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ronghejingdianyuansu，quanfangweidehaiyuanjingdianwanfa，rangnishunjianzhonghuirexuechuanshi；kuaijieshouzang，jiangzijijiaodejingcaidexiaoshuoshouzangdaoshujiadangzhong，yonghumenzhixuyaodakairuanjianjiunenggoujixujinxingyuedu。shoujizaixianjianzhi，shininxianxiashizhuandeyidoumidezhuanqianshenqi。zuoweiyigexunidemamawan，bingzhixingnindezhize，weinindejiarenzhunbeihetigongshiwu；youxineihaihanleduozhongquweidexiaoyouxi，dadatishengleyouxidequweixing，hainenghuodegezhongdaojuo楊(yang)德(de)龍(long)：價(jia)值(zhi)投(tou)資(zi)看(kan)，A股(gu)市(shi)場(chang)迎(ying)來(lai)了(le)壹(yi)個(ge)新(xin)的(de)布(bu)局(ju)時(shi)機(ji)

杨德龙系(xi)前(qian)海(hai)開(kai)源(yuan)基(ji)金(jin)首(shou)席(xi)經(jing)濟(ji)學(xue)家(jia)、中(zhong)國(guo)首席经济学家論(lun)壇(tan)理(li)事(shi)

近(jin)期(qi)影(ying)響(xiang)A股市场波(bo)動(dong)的因(yin)素(su)

這(zhe)段(duan)时間(jian)市场出(chu)現(xian)了一些(xie)新的變(bian)化(hua)，大(da)家比(bi)較(jiao)關(guan)註(zhu)的一个問(wen)題(ti)是(shi)市场風(feng)格(ge)是否(fou)會(hui)切(qie)換(huan)？今(jin)年(nian)基本(ben)上(shang)市场风格比较偏(pian)，指(zhi)數(shu)還(hai)是在(zai)3000點(dian)之(zhi)上震(zhen)蕩(dang)。但(dan)是像(xiang)AI这些板(ban)塊(kuai)漲(zhang)幅(fu)非(fei)常(chang)大，很(hen)多(duo)个股走(zou)出了翻(fan)倍(bei)的走勢(shi)。隨(sui)後(hou)，中特(te)估(gu)也(ye)走出了比较強(qiang)的賺(zhuan)錢(qian)效(xiao)應(ying)。我(wo)們(men)看到(dao)一季(ji)度(du)赚钱的基金基本上就(jiu)是这兩(liang)个方(fang)向(xiang)的基金。但是另(ling)一方面(mian)，很多傳(chuan)統(tong)的藍(lan)籌(chou)股出现了比较大的下(xia)跌(die)，很多人(ren)對(dui)於(yu)后市沒(mei)有(you)信(xin)心(xin)，而(er)这幾(ji)天(tian)似(si)乎(hu)这些股票(piao)有加(jia)速(su)下跌的走势，也讓(rang)很多人很擔(dan)心大盤(pan)是否会再(zai)次(ci)跌破(po)3000点整(zheng)数关口(kou)？前段时间很多地(di)方召(zhao)开研(yan)討(tao)会探(tan)讨中特估。中特估是否能(neng)夠(gou)成(cheng)為(wei)長(chang)期的一个投资主(zhu)题，ESG投资是不(bu)是也是一个主题？今天給(gei)大家重(zhong)点講(jiang)一讲市场风格能否完(wan)成切换，什(shen)麽(me)时候(hou)我们才(cai)能抓(zhua)住(zhu)市场結(jie)構(gou)性(xing)牛(niu)市行(xing)情(qing)的机会？

这段时间市场走势整體(ti)来看还是以(yi)震荡調(tiao)整为主，市场赚钱效应比较差(cha)，很多投资者(zhe)缺(que)乏(fa)信心。從(cong)两市成交(jiao)量(liang)来看，现在市场的成交量和(he)之前上萬(wan)億(yi)的日(ri)成交量相(xiang)比出现了明(ming)顯(xian)的萎(wei)縮(suo)，也反(fan)映(ying)出市场信心不足(zu)的特点。近期人民(min)幣(bi)相对美(mei)元(yuan)跌破7，也让一部(bu)分(fen)投资者担心匯(hui)率(lv)走弱(ruo)可(ke)能会影响外(wai)资对于中国资產(chan)配(pei)置(zhi)的熱(re)情。所(suo)以这些问题也是影响大家投资情緒(xu)的一些关鍵(jian)问题。

首先(xian)，我们来分析(xi)一下近期市场走弱的原(yuan)因。一方面从外圍(wei)市场来看，美日歐(ou)股市最(zui)近出现了反彈(dan)。特別(bie)在美国两黨(dang)達(da)成債(zhai)務(wu)上限(xian)提(ti)升(sheng)協(xie)議(yi)之后，外围市场出现了一波反弹的走势。美国债务上限几乎每(mei)過(guo)几年都(dou)会上调，因为美国政(zheng)府(fu)是通(tong)过不斷(duan)發(fa)行国债負(fu)债经營(ying)的。过几年它(ta)的负债額(e)就会达到债务上限，如(ru)果(guo)不提升就会導(dao)致(zhi)政府停(ting)擺(bai)，甚(shen)至(zhi)导致美国国债違(wei)約(yue)。这是美国無(wu)法(fa)承(cheng)受(shou)之重，所以每一次债务上限的上调最終(zhong)都是会达成一致。據(ju)统計(ji)美国歷(li)史(shi)上已(yi)经第(di)78次上调了债务上限，这次也不例(li)外如期上调了债务上限。从而避(bi)免(mian)了美国国债违约的风險(xian)，避免了对全(quan)球(qiu)资本市场造(zao)成很大的沖(chong)擊(ji)。所以有人也把(ba)美国两党对于债务上限的分歧(qi)認(ren)为是一场鬧(nao)劇(ju)，是在“唱(chang)雙(shuang)簧(huang)”。其(qi)實(shi)是对全球美国国债的持(chi)有者演(yan)了一出戲(xi)，事实上美国国债还会不断地发行，美国政府债务还会不断增(zeng)加。當(dang)然(ran)美国债务上限的问题达成一致之后，暫(zan)时緩(huan)解(jie)了投资者的担憂(you)，对全球金融(rong)市场的穩(wen)定(ding)起(qi)到了一定的作(zuo)用(yong)。

日本股市在近期創(chuang)出33年的新高(gao)，让很多投资者感(gan)覺(jiao)是不是全球资本对于日本的配置興(xing)趣(qu)突(tu)然大了？实際(ji)上日本股市创出33年的新高，並(bing)不意(yi)味(wei)著(zhe)日本的投资者赚钱了。它另外一層(ceng)含(han)義(yi)是33年前高点買(mai)日经225指数基金的投资者剛(gang)刚解套(tao)，而这33年日元貶(bian)值了多少(shao)倍？所以投资者并没有真(zhen)正(zheng)在过去(qu)30多年在日本市场赚钱，只(zhi)不过日本经济近期在量化寬(kuan)松(song)推(tui)动之下有一定的起色(se)。而巴(ba)菲(fei)特今年投资了5家日本商(shang)社(she)，也提振(zhen)了一部分投资者的信心，所以日本股市近期的表(biao)现確(que)实比较强勁(jin)。但是如果看过去30年还是失(shi)去的30年。

第二(er)个影响A股市场的因素来看，人民币汇率走低(di)确实造成了一定的影响。为什么最近汇率破7？我认为第一个是美元指数持續(xu)走强。在经过10次暴(bao)力(li)加息(xi)之后，美聯(lian)儲(chu)的基準(zhun)利(li)率已经加到了5%-5.25%。相对于中国保(bao)持低利率，中美貨(huo)币政策(ce)的偏差非常大。中国现在国债收(shou)益(yi)率大概(gai)是2%左(zuo)右(you)，而美国基准利率达到了5%。中美货币政策的偏差确实会影响到汇率的走势，所以美元指数走强是非美货币出现贬值的主要(yao)原因。第二中国经济今年已经在復(fu)蘇(su)，但是复苏的力度低于預(yu)期。弱复苏的局面之下，对人民币汇率也形(xing)成了一定的影响出现一定的贬值。我认为今年全年来看，人民币汇率不具(ju)備(bei)持续贬值的基礎(chu)，有可能会重回(hui)6时代(dai)，人民币汇率一旦(dan)走强，对于提振市场信心是有利的。

影响市场的第三(san)个因素是关于经济复苏的问题。今年一季度来看，我国GDP实现了4.5%的增长，離(li)5%的全年增长目(mu)標(biao)已经不遠(yuan)了，但是增长的速度还是低于之前市场的预期，特别是4月(yue)份(fen)。雖(sui)然去年4月份基数比较低，但是无论是工(gong)業(ye)增加值还是房(fang)地产的銷(xiao)售(shou)都出现了增速放(fang)缓，这也让大家对于经济复苏力度再次減(jian)弱的担忧加大。经济增速出现了低于预期的走势，一定程(cheng)度上也影响资本市场的表现。

第四(si)个因素可能是市场本身(shen)的结构性分化。今年市场风格比较偏，除(chu)了受到ChatGPT帶(dai)动比较活(huo)躍(yue)的人工智(zhi)能板块大幅上涨以及(ji)受益于探索(suo)中国特色估值体系的中特估板块出现一波表现之外，很多板块现在还處(chu)于调整的大周(zhou)期裏(li)。很多个股股价甚至跌破了去年10月底(di)的低点，形成了比较强的虧(kui)钱效应，让投资者信心受到了影响。市场的结构性的特点对于指数的走势也形成一定的冲击。所以綜(zong)合(he)来看，当前市场走弱是有多方面原因造成的。在逆(ni)向投资的理论之下，我们应該(gai)怎(zen)么布局？市场的风格是否会发生(sheng)切换？

在A股市场如何(he)做(zuo)价值投资

在2023年十(shi)大预言(yan)中，我就讲到今年的行情屬(shu)于结构性的行情，指数上可能没有很好(hao)的表现，但是板块輪(lun)动上还存(cun)在一些机会。今年5月6日我第五(wu)次现场參(can)加巴菲特股東(dong)大会，我觉得(de)这次巴菲特股东大会的舉(ju)辦(ban)具有很重要的意义。这次举办是国內(nei)投资者对于价值投资質(zhi)疑(yi)的时候，其实即(ji)使(shi)在美股几乎每5年巴菲特都会被(bei)质疑一次。最后證(zheng)明股神(shen)还是股神，巴菲特的价值投资已然是成功(gong)的。这两年受到超(chao)预期因素的影响，受到经济增速下滑(hua)的影响，很多股票包(bao)括(kuo)龙頭(tou)股、白(bai)馬(ma)股都出现了明显的下跌，让很多人对价值投资产生了动搖(yao)。这次巴菲特股东大会再次证明价值投资的魅(mei)力。全世(shi)界(jie)多达4万人不远万里来到美国中部小(xiao)鎮(zhen)奧(ao)马哈(ha)来聆(ling)聽(ting)巴菲特和芒(mang)格的真知(zhi)灼(zhuo)見(jian)，这本身就非常震撼(han)。当然在A股市场做价值投资，不僅(jin)要做好公(gong)司(si)的股东，不仅要配置優(you)质基金，而且(qie)还要適(shi)当地進(jin)行倉(cang)位(wei)管(guan)理。前几年我就提出做中国特色价值投资的概念(nian)，这是结合A股市场本身的特点，要适当做一些仓位管理。

价值投资我认为不仅适合于美股，也适合于A股市场，关键是要有正确的方法来做。A股市场容(rong)易(yi)受到政策面影响，容易受到投资者情绪波动的影响。市场的成交量经常有70-80%都是散(san)戶(hu)投资者创造的，而很多普(pu)通投资者没有定价能力，这就使得好资产被錯(cuo)殺(sha)的机会比较多，错誤(wu)定价的机会比较多。所以，在A股做价值投资还要考(kao)慮(lv)市场出现比较大泡(pao)沫(mo)的时候，要果断进行减仓避险。或(huo)者当发生重大的风险事件(jian)的时候，也要进行果断减仓規(gui)避大幅回撤(che)。反过来，当市场情绪絕(jue)望(wang)的时候，当很多投资者对好公司失去信心的时候，这时候就要堅(jian)定信心，坚守(shou)好公司、好基金，甚至可以适当加仓来攤(tan)薄(bo)成本。做逆向投资在A股市场效果可能比在美股市场更(geng)好。所以做中国特色价值投资就要考虑到中国市场的獨(du)到特点，不要被短(duan)期市场波动所影响。要坚守好公司、好基金。

随着年報(bao)、一季报业績(ji)的披(pi)露(lu)，其实大家发现在当前经济增速整体较低的情況(kuang)下，景(jing)氣(qi)度比较高的行业主要集(ji)中在新能源汽(qi)車(che)、光(guang)伏(fu)等(deng)新能源行业。这一波的杀跌主要杀的是估值而不是业绩，事实上这些行业的企(qi)业业绩普遍(bian)比较好。同(tong)樣(yang)当前也是布局消(xiao)費(fei)白马股的时机。消费虽然今年增速有所放缓，但是恢(hui)复性增长是确定的。像白酒(jiu)、中藥(yao)、食(shi)品(pin)飲(yin)料(liao)等品牌(pai)消费品本身就具有品牌价值，长期来看是能够穿(chuan)越(yue)经济運(yun)行周期。随着人均(jun)GDP突破1万美元之后，消费升級(ji)和消费總(zong)量的擴(kuo)張(zhang)邏(luo)輯(ji)并没有改(gai)变，只不过三年的疫(yi)情影响到大家的消费信心，影响到大家的收入(ru)水(shui)平(ping)，所以这也导致现在消费出现了比较大的调整。调整下来之后从价值投资角(jiao)度来看，这些好公司有布局的机会了。

市场的风格往(wang)往是在行情極(ji)端(duan)的时候发生切换的。前期热炒(chao)的一些AI股票并没有业绩支(zhi)撐(cheng)，很多公司的年报业绩甚至是巨(ju)亏的，但是股价卻(que)大幅上涨。有的市值甚至涨到千(qian)亿以上，本身就醞(yun)釀(niang)了比较大的风险。一旦投资的风格发生切换，前面热炒的这些股票可能会出现比较大的调整，这也是大家要关注的一个风险点。所以在当下坚定信心，如果是持有的好公司、好基金是可以坚守。不要为了短期市场的波动而賣(mai)出手(shou)中优质的筹碼(ma)，也不要因为短期一些热点股票的上涨就去追(zhui)逐(zhu)热門(men)股，否則(ze)有可能出现高位被套的风险。这是当前市场的情况给大家分析一下。

市场迎来了一个新的布局时机

我觉得在投资理念上大家还是要坚定信心。特别是在A股市场，因为在A股市场市场低迷(mi)的时间可能会超过妳(ni)的忍(ren)耐(nai)能力。有人开玩(wan)笑(xiao)說(shuo)，“在A股市场做价值投资，70%的时间都是煎(jian)熬(ao)，20%的时间是极度煎熬，可能只有10%的时间是比较好的”。但是如果你不能够在这90%煎熬的时间低位布局好公司，或者在底部坚守住好的公司筹码，那(na)么也无緣(yuan)好公司的上涨。

长期来看，我国房地产市场的黃(huang)金10年已经结束(shu)，未(wei)来將(jiang)进入到股權(quan)投资时代。股票市场其实是大家进行股权投资的一个低成本的市场。PE投资就是股权投资，但是PE投资的是未上市公司。这些公司的盈(ying)利还不稳定甚至还在燒(shao)钱階(jie)段，并不适合大多数的投资者，只适合一部分眼(yan)光独到的專(zhuan)业投资者。而PE投资的失敗(bai)率也高于股票投资。怎么看待(dai)股票市场投资？我认为把它定义成低成本的股权投资市场。假(jia)設(she)你投资的股票是不能交易的，你把股票市场当做一个股权投资市场，你是用股东的心態(tai)去进行投资，看重的是企业未来的成长以及高分紅(hong)，这时候你就不会被短期市场的波动所困(kun)擾(rao)。否则，你可能会在市场的底部被洗(xi)出来，也会影响到你的心情，影响到你的生活质量。

我们都知道(dao)巴菲特曾(zeng)经说过一句(ju)名(ming)言，“如果一只股票你不准备持有10年的話(hua)，你1分鐘(zhong)都不要持有”。其实他(ta)的意思(si)并不是说你一定要持有10年，而是说你要确信这个公司10年以后还在。这个公司你是看10年的，你长期持有才可能会赚到这个企业的钱。如果一个公司你本质上并不看好它，不願(yuan)意做它的股东，但是为了短期的上涨去追这些热门股，很可能最后是投资失败的。因为一旦股价波动，你可能就会喪(sang)失信心，可能就会把它卖掉(diao)了。投资方向来看，我建(jian)议大家要做价值投资。但是这个价值投资前面要加中国特色，做中国特色价值投资。因为中国市场是具有本身的特点，和美股市场不一样。所以不能机械(xie)地照(zhao)搬(ban)巴菲特的价值投资，抓住公司死(si)死的不放。因为再好的公司在A股市场都可能会被腰(yao)斬(zhan)，甚至在大熊(xiong)市的时候腰斩之后再腰斩。你有多大的强大的心臟(zang)才能够扛(kang)住回撤。所以适当的做大的波段、做大的仓位管理，我认为在A股市场还是非常必(bi)要的。

今年虽然指数上没有跌破3000点，但是很多优质的股票再次跌破了近几年的低点，实际上现在我们又(you)迎来了一个新的布局时机。现在这个买点有可能是今年全年最好的一个上车机会。对于一些被错杀的优质龙头股以及优质龙头基金，大家不要丧失信心，要敢(gan)于看多做多。因为好的公司从长期来看是能够给投资者创造好的回报。一般(ban)好的公司估值都不低，怎么能够在估值低的时候买到，就是在市场情绪极度悲(bei)觀(guan)的时候，而当下就是这样一个时刻(ke)。所以在当前市场信心不足的时候，希(xi)望大家能够坚定信心，坚守好公司、好基金，耐心等待市场回暖(nuan)。

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