(zhi)步(bu)。但(dan)雨中情在深(shen)交(jiao)所(suo)主板(ban)IPO進(jin)程(cheng)還(hai)是充(chong)滿(man)了(le)不確(que)定(ding)性。

壹(yi)家(jia)三(san)口(kou)緊(jin)握(wo)控(kong)制(zhi)權(quan) “西北王”擁(yong)抱(bao)資(zi)本(ben)

1983年(nian)，結(jie)束(shu)軍(jun)旅(lv)生(sheng)涯(ya)后的耿(geng)进玉(yu)进入(ru)鐵(tie)道兵(bing)工(gong)程學(xue)院(yuan)学習(xi)工程材料專(zhuan)业。畢(bi)业后，他(ta)成(cheng)為(wei)了西安(an)一家大型(xing)國(guo)有企(qi)业員(yuan)工，從(cong)事(shi)物(wu)资管(guan)理(li)工作。

到(dao)了90年代，受(shou)房地产、基建等領(ling)域(yu)发展推(tui)動(dong)，国內(nei)建筑防水材料产量(liang)持(chi)續(xu)增(zeng)长。建筑防水材料作为建筑物的圍(wei)護(hu)结構(gou)，用于防止雨水、雪(xue)水、地下水滲(shen)透(tou)及(ji)空(kong)氣(qi)中的濕(shi)气、蒸(zheng)汽(qi)和(he)其他有害(hai)气體(ti)与液(ye)体侵(qin)蝕(shi)建筑物的材料。

耿进玉敏(min)銳(rui)地覺(jiao)察(cha)到供(gong)需(xu)矛(mao)盾(dun)的市場(chang)行情——市场上主要以(yi)傳(chuan)統(tong)建筑材料为主，而(er)且(qie)材料短(duan)缺(que)，交易(yi)信(xin)息不對(dui)称，彼(bi)時(shi)，幾(ji)乎(hu)沒(mei)有民(min)營(ying)的防水材料企业。

1997年，时年34歲(sui)的耿进玉辭(ci)掉(diao)了国企“金(jin)飯(fan)碗(wan)”下海(hai)做(zuo)起(qi)了防水材料貿(mao)易。3年后，耿进玉有了更(geng)大的野心(xin)——他希(xi)望(wang)从源頭(tou)产品(pin)研(yan)发时候(hou)就可以把(ba)控产品質(zhi)量，做一個(ge)从产品研发到銷(xiao)售(shou)的全(quan)供应鏈(lian)企业。于是在千(qian)禧(xi)年，“雨中情”在西安誕(dan)生，从零(ling)开始(shi)涉(she)足(zu)防水材料生产领域。

事實(shi)證(zheng)明(ming)，进入新(xin)的世(shi)紀(ji)，国家重(zhong)大工程的不斷(duan)开工，基建投(tou)资力(li)度(du)不断加(jia)大，建筑业进入了黃(huang)金时代，而建筑防水的需求(qiu)也(ye)是水漲(zhang)船(chuan)高(gao)。中国建筑防水協(xie)会數(shu)據(ju)顯(xian)示(shi)，2012-2020年，我(wo)国建筑防水材料产量从13.6亿平(ping)米(mi)升(sheng)至(zhi)25.2亿平米，復(fu)合(he)年均(jun)增长率(lv)約(yue)8.0%。中国防水市场容(rong)量已(yi)達(da)到千亿級(ji)別(bie)。

防水领域市场格(ge)局(ju)分(fen)散(san)，形(xing)成了“大行业、小(xiao)企业”的格局。其中，国内“防水第(di)一股”東(dong)方(fang)雨虹(hong)以2021年营收319.34亿元(yuan)遙(yao)遥领先(xian)。此外(wai)，科(ke)順(shun)股份、凱(kai)倫(lun)股份、北新建材、卓(zhuo)寶(bao)科技、宏(hong)源防水和雨中情等，在行业内占(zhan)有一席(xi)之(zhi)地的“多(duo)強(qiang)”企业，年度营收在十(shi)多亿元到数十亿元。根(gen)据《招(zhao)股書(shu)》显示，雨中情2021年1-9月(yue)营收为 12.16亿元，這(zhe)与行业龍(long)头还是相差(cha)甚(shen)遠(yuan)。

不过，由(you)于建筑防水材料存(cun)在運(yun)輸(shu)半(ban)徑(jing)限制，單(dan)个工程項(xiang)目(mu)使(shi)用量有限，销售呈(cheng)现一定地域性特(te)征(zheng)。成立(li)20多年的时間(jian)，雨中情产销量始終(zhong)穩(wen)居(ju)西北第一,这也是防水界“西北王”的由来。 《招股书》显示，2018年至2020年，西北地區(qu)收入貢(gong)獻(xian)了雨中情半数以上营收，分别为 58.41%、56.55%、50.96%和 47.24%。

“雨中情”不甘(gan)心偏(pian)安一隅(yu)，是有做大做强的想(xiang)法(fa)。早(zao)在2019年，耿进玉曾(zeng)对媒(mei)体表示：“當(dang)前，防水企业要麽(me)是選(xuan)擇(ze)背(bei)靠(kao)大樹(shu)被央(yang)企兼(jian)並(bing)，要么就苦(ku)練(lian)内功，提(ti)高市场占有率，走(zou)资本市场上市。”最(zui)终，雨中情在经歷(li)七(qi)次(ci)增资后，于2020年12月正(zheng)式(shi)變(bian)更为股份公司。完(wan)成了股份制改(gai)造(zao)的雨中情加快(kuai)了拥抱资本市场的步伐(fa)。

不过值(zhi)得(de)註(zhu)意(yi)的是，雨中情是一家家族(zu)控股企业。耿进玉家族牢(lao)牢把握著(zhe)控制权，一家三口攬(lan)权近85%。

产销夾(jia)擊(ji) 原(yuan)材料引(yin)波(bo)动，10亿应收款压顶

起步于陜(shan)西的雨中情在成立20多年后，终于走上了拥抱资本之路。但这條(tiao)道路注定充满挑(tiao)戰(zhan)。雨中情的业務(wu)比(bi)較(jiao)单一，营收主要来源于防水材料的销售收入，占比超(chao)过90％，其中防水卷(juan)材的销售收入占比每(mei)期(qi)均超过80％。

对雨中情来講(jiang)，除(chu)了面(mian)对原材料價(jia)格持续上涨、人(ren)工成本、运输成本持续增长的压力外，还要面对房地产周(zhou)期帶(dai)来的影(ying)響(xiang)。

一方面，从防水企业的生产情況(kuang)看(kan)，上遊(you)原材料是主要的生产成本，占产品總(zong)成本比重高达85%以上，其中瀝(li)青(qing)占比最大。今(jin)年以来，各(ge)類(lei)原材料价格大幅(fu)度上涨。沥青、SBS、聚(ju)乙(yi)烯(xi)胎(tai)同(tong)比上涨超30%。今年六(liu)月，沥青期貨(huo)价格一度飆(biao)到4870元/噸(dun)。

不堪(kan)重压的雨中情发布(bu)調(tiao)价通(tong)知(zhi)函(han)称，根据产品成本涨幅情况对沥青类防水产品进行不同幅度的调价，价格上浮(fu)区间1～2元/平方米。沥青价格的波动势必对公司盈(ying)利(li)能力造成一定影响，甚至需要加倍(bei)增加对原材料的儲(chu)備(bei)。

2018年-2021年前三季(ji)度，雨中情的经营活(huo)动产生的现金流(liu)量凈(jing)額(e)分别为 5592.24 萬(wan)元、4229.16 万元、6709.98 万元和 -2.54 亿元。2021 年前三季度，雨中情现金流量净额驟(zhou)降(jiang)的原因(yin)之一便(bian)是“公司增加了对原材料的储备”。

另(ling)一方面，从销售情况来看。防水卷材、防水塗(tu)料行业与房地产行业有着莫(mo)大的聯(lian)系(xi)。

隨(sui)着2021年下半年以来房企頻(pin)繁(fan)爆(bao)出(chu)展期違(wei)约事件(jian)，以及有限的二(er)手(shou)房存量市场導(dao)致(zhi)防水企业整(zheng)体产能过剩(sheng)的情况，防水企业面臨(lin)不小压力。

当地产正经历加速(su)洗(xi)牌(pai)期，地产上下游企业也在紧跟(gen)步伐调整战略(lve)。为搶(qiang)占市场份额，不少防水材料企业选择墊(dian)资換(huan)取(qu)业务，或(huo)在商(shang)务拓(tuo)展过程中对下游采(cai)取较为寬(kuan)松(song)的应收回(hui)款条件，这导致整个防水材料行业应收賬(zhang)款問(wen)題(ti)较为嚴(yan)重。

《招股书》显示，2018-2021年1-9月份，雨中情应收账款接(jie)連(lian)增加，由2018年的4.92亿元飙升到2021年1-9月份的10.55亿元。应收账款增加，壞(huai)账準(zhun)备也在增加，由2018年的5489.02万元增加到2021年1-9月份的1.28亿元。

与同行业可比上市公司应收账款周轉(zhuan)率相对比，雨中情也絲(si)毫(hao)不占優(you)势。2021年1-9月甚至1.08次。

在前后夹击的情况下，雨中情計(ji)劃(hua)募(mu)资16.12亿元分别用于山(shan)东雨中情二期建设、富(fu)平雨中情生产研发基地二期、江(jiang)蘇(su)雨中情三期建设、蘭(lan)州(zhou)雨中情建筑防水生产二期和雨中情防水技术集团总部(bu)运营中心等项目。

但值得注意的是，報(bao)告期各期股东权益(yi)合计分别为6.35亿元、8.06亿元、11.48亿元和14.81亿元，这也意味(wei)着，雨中情此次擴(kuo)产募资金额甚至高于公司所有者权益。大步伐的前进所引发的管理问题以及产能是否能顺利消(xiao)化(hua)將(jiang)成为雨中情亟(ji)待(dai)解(jie)决的问题。

屢(lv)现环保(bao)问题 房企利好(hao)能否力挽(wan)狂(kuang)瀾(lan)？

雨中情曾因产品质量、安全生产违規(gui)以及环保等问题多次遭(zao)到監(jian)管部門(men)處(chu)罰(fa)。《招股书》显示，雨中情五(wu)次因环保问题被行政(zheng)处罚，其中2018年兩(liang)次，2019年、2020年、2021年分别各一次，总计罚款14.1万元。

雖(sui)然(ran)針(zhen)对上述(shu)处罚，雨中情已整改完毕，并已繳(jiao)納(na)罚款，但环保问题或成为阻(zu)礙(ai)其IPO之路的一大因素(su)。事实上，早在2016年7月证监会就曾表示，36个月之内受到和环保有关的行政刑(xing)事处罚，情節(jie)严重的，不得公开发行股票(piao)。

经济学家宋(song)清(qing)輝(hui)曾对《港(gang)灣(wan)商业觀(guan)察》表示，证监会对企业环保问题非(fei)常(chang)重視(shi)，公司若(ruo)环保违规行为影响面较廣(guang)、情形严重，可能会影响其IPO进程，情节严重者，可能会导致其IPO被否决。

近日，房地产迎(ying)政策(ce)利好。证监会决定在股权融(rong)资方面调整优化5项措(cuo)施。此外，还将恢(hui)复上市房企和涉房上市公司再(zai)融资。至此，信貸(dai)、債(zhai)券(quan)、股权“三箭(jian)”齊(qi)发。在此背景下，房地产迎来了近段(duan)时间融资环境空前放(fang)松，这或許(xu)对于雨中情带来好消息。

2018年，雨中情董(dong)事长耿进玉在接受新浪(lang)地产专訪(fang)时透露(lu)：“工程防水是雨中情最主要的业务板塊(kuai)，16亿的销售额销售絕(jue)大部分也是房地产的贡献，其中大型房地产防水工程为20%，中小型房地产工程占比50%，市政工程等占比30%。” 这意味雨中情对房地产的依(yi)賴(lai)相当严重。

与此同时，雨中情早就与碧(bi)桂(gui)園(yuan)、恒(heng)大、富力、保利、綠(lv)地、中海、新城(cheng)、榮(rong)盛(sheng)、金科、朗(lang)詩(shi)等十强地产乃(nai)至百(bai)强地产建立了良(liang)好的合作关系。

IPG首(shou)席经济学家柏(bai)文(wen)喜(xi)認(ren)为，像(xiang)这種(zhong)房地产上游企业，最近房企融资放宽等利好政策，对其也只(zhi)是宏观性利好，但是真(zhen)实的业績(ji)还有待于房企需求的上升和回款能力的恢复，因此暂时还看不出房地产融资利好政策对上游企业IPO有什(shen)么直(zhi)接利好。

如(ru)今伴(ban)随着房地产回暖(nuan)的跡(ji)象(xiang)，雨中情能否雨过天晴，还需拭(shi)目以待。

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