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meizhangtupiandouyongshuzibiaoji，xuanzenixihuandehuazuo，anzhaoshuzishunxudianjitusewanchengchuangzuo。shishifasongxiaoxiliaotianhudongyouxidefangfaheguizekanqilaihenjiandan，danyaowanquankongzhitamenbingburongyi；shiyikuanweidajiatigongxiangqijiaochengdexuexiruanjian。fugaigedawangzhanshipinziyuan。gaoqingpindaogengpinghua。hailiangyingshiziyuanshoucizaiquanwanggengxin。ruguonixiangkandehua，keyizaizhelizhaodao楊(yang)德(de)龍(long)：跟(gen)巴(ba)菲(fei)特(te)學(xue)如(ru)何(he)選(xuan)擇(ze)好(hao)行(xing)業(ye)好公(gong)司(si)

杨德龙系(xi)前(qian)海(hai)開(kai)源(yuan)基(ji)金(jin)首(shou)席(xi)經(jing)濟(ji)学家(jia)、中(zhong)國(guo)首席经济学家論(lun)壇(tan)理(li)事(shi)

做(zuo)價(jia)值(zhi)投(tou)資(zi)最(zui)關(guan)鍵(jian)的(de)是(shi)要(yao)选出(chu)好公司，那(na)麽(me)好公司有(you)哪(na)些(xie)標(biao)準(zhun)？我(wo)認(ren)為(wei)好公司的标准有5個(ge)：第(di)壹(yi)个是企(qi)业要有護(hu)城(cheng)河(he)。巴菲特在(zai)致(zhi)股(gu)東(dong)的信(xin)中曾(zeng)经說(shuo)過(guo)，我希(xi)望(wang)我投资的公司擁(yong)有寬(kuan)宽的护城河，裏(li)面(mian)最好遊(you)著(zhe)各(ge)種(zhong)食(shi)人(ren)魚(yu)、鯊(sha)鱼。企业的护城河實(shi)際(ji)上(shang)就(jiu)是企业的核(he)心(xin)競(jing)爭(zheng)力(li)，它(ta)能(neng)夠(gou)規(gui)避(bi)一些价格(ge)戰(zhan)，避免(mian)別(bie)的竞争對(dui)手(shou)進(jin)來(lai)，這(zhe)个护城河可(ke)以(yi)是專(zhuan)利(li)，也(ye)可以是企业的品(pin)牌(pai)，或(huo)者(zhe)是资金规模(mo)以及(ji)政(zheng)府(fu)特許(xu)经營(ying)權(quan)等(deng)等，有护城河的企业才(cai)有希望成(cheng)为偉(wei)大(da)的企业。

第二(er)个标准是企业要有比(bi)較(jiao)強(qiang)的盈(ying)利能力。看(kan)一个公司盈利能力的高(gao)低(di)，我們(men)可以关註(zhu)一个巴菲特最看重(zhong)的指(zhi)标，ROE，也就是凈(jing)资產(chan)收(shou)益(yi)率(lv)，它代(dai)表(biao)了(le)一个公司为股东創(chuang)造(zao)收益的能力。巴菲特投资一个公司要求(qiu)ROE要大於(yu)20%，同(tong)時(shi)为了防(fang)止(zhi)一些企业通(tong)过加(jia)杠(gang)桿(gan)来提(ti)高ROE，而(er)杠杆率过高有可能增(zeng)加公司的財(cai)務(wu)風(feng)險(xian)，出現(xian)破(po)产的可能性(xing)，所(suo)以巴菲特同时要求所投资的公司资产負(fu)債(zhai)率不(bu)超(chao)过30%，资产负债率就是用(yong)公司的负债除(chu)以總(zong)资产。ROE比较高的公司为股东長(chang)期(qi)创造收益的价值也比较高，甚(shen)至(zhi)妳(ni)可以簡(jian)單(dan)理解(jie)是，ROE相(xiang)當(dang)于长期持(chi)有公司股票(piao)給(gei)你帶(dai)来的年(nian)化(hua)收益率。比方(fang)说某(mou)白(bai)酒(jiu)龙頭(tou)企业ROE大概(gai)是30%以上，那么长期持有的投资回(hui)報(bao)大致相当于30%，如果(guo)另(ling)外(wai)一家消(xiao)費(fei)企业ROE为20%左(zuo)右(you)，那么长期持有的回报率大概就是年化20%。

好公司的第三(san)个标准就是企业拥有比较好的管(guan)理層(ceng)。因(yin)为对于企业的發(fa)展(zhan)来说，管理层的能力品質(zhi)至关重要。对于一些欺(qi)騙(pian)投资者的管理层，或者德不配(pei)位(wei)的管理层，巴菲特是一票否(fou)決(jue)的，他(ta)对一个公司的判(pan)斷(duan)，會(hui)把(ba)管理层的能力、人品看得(de)非(fei)常(chang)重。巴菲特曾经多(duo)次(ci)说过，誠(cheng)实是一个企业管理层最好的品质，管理层如果不诚实，欺骗投资者，这樣(yang)的企业是不值得投资的。

第四(si)點(dian)就是好公司應(ying)該(gai)處(chu)在一个好行业里面。这个行业应该是一个朝(chao)陽(yang)行业，而不是夕(xi)阳行业。我们选择长期牛(niu)股，为什(shen)么经常会选在消费、醫(yi)藥(yao)这些行业里面？因为这些行业屬(shu)于长期朝阳的行业，特别是在我国，我国的比较優(you)勢(shi)是消费，我们拥有世(shi)界(jie)最大的消费市(shi)場(chang)，一年超过40萬(wan)億(yi)人民(min)幣(bi)，已(yi)经在2020年的时候(hou)超过了美(mei)国。我国拥有世界上最多的人口(kou)，所以只(zhi)要在中国能做成品牌消费品，往(wang)往具(ju)有长期的业績(ji)增长能力，所以在消费領(ling)域(yu)，比如说白酒领域，就出了很(hen)多长期牛股。医药也是一样，因为医药也是一种消费，特别是现在我国老(lao)齡(ling)化越(yue)来越嚴(yan)重，有人说人花(hua)的医药费基本(ben)上都(dou)是最後(hou)10年花的。老龄化越严重，对于医药的消费支(zhi)出也会越多，所以医药行业也是经常出牛股的地(di)方，甚至有的股票超过百(bai)倍(bei)漲(zhang)幅(fu)。当然(ran)这幾(ji)年医药行业受(shou)到(dao)集(ji)采(cai)的影(ying)響(xiang)，很多公司的盈利出现比较大的下(xia)降(jiang)，造成了医药股的大跌(die)，但(dan)仍(reng)然有很多品牌中药具有比较宽的护城河，具有品牌价值，並(bing)沒(mei)有受到太(tai)大的影响。今(jin)年中药板(ban)塊(kuai)大幅上涨，成为市场中表现比较突(tu)出的板块，未(wei)来具有真(zhen)正(zheng)的创新(xin)能力，不受集采影响的医药仍然具備(bei)产生(sheng)好公司的條(tiao)件(jian)。

新能源是过去(qu)几年表现比较突出的板块，特别是2021年新能源大幅上涨，产生了很多10 倍牛股。新能源作(zuo)为成长型(xing)行业，一方面受到政策(ce)的支持，我国要在2030年之(zhi)前实现碳(tan)達(da)峰(feng)，2060年之前实现碳中和(he)，要想(xiang)实现生態(tai)目(mu)标，大力发展清(qing)潔(jie)能源是必(bi)由(you)之路(lu)，这也为新能源的发展带来了機(ji)会。所以只有在朝阳行业里面才能够产生真正的长期牛股，一些夕阳行业，雖(sui)然企业的盈利比较好，但是由于行业在走(zou)下坡(po)路，將(jiang)来企业的利潤(run)会收縮(suo)，甚至可能会消失(shi)。所以对于夕阳行业，我们是無(wu)法(fa)选出真正的好公司的。

第五(wu)个标准就是机構(gou)紮(zha)堆(dui)。机构投资者注重竞品的研(yan)究(jiu)，国內(nei)有成千(qian)上万个研究員(yuan)在分(fen)析(xi)各个上市公司，好的公司一般(ban)来说不会逃(tao)出机构的法眼(yan)，所以好公司往往都是机构投资者扎堆的。比方说看一下年报、季(ji)报，上市公司前十(shi)大流(liu)動(dong)股股东清一色(se)都是机构投资者，那么至少(shao)说明(ming)这个公司的基本面還(hai)可以，至于是不是好公司可能还需(xu)要結(jie)合(he)前4点来研究。反(fan)过来，如果你看一个公司前十大流通股东都是自(zi)然人，没有一家机构，要么说明这个公司基本面不好，进不了机构的股票池(chi)，或者这个公司规模比较小(xiao)，还没有进入(ru)到机构的法眼。这5点我认为是在A股市场做投资的重要标准，供(gong)大家參(can)考(kao)。

投资好公司，我们才能分享(xiang)企业的成长，因为价值投资的本质就是做好公司的股东。过去7年，我7次参加巴菲特股东大会，其(qi)中有4次是在奧(ao)馬(ma)哈(ha)现场参加。今年五一假(jia)期間(jian)，我还会再(zai)次到奥马哈聆(ling)聽(ting)巴菲特和芒(mang)格的真知(zhi)灼(zhuo)見(jian)，到时候会第一时间给大家分享。在现场参加巴菲特股东大会，能够更(geng)加體(ti)会到价值投资的魅(mei)力。来自全(quan)球(qiu)不同国家、不同膚(fu)色、不同投资理念(nian)的人，都不遠(yuan)千里万里来到美国中部(bu)小鎮(zhen)巴菲特的故(gu)鄉(xiang)——奥马哈，来聆听巴菲特和芒格的价值投资，体现出大家对于价值投资理念的认可。巴菲特强調(tiao)不要把股票当做股票，而是当做一个股东證(zheng)，你就離(li)价值投资不远了。也就是说我们做投资并不是去炒(chao)一个代碼(ma)，也不是炒一个在屏(ping)幕(mu)上漂(piao)移(yi)的曲(qu)線(xian)，我们是買(mai)一家公司，或者说是买这个公司所有权的一部分。我们选择的公司是不是好公司，就决定(ding)了我们长期的收益好不好，这是很多投资者的誤(wu)區(qu)。很多投资者追(zhui)求短(duan)期回报，比方说今年AI比较火(huo)，很多人把AI翻(fan)譯(yi)成“all in”，一窩(wo)蜂(feng)地去炒，无论这个公司基本面好壞(huai)，都去炒作，就可能会造成很大的风险。就像(xiang)前几年炒元(yuan)宇(yu)宙(zhou)的投资者一样，在元宇宙比较火的时候，很多投资者也认为元宇宙就是未来，炒作能獲(huo)得快(kuai)速(su)的回报，但是最終(zhong)很多投资者高位站(zhan)崗(gang)，深(shen)度(du)被(bei)套(tao)。

当然，人工(gong)智(zhi)能的出现改(gai)變(bian)了人類(lei)工作生活(huo)的方式(shi)，不排(pai)除将来A股也会出现几家AI方面的好公司，但是一定是鳳(feng)毛(mao)麟(lin)角(jiao)的，一将功(gong)成万骨(gu)枯(ku)。选出科(ke)技(ji)行业的好公司難(nan)度会更大，因为科技行业受到技術(shu)进步(bu)的影响很大。巴菲特为什么长期不投科技公司？因为很多科技公司的护城河很容(rong)易(yi)被竞争对手突破，比如说技术进步，原(yuan)来的技术路线改变了，在原来技术路线之下，具有护城河的公司最后没有什么竞争力。所以巴菲特往往投资消费股、金融(rong)股，这几年他賺(zhuan)錢(qian)最多的公司是蘋(ping)果，并不是因为苹果是科技股，而是因为苹果推(tui)出iPhone之后，人们买iPhone就是一种消费行为，苹果相当于变成了一个消费公司，具有大量(liang)的现金儲(chu)备，没有太多技术路线变革(ge)的风险。所以巴菲特投资苹果，获得了很好的投资回报，获得了翻倍的业绩，苹果一家给他貢(gong)獻(xian)了将近(jin)1000亿美元的利润。

投资于龙头企业，我们是比较容易选出好公司的，因为龙头企业本身(shen)它的投资回报就比较高。那对于一些非龙头的企业，我们怎(zen)么評(ping)判它的好坏？做投资不能看后視(shi)鏡(jing)，而是要往前看。选择行业龙头去投资，证明这个企业过去是成功的，未来是不是成功的？这个問(wen)題(ti)我覺(jiao)得是非常好的。对于非龙头公司，我们评判好坏也可以用剛(gang)才我講(jiang)到的这5点标准，至少前4条标准都是一个公司是否成为好公司的重要考量。非龙头公司将来能不能成长为龙头，我们要深入去研究它的基本面，看这个企业在行业中有什么地位，这个企业和行业龙头企业相比有什么优势，有什么劣(lie)势？我们也可以用一些模型来分析，比如说波(bo)特五力模型，從(cong)五个方面来看，这个非龙头公司将来能不能成长为龙头公司。

这五力分别是：一个是行业的竞争格局(ju)，行业内竞争是不是非常激(ji)烈(lie)？这个非龙头公司能不能在竞争中立(li)于不敗(bai)之地？第二个就是看它的上游，在面对上游供貨(huo)商(shang)方面，它有没有談(tan)判的能力，有没有定价权？第三个就是看它的下游，面对下游的客(ke)戶(hu)，这个公司有没有議(yi)价能力，有没有定价权？第四个，我们要看一下这个企业有没有可替(ti)代性，就是说它的核心竞争力是不是可以讓(rang)它的产品不可替代，或者是技术不可替代。如果是没有替代性的話(hua)，它成功的概率就会更高。第五个，我们要关注这个企业管理层以及企业的治(zhi)理结构，看这个企业能不能在市场的激烈竞争中走出来，不断提升(sheng)市场份(fen)額(e)。通过这5个方面的分析，来看这个非龙头企业有没有冠(guan)軍(jun)相，能不能成为好公司。

前几年大家关注比较多的像一些科创企业的小巨(ju)人公司，小巨人就是非龙头企业，将来能不能成为真正的巨人，还是要经受市场考驗(yan)的。所以在做投资的时候，我建(jian)议大家大部分倉(cang)位还是要配置(zhi)在龙头企业上，因为龙头公司已经用实踐(jian)证明它是成功的企业，有核心竞争力，非龙头公司还是需要经过市场的考验，所以投资风险会更大一些。我们通过选择做好公司的股东，选择优质龙头股，来抓(zhua)住(zhu)市场的机会，是能够穿(chuan)越牛熊(xiong)周(zhou)期，真正从长期获得企业成长的价值。追涨殺(sha)跌、頻(pin)繁(fan)交(jiao)易，其实是很多投资者虧(kui)損(sun)的根(gen)源。A股市场除了刚才讲到的消费、医药以及近几年大家关注度比较高的新能源出现好公司之外，未来在科技领域也会出现一些好公司，只不过在科技领域的好公司相对来说比较难选，大家更需要从基本面的角度去选择。考慮(lv)到当前大盤(pan)还是在 3000点附(fu)近，属于歷(li)史(shi)低位，而很多优质龙头股近期经过了大幅调整(zheng)，比如消费、新能源的一些龙头股估(gu)值都比较低，有的甚至跌到了历史最低估值，刚好为大家提供了一个低位配置好公司的机会。

去年10月(yue)底(di)市场比较絕(jue)望的时候，我建议大家春(chun)种秋(qiu)收，抓住低价打(da)折(zhe)买入好公司的机会，现在应该是另外一个上車(che)机会，这段(duan)时间可能是今年全年配置好公司的一个时机，一个非常好的时间窗(chuang)口。当然在市场调整的时候，市场低迷(mi)的时候，大家信心不足(zu)，这是正常的现象(xiang)，一旦(dan)涨上去，大家的信心就来了。所以现在这个时候，大家需要的是保(bao)持信心和耐(nai)心，真正从基本面的角度去选择好公司。从信念上，我们相信做好公司的股东，通过长期持有来熨(yun)平(ping)市场短期的波动，才能够真正获得好的投资回报。

我一直(zhi)推廣(guang)巴菲特价值投资理念，也有国内的媒(mei)体稱(cheng)我是中国小巴菲特，我也希望能够结合中国市场的实际情(qing)況(kuang)，真正把巴菲特的价值投资发揚(yang)光(guang)大，通过基金管理投资实践来升華(hua)价值投资的理论。我提出中国特色价值投资的概念，一方面通过做首席经济学家来研究宏(hong)觀(guan)经济和资本市场運(yun)行的规律(lv)，为大家提供投资的参考。另一方面我親(qin)自管理基金，在实践中不断升华理论。我提出的中国特色价值投资理论，被越来越多的投资者所认可，也希望未来会有更多的人选择价值投资的投资正道(dao)。返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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