【招商策略】货币政策短期偏松，年金权益投资比例上限提高——金融市场流动性与监管动态周报（0104）_1

【招商策略】货币政策短期偏松，年金权益投资比例上限提高——金融市场流动性与监管动态周报（0104）

上周公开市场继续净投放，释放维稳信号，同业存单发行规模减小，存单利率涨跌不一，货币市场利率上行，国债收益率下降，短端降幅更大。股市方面，北上资金流入、融资资金流出，公募基金发行份额下降，重要股东减持规模扩大，股市流动性略有回落。从投资者偏好来看，北上资金大幅买入非银金融、电气设备、食品饮料、计算机等，融资资金买入非银金融、电气设备、国防军工等；沪深300ETF赎回较多，券商ETF转为大规模净赎回，金融地产ETF大规模净申购。海外风险偏好略降，美元指数下降。

核心观点

? 年金基金投资范围调整，中长期增量资金可期。近期人社部对年金基金投资范围进行调整，包括允许年金基金投资港股通标的的股票、扩大可投资产品范围、权益类资产投资比例上限提高10%、明确年金基金财产投资比例在计划层面和组合层面实行“双限”、明确嵌套穿透管理要求等。年金基金（企业年金+职业年金）的投资运作规模可能达到近3万亿，按照提高10%的比例计算，此次政策调整在中长期有望为资本市场带来增量资金约3000亿元。以养老金产品的权益类产品中股票类占比90%推算，则有望为股票市场带来增量资金约2700亿元。

? 上周（12月28日-12月31日）公开市场合计净投放900亿元。为维护年末流动性平稳，上周央行开展1700亿元逆回购，同时有800亿元央行逆回购到期，合计净投放900亿元。

? 货币市场利率上行；短、长端国债收益率均下降，同业存单发行规模缩小，存单涨跌不一。截至1月3日，R007上行12.8bp，DR007上行30.0bp。1年期国债收益率下行13.6bp，10年期国债收益率下行4.5bp，期限利差扩大9.1bp至0.67%。同业存单发行规模减少2844.3亿元，1个月、3个月同业存单利率下行，6个月发行利率上行。

? 股市方面，A股市场流动性略有回落，招商A股流动性指数为1.09，较前期降低。北上资金继续流入，规模为135.8亿元；融资余额缩小，融资资金净卖出8.4亿元；ETF净申购。重要股东净减持金额增加，公布的计划减持规模缩小。偏股类公募基金发行份额回落。

? 从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有非银金融、电气设备、食品饮料、计算机等，净卖出规模较高的是电子、化工、休闲服务等；融资资金买入较多的为非银金融、电气设备、国防军工等，净卖出较多的为医药生物、计算机、汽车等。个股方面，陆股通净买入东方财富最多，净卖出海康威视最高；融资客大幅加仓招商银行，融资净卖出较多的为比亚迪。宽指ETF以净申购为主，其中沪深300ETF赎回较多；行业ETF申赎参半，其中券商ETF转为大规模净赎回、银行ETF大幅净申购，净申购规模最高的为天弘中证银行ETF；净赎回最高为国泰中证全指证券公司ETF。

? 海外市场风险偏好回落，美元指数下降，美债收益率变化不大；人民币小幅升值。具体地，VIX较前期上升1.22至22.75。美债10年期收益率下降1.0bp。美元指数下降0.37点。

? 风险提示：经济数据低于预期；政策超预期收紧

流动性专题

※ 年金基金投资范围调整，中长期增量资金可期

2020年12月30日，人社部对年金基金（企业年金+职业年金）的投资范围进行调整，调整内容主要包括以下几个方面：

（1）允许年金基金投资港股通标的的股票。此前年金基金仅限于境内投资，本次调整后年金基金可以通过股票型养老产品或公募基金投资港股通标的，并且投资港股通标的产品的比例不得高于投资组合委托投资资产净值的20%；

（2）扩大年金基金可投资范围。年金基金投资范围中新增了国债期货、资产支持证券、同业存单等品种，并将基础设施债权投资计划扩展为债权投资计划（即新增不动产债权投资计划）。同时，对政策性和开发性银行债券、永续债、非公开定向债务融资工具、私募公司债等之前界限不清晰的品种予以明确，纳入年金投资范围；

（3）提高权益类资产投资比例上限。将年金基金投资权益类资产比例的政策上限提高10个百分点，合计不得高于投资组合委托投资资产净值的40%；

（4）明确年金基金财产投资比例在计划层面和组合层面实行“双限”，即除了对年金基金组合要受到权益类和非标类投资比例限制外，明确单个计划资产投资于各类资产的比例也需要符合相应的比例限制要求；

（5）明确嵌套穿透管理要求。以往的监管要求下，可能出现年金基金所投资金融产品的底层资产超出年金基金可投资范围的情形，发生合规风险。《通知》要求年金基金投资应当按照穿透式管理要求，明确约定投资的底层资产符合年金基金投资范围。

近年来企业年金运作规模持续扩大，截至2020年三季度，全国企业年金规模近2.08万亿，具体到不同类型产品投资情况而言，其中的企业年金养老产品中股票类产品占比持续提高，2020Q3占全部养老金产品的比例达到为7.24%；占权益类产品的比例为90%。

除了企业年金外，年金基金还包括职业年金，根据人社部答记者问的内容，职业年金的规模已经达到近万亿，并且从2019年开始已经陆续启动投资运作。由此来看，年金基金（企业年金+职业年金）的投资运作规模可能达到近3万亿，按照提高10%的比例计算，此次政策调整在中长期有望为资本市场带来增量资金约3000亿元。以养老金产品的权益类产品中股票类占比90%推算，则有望为股票市场带来增量资金约2700亿元。

监管动向

货币政策工具与资金成本

上周（12月28日-12月31日）公开市场合计净投放900亿元。为维护年末流动性平稳，上周央行开展1700亿元逆回购，同时有800亿元央行逆回购到期。

货币市场利率上行，R007与DR007利差缩小；短、长端国债收益率均下行，期限利差扩大。截至12月31日，R007为2.59%，较前期上行12.8bp，DR007为2.46%，较前期上行30.0bp，两者利差缩小17.3bp至0.14%。1年期国债到期收益率下降13.6bp至2.47%，10年期国债到期收益率下降4.5bp至3.14%，期限利差扩大9.1bp至0.67%。

同业存单发行规模缩小，存单利率涨跌不一，1个月、3个月同业存单发行利率下行，6个月发行利率上行。12月28日-12月31日，同业存单发行318只，较上期减少355只，发行总规模1351.1亿元，较上期减少2844.3亿元；截至12月31日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化-48.7bp、-15.2bp、16.2bp至2.56%、3.08%、3.37%。

股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，12月28日- 12月31日，偏股类公募基金发行238.9亿份，较前期减少。股票型ETF资金净申购，对应净流入规模66.3亿元。融资余额降低，全周整个市场融资净卖出8.4亿元，截至12月31日，A股融资余额为14820.2亿元。陆股通资金本周继续放量流入，当周净流入规模为135.8亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，12月28日-12月31日，IPO融资金额较前期降低至20.6亿元，共有3家公司进行IPO发行，未来一周将有7家公司进行IPO发行，计划募资规模80.7亿元。重要股东净减持规模扩大，净减持175.9亿元；公告的计划减持规模65.3亿元，较前期降低。

限售解禁市值为1337.1亿元（首发原股东限售股解禁438.2亿元，首发一般股份解禁207.1亿元，定增股份解禁677.6亿元，其他14.2亿元），较前期升高。未来一周解禁规模将降低至358.9亿元（首发原股东限售股解禁94.1亿元，首发一般股份解禁1.9亿元，定增股份解禁257.2亿元，其他5.7亿元）。

投资者情绪

12月28日-12月31日，当周融资买入额为3216.3亿元；截至12月31日占A股成交额比例为9.34%，较前期降低，投资者交易活跃度减弱，股权风险溢价升高。

投资者偏好

（1）陆股通

12月28日-12月31日，陆股通资金净流入135.8亿元。行业偏好上，非银金融、电气设备、食品饮料、计算机这四个行业大规模净买入，买入金额分别为42.8亿元、31.8亿元、27.3亿元、22.6亿元。净卖出规模较高为电子、化工、休闲服务等行业。个股方面，净买入规模较高的主要包括东方财富（+28.1亿元）、贵州茅台（+11.2亿元）、宁德时代（+11.0亿元）等；净卖出规模较高的包括海康威视（-39.8亿元）、中国中免（-12.2亿元）等。

（2）融资交易

12月28日-12月31日，融资资金净流出8.4亿元。具体来看，本周融资资金集中买入非银金融（+27.2亿元）、电气设备（+23.5亿元），其他净买入较多的为国防军工（+12.6亿元）等。融资客大幅卖出医药生物（-15.4亿元）、计算机（-11.0亿元）等。个股方面，融资净买入规模最高为招商银行（+4.3亿元），老白干酒（+3.5亿元）次之；融资净卖出规模较高的包括比亚迪（-5.8亿元）和中国平安（-2.4亿元）。北上资金和融资资金增持的行业表现出较高一致性。

（3）ETF净申购赎回

12月28日-12月31日，ETF继续净申购，当周净申购60.7亿份，宽指ETF以净申购为主，其中沪深300ETF申购较多；行业ETF申赎参半，其中券商ETF转为大规模净赎回、金融地产ETF大规模净申购。具体的，沪深300ETF净申购6.4亿份；创业板ETF净赎回7.9亿份；中证500ETF净申购0.2亿份；上证50ETF净申购0.6亿份。行业方面，信息技术ETF净赎回1.7亿份，消费ETF净申购1.1亿份，医药ETF净赎回1.8亿份，券商ETF净赎回51.3亿份；金融地产ETF净申购93.7亿份，军工ETF净申购6.0亿份，原材料ETF净申购3.3亿份。

12月28日-12月31日，股票型ETF净申购规模最高的为天弘中证银行ETF（+89.9亿份），华泰柏瑞中证光伏产业ETF（+27.6亿份）净申购规模次之；净赎回规模最高的为国泰中证全指证券公司ETF（-30.6亿份），华宝中证全指证券ETF（-17.1亿份）次之。

外汇市场

12月28日-12月31日，美元指数小幅下降，截止12月31日，美元指数收于89.96，较前期（12月27日）下降0.37点，人民币汇率指数较前期下降0.37点收94.84。美元兑人民币中间价较上期变动-0.01，收于6.52，中间价变动0.02，收于6.54，离岸汇率变动-0.02，收于6.50，人民币汇率小幅升值。

另外，港币汇率近期一直处于强方兑换保证附近，港币汇率强势。

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

美联储宣布将其主街贷款计划终止日期延长8天，至2021年1月8日。欧洲央行管委魏德曼预计第二波新冠疫情不会导致比第一波更严重的经济损失。日本央行委员认为日本存在一定程度重回通货紧缩的风险，应该下调短期和长期收益率目标，加强对宽松货币政策的承诺。韩国央行行长李柱烈上周表示，将维持宽松立场直至预计经济稳定复苏，2021年将会更加关注金融稳定。

（2）利率

12月28日- 12月31日，美债短端利率较前期保持不变，长端利率较前期下降，利差缩小。美国1年期国债收益率为0.1%，10年期国债收益率下行1.0bp至0.93%，利差减少1.0bp至0.83%。截至12月31日，美元LIBOR涨跌不一，隔夜LIBOR下降0.75bp，1周LIBOR下降0.53bp，1个月LIBOR上升0.06bp，3个月LIBOR上升0.03bp。

（3）海外市场情绪

上周VIX指数上行，全周较前期（12月27日）上升1.22点至22.75，仍为历史中等水平，全球市场风险偏好回落。上周标普500指数上涨1.79%，纳斯达克指数上升0.92%。

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相关报告

《招商A股流动性研究体系与流动性指数——A股市流动性研究之四》，2016年8月

《A股机构投资者全景图—股票市场SCP范式研究之一》，2017年10月

《股市流动性延续改善，内外资偏好一致性提高——金融市场流动性与监管动态周报(1228)》

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