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jianduyundongyuandexunlian，rangtachijiankangdeshiwulaibuchongnengliang【gaopinzhineirong】lyuanbenjiaoyanjiaoshichengchangdequdaominiheidongshijieyouxiduimeiyijianshidouyouyigehaodexiangfa，congbudiushirenhezhongyaorenwudejindu。【招(zhao)商(shang)策(ce)略(lve)】國(guo)債(zhai)收(shou)益(yi)率(lv)明(ming)顯(xian)下(xia)行(xing)，融(rong)資(zi)余(yu)額(e)持(chi)續(xu)回(hui)升(sheng)——金(jin)融市(shi)場(chang)流(liu)動(dong)性(xing)與(yu)監(jian)管(guan)动態(tai)周(zhou)報(bao)(1230)

上(shang)周央(yang)行公(gong)開(kai)市场凈(jing)回籠(long)300億(yi)元(yuan)，貨(huo)幣(bi)市场利(li)率波(bo)动增(zeng)大(da)；降(jiang)準(zhun)預(yu)期(qi)下国债收益率下行。股(gu)市方(fang)面(mian)，北(bei)上资金上周僅(jin)兩(liang)個(ge)交(jiao)易(yi)日(ri)，仍(reng)保(bao)持較(jiao)高(gao)净買(mai)入(ru)，融资资金延(yan)续净买入，但(dan)净买入規(gui)模(mo)较前(qian)期下降，股市流动性總(zong)體(ti)下降。從(cong)投(tou)资者(zhe)偏(pian)好(hao)來(lai)看(kan)，北上资金集(ji)中(zhong)加(jia)倉(cang)食(shi)品(pin)飲(yin)料(liao)、銀(yin)行和(he)房(fang)地(di)產(chan)；融资客(ke)集中加仓有(you)色(se)金屬(shu)和化(hua)工(gong)，新(xin)能(neng)源(yuan)个股受(shou)歡(huan)迎(ying)；滬(hu)深(shen)300ETF、信(xin)息(xi)技(ji)術(shu)和券(quan)商ETF獲(huo)较大规模净申(shen)購(gou)。海(hai)外(wai)市场方面，市场風(feng)險(xian)偏好略降，美(mei)元指(zhi)數(shu)走(zou)弱(ruo)。

?上周央行开展(zhan)500亿元逆(ni)回购操(cao)作(zuo)，逆回购到(dao)期 800亿元，公开市场净回笼300亿元。上周央行开展14天(tian)期逆回购操作500亿元；到期7天期逆回购800亿元，無(wu)MLF到期，公开市场净回笼 300亿元。央行表(biao)示(shi)臨(lin)近(jin)年(nian)末(mo)財(cai)政(zheng)支(zhi)出(chu)力(li)度(du)加大，银行体系(xi)流动性总量(liang)處(chu)於(yu)较高水(shui)平(ping)。此(ci)外，上周二(er)央行开展19年第(di)七(qi)期CBS操作60亿元。

? 年末货币市场利率波动增大，银行間(jian)質(zhi)押(ya)回购利率先(xian)下後(hou)上，总体上行，R007与DR007利差(cha)走擴(kuo)；降准预期下長(chang)短(duan)端(duan)国债收益率均(jun)下行。

?股市方面，A股市场流动性回落(luo)，招商A股流动性指数為(wei)4.1，较前期下降2.3。上周北上资金仅两个交易日，陸(lu)股通(tong)净流入64.3亿元。融资资金延续净买入，但净买入规模较上期大幅(fu)回落，为51.3亿元，融资余额9997.4亿元；ETF轉(zhuan)为净申购；重(zhong)要(yao)股東(dong)減(jian)持规模、計(ji)劃(hua)减持规模均下降。

?从投资者偏好来看，外资集中买入食品饮料、银行和房地产，减仓電(dian)子(zi)；融资客净买入最(zui)多(duo)为有色金属和化工，净賣(mai)出银行和计算(suan)機(ji)。个股方面，陆股通净买入最多为貴(gui)州(zhou)茅(mao)臺(tai)、格(ge)力电器(qi)，净卖出最多为青(qing)島(dao)海爾(er)、海康(kang)威(wei)視(shi)；融资买入规模最高为贵州茅台，卖出规模最高为民(min)生(sheng)银行。沪深300ETF、科(ke)技和券商ETF较大规模净申购，具(ju)体的(de)，華(hua)夏(xia)中證(zheng)5G通信主(zhu)題(ti)ETF净申购份(fen)额最高，华安(an)創(chuang)業(ye)板(ban)50ETF净贖(shu)回份额最高。

? 基(ji)金持仓方面，股票(piao)型(xing)基金整(zheng)体仓位(wei)（12月(yue)26日）较前壹(yi)期（12月19日）下降1.59%至(zhi)88.66%，混(hun)合(he)型基金整体仓位下降1.76%至80.59%。大盤(pan)股仓位占(zhan)比(bi)较前一期提(ti)升5.4%至36.78%；中盘股仓位占比较前一期下降2%至23.15%，小(xiao)盘股仓位占比较前期下降5.16%至18.52%。

?海外市场方面，美国大選(xuan)选情(qing)不(bu)確(que)定(ding)以(yi)及(ji)美国11月耐(nai)用(yong)品数據(ju)不及预期，對(dui)短期市场情緒(xu)产生擾(rao)动。具体来看，美元指数下跌(die)0.69點(dian)，人(ren)民币匯(hui)率指数上升。美债长短端收益率均下行，利差縮(suo)窄(zhai)。美国大选在(zai)即(ji)，特(te)朗(lang)普(pu)面临彈(dan)劾(he)，政治(zhi)不确定性增大，同(tong)時(shi)美国公布(bu)11月耐用品訂(ding)單(dan)数据不及预期，短期对市场情绪产生扰动，VIX指数上升0.92。

01

流动性專(zhuan)题

※证券法(fa)修(xiu)订，资本(ben)市场改(gai)革(ge)邁(mai)入新階(jie)段(duan)

《证券法》自(zi)1998年發(fa)布以来，經(jing)歷(li)了(le)三(san)次(ci)修正(zheng)（2004年、2013年、2014年）和一次修订（2005年）。2019年12月28日，第十(shi)三屆(jie)全(quan)国人大常(chang)委(wei)會(hui)第十五(wu)次会議(yi)審(shen)议通過(guo)了《证券法》的第二次修订，並(bing)將(jiang)于2020年3月1日起(qi)施(shi)行。此次修订从多个方面对《证券法》進(jin)行了完(wan)善(shan)，包(bao)括(kuo)全面推(tui)行证券发行註(zhu)冊(ce)制(zhi)度、显著(zhu)提高证券違(wei)法违规成(cheng)本、完善投资者保護(hu)制度、进一步(bu)強(qiang)化信息披(pi)露(lu)要求(qiu)、完善证券交易制度、取(qu)消(xiao)相(xiang)關(guan)行政許(xu)可(ke)、壓(ya)實(shi)中介(jie)机構(gou)市场“看門(men)人”法律(lv)職(zhi)責(ze)、建(jian)立(li)健(jian)全多層(ceng)次资本市场体系、强化监管執(zhi)法和风险防(fang)控(kong)、扩大证券法的適(shi)用範(fan)圍(wei)等(deng)多項(xiang)內(nei)容(rong)。

目(mu)前A股的注册制仍处于試(shi)点阶段，注册制的全面推行将成为未(wei)来A股市场改革的一个重要方向(xiang)。一方面，注册制下擬(ni)上市公司(si)的盈(ying)利條(tiao)件(jian)有所(suo)放(fang)寬(kuan)，并且(qie)上市標(biao)准更(geng)加多樣(yang)化、上市流程(cheng)簡(jian)化。這(zhe)将为科技创新型企(qi)业提供(gong)更便(bian)捷(jie)的上市渠(qu)道(dao)，以为其(qi)融资和发展提供支持，有利于提高国内直(zhi)接(jie)融资比例(li)、激(ji)发资本市场活(huo)力，中长期有利于创新型企业发展，为加快(kuai)国家(jia)产业結(jie)构转型注入新的动力。

另(ling)一方面，注册制有效(xiao)運(yun)行需(xu)要完善的信息披露制度、有效的退(tui)市机制、投资者保护等多项配(pei)套(tao)措(cuo)施，我(wo)們(men)看到，此次证券法修订在信息披露、证券违法违规懲(cheng)罰(fa)等方面进一步完善，并且新增了投资者保护措施，为相关内容的开展提供了法律基礎(chu)。不过不可忽(hu)略的是(shi)，目前A股市场中，个人投资者占比高，退市率仍偏低(di)，这些(xie)都(dou)是注册制全面推进路(lu)上有待(dai)改善的問(wen)题。所以，推进注册制是一个循(xun)序(xu)漸(jian)进、从点到面的长期过程。

就(jiu)推进節(jie)奏(zou)而(er)言(yan)，科创板注册制的经驗(yan)可能最先推廣(guang)至创业板，2020年将成为创业板改革的新起点。创业板的发行制度、再(zai)融资制度、并购重組(zu)政策等基础制度有望(wang)进一步完善。短期来看，资本市场改革有利于提振(zhen)投资者信心(xin)，提高市场的交易活躍(yue)度。中长期，基础制度的改革有利于提高市场的运行效率，優(you)勝(sheng)劣(lie)汰(tai)，促(cu)进上市公司估(gu)值(zhi)分(fen)化和退市常态化等。

02

监管动向

03

货币政策工具与资金成本

12月23日-12月27日，央行开展500亿元逆回购操作，逆回购到期800亿元，公开市场净回笼300亿元。上周央行开展14天期逆回购操作500亿元，利率2.65%，保持不變(bian)；7天期逆回购到期800亿元；无中期借(jie)貸(dai)便利（MLF）到期，故(gu)央行公开市场净回笼300亿元。央行表示临近年末财政支出力度加大，银行体系流动性总量处于较高水平。此外，上周二央行开展19年第七期CBS操作60亿元。

年末货币市场利率波动增大，银行间质押回购利率先下后上，总体上行，R007与DR007利差走扩；降准预期下长短端国债收益率均下行，利差走扩。截(jie)至12月27日，R007利率为2.92%，较前期上行0.51bp，DR007利率为利率为2.49%，较前期上行0.28bp。两者利差走扩0.23bp至0.43bp。1年期国债到期收益率下行20.07bp至2.3788%，10年期国债收益下行5.16bp至3.1292%，期限(xian)利差较上期走扩14.91bp至0.7504bp。

同业存(cun)单发行规模有所下降，1个月、3个月同业存单发行利率下行，6个月同业存单发行利率上行。12月23日-12月27日，同业存单发行716只(zhi)，较上期减少(shao)188只，发行总规模3302.8亿元，较上期减少1757.4亿元；截至12月27日，1个月、3个月同业存单发行利率较前期分別(bie)下行1.88bp、10.33bp，收于3.22%、3.34%，6个月同业存单发行利率较前期上行25.67bp，收于3.67%。

04

股市资金供需

（1）资金供給(gei)

资金供给方面，12月23日-12月27日，私(si)募(mu)基金发行3.1亿元，较前期明显上升，公募基金发行336.7亿份，与前期基本持平。融资余额较前期小幅增加， 全周整个市场融资净买入51.26亿元，截至12月27日，A股融资余额为9997.37亿元。陆股通资金上周仅交易两日，全周净流入64.3亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，12月23日-12月27日，IPO下降至22.3亿元，未来一周IPO预计融资为16.6亿元；限售(shou)解(jie)禁(jin)市值为1287.9亿元，较前期增加912.8亿元，未来一周解禁规模为796.5亿元； 重要股东净减持99.3亿元，净减持规模较前期减少129.1亿元；公告(gao)的减持计划合计减持规模为55.8亿元，较上期减少46.9亿元。

05

投资者情绪

12月23日-12月26日，當(dang)周融资买入额为2011.4亿元；截至12月25日占A股成交额比例为10.05%，较前期下降了0.48%，投资者交易活跃度下降。

06

投资者偏好

（1）陆股通

12月23日-12月27日，陆股通仅两个交易日，当周净流入64.3亿元。从行业来看，集中买入食品饮料、银行和房地产；净卖出规模靠(kao)前的是电子、農(nong)林(lin)牧(mu)漁(yu)和公用事(shi)业。具体来看，当周陆股通净买入食品饮料19.67亿元，银行15.45亿元，房地产7.79亿元；净卖出电子-5.90亿元，农林牧渔-3.72亿元、公用事业-2.33亿元。个股方面，净买入贵州茅台（14.46亿元）最多，格力电器（7.32亿元）次之(zhi)，北上资金净卖出海尔智(zhi)家（-6.56亿元）最高、海康威视（-3.07亿元）次之。

（2）融资交易

12月23日-12月27日，融资交易延续净买入，当周净买入51.26亿元，较前一周大幅下降。具体来看，净买入规模最高的是有色金属（13.91亿元），化工（13.67亿元）；净卖出规模较高的是银行（-22.04亿元），计算机（-7.06亿元）。个股方面，融资净买入规模最高为贵州茅台（3.42亿元），南(nan)京(jing)证券（3.10亿元）次之；融资净卖出规模较高的包括民生银行（-24.23亿元）、海螺(luo)水泥(ni)（-2.83亿元）。

（3）ETF净申购赎回

12月23日-12月27日， ETF转为净申购，整体净申购规模为22.1亿份，沪深300ETF、信息技术和券商ETF较大规模净申购。沪深300ETF净申购7.98亿份，前期净申购7.68亿份，变动0.3亿份；创业板ETF净赎回7.83亿份，前期净申购2.29亿份，变动了-10.12亿份；中证500ETF净赎回4.02亿份，前期净申购0.71亿份，变动了-4.73亿份；上证50ETF净赎回3.21亿份，前期净申购8.78亿份，变动了-11.99亿份。

12月23日-12月27日，股票型ETF净申购规模最高的为华夏中证5G通信主题ETF（18.93亿份）；华泰(tai)柏(bai)瑞(rui)沪深300ETF（4.09亿份）净申购规模次之； 净赎回份额最高的为华安创业板50ETF（-4.93亿份），华夏上证50ETF（-3.22亿份）次之。

（4）主动偏股公募基金仓位測(ce)算

基金持仓方面，股票型基金整体仓位（12月26日）较前一期（12月19日）下降1.59%至88.66%，混合型基金整体仓位下降1.76%至80.59%。大盘股仓位占比较前一期提升5.4%至36.78%；中盘股仓位占比较前一期下降2%至23.15%，小盘股仓位占比较前期下降5.16%至18.52%。

07

外汇市场

上周美元指数下跌。截至12月27日，美元指数收于97.00，较前期下降0.69点。

上周人民币汇率指数上漲(zhang)0.15点报收91.65，12月27日美元兌(dui)人民币中间價(jia)、美元兑人民币即期汇率、美元兑人民币離(li)岸(an)汇率分别较前期变动-0.0141，-0.0123和 -0.0097，分别收于6.9879，6.9992和6.9914，受全球(qiu)市场风险偏好回升、美国耐用品订单数据不及预期等因(yin)素(su)影(ying)響(xiang)，美元指数走弱，人民币升值。12月27日美元兑港(gang)币较前期变动-0.0095，收于7.7861，港币持续走强。

08

海外金融市场流动性跟(gen)蹤(zong)

（1）国外主要央行动向

本周，美聯(lian)儲(chu)14天回购操作認(ren)购不足(zu)，表明短期融资压力或(huo)正緩(huan)解。歐(ou)洲(zhou)央行管委諾(nuo)特稱(cheng)，低利率政策可能会适得(de)其反(fan)。欧洲央行管委雷(lei)恩(en)称，货币政策立场仍然(ran)宽松(song)。欧洲央行理(li)事克(ke)拉(la)斯(si)-诺特表示，欧元區(qu)可能在数年内維(wei)持低利率環(huan)境(jing)。欧洲央行管委霍(huo)尔茨(ci)曼(man)称，明年货币政策将涵(han)蓋(gai)綠(lv)色金融的話(hua)题。日本央行行长黑(hei)田(tian)东彥(yan)称，国内经濟(ji)将会维持溫(wen)和增长态勢(shi)，预计繼(ji)续实施宽松政策。韓(han)国央行呼(hu)籲(xu)警(jing)惕(ti)风险资产资金流入可能大增，且韩国央行明年将加强对非(fei)利率政策选项的研(yan)究(jiu)。

（2）利率

12月23日-12月27日，美债长短端收益率均下行，1年期和10年期利差缩窄。美债1年期收益率下行1bp至1.51%，10年期国债到期收益率下行4bp至1.88%，利差缩窄3bp至0.37%。截至12月27日， 隔(ge)夜(ye)美元LIBOR下跌，一周、一个月和3个月美元LIBOR上浮(fu)。隔夜美元LIBOR较上期（12月20日）下跌0.04bp,一周、1个月和3个月美元LIBOR较上期上浮4.79bp、1.95bp、0.99bp。

（3）海外市场情绪

12月23日-12月27日，VIX指数小幅擡(tai)升，但总体仍在低位徘(pai)徊(huai)，受美国大选选情不确定性以及美国11月耐用品数据不及预期的影响，短期市场情绪产生扰动。标普500指数和納(na)斯達(da)克指数分别上升0.58%、0.91%。VIX指数小幅抬升，12月27日VIX指数13.43，较前期上升0.92，但海外市场投资者避(bi)险情绪持续低位徘徊。2020年是美国大选之年，特朗普又(you)面临弹劾，增大政治不确定性，同时美国公布11月耐用品订单数据不及预期，短期对市场情绪产生扰动。

重 要 聲(sheng) 明

本报告由(you)招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）編(bian)制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨(zi)詢(xun)业務(wu)资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任(ren)何(he)保证。本报告所包含(han)的分析(xi)基于各(ge)種(zhong)假(jia)設(she)，不同假设可能導(dao)致(zhi)分析结果(guo)出現(xian)重大不同。报告中的内容和意(yi)見(jian)仅供參(can)考(kao)，并不构成对所述(shu)证券买卖的出价，在任何情況(kuang)下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除(chu)法律或规則(ze)规定必(bi)須(xu)承(cheng)擔(dan)的责任外，本公司及其雇(gu)員(yuan)不对使(shi)用本报告及其内容所引(yin)发的任何直接或间接損(sun)失(shi)負(fu)任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券頭(tou)寸(cun)并进行交易，還(hai)可能为这些公司提供或爭(zheng)取提供投资银行业务服(fu)务。客戶(hu)應(ying)当考慮(lv)到本公司可能存在可能影响本报告客觀(guan)性的利益沖(chong)突(tu)。

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