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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>王(wang)勝(sheng)對(dui)話(hua)洪(hong)灝(灝)：今(jin)年(nian)行(xing)情(qing)四(si)不(bu)像(xiang)，數(shu)字(zi)經(jing)濟(ji)和(he)央(yang)企(qi)價(jia)值(zhi)重(zhong)估(gu)非(fei)常(chang)亮(liang)，AI大(da)部(bu)分(fen)環(huan)節(jie)沒(mei)有(you)業(ye)績(ji)

核(he)心(xin)觀(guan)點(dian)：

1、今年房(fang)地(di)產(chan)股(gu)票(piao)是(shi)分化(hua)的(de)壹(yi)年，我(wo)們(men)要(yao)更(geng)多(duo)關(guan)註(zhu)有做(zuo)定(ding)增(zeng)的、訴(su)求(qiu)比(bi)較(jiao)強(qiang)烈(lie)、跟(gen)二(er)級(ji)市(shi)場(chang)溝(gou)通(tong)比较積(ji)極(ji)的一部分公(gong)司(si)。

2、今年的行情四不像，既(ji)没有大盤(pan)也(ye)没有小(xiao)盘，既没有价值也没有成(cheng)長(chang)，它(ta)是一個(ge)混(hun)合(he)型(xing)的、野(ye)蠻(man)生(sheng)长的、存(cun)量(liang)博(bo)弈(yi)的局(ju)面(mian)，但(dan)是数字经济還(hai)有國(guo)企估值的重估是兩(liang)个非常亮的主(zhu)題(ti)。

3、這(zhe)一輪(lun)的市场可(ke)能(neng)是在(zai)做一个存量博弈，過(guo)去(qu)幾(ji)年好(hao)的東(dong)西(xi)今年不行。背(bei)後(hou)数據(ju)財(cai)政(zheng)、股權(quan)财政本(ben)質(zhi)也是对中(zhong)国经济轉(zhuan)型的預(yu)期(qi)，大家(jia)在摸(mo)索(suo)一條(tiao)中国经济转型之(zhi)路(lu)，它體(ti)現(xian)在股票市场上(shang)就(jiu)是极端(duan)分化的結(jie)果(guo)。

4、如(ru)果賺(zhuan)錢(qian)效(xiao)應(ying)持(chi)續(xu)累(lei)积，同(tong)時(shi)存款(kuan)利(li)率(lv)下(xia)行积累了(le)一定水(shui)平(ping)，大類(lei)資(zi)产配(pei)置(zhi)的車(che)轮最(zui)終(zhong)还是會(hui)转起(qi)來(lai)，但现在可能还早(zao)一点，可能还得(de)再(zai)等(deng)一等，通过歷(li)史(shi)測(ce)算(suan)时間(jian)，赚钱效应累計(ji)还需(xu)要三(san)个季(ji)度(du)，目(mu)前(qian)还是存量博弈的过程(cheng)。

5、央企价值重估是分紅(hong)的成长，漲(zhang)的最多的是電(dian)信(xin)股票，因(yin)為(wei)它的分红比例(li)已(yi)经實(shi)现了快(kuai)速(su)提(ti)高(gao)，當(dang)然(ran)还有数字经济在裏(li)面。

6、香(xiang)港(gang)这邊(bian)还有一个很(hen)有意(yi)思(si)的现象(xiang)，就是国企或(huo)者(zhe)中字頭(tou)的公司今年股价表(biao)现非常好，A股也表现非常好，拉(la)大了A/H股的估值溢(yi)价，拉到(dao)历史上僅(jin)次(ci)於(yu)2007年泡(pao)沫(mo)时候(hou)的高位(wei)。

7、香港有自(zi)己(ji)獨(du)特(te)的一面，只(zhi)看(kan)市场交(jiao)易(yi)的流(liu)動(dong)性(xing)，港股 80%~90%的流动性集(ji)中在头50个股票。

近(jin)日(ri)，思睿(rui)集團(tuan)首(shou)席(xi)经济學(xue)家洪灝和申(shen)萬(wan)宏(hong)源(yuan)證(zheng)券(quan)研(yan)究(jiu)所(suo)副(fu)總(zong)经理(li)王胜在一场对话中，对经济和市场進(jin)行分析(xi)和展(zhan)望(wang)。

以(yi)下是投(tou)资作(zuo)业本（微(wei)信ID：touzizuoyeben）整(zheng)理的精(jing)華(hua)內(nei)容(rong)，分享(xiang)給(gei)大家：

地产投资分化，关注这部分公司

洪灝：经过一季度非常好的開(kai)局之后，4月(yue)份(fen)又(you)慢(man)下来了，尤(you)其(qi)是房地产銷(xiao)售(shou)方(fang)面，可能比大家想(xiang)象的要慢。当然4月份傳(chuan)統(tong)来說(shuo)它是一个慢一点的季节，同时1~3月份畢(bi)竟(jing)涨了这麽(me)多，再就是房子(zi)的销量还是回(hui)暖(nuan)的比较快。

您(nin)怎(zen)么看房地产復(fu)蘇(su)的环境(jing)以及(ji)它的进程？毕竟如果房地产不复苏，它整体的经济强勢(shi)就很難(nan)保(bao)持。

王胜：我们分成4个問(wen)题来分析地产：第(di)一个是探(tan)討(tao)房地产销售；第二个是探讨房地产投资，而(er)且(qie)今年又很特別(bie)，还得把(ba)竣(jun)工(gong)和新(xin)开工完(wan)全(quan)區(qu)分开，这两个是完全不同的事(shi)；第三个就是房价；最后是房地产股票。

第一，对于房价，要区分一線(xian)城(cheng)市和三四线城市，以及区分人(ren)口(kou)流入(ru)的城市和人口流入速度没有那(na)么快的城市。

今年跟去年不太(tai)一樣(yang)，过去几年历史大的方向(xiang)是一线城市不斷(duan)人口流入，但2022年数据好像不太一样，有一些(xie)高房价的一线城市人口流动速度明(ming)顯(xian)放(fang)緩(huan)，甚(shen)至(zhi)一些局部城市出(chu)现了部分戶(hu)籍(ji)人口增速負(fu)增长的情況(kuang)，这和我们印(yin)象中的不太一样，可能房价確(que)实对人口有一定的反(fan)射(she)性作用(yong)，但大的方向我们相(xiang)信产业發(fa)展好的地方，房价长期还会上涨，当然上涨的速度可能不如以前那么快，毕竟投资性需求有萎(wei)縮(suo)。

第二，房地产销售，18億(yi)方的上限(xian)肯(ken)定以后再也看不到了。对于很多未(wei)来地产产业鏈(lian)上的部分公司而言(yan)，它的天(tian)花(hua)板(ban)可能就会看到，这个需要注意。

第三，房地产投资，历史上我们研究“拿(na)地、开工”，今年最重要的是研究“竣工”。去年开始(shi)保交付(fu)，地产投资当中很大一部分貢(gong)獻(xian)来自于此(ci)，所以它对产业链的拉动作用比较明显。今年因为竣工这一塊(kuai)出现了这種(zhong)情况。

周(zhou)期品(pin)中分成两条线，一条是跟地产竣工相关的事件(jian)，另(ling)外(wai)一条可能跟全球(qiu)的总需求有关系(xi)的线，这两条可能完全不太一样。

这是地产这一块的竣工、开工，包(bao)括(kuo)拿地要分开，拿地肯定还是比较弱(ruo)，很多地方主要还是国资央企在拿地，民(min)營(ying)企业拿地的动能还不是特别足(zu)，所以城投各(ge)方面防(fang)風(feng)險(xian)是一个非常重要的事。

最后，房地产股票，这一块相对来说今年是分化的一年，我们要更多关注有做定增的、诉求比较强烈、跟二级市场沟通比较积极的一部分公司。

今年行情四不像，最大特点是存量博弈

洪灝：今年最亮麗(li)的一个板块就是消(xiao)費(fei)，或者实体经济里最亮丽的一个板块就消费，但市场里的消费板块好像表现得很一般(ban)，甚至像茅(mao)臺(tai)这种大家都(dou)很喜(xi)歡(huan)的大型消费藍(lan)籌(chou)股，它的表现也很一般，为什(shen)么？就像矮(ai)子里头挑(tiao)狀(zhuang)元(yuan)，妳(ni)挑出来的消费好像在实体经济挺(ting)好的，为什么市场反映(ying)不出消费比其他(ta)方面强呢(ne)？

王胜：今年的风格(ge)既非成长亦(yi)非价值，既非大盘亦非小盘。今年最大的一个特点是什么？大家在存量博弈的市场上，在回避(bi)过去几年涨幅(fu)相对比较大、超(chao)額(e)收(shou)益(yi)比较突(tu)出的標(biao)的，这是一种存量博弈的结果。

目前经济增长预期没有进入很强的复苏预期，企业盈(ying)利的增长速度还未呈(cheng)现爆(bao)发式(shi)增长，吸(xi)引(yin)不来增量资金(jin)。

下注经济增长的东西變(bian)成了消费股票，投资者覺(jiao)得经济增长预期好的时候，他会下注消费股，去年年底(di)就这样，当经济增长预期不是特别樂(le)观，消费股就跌(die)。

三个季度后赚钱效应累积，风格才(cai)会变化

但是长期大家要高度关注存款利率在中国的下行，这堪(kan)比2017年打(da)破(po)剛(gang)兌(dui)，当它下降(jiang)到一定水平的时候， 量变到质变就会发生。

去年其实存款利率也在往(wang)下，但去年反应不大，M2增速还在往上，我们的存款还在增加(jia)，因为各种风险在爆发，甚至連(lian)債(zhai)券都跌了一波(bo)，導(dao)致(zhi)大量资金回表，M2增速一下子就起来.

4月份金融(rong)数据出来的时候，有一个数据很明显， 居(ju)民存款又开始出表，回到理财了，开始配债了，就是它的风险偏(pian)好從(cong)极低(di)开始向著(zhe)合理或者是合理略(lve)偏下一点点开始回升(sheng)，这是很值得关注的。

如果你的赚钱效应持续累积，同时存款利率下行积累了一定水平，大类资产配置的车轮最终还是会转起来，但现在可能还早一点，可能还得再等一等。

历史上我们也测算过这种赚钱效应累积，可能还要三个季度。但从目前的情况来看，我们觉得累积到一定程度，钱进来以后风格才会发生变化，否(fou)則(ze)它是一个存量博弈。

目前数字经济、央企价值重估最火(huo)，

电信涨的最多

大家選(xuan)了什么东西呢？我们非常幸(xing)運(yun)的在去年年底把两个方向都选对了，一个是央企价值重估，第二个就是数字经济。

（数字经济）我们研究两年了，今年年初(chu)终于开花结果，这里要感(gan)謝(xie)Chat GPT的出现，它徹(che)底解(jie)決(jue)了宏观经济上数字经济到底能不能創(chuang)造(zao)增量价值和增量财富(fu)的问题，这个问题解决完以后，数字经济的长邏(luo)輯(ji)即(ji)数据财政在这个基(ji)礎(chu)上就全部都解决了。

在央企价值重估这一块，很多人都以为这是簡(jian)單(dan)的拔(ba)估值，不是的，它的成长性是有的，只是它不是传统意義(yi)上的EPS成长或者利潤(run)总额成长。它的成长是什么？是分红的成长。

所以涨的最多的是什么？是电信股票，因为它的分红比例已经实现了快速提高，当然还有数字经济在里面。

这一轮市场可能是在做一个存量博弈，过去几年好的东西今年不行。背后数据财政、股权财政本质也是对中国经济转型的预期，大家在摸索一条中国经济转型之路，它体现在股票市场上就是极端分化的结果。

类似(si)A股，港股国企价值也重估

洪灝：我可以简单粗(cu)暴(bao)的总结盛(sheng)总的发言，就是今年的行情四不像，既没有大盘也没有小盘，既没有价值也没有成长，它是一个混合型的、野蛮生长的、存量博弈的局面。但是数字经济还有国企估值的重估，可能是两个非常亮的主题。

香港这边我觉得或多或少(shao)也反映了同样的趨(qu)势，因为香港这边国企估值也上得非常快，像中石(shi)油(you)这种一輩(bei)子都不动的股票今年涨50%，但是今年的油价没有涨，它的确調(tiao)动了大家的想象力(li)。

同时，分红导致估值提高，因为我没有仔(zai)細(xi)研究，所以我没有发言权。

但是理論(lun)上一个公司怎样分配它每(mei)天的留(liu)存收益，究竟是通过分红去发，还是通过行业再投资形(xing)成股价增长，然后用股价增长反饋(kui)给股东。

所以中国特色(se)的估值体系就是把国企的分红搞(gao)大，然后今年的利率也在下降了，回到了2022年5月份的水平。

现在可以買(mai)债券

现在做债的人可能就没有做股票，因为股票有基本面、现金流，它也有情緒(xu)和夢(meng)想的第三、第四維(wei)空(kong)间，所以它可能估值不太一样。

但在和機(ji)構(gou)朋(peng)友(you)聊(liao)的时候，他有一句(ju)话我記(ji)得很清(qing)楚(chu)，就是他说你不要嫌(xian)现在的债券收益率低，现在可以更低，中国债券市场有一个点、两个点的收益就很不錯(cuo)了。

所以按(an)照(zhao)这个说法(fa)，大家都可以买债券，现在是2.7%左(zuo)右(you)，可能会比2022年5月份看到的还要低。当然最近全球的债券收益率都在跌，尤其是美(mei)国的短(duan)端，降得非常厲(li)害(hai)。

中字头公司A/H股溢价指(zhi)数擴(kuo)大到历史高位

香港这边还有一个很有意思的现象，就是国企或者中字头的公司今年股价表现非常好，A股也表现非常好。

然而，因为 A股的表现特别好导致A/H的溢价指数，就是在两地同时上市的公司一般都是中字头公司，但是它的估值溢价拉大了，拉到历史上仅次于2007年泡沫时候的高位。

这个公司比如2014年的11月份，我们开了滬(hu)港通，叫(jiao)两地互(hu)聯(lian)互通，以前大家觉得議(yi)价是因为两地没有打通，A股没有套(tao)利机制(zhi)，所以它的价差(cha)是可以持续的，结果一打开之后价差反而更扩大了，達(da)到了除(chu)2007年外的史無(wu)前例的高度。

溢价存在了这么久(jiu)都没有收斂(lian)，甚至在两地互联互通之后再扩大，它一定有别的原(yuan)因，否则在金融的理论里这是不可能的。

港股流动性80%-90%集中在头50个股票

香港有自己独特的一面， 首先(xian)我们不講(jiang)宏观流动性， M1、M2，而是市场里交易的流动性。如果看一下香港市场头50个股票之外的股票，其实都没有流动性。

80%~90%的流动性集中在50个股票 ，香港市场大概(gai)有3000个股票出头，所以你想想其他股票在幹(gan)嘛(ma)？他们都躺(tang)平了。

所以这是香港市场一个很奇(qi)怪(guai)的结构，这些国企在香港交易的时候不太占(zhan)優(you)势，大家反而会买一些民企，認(ren)为披(pi)露(lu)比较充(chong)分。

另外香港的外资不能买中字头。所以除了独特的市场结构，它也直(zhi)接(jie)导致现在价差进一步(bu)扩大，雖(sui)然这些股票也涨了很多，但是因为它的资金限制，它没有辦(ban)法完全实现自己的估值。

相信AI长期逻辑，

目前 大部分环节没有业绩

洪灝：对于A股投资者，如何(he)去偽(wei)存真(zhen)，挑选真正(zheng)AI受(shou)益的股票？

王胜：首先大方向上要相信AI在宏观经济意义上这次是非常重要的，AI在整个产业链环节上的意义是什么？创造增量财富。

AI你要訓(xun)練(lian)它，就需要数据，整个过程的数据就变得有价值，它就有重估的可能。所以AI肯定是幫(bang)助(zhu)非常大的宏观意义上的事情。

第二，在产业上大家一定要注意，人类历史上从来没有出现过这么一个从概念(nian)期、到导入期、到成长期的叠(die)代(dai)和进化速度如此之快的技(ji)術(shu)，从产业意义上来看，这是非常驚(jing)人的，这个东西的进化速度我们絕(jue)对没見(jian)过，所以你不能简单套用。

但是从股票角(jiao)度来看，如果你用开放市场、全球定价去看这个问题，你会发现好像中国最开心，我们的主题投资最活(huo)躍(yue)。

这里面确实得承(cheng)认被(bei)排(pai)除的算力在这个环节上确实是非常緊(jin)張(zhang)的，需要大量投入，短期能看得到不少业绩，大部分环节上的东西现在都是没业绩的，比如数据资源的重估，你先要放水養(yang)魚(yu)，一开始不能收钱，你得讓(rang)它应用起来，（那是）10年之后的事。

所以大部分东西其实确实得承认是没有业绩的，但是中国的股票市场有“看长做短”的特点。

只要长期10年的逻辑能说清楚，他就买了，买完以后如果这个东西最后真能兑现，当然这是少数公司，你就会发现它在调整的时候根(gen)本不跌，当然你在某(mou)一个階(jie)段(duan)看可能跌30%，但是拉长时间来看，它是一个橫(heng)盘的阶段，然后横几年下来最后发现它在创新高。

所以任(ren)何时候在中国A股做投资，甚至在全球做投资，我们都不要輕(qing)易对新生事物(wu)下否定判(pan)断，我们还是要先研究它，包括央企价值重估也一样，得花点时间、精力去看，看完以后再说这东西行不行，到底怎么样，要深(shen)入看下去。

AI也是这样，我心中对这个东西是相信的，但客(ke)观讲中国A股的这批(pi)上市公司可能有不少需要经历提煉(lian)的过程，这里面大家一定要重視(shi)。

后头擁(yong)有数据资源就三种，一种是政府(fu)；一种是原来所謂(wei)的平台型公司，它看似是民营屬(shu)性，但我认为它是一个社(she)会公眾(zhong)性公司；第三个就是国资央企，它有不少已经是社会公众性公司。

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