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文(wen) | 摩(mo)登(deng)消(xiao)費(fei) 馮(feng)羽(yu)

編(bian)輯(ji) | 蛋(dan)總(zong)

曾(zeng)頭(tou)頂(ding)“国产奶粉第(di)壹(yi)股(gu)”光(guang)環(huan)高(gao)調(tiao)上(shang)市(shi)的贝因美，近(jin)幾(ji)年(nian)卻(que)過(guo)得(de)頗(po)為(wei)不(bu)順(shun)。

不僅(jin)在(zai)消费市場(chang)上被其(qi)他(ta)国产品(pin)牌(pai)頻(pin)频超(chao)越(yue)，在資(zi)本(ben)市场上也(ye)逐(zhu)漸(jian)失(shi)去(qu)了(le)投(tou)资者(zhe)的認(ren)可(ke)——哪(na)怕(pa)频繁(fan)回(hui)購(gou)股票(piao)，贝因美恐(kong)怕也無(wu)法(fa)挽(wan)回今(jin)年以(yi)來(lai)公(gong)司(si)股價(jia)震(zhen)蕩(dang)下(xia)跌(die)的頹(tui)勢(shi)。

7月(yue)4日(ri)贝因美發(fa)布(bu)公告(gao)稱(cheng)，截(jie)至(zhi)2023年6月30日，贝因美以集(ji)中(zhong)競(jing)价交(jiao)易(yi)方(fang)式(shi)累(lei)計(ji)回购公司股份(fen)約(yue)2025萬(wan)股，占(zhan)公司总股本的1.87%，成(cheng)交总金(jin)額(e)约为1.04億(yi)元(yuan)。

而(er)早(zao)在今年6月初(chu)，贝因美剛(gang)刚就(jiu)深(shen)交所(suo)對(dui)公司2022年年度(du)報(bao)告問(wen)詢(xun)函(han)做(zuo)出(chu)了回復(fu)，針(zhen)对公司業(ye)績(ji)盈(ying)虧(kui)交替(ti)、供(gong)應(ying)商(shang)管(guan)理(li)等(deng)问題(ti)做出了解(jie)答(da)。

不过，贝因美依(yi)然(ran)沒(mei)有(you)挽回投资者的信(xin)心(xin)，其股价自(zi)2015年6月盤(pan)中到(dao)達(da)最(zui)高點(dian)30.97元/股之後(hou)便(bian)開(kai)始(shi)下跌，從(cong)2023年2月起(qi)股价都(dou)徘(pai)徊(huai)在4元左(zuo)右(you)，截至7月4日收(shou)盘，贝因美最新(xin)股价为4.33元/股，总市值(zhi)46.77亿元。

這(zhe)家(jia)昔(xi)日的“国产奶粉之王”从攀(pan)上巔(dian)峰(feng)到跌落(luo)低(di)谷(gu)，不过用(yong)了十(shi)年時(shi)間(jian)。在錯(cuo)失了上一輪(lun)奶粉市场的爆(bao)发機(ji)遇(yu)后，在飛(fei)鶴(he)、达能(neng)等奶粉集團(tuan)拼(pin)命(ming)擴(kuo)充(chong)領(ling)土(tu)时，贝因美還(hai)在忙(mang)著(zhe)整(zheng)頓(dun)激(ji)進(jin)扩張(zhang)遗留(liu)下来的渠(qu)道(dao)混(hun)亂(luan)難(nan)题。

與(yu)此(ci)同(tong)时，贝因美給(gei)經(jing)銷(xiao)商賒(she)销，2016年开始便多(duo)次(ci)经歷(li)“业绩變(bian)臉(lian)”，也讓(rang)外(wai)界(jie)愈(yu)发看(kan)不透(tou)这家公司。

在前(qian)后夾(jia)擊(ji)的困(kun)境(jing)之下，贝因美試(shi)圖(tu)自救(jiu)。如(ru)今，在嬰(ying)幼(you)兒(er)奶粉产销业務(wu)之外，成人(ren)營(ying)養(yang)奶粉和(he)奶粉代(dai)工(gong)也成为其新的轉(zhuan)型(xing)方向(xiang)，但(dan)对於(yu)主(zhu)营业务羸(lei)弱(ruo)的贝因美而言(yan)，发力(li)高端(duan)奶粉、打(da)造(zao)母(mu)婴生(sheng)態(tai)圈(quan)恐怕並(bing)不是(shi)一個(ge)好(hao)故(gu)事(shi)。

1、定(ding)制(zhi)金條(tiao)搞(gao)促(cu)销，应收賬(zhang)款(kuan)漲(zhang)“飞”了？

先(xian)来看一下贝因美的基(ji)本盘。

2022年財(cai)报數(shu)據(ju)顯(xian)示(shi)（下称“报告期(qi)內(nei)”），公司营业收入(ru)錄(lu)得26.55亿元，同比(bi)增(zeng)長(chang)4.53%；扣(kou)非(fei)后歸(gui)屬(shu)于上市公司股東(dong)的的凈(jing)利(li)潤(run)为-2.13亿元，較(jiao)上年度的729.6万元狂(kuang)瀉(xie)3017.47%。其中，奶粉類(lei)产品占到总营收的85%以上。

事實(shi)上，从2016年开始，贝因美业绩已(yi)经进入下行(xing)通(tong)道。

2016-2022年，贝因美扣非净利润分(fen)別(bie)为-7.99亿元、-11.39亿元、-2.17亿元、-1.38亿元、-4.82亿元，729.6万元以及(ji)-2.13亿元。

针对7年来净利润的亏損(sun)，在对深交所问询的回复函中，贝因美將(jiang)其主要(yao)归因为奶粉行业註(zhu)冊(ce)制实施(shi)，市场竞爭(zheng)加(jia)劇(ju)以及给经销商授(shou)信導(dao)致(zhi)应收账款增加等。

而贝因美連(lian)年亏损，供应商和经销商可謂(wei)做出了不小(xiao)“貢(gong)獻(xian)”。

在回复函中，贝因美指(zhi)出2022年10月曾与天(tian)津(jin)九(jiu)洲(zhou)鴻(hong)博(bo)国際(ji)貿(mao)易有限(xian)公司簽(qian)訂(ding)促销品“金条/金鈔(chao)定制協(xie)議(yi)”，合(he)同总额5269万元，合同預(yu)付(fu)款为5006万元；同月，贝因美又(you)与天津首(shou)宇(yu)商贸有限公司签订原(yuan)料(liao)采(cai)购协议，合同总额6210万元，预付款为3105万元。

后因上述(shu)兩(liang)家供应商履(lv)约困难，共(gong)形(xing)成供应商占款8111万元。

如果(guo)說(shuo)，贝因美因未(wei)对供应商采购流(liu)程(cheng)进行跟(gen)蹤(zong)管理导致占款，并未对公司财务报告造成实質(zhi)影(ying)響(xiang)，那(na)麽(me)为了加速(su)产品销售(shou)而给渠道经销商进行大(da)额授信，則(ze)是造成公司应收账款常(chang)年高企(qi)的“元兇(xiong)”。

一般(ban)而言，贝因美对于经销商采用款到发貨(huo)的方式进行結(jie)算(suan)，但为了更(geng)好地(di)搶(qiang)占市场，其对于信用評(ping)級(ji)好的客(ke)戶(hu)會(hui)给予(yu)授信期限和额度（即(ji)“赊销”）。

报告期内，贝因美对于前五(wu)大经销商中的两位(wei)经销商进行授信，年末(mo)应收账款余(yu)额为5649.17万元，占年末应收账款总额的10.51%，且(qie)2022年经销商应收账款回款占比为81.47%。

贝因美在回复函中也提(ti)到，雖(sui)然经销商回款情(qing)況(kuang)较好，但由(you)于公司对经销商进行授信，因此存(cun)在信用销售情况。

图 / 贝因美回复函

不仅如此，报告期内，公司庫(ku)存商品和原材(cai)料过期金额为415.69万和7577.50万元，过期存货全(quan)部(bu)按(an)照(zhao)账面(mian)成本全额计提跌价。

2022年度，公司共计提跌价準(zhun)備(bei)5120.80万元，其中库存商品计提1720.08万元，原材料计提3400.72万元。

图 / 贝因美回复函

尤(you)为值得注意(yi)的是，近年来，贝因美一直(zhi)在通过质押(ya)股權(quan)和固(gu)定资产进行融(rong)资，以用于支(zhi)付货款和经营周(zhou)转。

截至报告期末，公司控(kong)股股东贝因美集团有限公司共持(chi)有贝因美股份1.96亿股，占公司总股本的18.19%，其中，被质押/凍(dong)结的股份数量(liang)为1.90亿股，占其所持公司股份总数的96.68%。

而在今年2月，贝因美控股股东贝因美集团有限公司前期已质押予中航(hang)信托(tuo)股份有限公司的4800万股和质押予中国建(jian)設(she)銀(yin)行杭(hang)州(zhou)高新支行的500万股，合计5300万股股份已被杭州市中级人民(min)法院(yuan)司法冻结，占其所持公司股份总数的27.91%。

贝因美方面称，上述质押股份所取(qu)得的融资资金，均(jun)用于贝因美集团自身(shen)生产经营，虽然不存在強(qiang)制平(ping)倉(cang)風(feng)險(xian)，但贝因美集团也在试图尋(xun)求(qiu)第三(san)方債(zhai)务重(zhong)組(zu)，以解決(jue)集团债务问题。

贝因美“危”矣。

2、渠道转型后遗癥(zheng)，大象(xiang)难转身

贝因美并非没有经历过“蜜(mi)月时光”。

时间倒(dao)回1992年，贝因美創(chuang)始人謝(xie)宏(hong)从一个餅(bing)幹(gan)廠(chang)起家，最早从营养米(mi)粉切(qie)入母婴市场。1997年后，贝因美开始推(tui)出婴幼儿奶粉。

此后十年，贝因美并未躋(ji)身三鹿(lu)、伊(yi)利这些(xie)头部奶企行列(lie)，直到2007年“三聚(ju)氰(qing)胺(an)毒(du)奶粉”事件(jian)爆发，贝因美作(zuo)为少(shao)数几个未被波(bo)及的品牌之一，終(zhong)于迎(ying)来了彎(wan)道超車(che)的机会。

2009年，贝因美销售收入同比大增67％，2011年更是风光上市，成为“国产奶粉第一股”。

誰(shui)曾想(xiang)，上市近月余，谢宏就辭(ci)任(ren)公司董(dong)事长職(zhi)务，这也为此后公司管理層(ceng)频繁变動(dong)埋(mai)下隱(yin)患(huan)。

事实上，表(biao)面上看，當(dang)时贝因美的发展(zhan)势头还一片(pian)向好，并在2014年獲(huo)得了新西(xi)蘭(lan)乳(ru)业巨(ju)头恒(heng)天然的青(qing)睞(lai)。

然而，危机很(hen)快(kuai)便接(jie)踵(zhong)而来。

奶粉企业多以渠道能力見(jian)长，而2013年7月国家发改(gai)委(wei)对国内外资奶粉企业进行的反(fan)壟(long)斷(duan)调查(zha)，引(yin)发奶粉降(jiang)价潮(chao)，受(shou)市场影响，贝因美也隨(sui)即下调了产品价格(ge)，对婴幼儿配(pei)方奶粉主要品項(xiang)標(biao)准出厂价下调5%-20%，进而导致经销商利润被擠(ji)壓(ya)。

在此之前，贝因美原有四(si)级渠道，分别为总部、各(ge)省(sheng)分公司、经销商（包(bao)括(kuo)省、市两级）。

贝因美一方面向经销商压货，导致存货销售不暢(chang)，在區(qu)域(yu)之间形成竄(cuan)货；随后贝因美将大刀(dao)揮(hui)向渠道，将四级经销商體(ti)系(xi)压縮(suo)为三级，直接砍(kan)掉(diao)500家经销商，但似(si)乎(hu)并未扭(niu)转市场价格的混乱景(jing)象。

此外，为了进一步(bu)扩张市场，从2015年起，贝因美开始给優(you)质客户提高授信额度，导致应收账款增加。2016年受假(jia)奶粉事件及奶粉新政(zheng)配方注册制的雙(shuang)重沖(chong)击，贝因美推出“買(mai)一贈(zeng)一”销售活(huo)动，直接导致销售费用率(lv)大幅(fu)增长19.28%。

为挽救颓势，2018年，谢宏重新回归贝因美。

谢宏采取了一系列降本增效(xiao)措(cuo)施，加大研(yan)发投入，贝因美也在2018年成功(gong)扭亏，归母公司净利录得4111.36万元。但公司业绩上升(sheng)更多是源(yuan)自变賣(mai)资产：2017下半(ban)年起，贝因美宣(xuan)布出售旗(qi)下29處(chu)房(fang)产，总估(gu)价1.03亿元。

2020年，谢宏提出了两个发展目(mu)标：其一是产品销售規(gui)模(mo)重回行业“三甲(jia)”，其二(er)是構(gou)築(zhu)营收破(po)千(qian)亿的母婴生态圈。

不幸(xing)的是，创始人回归并未幫(bang)助(zhu)公司业绩力挽狂瀾(lan)。即便有谢宏坐(zuo)鎮(zhen)，贝因美的高管团隊(dui)也逐渐“分崩(beng)離(li)析(xi)”。

2021年1月2日，贝因美董事許(xu)良(liang)軍(jun)辞去董事会董事等职务；1月14日，贝因美高薪(xin)聘(pin)請(qing)来的总经理包秀(xiu)飞辞职；2月9日，副(fu)总经理王雲(yun)芳(fang)遞(di)交辞职申(shen)请；同年12月，任职不到一年的副总经理陳(chen)濱(bin)也提出辞职。

一年之内，公司四位高管先后离职。在业内人士(shi)看来，业绩不佳(jia)或(huo)是导致管理层频繁变动的主要原因。

2022年，贝因美营收录得26.55亿元，仅为国产龍(long)头奶企飞鹤年营收的八(ba)分之一，甚(shen)至遠(yuan)远落后于澳(ao)优乳业和雅(ya)力士国际，仅占到奶粉市场份额的1.6%。

可见，此时贝因美和谢宏提出的重回行业“三甲”的目标仍(reng)然相(xiang)去甚远。

3、成人奶粉，第二条曲(qu)線(xian)？

贝因美不得不开始寻找(zhao)新的出路(lu)，但此时就整个奶粉市场而言，迎来了下行周期，奶粉企业的日子(zi)都不好过。

公开数据显示，我(wo)国新出生人口(kou)数量由2000年1771万人減(jian)少至2022年956万人。据预測(ce)，2023年新生人口将降至788万人。

由于人口增长放(fang)緩(huan)，婴幼儿奶粉行业出現(xian)产品过剩(sheng)，进入整合和调整階(jie)段(duan)，尾(wei)部企业加速出清(qing)，奶粉产量缩减。据奶粉智(zhi)库数据，我国奶粉产量由2013年159万噸(dun)下降至2021年的97.94万吨。

奶粉企业已经加速进入存量市场竞争。

奶粉业务方面，贝因美采用多品类策(ce)略(lve)，计劃(hua)抓(zhua)住(zhu)羊(yang)奶粉、有机奶粉、营养品等契(qi)机，加快落地产品，并且发力婴幼儿特(te)醫(yi)品类，加快特殊(shu)医學(xue)用途(tu)配方食(shi)品的研究(jiu)与产业化(hua)。

但根(gen)据華(hua)鑫(xin)證(zheng)券(quan)数据，在高端奶粉价格帶(dai)（290-390元/kg），国内外品牌竞争最为激烈(lie)，贝因美愛(ai)加和可睿(rui)欣(xin)属于高端产品线。市面上，金领冠(guan)珍(zhen)護(hu)、飞鹤超级飞帆(fan)、澳优佳贝艾(ai)特、爱他美等品牌占据较高份额。

而在超高端奶粉价格带（大于390元/kg），惠(hui)氏(shi)啟(qi)賦(fu)、雅培(pei)菁(jing)摯(zhi)、美贊(zan)臣(chen)藍(lan)臻(zhen)、皇(huang)家美素(su)佳儿等榜(bang)上有名(ming)，贝因美新品爱加有机A2系列处于該(gai)价格带。

事实上，歐(ou)睿国际数据显示，2022年，奶粉市场份额前五名分别为飞鹤（20.4%）、伊利（14.4%含(han)澳优）、达能（12%）、雀(que)巢(chao)（10%）、君(jun)樂(le)寶(bao)（7.5%）。其中，飞鹤、伊利、达能三大集团旗下共数十个产品系列基本囊(nang)括宝媽(ma)对于奶粉品牌的常规選(xuan)擇(ze)。

从数据上不难看出，贝因美已嚴(yan)重掉队，曾经的“国产奶粉之王”正(zheng)被人們(men)遗忘。

「摩登消费」进一步觀(guan)察(cha)发现，选择贝因美奶粉的消费者大多看中品牌的高性(xing)价比，旗下高端产品线并不在她(ta)们的考(kao)慮(lv)範(fan)圍(wei)内。

“同樣(yang)一罐(guan)500g奶粉200、300元的价格国产可以选择飞鹤或是伊利，更高价位的国际品牌可以选择美赞臣、美素佳儿，品牌更有保(bao)证。”一位宝妈对「摩登消费」表示。

除(chu)高端奶粉之外，成人奶粉和特医产品也是贝因美的重要发力方向之一。

但相比婴儿奶粉是刚需(xu)消费，成人奶粉和特医产品的市场需求仍然备受质疑(yi)，甚至有观点认为，这是奶粉企业在存量市场下“不得已而为之”。至少短(duan)期来看，创新业务并不会给贝因美的业绩带来明(ming)显影响。

至于ODM业务，认养一头牛(niu)招(zhao)股書(shu)显示，公司2021年向贝因美及關(guan)聯(lian)方采购的奶粉及奶粉加工超过6294万元，占贝因美当年营收比例(li)约2.5%，可见这塊(kuai)业务的规模尚(shang)小，还不足(zu)以支撐(cheng)起贝因美未来的发展。

毫(hao)无疑问的是，婴幼儿奶粉紅(hong)利期已过，贝因美在开展代工业务、盘活公司产能之外，还需要盡(jin)快从傳(chuan)統(tong)婴童(tong)奶粉转向全年齡(ling)段奶粉，并且在营销和渠道上更关注年輕(qing)一代消费者的决策偏(pian)好，否(fou)则想要重回行业前三甲注定是“黃(huang)粱(liang)一夢(meng)”。

美编 | 邱(qiu)添(tian)

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