首席核心观点集（2022年12月19日 –12月25日）

一、本周要点

李迅雷（中泰证券首席经济学家）：如何把扩大消费摆在优先位置？

从短期数据看今年消费非常疲弱。如果扣除通胀因素，则下滑幅度更大。拉动消费的长期因素也不乐观。消费的增长，主要取决于三大因素，一是居民收入的增长，二是居民可支配收入中消费的占比水平，三是中低收入群众的收入占比。2021年以来我国高收入组与低收入组的收入差距又出现了扩大，这显然不利于消费的增长，故缩小收入差距、提高中低收入组的收入占比显得尤为重要。三大对策：发挥好消费对稳增长的基础作用。第一，增加国家财政对居民部门的支持力度，稳步提高居民部门可支配收入占GDP的比重。一是定向转移，二是提高社会保障水平，三是实现普惠制，考虑到地方财政的困难，建议2023年中央财政发行1.5万亿元特别国债，向全体公民发放消费券，规模不低人均1千元。第二，多渠道增加居民的财产性收入，提高居民的消费底气。同时积极鼓励机构投资者的长期资金入市，在高水平开放政策下提高外资的入市比例。探索通过土地、资本等要素使用权、收益权增加中低收入群体要素收入。第三，积极倡导第三次分配，改善居民部门内部的收入结构，提高中低收入群体的收入占比。建议未来最终消费对GDP的平均贡献上升至65-70%左右，资本形成对GDP的平均贡献下降至25-30%左右。

张明（中国社会科学院金融研究所副所长）：2023年全球宏观经济与金融市场展望

2022年，受主要发达经济体收缩货币政策以及新兴市场大国增速疲弱影响，全球GDP增速显著下行。笔者认为，不能排除欧元区与英国经济在2023年陷入负增长的可能性。新兴市场经济体的增长前景各不相同。首先，中国、印度与东盟经济增速相对较为乐观，其次，受大宗商品价格大幅上涨推动，商品出口国在2022年增速强劲，而随着大宗商品价格趋稳甚至回落，这些经济体在2023年也将面临增速回落的局面。对2023年全球金融市场走势的判断，核心取决于对美国长期利率走势的判断。笔者认为，尽管美国CPI同比增速已经在2022年6月达到9.0%的峰值，但考虑到劳动力市场的工资压力、服务品价格普遍持续上涨、房价依然处于高位等方面，美国通货膨胀率在一定时期内仍将在高位盘整，譬如未来半年内持续高于4-5%。如果上述判断是正确的，那么笔者的预测是，美国长期利率与美元指数的顶部都可能出现在2023年1季度或2季度。尽管最近全球股市、债市与大宗商品价格已经在反弹，但笔者认为，这波反弹的基础并不牢固。一旦2022年11月或12月美国通胀率下行不及预期，那么短期内美国长期利率与美元指数仍可能再度反弹。换言之，未来半年内很多金融指标都会呈现双边波动态势，而难以形成单边趋势。

二、经济前瞻

李迅雷（中泰证券首席经济学家）：如何把扩大消费摆在优先位置？

鲁政委（兴业银行首席经济学家）：市场对复苏预期的定价是否过高？

PMI可以较好地解释期限利差，2018年以来的大多数时期，二者的正相关关系较为稳定。剔除近期理财赎回的阶段性冲击，9月至11月期限利差的3个月移动平均值大致为104bp，实际隐含了两种情境：一是如果DR007中枢不变，隐含着PMI将反弹至约51.9%；二是按照IRS的水平估算，市场预期未来一年DR007回到2%附近，隐含的PMI在49.8%附近（若10年国债中枢抬升，则对应的期限利差和PMI水平更高）。因此，当前市场利率的定价中隐含了未来一年PMI将处于荣枯线附近甚至更高的预期。考察其他亚洲国家防疫措施优化之后经济复苏的节奏，我们发现，2022年3月至5月，越南、新加坡和韩国的防疫措施放松之初，其PMI均出现了一定程度的回升；但是，随着全球需求的整体回落，上述国家的PMI再度下行。截至2022年11月，均处于荣枯线之下。结合我国当前的情况，在防疫措施优化初期，PMI有望波段回升，不过，在初期的脉冲过后，外需和基建投资放缓的影响可能逐渐显现，PMI可能再度回落。

钟正生（平安证券首席经济学家）：两本账支出增速有望回升——2022年1-11月财政数据点评

11月公共财政收入当月同比24.6%，较前值较快回升，再创年内新高。分税种看：1）国内消费税延续高增。2）印花税收入增速高位上升。3）企业所得税收入增速延续强劲表现。4）国内增值税延续两位数增长。5）个人所得税增速自低位小幅回升。6）土地和房地产相关税收的收入同比再度转负。年末公共财政支出发力面临掣肘。12月两本账支出增速有望回升。尽管公共财政支出12月增速可能延续回落，但在专项债结存限额资金的支撑下，预计12月公共财政+政府性基金两本账的支出增速将回升，这印证了我们前期认为9月（-10.0%）可能是今年两本账支出力度最弱月份的判断。

张明（中国社会科学院金融研究所副所长）：2023年全球宏观经济与金融市场展望

罗志恒（粤开证券首席经济学家）：如何提振消费：刺激还是改革？

当前我国消费存在的问题：一是消费对国民经济的贡献近年来虽有上升，但在国际比较中仍偏低，经济由投资驱动转为消费驱动仍需时间。二是居民消费率（人均消费支出/人均可支配收入）近年来整体下行，疫情爆发以来更是急剧下滑，与就业形势和经济预期较差导致预防性储蓄攀升有关。三是消费结构上，我国恩格尔系数远高于发达国家，结构升级有较大空间。我国消费问题的四大成因：一是宏观经济下行压力加大，就业形势恶化，居民预期转差，消费能力和边际消费倾向双降。二是居民杠杆率上升，房贷的还本付息压力大，实际可支配收入下降，抑制消费。三是贫富差距拉大导致整体边际消费倾向下降，消费分层折射出收入分层和社会分层，高收入人群消费升级和低收入人群消费降级并存。四是社保制度不健全，预防性储蓄上升。提振消费必须依靠改革，短期刺激作用有限。一是要进一步改善国民收入分配结构，通过完善税制、增加转移支付、加快农村土地市场化流转等方式，提高居民尤其是中低收入群体收入在收入分配中的比重。二是要优化财政支出结构，降低财政供养人员和基建支出比例，支出结构从以“物”为主走向以“人”为主。三是加快户籍制度改革，加快推进农民工市民化进程，稳定农民工预期，提高边际消费倾向。四是从供给端发力，优化供给结构，进一步提升高端制造业在制造业中的比重。五是放宽旅游、文化、医疗、养老、教育培训和家政服务等服务消费领域的市场准入，鼓励民营机构参与竞争，加强标准建设和有效监管。

三、投资策略

洪灏（思睿集团首席经济学家）：人民币处于转折点，人民币和风险资产也将时来运转

每次重大汇改是如何与人民币现价于其850日移动均线的交点若合符节，交相呼应。当前汇率水平与这一重要移动均线相距不远，人民币似乎正蓄势待发，预示着一些历史性的风云际会。过去几年间，美国对外国商品的强劲需求使美国经常账户逆差不断扩大，而这也预示着未来几年美元将走软。需要注意的是，我们这里关于美元的讨论是以年、而非以天为时间维度的较长期周期。然而，美元近期明显的弱势可能是未来趋势性走弱的前奏。美元走弱对大宗商品、新兴市场和其他美元计价的风险资产来说均是时来运转的征兆。

四、货币和经济政策

钟正生（平安证券首席经济学家）：2023年国内外物价展望

2023年海外物价形势展望。2023年，全球经济将步入“滞胀”下半场，经济增速进一步下滑，通胀压力有所放缓，但仍可能显著高于新冠疫情前的水平。站在全球视角，现阶段或有五大因素影响未来一年全球通胀形势——需求、油价、供应链、劳动力和通胀预期。2023年中国CPI同比展望。从自上而下的视角看，2023年GDP增速目标预计在5%左右，实现这一目标存在一定难度，尤其是疫后消费恢复的高度存在不确定性，出现需求拉动型CPI通胀的概率较低；社融增速已从2021年四季度开始震荡回升，但其斜率偏弱，对核心CPI的向上牵引力不强。从自下而上的视角看，预计2023年二季度猪肉价格较快回落，三季度开始逐步企稳；在高库存和低对外依存度的支撑下，中国粮食涨价风险较低；2023年房地产市场复苏斜率可能不高，房租对核心CPI拖累或将持续；不过在疫情冲击过后，若线下服务需求有所释放，可能给核心CPI带来潜在上行压力。定量测算显示， 2023年CPI同比增速走势或呈N型，2月份到达阶段性高点。全年中枢略低于2022年，中性情形下2023年CPI同比约为1.6%。2023年中国PPI同比展望。国内方面，从M1增速对PPI同比的领先性看，内需对PPI的支撑偏弱。海外方面，随着全球经济增长进一步放缓，以原油为代表的大宗商品价格波动中枢有望下移。预计2023年PPI同比增速中枢下移至负值区间，呈低位震荡态势，2023年6月前后到达阶段性低点，中性情形下2023年PPI同比为-1.1%。

最新疫情追踪

全球方面，

国务院联防联控机制医疗救治组：把各项救治工作扎实做到位国家卫健委消息，12月21日，国务院联防联控机制医疗救治组召开全国电视电话会议。会议强调，牢牢抓住抓好重点人群和关键环节，把各项救治工作扎实做到位。三级医院要兜住医疗救治和生命保障的底线，全力做好老年和儿童重症患者医疗救治。各地要建立三级医院分区包干责任制、明确三级医院与县医院对口支援关系、二级以上医院与养老院对口协作关系，压实牵头医院主体责任，任何医院不得以划定区域为理由推诿、拒收其他区域转来的重症患者。县医院要守住农村居民健康的重要关口。同时，要紧盯养老院等重点场所、120急救等重点环节，确保医疗救治有序开展。（每日经济新闻）

房地产新闻一览

央行：引导金融机构支持房地产行业重组并购12月20日，人民银行行长易纲主持召开会议，传达学习中央经济工作会议精神，研究部署贯彻落实工作。会议提出，推动金融平稳健康运行。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策实施好差别化住房信贷政策，满足行业合理融资需求，支持刚性和改善性住房需求。引导金融机构支持房地产行业重组并购，推动防范化解优质头部房企风险，改善头部房企资产负债状况。推动长租房地产市场建设，按照租购并举方向加快探索房地产新发展模式。（证券时报）

银保监会：积极满足优质头部房企合理融资需求做好房地产并购融资支持12月23日消息，近期，银保监会认真学习贯彻中央经济工作会议精神，正在抓紧研究谋划2023年银行业保险业服务实体经济一系列监管政策措施。银保监会表示，全力支持房地产市场平稳发展。下一步，将加大力度落实已出台的金融支持政策，扎实做好“保交楼、保民生、保稳定”工作，稳定房地产开发贷款投放，积极满足优质头部房企合理融资需求，做好房地产并购融资支持。“因城施策”支持刚性和改善性住房需求，做好新市民、青年人等住房金融服务。支持长租房市场建设，加大对保障性租赁住房的金融支持，研究支持房地产业向新发展模式转型的配套措施。（智通财经）

上交所开创资本市场发展新局面推动房地产业向新发展模式平稳过渡据上交所12月22日消息，上海证券交易所党委召开党委会，认真学习中央经济工作会议精神，研究部署贯彻落实措施。会议指出，充分发挥上交所主板和科创板的作用，综合运用股票、债券、基金等工具，推进兼并重组和分拆上市，助力传统产业改造升级和战略性新兴产业培育壮大，推动“科技－产业－金融”良性循环。鼓励支持民营经济和民营企业利用资本市场发展壮大，充分发挥资本市场功能促进房地产市场平稳发展、推动房地产业向新发展模式平稳过渡，助力数字经济和平台企业发展。（中证网）

江苏南京购房政策再调整：外地人购房无需社保12月21日，在南京市召开的“强信心添动力促发展”系列主题新闻发布会第二场“拓展市场提振消费”专场，南京市房产局发布一系列购房政策的调整。自2022年10月1日至2023年12月31日，对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠。自2022年10月1日起，下调首套个人住房公积金贷款利率0.15个百分点。加大支持改善性住房需求，对有60岁及以上成员的本市户籍家庭可增购1套住房，对长期工作在南京但社保或个税缴纳在外地的居民，提供半年及以上居住证明可在宁购买1套住房。（澎湃新闻）

贝壳研究院：12月首套房贷主流利率平均4.09% 二套4.91% 贝壳研究院最新统计数据显示，2022年12月首二套房贷主流利率指数环比继续下行。12月首套主流利率平均为4.09%，二套平均为4.91%，环比基本持平，同比分别回落155BP和100BP，创历史新低。12月银行放款周期28天，受近期疫情影响，较上月延长两天。首付比例来看，监测范围内，82城首套房商贷最低首付比例可至两成。（新浪财经）

天津公积金二套贷款首付由60%降至40% 据天津市住房公积金管理中心网站21日消息，《关于调整租房提取住房公积金和个人住房公积金贷款有关政策的通知》近日印发。通知指出，天津市缴存职工申请个人住房公积金贷款购买家庭第二套住房的，应支付不低于住房交易价格40%的首付款。调整前，天津市缴存职工第二套住房公积金贷款最低首付款比例为60%。(中新财经)

基金新闻一览

今年以来公募新发规模1.45万亿份居历史第三高 2022年市场接近收官，公募基金全年发行成绩、规模和业绩大体出炉。截至12月22日，今年以来公募新发规模1.45万亿份，居历史第三高；年内公募基金数量突破1万只，总管理规模摸高27.29万亿元，刷新历史新高。不过，受今年股债市场剧烈波动影响，权益类基金业绩遭遇重挫，债券型基金收益乏善可陈，公募基金在市场遇冷中正苦练内功，从发力基金投顾、优化绩效考核等多举措提升投资者获得感。（证券时报）

今年以来公募市场共成立了13只REITs产品发行规模近420亿元数据显示，截至12月22日，今年以来公募市场共成立了13只REITs产品，发行份额共计74亿份，整体发行规模约为419.48亿元，总市值约为420.46亿元。此外，上交所网站显示，嘉实京东仓储物流REIT已于12月7获得受理，中金山高集团高速公路REIT于12月13日获得反馈。业内人士表示，已上市的公募REITs原始权益人均为特定区域或领域内的行业龙头，其积累数年的资产储备将为未来扩募打开合理想象空间，公募REITs常态化发行有望延续至明年。(中证报)

私募加仓与发行“两手抓” 截至12月9日，私募仓位连续两周上涨，满仓(仓位高于80%)私募比例升至56.92%。与此同时，发行市场11月显著回暖，私募新备案规模环比增超40%，部分头部私募近期正在渠道积极募资。在业内人士看来，伴随宏观环境持续改善，明年市场资金面和情绪面将边际好转，叠加目前估值偏低，A股和港股均存在布局机会。（上证报）

逐鹿个人养老金业务第三方机构驶入“新赛道” 日前，又有两家第三方基金销售机构启动个人养老金业务。截至目前，蚂蚁基金、天天基金、盈米基金、雪球基金均已上线相关服务。业内称，随着拥有巨大线上流量与受众的互联网巨头陆续驶入养老金这个新赛道，未来基金销售行业将出现新的竞争点。（上海证券报）

经济新闻一览

国务院常务会议：部署深入抓好稳经济一揽子政策措施落地见效推动经济巩固回稳基础保持运行在合理区间国务院总理李克强12月20日主持召开国务院常务会议，会议指出，实施稳经济一揽子政策和接续措施，为应对超预期因素冲击、推动经济运行由下滑转为回稳发挥了重要支撑作用。这些政策措施仍有释放效应空间，特别是重大项目建设和设备更新改造，在当前和未来一段时间对扩投资带消费仍将发挥重要作用。现在工作做好了对明年稳增长也会起更多成效，要抓住时间窗口，狠抓政策落实。一是对落实稳经济一揽子政策措施，抓好填平补齐，确保全面落地。二是推动重大项目建设和设备更新改造形成更多实物工作量，符合冬季施工条件的项目不得停工。三是坚持“两个毫不动摇”，支持民营企业提振信心、更好发展。支持平台经济健康持续发展。结合实际促进服务消费有序恢复。落实支持刚性和改善性住房需求、保交楼和房企融资等16条金融政策。为国际贸易投资洽谈提供最大程度便利。随着优化调整疫情防控措施的有序推进落实，要统筹协调保持经济回稳态势，为明年经济增长打好基础。会议强调，近期有关部门要再次督导地方落实稳经济一揽子政策措施，扛起发展是第一要务的责任，推进“放管服”改革，协调解决困难和问题。（新华社）

央行：精准有力实施好稳健的货币政策中国人民银行行长易纲20日主持召开会议，传达学习中央经济工作会议精神，研究部署贯彻落实工作。会议提出，加大稳健货币政策实施力度，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。会议提出，当前要着重抓好以下工作任务：一是精准有力实施好稳健的货币政策；二是加大金融对国内需求和供给体系的支持力度；三是推动金融平稳健康运行；四是深化金融改革开放。会议强调，要高度重视做好岁末年初各项工作。（金融时报）

最新一期贷款市场报价利率与上月持平12月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2022年12月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.65%，5年期以上LPR为4.3%，均与上月持平。（央视新闻）

“数据二十条”出台：加快发展数据要素市场做大做强数据要素型企业12月19日，中共中央、国务院对外发布了《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》，又称“数据二十条”。其中提到，加大政策支持力度。加快发展数据要素市场，做大做强数据要素型企业。提升金融服务水平，引导创业投资企业加大对数据要素型企业的投入力度，鼓励征信机构提供基于企业运营数据等多种数据要素的多样化征信服务，支持实体经济企业特别是中小微企业数字化转型赋能开展信用融资。探索数据资产入表新模式。（新华网）

海关总署：积极推进边境陆路口岸有序复开大力协调保障各类口岸通关顺畅海关总署党委书记、署长俞建华19日主持召开党委会议，传达学习中央经济工作会议精神，研究部署海关贯彻落实措施。会议要求，围绕更好统筹疫情防控和经济社会发展，优化调整口岸疫情防控措施，积极推进边境陆路口岸有序复开，大力协调保障各类口岸通关顺畅，守住外防输入防线的同时便利国际经贸往来。围绕更好统筹经济质的有效提升和量的合理增长，推动外贸稳规模、优结构，建设贸易强国，促进扩大优势产品出口，多措并举支持企业抢订单、拓市场，提高竞争力和附加值，继续发挥出口对经济的支撑作用；完善常态化监管措施，支持跨境电商、海外仓、市场采购等新业态发展，培育外贸发展新动能；优化口岸营商环境，加大助企纾困力度，精准落实政策措施，有针对性做好服务外资企业、民营企业等重点工作。（每日经济新闻）

国家发改委：构建多层次、多元化数据要素市场生态体系国家发展改革委负责同志就《中共中央国务院关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》答记者问。下一步，在推动“数据二十条”落实方面，一是健全政策顶层设计。二是推进实施试点示范。三是培育数据要素市场。构建多层次、多元化数据要素市场生态体系，统筹数据交易市场建设，规范数据交易管理，推进数据交易场所和数据商功能分离。四是夯实数据要素基础设施。五是强化数据要素高质量供给。六是加强工作整体统筹力度。（新华社）

国资委：乘势而上实施新一轮国企改革行动12月19日，国资委党委召开扩大会议，认真传达学习中央经济工作会议精神，紧密结合国资国企实际研究贯彻落实措施。会议强调，要牢牢把握高质量发展这个首要任务，切实强化稳增长措施，不断提高生产经营质量，推动中央企业经济运行实现质的有效提升和量的合理增长。要把建设世界一流企业作为基础性、战略性、引领性重大任务，分类施策全面对标，进一步深化“四个专项行动”，大力弘扬企业家精神，加快向世界一流迈进。要乘势而上实施新一轮深化国有企业改革行动，巩固深化国企改革三年行动成果，推动中国特色现代企业制度和市场化经营机制长效化制度化，深化分类改革，在新的起点上把国企改革向纵深推进。（证券时报）

中共中央、国务院：建立健全数据流通监管制度制定数据流通和交易负面清单12月19日，中共中央、国务院发布关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见，其中提到，创新政府数据治理机制。充分发挥政府有序引导和规范发展的作用，守住安全底线，明确监管红线，打造安全可信、包容创新、公平开放、监管有效的数据要素市场环境。强化分行业监管和跨行业协同监管，建立数据联管联治机制，建立健全鼓励创新、包容创新的容错纠错机制。建立数据要素生产流通使用全过程的合规公证、安全审查、算法审查、监测预警等制度，指导各方履行数据要素流通安全责任和义务。建立健全数据流通监管制度，制定数据流通和交易负面清单，明确不能交易或严格限制交易的数据项。强化反垄断和反不正当竞争，加强重点领域执法司法，依法依规加强经营者集中审查，依法依规查处垄断协议、滥用市场支配地位和违法实施经营者集中行为，营造公平竞争、规范有序的市场环境。在落实网络安全等级保护制度的基础上全面加强数据安全保护工作，健全网络和数据安全保护体系，提升纵深防护与综合防御能力。（新华网）

银保监会：鼓励银行保险机构依法合规提供丰富适当的金融产品多渠道增加居民财产性收入12月23日，近期银保监会认真学习贯彻中央经济工作会议精神，正在抓紧研究谋划2023年银行业保险业服务实体经济一系列监管政策措施。下一步，银保监会将督促金融机构按照“机构了解客户、客户了解风险”的原则，强化投资者适当性管理，充分提示投资风险。加强金融消费者教育，引导投资者真正认识到，在市场经济条件下高收益必然伴随着高风险，宣扬“保本高息”的肯定都是金融诈骗。坚持银行理财、信托等产品的私募性质定位，大力整治各类“名实不符”金融产品，严禁违规广告虚假宣传和误导销售，坚决查处“假私募”、欺诈发行等行为。严格规范地方金融机构跨区域存款、互联网存款等业务活动。鼓励银行保险机构依法合规提供丰富适当的金融产品，多渠道增加居民财产性收入。（银保监会公众号）

1至11月我国对外非金融类直接投资6878.6亿元同比增长7.4%根据商务部发布的最新数据，1至11月，我国对外非金融类直接投资6878.6亿元，同比增长7.4%；折合1026.6亿美元，同比增长3.6%。其中，流向租赁和商务服务业343.7亿美元，同比增长14.3%。对“一带一路”沿线国家非金融类直接投资达191.6亿美元，同比增长6.5%，占同期总额的18.7%。此外，1至11月，我国对外承包工程完成营业额8933.9亿元，同比增长4.3%；我国对外承包工程新签合同额13109.7亿元，同比增长0.6%。我国对“一带一路”沿线国家承包工程完成营业额719.5亿美元，新签合同额981.9亿美元，分别占总额的54%和50.2%。（中证网）

中国商务部：今年1-11月，全国实际使用外资金额11560.9亿元中国商务部23日公布的数据显示，今年1-11月，全国实际使用外资金额11560.9亿元，按可比口径同比增长9.9%。从行业看，服务业实际使用外资金额8426.1亿元，增长0.9%。高技术产业实际使用外资增长31.1%，其中高技术制造业增长58.8%，高技术服务业增长23.5%。从来源地看，韩国、德国、英国、日本实际对华投资分别增长122.1%、52.6%、33.1%和26.6%。从区域分布看，我国东部、中部、西部地区实际使用外资分别增长7.7%、28.6%和24.6%。（环球时报）

国务院同意在沈阳等6个城市开展服务业扩大开放综合试点 12月20日，国务院发布《国务院关于同意在沈阳等6个城市开展服务业扩大开放综合试点的批复》，同意在沈阳市、南京市、杭州市、武汉市、广州市、成都市开展服务业扩大开放综合试点，试点期为自批复之日起3年。（证券时报网）

2022年三季度末金融业机构总资产413.46万亿元12月20日，中国人民银行发布数据，初步统计，2022年三季度末，我国金融业机构总资产为413.46万亿元，同比增长10.1%，其中，银行业机构总资产为373.88万亿元，同比增长10.2%；证券业机构总资产为12.87万亿元，同比增长7.3%；保险业机构总资产为26.71万亿元，同比增长9.8%。金融业机构负债为376.61万亿元，同比增长10.3%，其中，银行业机构负债为342.94万亿元，同比增长10.4%；证券业机构负债为9.68万亿元，同比增长6%；保险业机构负债为23.98万亿元，同比增长11.7%。（央视新闻客户端）

财政部：1-11月全国政府性基金预算支出95961亿元 1-11月，全国政府性基金预算收入60161亿元，同比下降21.5%。中央政府性基金预算收入3854亿元，同比增长4.9%；地方政府性基金预算本级收入56307亿元，同比下降22.8%，其中，国有土地使用权出让收入51174亿元，同比下降24.4%。全国政府性基金预算支出95961亿元，比上年同期增长5.5%。（中证网）

财政部：1-11月证券交易印花税2549亿元同比增长3% 财政部数据显示，1-11月车辆购置税收入2218亿元，比上年同期下降32.2%。印花税4124亿元，比上年同期增长4.8%。其中，证券交易印花税2549亿元，比上年同期增长3%。土地和房地产相关税收中，契税5209亿元，比上年同期下降23.8%；土地增值税5864亿元，比上年同期下降9%；房产税3262亿元，比上年同期增长10%；耕地占用税1145亿元，比上年同期增长23%；城镇土地使用税2035亿元，比上年同期增长5.5%。（财政部网站）

西班牙央行进一步下调该国2023年经济涨幅预期当地时间12月20日，西班牙央行进一步下调该国2023年经济涨幅预期。西班牙央行发布的数据显示，西班牙2023年经济预计将上涨1.3%，较此前政府的预测数据下调了0.1个百分点。但西班牙央行提高了2022年西班牙经济上涨幅度的预测数据，西班牙央行预计该国2022年经济涨幅将达4.6%。此外，西班牙央行预计该国2023年通胀率仍将处于较高水平，达4.9%，同时失业率将从2022年的12.8%上升到12.9%。（央视网）

国家发改委：将继续紧盯生猪市场供需和价格动态据国家发展改革委21日消息，针对近期国内生猪价格过快下跌等情况，近日国家发展改革委价格司组织召开视频会议，听取业内专家和部分市场机构意见，研究做好市场保供稳价工作。专家建议，养殖户合理安排生产经营节奏、不恐慌性出栏，保持生猪产能基本稳定；猪肉加工企业适当增加商业库存，扩大市场需求，共同促进生猪市场平稳运行。国家发展改革委高度重视生猪市场保供稳价工作，将继续紧盯市场供需和价格动态，必要时采取收储等储备调节措施，促进生猪市场长期健康发展。（央广网）

国家邮政局：1-11月邮政行业业务收入累计完成12278.7亿元国家邮政局数据显示，1-11月，邮政行业业务收入（不包括邮政储蓄银行直接营业收入）累计完成12278.7亿元，同比增长5.6%。其中，快递业务收入累计完成9569.8亿元，同比增长1.6%；邮政寄递服务业务收入累计完成353.4亿元，同比下降1.1%。（证券时报）

印尼将于2023年6月禁止铝土矿出口印尼将从明年年中开始禁止铝土矿出口，这是该国旨在促进国内矿产资源加工的最新举措。印尼总统表示，从2023年6月开始，政府将禁止铝土矿的出口，并推动该国加工铝土矿的开发，2023年可能会有更多的原材料运输禁令。（智通财经网）

美国第三季度GDP环比折合年率终值为3.2%，修正值为2.9% 三季度，GDP环比折合年率终值为3.2%，预估为2.9%；核心PCE物价指数年化季率终值为4.7%，预期4.60%；实际个人消费支出季率终值为2.3%，预期1.7%。（每日经济新闻）

11月以来银行同业存单发行量价齐升数据显示，11月以来，银行同业存单发行规模已超过3万亿元。截至目前，12月同业存单的单月发行规模已超过1.5万亿元。与此前月份相比，同业存单的平均发行利率有所上涨。业内人士预计，短期内同业存单利率易上难下，但考虑到人民银行操作以及银行负债管理，同业存单利率缺乏持续上行基础，中期借贷便利（MLF）操作利率依然是同业存单的“定价锚”。（中国证券报）

Swift：11月人民币国际支付份额环比提升维持全球第五大最活跃货币地位当地时间12月21日，环球银行金融电信协会（Swift）发布的人民币月度报告和数据统计显示，2022年11月，在基于金额统计的全球支付货币排名中，人民币保持全球第五大最活跃货币的位置，占比从10月的2.13%跃升至2.37%。人民币国际支付份额环比提升，位列美元、欧元、英镑和日元之后。业内表示，日元11月全球支付份额较10月的2.95%大幅回落0.45个百分点，为2014年8月以来最低水平。（中证网）

日本核心CPI涨幅创近41年来新高当地时间23日，日本总务省公布了日本11月核心消费者价格指数，也就是CPI。数据显示，日本核心CPI已连续15个月同比上升，11月的同比涨幅更是创下近41年来的最大值。分析人士指出，形成这一现象的原因主要有两个，一是国际市场能源价格高企，二是日元贬值。（央视财经）

美国个人储蓄率接近历史最低点据美国媒体FOX 5报道，美国经济分析局公布的一项报告显示，美国10月的个人储蓄率为2.3%，已接近2005年7月出现的历史最低点2.1%。近8成美国民众抱怨，高通胀造成的高物价让存钱变得很难。值得注意的是，随着消费回升，高通胀造成的高物价也让美国民众的储蓄变得更难。美国银行一项调查发现，63%的美国民众正在为2023年设定储蓄目标，但77%的民众认为，通胀可能会成为储蓄的一大难题。美媒《商业内幕》警告，如果美国2023年出现经济衰退，那些没有存够钱的美国人将会发现自己的处境艰难。（海外网）

股债汇新闻一览

证监会：加快平台企业境外上市绿灯案例落地证监会12月21日消息，日前，中国证监会党委书记、主席易会满主持召开党委会议，会议指出，扩大资本市场高水平制度型开放。推动沪深港通互联互通扩大标的、优化交易日历落地。推动形成中美审计监管常态化合作机制，营造更加稳定、可预期的国际监管合作环境。推动企业境外上市制度改革落地实施，加快平台企业境外上市“绿灯”案例落地。深化内地与香港资本市场务实合作，支持香港巩固国际金融中心地位。（中证网）

证监会：全面实施新一轮推动提高上市公司质量三年行动方案证监会表示，全面实施新一轮推动提高上市公司质量三年行动方案。从市场准入、信息披露、持续监管等方面，进一步落实对国企、民企一视同仁、平等对待的要求，着力推动国有控股上市公司整合资源、提高竞争力，推动民营上市公司规范稳健发展，不断优化上市公司结构，提升整体质量。稳步推进并购重组注册制改革，落实好“分道制”“小额快速”等审核机制，更好支持企业通过并购重组提质增效、加快发展。（北京商报）

两部门严厉打击股市“黑嘴”非法荐股等行为为切实维护人民群众财产安全，进一步规范证券活动网上信息内容，中央网信办秘书局、中国证监会办公厅近日印发《非法证券活动网上信息内容治理工作方案》，将建立健全常态长效工作机制，最大限度压缩股市“黑嘴”、非法荐股活动网络生存空间，切实维护清朗网络空间和社会和谐稳定。治理工作将清理处置涉非法证券活动的信息、账号和网站，压实网站平台信息内容管理主体责任，组织开展全面自查，及时清理处置未取得证券投资咨询业务许可的机构、未登记为证券投资咨询从业人员的个人提供证券投资建议等涉非法荐股的信息和账号。严格落实证券业务必须持牌经营要求，指导网站平台、移动应用程序商店将核验证券服务资质作为开展证券领域业务合作、应用程序上架的前置程序。同时，还将建立健全非法证券活动网上信息内容常态化处置工作机制，指导网站平台规范开展非法证券活动网上信息内容举报受理工作。（新华社）

深交所：积极支持房地产市场平稳发展强化股市运行、债券违约等重点领域风险防控12月23日，深交所党委召开专题会议，认真学习贯彻中央经济工作会议精神，围绕明年经济工作总体要求和重点任务，结合交易所实际，研究部署贯彻落实工作。深交所党委表示，坚定不移筑牢防线维护安全，全力防风险稳运行。积极支持房地产市场平稳发展，加快推动资本市场各项支持政策措施在交易所市场落地见效，满足行业合理融资需求。健全完善风险预防预警处置问责体系，加强对跨市场、跨境、跨领域风险的监测分析与统筹应对，强化股市运行、债券违约等重点领域风险防控，守住不发生系统性风险的底线。（证券时报）

深交所：深入推进股票发行注册制改革持续吸引中长期资金入市12月23日消息，深交所党委召开专题会议，认真学习贯彻中央经济工作会议精神，围绕明年经济工作总体要求和重点任务，结合交易所实际，研究部署贯彻落实工作。深交所表示，深入推进股票发行注册制改革，推动优化完善再融资和并购重组机制，持续提升发行审核质效，提高资源配置效率。推动投融资两端协调发展，丰富产品体系，完善配套制度，加大权益类ETF场内基金及重点领域指数供给，持续吸引中长期资金入市。稳步推进高水平对外开放，持续优化深港通机制，探索跨境互联互通新模式，建好大湾区债券平台，加强“一带一路”沿线资本市场合作，支持国内企业用好“两个市场、两种资源”，满足境外投资者多样化投资需求。（第一财经）

上交所：继续优化互联互通机制安排吸引境外优质上市公司来上交所发行CDR 据上交所12月22日消息，上海证券交易所党委召开党委会，认真学习中央经济工作会议精神，研究部署贯彻落实措施。会议指出，坚定对外开放不动摇，更好推进资本市场高水平对外开放。充分发挥上交所地处上海作为对外开放前沿的优势，全面落实“更大力度吸引和利用外资”的要求，继续优化互联互通机制安排，加强与全球主要证券市场的合作，吸引境外优质上市公司来上交所发行CDR，不断探索创新ETF互通机制，不断完善跨境投融资体系，丰富交易所市场产品体系，进一步提升境外发行人和投资者参与交易所股票及债券市场的便捷性。（中证网）

证监会：上证50股指期权19日正式挂牌交易经中国证监会同意，上证50股指期权12月19日上午在中国金融期货交易所（中金所）上市交易。今天上市的上证50股指期权，共6个合约月份，包括看涨和看跌期权共计138个合约。上证50股指期货2015年在中国金融期货交易所上市，七年来，运行平稳。今年1—11月份累计成交11.7万亿元。专家指出，上证50股指期权的上市，可以为金融机构创新提供更多基础风险管理工具。（央视财经）

中国证监会、香港证监会：同意两地交易所进一步扩大股票互联互通标的范围此次，股票互联互通拟双向扩大标的范围，沪深股通的标的范围调整为，市值50亿及以上且符合一定流动性标准等条件的上证A股指数/深证综合指数成份股，以及上交所/深交所上市的A+H股公司的A股。港股通的标的范围调整为，纳入恒生综合指数内符合有关条件的在港主要上市外国公司股票。（金融时报）

11月份债券通“北向通”日均交易量达375亿元债券通公司日前发布的债券通运行报告显示，11月份，债券通“北向通”月度成交量再创历史新高，达8239亿元，日均交易量达375亿元。其中，国债和政策性金融债为交易量最大的券种，分别占月度交易量的49%和41%。从入市情况来看，截至11月末，债券通“北向通”入市投资者达782家。（金融时报）

科创板做市股票迅速扩容：备案股票已达100只多股票受做市商青睐据上交所官网，截至12月20日，14家科创板做市商共完成100只股票备案，覆盖83只科创板股票，占科创板股票总体的17%。据了解，自10月31日科创板做市业务上线以来，做市商积极拓展业务，深度跟踪科创板公司，优中选优，加速股票备案。目前，中信证券、招商证券、华泰证券、国泰君安等4家做市券商做市股票超10只，分别达到18只、16只、15只、10只。随着做市股票备案数量不断增加，在规模效应影响下，科创板流动性有望得到显著提升。（新浪财经）

今年11月人民币在莫斯科交易所外汇市场交易中的占比增至48% 俄罗斯莫斯科交易所董事长表示，11月人民币在莫斯科交易所外汇市场即期和掉期交易中的占比为48%，年初时占0.2%。他指出，人民币-卢布合同是期货市场五大合同之一。每天的交易量约为200亿卢布，未平仓头寸每天超过600亿卢布。莫斯科交易所预计将出现首批信托公司的人民币证券单位投资信托基金。（俄罗斯卫星通讯社）

日本央行决定部分调整超宽松货币政策20日，日本央行今年最后一次货币政策会议结束，会后公布将对“超宽松货币政策”进行部分调整。日本央行决定继续把短期利率维持在负0.1%的水平，并通过购买长期国债，使长期利率维持在零左右，但把可接受的长期利率波动幅度从正负0.25%左右放宽到正负0.5%左右。超宽松货币政策之下，为了压低长期利率，日本央行大量购买日本国债，并已成为日本国债的最大接盘侠。数据显示，截至今年9月末，日本国债余额为1066万亿日元，其中日本央行持有536万亿日元，持有比例首次超过50%。（央视财经）

分类市场观点20221219-1225

房地产

中信证券：

我们相信，不利于消费需求释放的限制性政策将有望很快放开，各地的限购限贷政策，尤其是认房又认贷的首套房认定标准将有希望放宽。同时，普通住宅认定标准有望放宽。在供给侧，进一步的流动性支持和预期管理，将继续补强房企的资产负债表。

中央财办有关负责同志接受新华社等媒体记者提问，对学习贯彻落实中央经济工作会议精神进行权威解读。其中，在扩大内需，防范金融风险等领域，有关负责同志高度肯定了释放住房改善需求和避免房地产行业风险的重要性，更清楚展望了2023年房地产政策的侧重点。

解除不利于消费需求释放的限制性政策将是未来需求政策重点。我们预计，二线省会城市的住房限购有望实质性放开，一线和新一线城市的限购也有望在执行标准，地理范围等领域有所优化。2016年之后信贷记录影响居民首付的规定，严重影响了卖旧买新，卖小买大需求的释放。我们预计，在不远的将来认房又认贷的首套房认定标准将有望放宽。此外，各地对于普通住宅认定的过严标准，影响了合理改善的交易便利性。我们预计各地普通住宅认定标准有望放宽。

流动性支持和预期管理为核心的供给侧政策，将进一步优化龙头房企资产负债表。我们认为，2022年出台的地产融资三支箭将继续发挥作用，即债券市场有望继续稳步恢复市场化融资功能，A股股权再融资在2023年进入实质发行阶段。房地产开发企业在REITs市场有望获得合理待遇，房企符合基础设施REITs要求的底层资产有可能不断被盘活，从而增厚房企边际业绩，推动企业获得现金回流。预计银行将积极解决存量债务问题，新增对房地产行业信用支持。

区分长短期关系，区分追求平稳状态和保持政策有为。中央经济工作会议要求，要研究推动房地产业向新发展模式平稳过渡。我们认为，所谓新发展模式就是区别于传统的高负债、高杠杆、高周转的模式。但房地产政策不是在2023年既要完成新发展模式转型，又要释放需求鼓励改善自住。2023年的房地产政策，重点就是扩大需求——中长期而言，重点则是推动行业向新发展模式平稳过渡。这里的平稳，我们认为是指追求状态平稳，即开发投资和销售基本稳定。平稳并不意味着政策无为，相反，只有积极有为的政策，才能扭转房地产市场基本面持续下行的局面。中央财办有关负责同志强调了房地产在经济增长，地方财力，居民家庭资产和银行体系负债方面的重要性，突出了房地产政策调整的紧迫性。

风险因素：房地产市场销售下行的风险；政策出台不及时，个别房企继续信用出险的可能性。

把握三条主线，积极配置地产股。我们认为，房地产行业正处于周期的底部，企业资产负债正得到改善，市场正走向复苏。我们建议关注三条投资主线，即2021年四季度以来的拿地低谷期，企业拿地较为积极的货值主线；REITs市场不断发展背景之下，可供盘活的存量资产主线；企业优化资产负债表的再融资主线。

国海证券：

中央经济工作会议提出要因城施策，支持刚性和改善性住房需求。今年前11个月，全国商品房销售面积12.1亿平，同比大幅下降23.3%。房地产未来需求仍是市场高度关注的问题。房地产需求是否

还在？能否有效激活？

从短期到长期，我们对2023年房地产整体及各线城市房地产需求情况进行展望。

预计2023年销售面积是多少？房地产市场平稳健康发展，关乎金融市场稳定和经济社会发展全局。我们预计房地产销售将在2023年二季度初复苏，后半年市场逐步企稳，全年商品房销售面积或达到13.2亿平，同比增加1.5%。

2023年各线城市需求走势怎么看？

一线城市人口众多，产业发展成熟，需求旺盛。一是一线城市经济实力强、工作机会多、城市配套设施完善、医疗教育资源丰厚，对于人才购房定居的吸引力强，刚需长期存在。2020年一线城市人口占全国总人口的比例约为4.4%，GDP合计占全国的比重却高达12.5%。二是优质供给房源出现、贷款可得性高、房贷利率下降、期房如期交付保障性高，保障了居民购房需求。三是新政策助推。一线城市优化防疫措施，北京、深圳、广州近期大力落实“20条”，疫情对经济和人民生活的影响逐渐减小，2023年商品房销售会因此受益。需求端政策放松，地方有意通过放松限购等来保障居民的自住需求。如北京近期宣布划归北京经济技术开发区管理的通州区台湖、马驹桥地区商品住房不再执行“双限购”。

2020、2021年及2022年1-10月，一线城市销售面积分别为5229万、5309万、3608万平，占全国总销售面积比重为3.0%、3.0%、3.2%。2023年一线销售面积预计为4303万平，同比增加2.0%，占比3.3%。

二线城市需求主要来自三个方面。一是城市间人口流动需求，如周围三四线城市的人口流入二线城市买房的需求。据统计，2020年全国城-城流动人口达8200万人，较2010年增加3500万人。二是周边乡镇购房需求，如周边基础设施建设较为落后的乡镇居民在城市置业买房的需求。2021年我国常住人口城镇化率64.7%，目前城镇化仍处于较快发展阶段，我们预计未来十年年均约1100万农村人口转变为城镇常住人口，会产生较大的购房需求。三是年轻人口返乡置业需求。二线城市中，除杭州、西安、南京等省会城市外，也不乏苏州、青岛等新一线城市。这些城市生活压力没有一线城市大，产业发展未来仍有很大的空间，且距离家乡较近，对年轻人的吸引力越来越强。对年轻人口的吸引未来也会带动购房需求的增长。以上需求会由于各地市放松限购限贷政策而逐步释放。二线居民购房需求顺利释放需要三大条件：有购房资格、有购房能力、有购房意愿。一是购房资格，主要由限购等因城施策措施影响；二是购房能力，对于二线城市来讲，房价高、套均总金额较高，居民依赖信贷，主要由首付比例、贷款利率等信贷环境影响。而截至12月20日，36个二线城市中已有35个通过宣布下调购房首付比例、贷款利率、取消限购区域、上调公积金贷款限额等方式放宽限购限贷政策。如近期杭州宣布二套首付降20%，且对于首套房首付三成的认定条件由“认房又认贷”调整为“认房不认贷”，是热点二线城市政策放松的样板。三是购房意愿，则主要受“房价是否会继续上升”、“期房能否如期交付”的心理预期影响。2022年以来有关不同类型保交楼的措施陆续出台，如恒大集团陆续与光大信托、五矿信托等多家信托公司签署协议，将部分城市项目剥离给信托公司，信托公司向项目公司投入资金以保障项目后续开发建设；至2023年3月31日前，央行将向商业银行提供2000亿元免息再贷款，支持商业银行提供配套资金用于支持“保交楼”，这些均稳定购房者对市场的预期。

债市

安平安证券：

1、市场回顾

信用债收益率基本下行，信用利差基本走阔。本周国开债收益率下行，带动信用债利率基本下行，具体：1）信用债1Y、3Y和5Y收益率分别变化约-11BP、-9BP和-4BP, 3Y高等级产业债下行最多，1Y低等级城投债上行最多；2）信用利差基本走阔，3Y低等级城投债走阔最多，5YAA+城投债压缩最多；3)条款点差涨跌互现，产业、城投永续点差和私募点差基本走阔，5Y二永点差走阔，1-3Y二永点差多压缩。

REITs板块整体跑赢股指、跑输信用债。本周REITs指数周涨幅为-0.69%，各指数涨跌幅表现：国债>高收益信用债>REITs>可转债>沪深300指数。本周表现最好的3只REITs：华泰江苏交控REIT、华安张江光大园REIT、华夏基金华润有巢REIT。

受股市拖累，可转债下跌2.0%。本周权益继续回调，中证A股大跌4.24%，债券虽小幅上涨0.3%，但在股票的拖累下，可转债仍下跌2.0%。所有行业股票均下跌，可转债亦全线下行，多数行业可转债的下跌程度跟随权益，仅信息技术板块转债表现相对好。可转债估值水平进一步合理化，尽管因本周权益跌幅较深，转股溢价率上行回到2020年7月以来的68.1%分位数，但绝对价格、相对债券价格下行至40.6%、44.4%分位数。

2、策略展望

信用债关注理财负反馈逐步平稳后的中短端机会：本周债市明显走牛，一方面是因为理财负反馈压力逐步趋于缓释，二是央行表态比较偏鸽（刘副行长表示23年“货币政策的力度不能小于今年”），带动资金利率下降7BP。23年上半年经济逐步复苏，长端利率面临调整压力。但是经过理财负反馈冲击后，目前1-3Y国开债、中高等级产业债和城投债收益率的历史分位数分别在15%、35%和55%附近，1Y和3Y信用利差历史分位数多数分别超60%和99%，套息空间历史分位数基本在70%以上，因此建议抓住目前中短端的配置机会，采取加杠杆和适当下沉的策略。

短期的下跌或为公募REITs的交易性机会积聚空间：本周股市大跌，REITs整体小幅下跌，跑赢股指。2021年下半年公募REITs整体显著上涨，而2022年以来REITs定价开始趋于波动，1-2月波动上涨、3-5月波动下跌、6-8月波动上涨、9月至今波动下跌；从波动弹性来看，当前REITs指数市值相对今年9月初的指数高点约有4.6%跌幅，但相对于今年5月末的指数低点大约仍有5.1%的涨幅，整体约位于历史60%分位数。REITs的这一轮下跌正为交易性机会逐渐积聚空间，底层逻辑仍然是推荐底层资产经营稳健、估值相对不贵的品种。

权益或还有“最后一跌”，可转债跌出投资价值：各地相继到达疫情高峰，此前因疫情政策调整而高涨的股市“强预期”又逐渐向“弱现实”靠拢，股市或还在经历“最后一跌”的调整过程。11月以来，先是理财赎回导致可转债转股溢价率压缩，后又因股市回调导致平价压缩，可转债较11月高点下跌了5.0%，距年内高点也有10.5%的距离。股市目前可能还在左侧，短暂的回调对可转债而言反而是机会。疫后修复弹性较大的消费类转债，近期回调较大的医疗保健类转债或都有机会。

华泰证券：

市场回顾

2022年12月16日至2022年12月23日，利率债收益率普遍下行，信用债收益率多数下行，信用利差多数上行。信用债发行规模下行，票面利率较高。二级成交中，活跃成交以中高等级、中短期、央企为主。截至12月23日，各行业利差环比前一周走势分化。从一级发行规模下行等角度看，最近一周信用债市场活跃度有所回落

收益率曲线：利率债收益率普遍下行，信用利差多数上行

2022年12月16日至2022年12月23日，利率债收益率普遍下行，其中3Y中债国开债下行幅度最大为20BP。信用债收益率多数下行，3Y中短票与1Y城投债下行幅度较大。信用利差多数上行，10Y中短票和3Y城投债利差上行幅度较大。二永债利差多数上行，5Y二级资本债和4Y永续债利差上行幅度较大。

一级发行：信用债发行规模下行，票面利率较高

上周，信用债一级发行规模下行，发债主体以AAA为主，发行利率较高。仅统计主要非金融企业信用债品种：超短融、短融、中票、企业债、公司债，统计到信用债发行144期，其中超短融63期、短融10期、中票30期、企业债12期、公司债29期，取消发行28期，发行规模总计1591.40亿元。一级发行的票面利率较高，144期信用债中，80期票面利率高于4%，97期信用利差高于100BP。

二级成交：活跃成交主体以中高等级、中短期、央企为主

活跃成交主体以中高等级、中短期、央企为主。分类型来看，城投债成交量前二十主体评级以AAA、AA＋为主，成交量最大的省份是江苏，成交期限多在1-3年；地产债成交量前二十的主体以AAA为主，其中地产债AAA总成交规模达到212.87亿元，成交期限集中在1-3年；民企债成交量前二十主体评级多为AAA，其中民企债AAA总成交规模达到82.44亿元，成交期限多在0-0.5年和1-3年。

信用利差：行业利差中位数走势分化，计算机行业利差绝对水平较高

分行业看，2022年12月23日各等级利差中位数环比前一周走势分化，计算机行业绝对利差仍然维持较高水平。以AAA评级为例，31个行业中有14个行业的行业利差下行，12个行业的行业利差上行，5个行业的行业利差不变，其中轻工制造行业下行幅度最大为44BP，钢铁行业上行幅度最大为20BP。从AAA评级最新绝对水平看，31个行业中石油、有色、电力等15个行业，行业利差中位数在100BP以下；计算机行业利差中位数超过900BP，轻工制造行业利差中位数接近400BP。

股市

国金证券：

一、国内政策红利期叠加海外紧缩预期缓和期，把握阶段性做多窗口国内处在政策密集出台的红利期，防疫政策、地产政策和产业政策均陆续出台。但2023年国内经济或缺乏弹性。首先，防疫政策拐点已现，疫情拐点仍存在一定不确定性，疫后消费或呈现K型修复；其次，地产动态调整政策拐点明确，但中长期“房住不炒”政策思路一以贯之，地产销量和投资能否明显回升仍存在较大不确定性；最后，出口同时面临美国深度衰退的潜在风险。

海外紧缩预期缓和的核心逻辑是美国经济的持续下行，特别是美国劳动力市场呈现虚假繁荣，一是员工缺勤率在疫情影响之下明显提升，二是员工工作时长持续下降，也就是表面上紧张的劳动力市场背后是劳动生产力的明显下降。后续随着美国经济的衰退，劳动力市场紧张趋势的反转可能会很快。

二、当全球深度衰退到来，音乐或戛然而止

2023年下半年美国经济深度衰退（GDP同比增速转负）的风险不容忽视。美国资本开支周期和库存周期同步下行，经济衰退趋势比较明确，但衰退幅度市场存在一定分歧。我们认为失业和居民消费的负反馈或加大美国经济衰退风险，特别是当前消费信心如此低的背景下，历史上基本都对应美国GDP同比负增长。历史上来看，美联储由加息转为降息往往都对应着经济衰退，在不少年份都出现了深度衰退，GDP增速转为负增长，比如1974年、1981年、2001年、2008年。但像1984年、1995年和2019年基本都属于经济软着陆。美联储降息早期美股表现取决于美国经济是否深度衰退。在GDP转为负增长的衰退情景之下，美联储首次降息前后美股表现都相对较差，普遍下跌10%-30%。但类似1984年、1995年和2019年经济软着陆阶段，美股表现相对不差。2023年美国衰退阴影，业绩下跌对美股为代表的全球股票市场影响不容忽视，A股或同步承压。三、宜早不宜迟，风格“先大后小”

国内政策红利期，海外紧缩预期缓和期，双期叠加，海内外共振，A股市场或有望重演反转级别的行情。其中阶段性高点或在2023年3-4月，一方面全国两会召开引领政策预期达到高潮，另一方面美联储最后一次加息或发生在3月下旬或五月初的议息会议。随着“二十大”的胜利召开，后续产业政策方向是市场重点关注的方向，政策催化是后市走势不可忽略的重要因素。此外，私募基金仓位为代表的市场情绪尽管有明显回升，但仍处在历史较低位水平。如果把今年4月底当作中期的市场底部，10月底市场二次探底结束。参照2018年底和2020年3月市场中期底部后的行情演绎，中期底部后市场都会经历一轮明显的反转行情。

市场风格方面，2018年底和2020年3月底以来的反转行情基本都呈现“先大后小”的风格特征，也就是上证50相对中证1000的相对走势先强后弱。其中的逻辑是：在反转级别的行情当中，市场情绪和风险偏好在后期肯定是明显升温，这往往对应的是中小盘股的大行情。而在此之前，大盘股的企稳是抬升指数，是促使市场情绪升温和风险偏好提升的基础。因此，“大切小”往往都发生在反转行情的中后段。后续驱动大小风格切换的潜在因素可能来自，二阶拐点后一阶拐点落空，比如疫后消费K型恢复、地产销量难以明显改善、旺季开工不及预期。另外，大制造和大科技产业政策陆续出台有望催生科技成长行情。

四、布局产业政策和产业趋势共振机会

1）重视产业政策对市场主线影响，自主可控无疑是最大的方向。特别重视那些产业政策和产业趋势共振的产业。比如：计算机、通信等；2）硅料降价驱动组件价格下行，电站运营商储能投资能力的提升，光伏储能高景气延续；3）随着美国经济衰退以及美联储政策转为宽松，实际利率和美元指数或见顶回落，黄金价格或迎来中期上涨趋势。

华泰证券：

核心观点：此消彼长，上调2023年A股自上而下盈利预测

第一，4Q22经济基本面修复低于预期，第二，11月来，政策端疫情防控措施优化、地产供给侧“三箭齐发”，上周中央经济工作会议突出做好稳增长，防疫、地产、民企及平台经济均有积极表述，提升明年国内经济基本面改善的预见性。此消彼长下，我们主要基于华泰宏观12.11《2023年宏观经济展望更新》中的预测，更新2023年A股盈利及ERP预测：上修自上而下盈利增速至15.1%（前值8.2%）、下修A股ERP至2.3%（前值3.1%）、上修A股PETTM至17.7倍（前值17.3倍）。配置上，综合赔率-胜率及政策增量表述，关注消费（医药、饮料乳品）、TMT（射频、CIS、元件、面板）。

企业盈利：上修自上而下2023年全A归母净利润增速预测至约15.1%

基于华泰宏观12.11《2023年宏观经济展望更新》对于工业增加值、PPI等宏观指标的最新预测，上修2023年A股自上而下归母净利润增速至15.1%（前值8.2%），主因4Q22基本面修复或低于预期，降低明年基数，且防疫政策持续优化，地产支持政策力度大、落地快，2023年总需求有望更快更有力的回升，PPI随之回升。节奏上，4Q22-1Q23全A盈利磨底，1Q23为低点，2023年季累增速或“拾级而上”的判断不变，弹性大于此前预期，且或更早显现。

风险溢价：下修2023年全A风险溢价至2.3%，较11月底回落幅度约22%

2014年底以来A股风险溢价由信贷结构、全球流动性分配驱动，全A风险溢价与新增中长期贷款、M1-M2剪刀差、美元指数分别呈反向、反向、同向变动，以上述三大变量为因子构建的全A ERP预测模型2016年来解释力度为58%。基于华泰宏观及彭博对于2023年新增中长贷、M2、美元指数的最新预测以及我们二次拟合后对M1的最新预测，模型下修2023年全A风险溢价至2.34%，较11月底回落约22%，核心逻辑是：1）防疫政策持续优化、地产支持政策力度大、落地快，或驱动2023年B/C端主动加杠杆，改善信贷结构；2）12月FOMC会议后，美元1Q23筑顶回落的概率提升。

估值：小幅上修2023年A股PETTM估值至17.7倍，与此前基本持平

一方面内部信贷结构的改善以及外部流动性分配的减压有望驱动全A风险溢价明显回落。另一方面，根据华泰宏观12.11《2023年宏观经济展望更新》中最新研判，随着国内增长预期改善，明年实体经济实质性修复，尤其是实际 GDP环比增速明显回升，或在 2023 年年中推动10 年期国债利率升至约3.5%，到明年底小幅回落至约3.3%。中央经济工作会议定调货币政策从总量宽松转为结构支持，强化利率中枢小幅抬升逻辑。如以3.3%为利率锚，预计2023年A股PETTM修复至17.7倍，与此前预期基本持平。

力度与节奏：估值先行，盈利接力，2023全年维度主要驱动力在分子端

我们在11.1年度策略《消费重启，科技共生》中判断A股将在4Q22筑底，1H23开启估值修复的底层逻辑是至1Q23，A股三大压制力——外需周期、信贷周期及货币周期有望先后迎来“转机”。 11月以来，政策端密集调整，力度大、速度快，边际变化积极，使得市场在充分预期今年信贷偏弱的前提下，提前交易“政策精准发力将有效改善信贷结构”，此外，11-12月FOMC落地后，联储加息压力趋缓，10月末指数二次探底后，估值修复较我们的预期提前约1个季度演绎。当前至明年底，维持全A估值先行、盈利接力的节奏判断，2023全年维度业绩为主要贡献项，修复力度或大于此前预期。

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