【招商策略】从创业板经验看科创板映射节奏——A股主题周观察（0319）
【招商策略】从创业板经验看科创板映射节奏——A股主题周观察（0319）
由于本轮成长股行情的最大逻辑之一就是科创板映射，2月以来硬科技领域主题如集成电路、云计算、人工智能、创新药、大数据、工业互联网、新能源类等主题均涨幅超过40%，从当前时点来看，投资者普遍关注在近期进入主题轮动格局下，前期受益于科创板开通预期的主题能否再次有所表现，我们认为，参考创业板经验，科创映射板块至少还存在2个阶段的市场演绎机会。
【本周主题思考】——从创业板经验看科创板映射节奏
我们回顾创业板开通前后的进程，发现彼时市场演绎经历了以下一些阶段：
第一阶段是2008年3月《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》（征求意见稿）发布后一个月，券商板块由于受开设创业板的利好刺激大涨，单月涨幅达到31.2%，远超同期上证综指的3.2%；第二阶段是2008年12月国务院发布《关于当前金融促进经济发展的若干意见》提出“适时推出创业板”后两个月，电子板块也开始上涨，超额收益达9.4%，同期券商板块依然具备6.4%的超额收益；第三阶段是2009年7月证监会正式发布实施《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》后至2009年十月末创业板开板，医药生物、传媒、电子行业均具备超过10%的超额收益；第四阶段是10月首批28家企业上市以及12月末8家企业创业板上市，期间TMT全线大涨，两个月时间电子、计算机、通信、传媒分别上涨22.9%、21.8%、19.2%、11.9%，均高于同期上证综指9.4%的涨幅；第五阶段是2010年，由于2010年全年创业板保持一定的上市节奏，并且上市企业行业也主要集中在TMT、生物医药、高端制造领域，2010年全年电子、生物医药、机械设备、计算机涨幅居前四，分别上涨39.4%、29.7%、28.1%、26.4%。
由于2008年前后处于较为复杂的宏观和股票市场环境，如2008年全球经济危机导致股市持续下跌，中国政府于年底推出四万亿刺激政策等等，成为影响股票市场的主要驱动力，即便如此，在2008年3月发布创业板《管理办法》征求意见稿后，券商板块依然受到刺激大涨，以及2008年12月国务院提出“适时推出创业板”后两个月，电子板块获得9.4%的超额收益。而在进入2009年一季度以后，随着外部驱动的弱化，市场逐步认识到创业板开通带来的投资机会，特别是在2009年7月证监会正式发布实施《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》以及后来创业板开板上市，每个阶段几乎都是由创业板公司上市驱动市场风格和行情。
而当前科创板推出正在有序进行中，我们认为，在经历2月份以来券商板块以及科创映射的集成电路、云计算、人工智能、大数据等板块亮眼的表现后，当前阶段跟创业板开通前后市场演绎的第三阶段更为相似，而参考创业板开通前后的市场表现，我们认为，科创映射板块至少还存在2个阶段的市场演绎机会：其中一个阶段是交易所接受科创板企业上市申报（3月18日）开始至科创板正式开通。另一阶段是科创板开通之后，这一阶段可以参考类比创业板开通前后市场演绎的第四、五阶段。这几个阶段的共同特征都是新设板大力支持企业上市的领域，因此，对于当前而言，集成电路、云计算、人工智能、创新药、大数据、工业互联网、新能源类等主题将继续存在确定性机会。
【风险提示】本报告所提及个股仅表示与相关主题有一定关联性，不构成个股投资建议。
目 录
01
主题跟踪
1、本周主题思考：从创业板经验看科创板映射节奏
在上期主题周报中我们提出，当前已经处于以催化为主导的主题行情阶段（短期主题行情三阶段的最后阶段），并且随着边际效应的减弱可能带来一定程度的市场震荡，但这并不改变中期偏主题行情的状态，并建议投资者需更加重视主题轮动，近期滞涨但弹性不错的主题如新能源汽车类、区域类主题值得关注，从近一周市场表现来看，基本符合我们的判断，区域类主题、新能源汽车类主题表现较为强势，显示出较为明显的主题轮动格局。
由于本轮成长股行情的最大逻辑之一就是科创板映射，可以看到自科创板进程加速以来，最受科创板欢迎的硬科技领域主题如集成电路、云计算、人工智能、创新药、大数据、工业互联网、新能源类等主题均涨幅超过40%，那么从当前时点来看，投资者普遍关注在近期进入主题轮动格局下，前期受益于科创板开通预期的主题能否再次有所表现，我们认为，从A股历史来看，创业板开通前后市场的表现可以作为类比参考。
从创业板开通进程来看，2008年3月《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》（征求意见稿）发布，2008年12月国务院发布《关于当前金融促进经济发展的若干意见》，提出“适时推出创业板”，2009年3月《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》发布，2009年7月1日，证监会正式发布实施《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》，投资者可在7月15日起办理创业板投资资格。2009年十月末创业板开板，首批28家企业上市，同年12月末8家企业创业板上市，2010年全年创业板保持一定的上市节奏。
我们回顾上文所述的创业板开通前后的进程，发现彼时市场演绎经历了以下一些阶段：
? 第一阶段2008年3月《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》（征求意见稿）发布后一个月，券商板块由于受开设创业板的利好刺激大涨，单月涨幅达到31.2%，远超同期上证综指的3.2%；
? 第二阶段是2008年12月国务院发布《关于当前金融促进经济发展的若干意见》提出“适时推出创业板”后两个月，电子板块也开始上涨，超额收益达9.4%，同期券商板块依然具备6.4%的超额收益；
? 第三阶段是2009年7月1日，证监会正式发布实施《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》，投资者可在7月15日起办理创业板投资资格后至2009年十月末创业板开板，医药生物、传媒、电子行业均具备超过10%的超额收益；
? 第四阶段是10月首批28家企业上市以及12月末8家企业创业板上市，期间TMT全线大涨，两个月时间电子、计算机、通信、传媒分别上涨22.9%、21.8%、19.2%、11.9%，均高于同期上证综指9.4%的涨幅；
? 第五阶段是2010年，由于2010年全年创业板保持一定的上市节奏，并且上市企业行业也主要集中在TMT、生物医药、高端制造领域，2010年全年电子、生物医药、机械设备、计算机涨幅居前四，分别上涨39.4%、29.7%、28.1%、26.4%。
通过以上回顾我们发现，由于2008年前后处于较为复杂的宏观和股票市场环境，例如2008年全球经济危机，股市持续下跌，中国政府于年底推出四万亿刺激政策等等，成为影响股票市场的主要驱动力，即便在这样的环境之下，如2008年3月《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》（征求意见稿）后，券商板块依然受到刺激大涨，以及2008年12月国务院提出“适时推出创业板”后两个月，电子板块获得9.4%的超额收益。而在进入2009年一季度以后，随着外部驱动的弱化，市场逐步认识到创业板开通带来的投资机会，特别是在2009年7月证监会正式发布实施《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》，以及后来创业板开板上市，每个阶段几乎都是由创业板公司上市驱动市场风格和行情。
而当前科创板推出正在有序进行中，我们认为，在经历2月份券商板块，以及科创映射的集成电路、云计算、人工智能、创新药、大数据等板块亮眼的表现后，当前阶段跟创业板开通前后市场演绎的第三阶段更为相似，而参考创业板开通后的表现，我们认为，科创映射板块至少还存在2个阶段的市场演绎机会：其中一个阶段是交易所接受科创板企业上市申报（3月18日）开始至科创板正式开通，另一阶段是科创板开通之后，这一阶段可以参考类比创业板开通前后市场演绎的第四、五阶段。这几个阶段的共同特征都是新设立板块大力支持企业上市的领域，因此对于当前而言，集成电路、云计算、人工智能、创新药、大数据、工业互联网、新能源类等主题将继续存在确定性机会。
2、本周重要主题事件跟踪
（1）中央全面深化改革委员会第七次会议强调，把稳方向突出实效全力攻坚坚定不移推动落实重大改革举措。会议审议通过了《关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》、《关于扩大高校和科研院所科研相关自主权的若干意见》、《关于促进人工智能和实体经济深度融合的意见》。
相关主题：高校概念等
相关个股：复旦复华、科大讯飞、浙大网新、同济科技、科大智能、中国高科、交大昂立、华工科技、同方股份、方正科技等
（2）韩国运营商推出5G移动边缘计算开放平台，将向第三方开发商和企业客户开放
事件：韩国移动运营商SKT推出5G移动边缘计算开放平台（Mobile Edge Computing ，以下简称MEC），将向第三方开发商和企业客户开放，SK Telecom还将在其MEC平台上提供开放式API，以便公司开发自己的边缘计算5G服务。据SK的统计数据显示，5G边缘计算可以将延迟降低60%左右，因为小型数据中心安装在基站或路由器上。目前，SK Telecom已经与Pokemon Go开发者Niantic就使用5G MEC以及云游戏公司、虚拟现实服务公司和云提供商进行了谈判。（凤凰网科技）
相关主题：5G，边缘计算等
相关个股：网宿科技等
（3）APP、晨鸣、太阳等铜版纸三巨头发布涨价函，调涨200元/吨
事件：自2019年3月25日起，CCBU主要纸种接单价统一进行调涨，双亚铜价格涨幅不低于200元/吨、NEVIA双胶调涨200元/吨、单铜、白牛调涨100元/吨。晨鸣纸业自3月25日起，铜版纸系列产品接单价格在目前价格基础上上调200元/吨。太阳纸业自3月25日起，涂布纸全系品牌产品在目前的执行价格基础上统一上调200元/吨。（华尔街见闻）
简要点评：二月末，国内多家造纸厂商相继发布涨价公告，目前新一轮涨价袭来，厂家提价态度坚决。对于铜板纸行业来说，其CR3行业集中度高达80%，议价权被牢牢的把握在这三家行业龙头中，涨价态势或将持续。
相关主题：造纸等
相关个股：晨鸣纸业，太阳纸业等
（4）四川省印发《集成电路与新型显示产业培育方案》，主攻“一芯一屏”产业成链集群发展
事件：日前，四川省领导联系指导集成电路与新型显示产业机制办公室正式印发《集成电路与新型显示产业培育方案》，提出产业发展目标：到2022年，集成电路和新型显示产业分别实现产值超1500亿元。《培育方案》提出，要着力形成“设计业引领、制造业提升、封装测试业支撑、材料装备配套”的产业格局，建设国内领先的集成电路完整产业链；构建贯通原材料、零部件、面板制造、整机集成的新型显示产业生态圈，打造千亿级新型显示产业研发和制造基地。（四川日报）
简要点评：《培养方案》除部署了突破核心芯片、材料和设备等关键技术，鼓励龙头企业加强合作等重点任务外，还提出了要加大财税支持，拓宽产业融资渠道等支持措施，相关产业或将受益。
相关主题：半导体，国产芯片等
相关个股：京东方A，韦尔股份，景嘉微等
（5）一老一小的问题应该引起我们的更高度重视
事件：2019年3月15日（星期五）上午十三届全国人大二次会议闭幕后，国务院总理将在人民大会堂三楼金色大厅会见采访十三届全国人大二次会议的中外记者，并针对中国新闻社记者提出的民生问题答记者问。总理指出“一老一小”的问题，应该引起我们更高的重视，并提出要创新机制，对接群众需求，发挥社会力量作用，加大政府扶持力度。（人民日报）
简要点评：“养老服务”和“托幼服务”一直是政府关注的重点，3月5日的政府工作报告中也提出大力发展养老特别是社区养老服务业、加快发展多种形式的婴幼儿照护服务，相关行业或将有进一步发展。
相关主题：养老产业，二胎等
相关个股：奥佳华，奥飞娱乐，伊利股份等
（6）科技部：“先进轨道交通”重点专项项目高速磁浮交通系统研究取得重要进展
事件：日前，国家重点研发计划“先进轨道交通”重点专项“磁浮交通系统关键技术”项目顺利通过中期检查。项目团队完成了高速磁浮交通系统原理样车的研制，初步具备对部分关键设备和子系统进行仿真验证和实物试验的能力，为高速磁浮交通系统的工程化应用奠定了良好的技术基础。（科技部）
简要点评：项目团队研究了高速磁浮车辆、牵引供电、运控通信、线路轨道和系统集成等关键技术，并在高速磁浮交通系统研究上取得重要进展，此项目未来有望培育磁浮关键装备上下游产业链，逐步形成高速磁浮交通系统的自主产业化能力。
相关主题：磁悬浮，高铁轨交等
（7）海南自由贸易试验区建设项目（第三批）集中签约开工
事件：3月18日，海南自由贸易试验区建设项目(第三批)集中开工和签约活动在海口市国际免税城项目现场举行。海南本次集中开工项目共131个，集中签约项目共50个。当天，集中开工和签约的项目涵盖政府投资项目、企业投资项目、重大基础设施项目、产业项目以及社会民生项目。本次集中开工项目共131个，总投资476亿元；集中签约项目共50个，总投资935亿元。（海南日报）
简要点评：海口纳入集中开工的项目共16个，涉及交通基础设施、会展、教育、医药、物流等多个领域。此次集中开工有助于推进海南自贸区基础设施建设，相关企业或将受益。
相关主题：海南，大基建等
相关个股：海南瑞泽等
（8）首批拟科创板IPO名单3月18“揭盅”
事件：3月18日，是上交所正式开放受理审核科创板股票发行上市申请文件的第一天，据统计，目前已有11家企业明确公告申请科创板上市，分别是启明医疗、聚辰半导体、新光光电、申联生物、华夏天信、赛特斯、金达莱、江苏北人、大力电工、先临三维及复旦张江。保荐机构方面，中金公司、中信建投证券、国信证券、中泰证券、平安证券均有公告申请的辅导项目。（证券日报）
简要点评：科创板行业选择聚焦于拥有硬科技、创新能力的高新技术行业，并且有一定固定资产积累，利润转化具有可持续性和增长潜力，带动最大的是是半导体、生物医药、人工智能等行业，存量A股科技类行业有望受益于估值提升以及长期业绩的改善（融资成本的下降，财务费用优化），创投类企业有望受益于退出渠道的丰富。
相关主题：科创板映射主题，券商等
（9）消息称中国计划投资数十亿美元升级超级计算机
事件：据港媒报道，知情人士透露，中国正计划进行数十亿美元的投资，以升级其超级计算机基础设施。知情人士表示，中国希望其最新曙光超级计算机的运行速度比目前最好的美国机器快50%左右，如果一切按计划进行，将有助于中国在今年的全球最快机器排行榜上重新夺魁。（腾讯科技）
简要点评：超级计算机对很多国家有重大的战略意义，目前中国和美国在全球最快超算中占据主导地位，此次数十亿美元的巨额投资若按计划进行，或将使全自主、自主芯片、自主运算、自主操作系统等相关软硬件厂商受益。
相关主题：国产芯片、国产软件等
相关个股：中科曙光等
（10）山东印发《2019年全省能源工作指导意见》，将有序推进沿海核电规划建设
事件：近日，山东省能源局印发《2019年全省能源工作指导意见》称，山东地区未来核电发展将以AP1000、CAP1400、华龙一号等三代核电技术商业化为核心，有序推进沿海核电规划建设。主要着力于以下工作：大型先进压水堆CAP1400示范工程、海阳核电二期获得国家核准并开工建设；海阳核电三期、荣成压水堆扩建；招远核电一期获准开展前期工作。2019年山东还将稳妥开展核能综合利用示范推广等工作。（新浪财经）
相关主题：核电等
相关个股：中国核建等
（11）深圳市推广区块链电子发票，已覆盖多个民生领域
事件：深圳市税务局与腾讯公司18日发布消息，当日起深圳部分出租车、地铁、机场大巴等交通工具引入区块链电子发票。这种基于区块链技术的电子发票在深圳已覆盖餐饮、零售、交通等多个民生领域，开票金额超13亿元。相关公司方面，东港股份去年公告与蚂蚁区块链合作，利用区块链技术，研发并实现开具可入帐报销的块链电子发票；航天信息主要通过“51发票”平台以及控股子公司大象慧云开展电子发票业务。（上证）
相关主题：电子发票、区块链等
相关个股：新大陆等
*注：此处个股仅作列示，不代表个股投资建议，具体个股推荐请以招商各行业研究为准。
3、招商研究：行业主题群英荟
（1） 招商计算机：验证市场增量逻辑，云计算龙头继续高歌
本周关键词：云计算龙头 2018 年业绩高增长。本周用友网络和金蝶国际相 继发布 2018 年年报，皆实现云业务的高速增长，财报表现亮眼。我们认为 Saas 目前渗透率仍然处于较低水平并快速提升，龙头公司依然受益于 Saas 发 展，未来业绩将持续高速增长
评论：
1、计算机板块指数本周下跌 3.68%。计算机板块目前 TTM PE 为 52 倍左 右，板块分化愈加凸显，以云计算、人工智能为代表技术的新一轮科技浪潮 已经来临。A 股计算机板块各个细分领域龙头公司基于过往业务与技术的积 累，通过产品与服务智能化升级，有望体现出超越行业的成长性，我们看好 研发型龙头的投资机会。
2、用友网络拥有全栈产品和平台交付能力，云服务收入高速增长，形成巨 大增量市场空间。用友网络 2018 年营收 77.0 亿元，同比增长 21.4%； 归母净利润 6.1 亿元，同比增长 57.3%；扣非归母净利润 5.3 亿元，同比 增长 81.6%。其中云服务收入 8.51 亿元，同比增长 108.0%，略超市场预 期。目前公司已经形成包括 NC Cloud、U8 Cloud、CRM、财务云等完备的 云产品线，并且其 IUAP Paas 云平台入住商家数已经超 3000 个，云应用 生态力量进一步增长。我们认为公司云计算收入依然会保持非常高的增长， 为未来数年业绩高增长打下基石。另外公司软件收入同比增长 8.7%，全年 没有因为云收入高速发展而产生左右互搏的问题，验证我们对 Saas 云服务 是公司增量业务观点。
3、金蝶国际云服务收入增速略超市场预期，云收入占比进一步提升。金蝶 国际 2018 年营收 28.09 亿元，同比增长 21.93%；实现归母 4.12 亿元， 同比增长 32.90%。其中云服务收入 8.49 亿元，同比增长 49.47%，保持强 劲的增长态势。公司云 ERP 客户数量达到 9500 家，2018 年新增 4000 家，新增绝对数量过去几年不断提升，产品成熟度和市场成长空间得到验 证。云服务收入占营业总收入比重不断提升， 2018 年云服务收入占比 30.22%。报告期内公司推出苍穹产品，进入大型企业集团云服务市场。另外 金蝶国际传统业务增速 12.9%，和用友网络一样验证 Saas 云服务形成对龙 头企业的增量市场观点。
4、科技新周期即将到来，我们处在新一轮成长的起点。从科技产业成长周 期研究角度出发，我们判断 2019-2020 年是计算机行业进入下一轮高潮的起 点。但也并不意味 19 年计算机就是大行情，而是结构化更加明显的机会。 一方面，具有研发能力的公司依旧保有很强的增长潜力；另一方面，一些主 营业务扎实的小市值公司也有望借助新的机遇加速成长。我们从行业壁垒、研发能力、成长确定性等角度重点推荐“5 大 6 小”。具体为“研发 5 龙头”： 恒生、用友、广联达、四维、同花顺，从中短期抗周期以及成长的确定性角 度，重点推荐“成长 6 小美”：中新赛克、美亚柏科、创业软件、思创医惠、 优博讯、超图软件。
风险提示：商誉风险；股权质押平仓风险；应收账款坏账风险。
（2） 招商通信：中国联通：国企混改先锋初见成效，5G代际更迭迎来历史机遇
事件：在经历了 3G 时代的辉煌，4G 时代的挣扎之后，中国联通在 4G 后期通过混改，机构改革，降本增效等系列举措，业绩和各项经营指标逐步回暖。5G 大连接时代来临，运营商极力摆脱管 道化属性，拥有核心用户及海量数据资源，物联网、工业互联网、边缘计算等新商业模式的兴 起将使得整个信息商业生态发生巨大变革，运营商有望在 5G 时代重新赋能，揭开新发展篇章。
评论：
1、稀缺运营商牌照资源，4G 后期运营成绩逐步回暖。公司是国内三大运营商之 一，占据 5G 核心产业地位。经历过 4G 初期的阵痛之后，公司业绩从 2017 年开始实现“V”型反转，盈利能力逐季改善，尤其 2018 年报数据超市场预 期。从近期经营数据来看，公司移动业务改善迹象明显，公司重回向上通道。
2、3G 占尽优势，4G 后发难制人，5G 迎来新机遇。3G 时代，联通坐拥 WCDMA 制式红利，技术和产业链的优势使得联通在 3G 时代优势明显。4G 时代，由 于对 4G TDD 基站投资未能率先卡位，错过 4G 基站最佳投资时机，在政策 提速降费的压力下，公司处境艰难。面向 5G 大变革时代，运营商有望从管道 化向全面数字化运营综合体跃升，物联网 To B 带来新的收入增长点，联通作 为拥抱改革的排头兵，有望在 5G 时代重新赋能，揭开新的发展篇章。
3、国企混改初见成效，拥抱互联网率先转型。联通作为中国国企混合制改革排 头兵，在引入 BAT 等战略投资者，并实行精简机构，降本增效等一系列改革 措施之后，已初见成效，各项财务数据及经营指标显著改善，云南混改为公 司提供新的发展样板，积极拥抱互联网转型。
4、对比全球主流运营商，公司估值仍有提升空间。对比海外主流运营商，海外 运营商如 Verizon、西班牙电信等 PB 估值都在 2 倍以上；3/4G 周期联通估值 也都突破 2 倍 PB 以上，目前联通估值仍在相对历史低位，未来仍有提升空间。
5、国企混改先锋，5G 重新赋能迎来新机遇。首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。联通作为国企混改龙头，混改初见成效，5G 时代公司迎来新发展机遇。我们 预计 2019-2021 年净利润分别为 59.28 亿元、80.80 亿元、94.33 亿元，对应 2019-2021 年 PE 分别为 36.2X、26.5X 和 22.7X， PB 分别为 1.5、1.4 和 1.3 倍。首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级，6 个月目标价 9.03 元。
风险提示：混改整合进度不及预期；运营商市场竞争加剧；5G 投资压力加大。
（3） 招商计算机：用友网络：云预收超预期，增长质量优化
事件：公司发布 2018 年度报告，全年实现非金融云服务收入 8.51 亿元，同 比增长 108%；归母净利润 6.12 亿元，同比增长 57.3%；扣非净利润 5.32 亿 元，同比增长 81.6%；剔除股权激励成本的扣非净利润为 7.66 亿元，同比增 长 57%；经营性净现金流 20.43 亿元，同比增长 42.8%；云业务预收账款 3.01 亿元，同比增长 224%。
评论：
1、增长结构优化，云业务质量提升。市场对用友金融服务尤其是互联网投融资 信息服务的高速增长一直存有风险顾虑，而我们看公司年报收入结构，金融 服务的收入增速已经从 17 年的 229%下降为 18 年的 55%，绝对增加值亦明显 降低。金融服务的业绩拉动贡献明显减小，而非金融云服务继续保持翻倍以 上增长，正成为公司的成长主驱动力，用友的业务增长结构进一步优化。云 业务的预收账款超预期增长，带动公司经营性应付项目的增加进而带来经营 性净现金流的大幅提升。我们一直强调 SaaS 订阅收费模式下现金流更能反映 经营成效，而预收账款是云质量的重要表征。云预收/非金融云收入这一比例 从 17 年的 23%上升为 18 年的 35%，这也表征着用友云业务的质量正快速提升。
2、资源侧重助力推动产业互联网。18 年公司研发投入 14.86 亿元，同比增长 14.6%，占营收比例为 19.3%，其中云业务研发占比达 48.3%。用友战略重心 进一步向云倾斜，在经济增长整体承压，结构面临优化的大环境下，企业拥 抱产业互联网并进一步加大新模式信息化投入的步伐在加快，用友云的规模 效应及发展潜力也将为公司带来极强的业绩弹性。
3、“强烈推荐-A”投资评级。预计公司 19-20 年净利润为 8.34/11.12 亿元，稀 缺型综合云服务霸主，极大的集群生态发展优势，企业信息化升级最受益标 的，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：云服务业务进展不达预期；人才流失风险。
（4） 招商汽车零配件：道氏技术：设立道氏云杉，战略发力氢能源
事件：今日公司公告称，为了进一步推进新能源产业战略布局，公司与重塑科 技、马东生先生共同出资设立道氏云杉氢能源，主要从事氢燃料膜电极（MEA） 等材料的研制和销售，道氏云杉注册资本 5000 万元，公司出资 3100 万，重塑 科技出资 400 万，马东生先生出资 1500 万。
评论：
1、 战略布局燃料电池核心零部件，打开远期成长空间。公司目标为实现燃料电池膜电极（MEA）等关键材料的国产化。道氏云杉的经营 范围包括燃料电池膜电极（MEA）、燃料电池双极板、膜电极催化剂等及相关零 部件的研发销售。合作方重塑科技是国内重要的燃料电池动力系统公司，是全球 氢能委员会 Hydrogen Council 的成员。而马东生先生是南通百应和国鸿氢能的 创始人，公开资料显示，马东生先生还是国鸿巴拉德的董事长，国鸿巴拉德是国 鸿氢能和巴拉德的合资公司（国鸿氢能持股 90%），而巴拉德是全球燃料电池技 术领先的企业，我们认为公司合作方在膜电极领域具备较强技术储备和研发经 验，随着燃料电池产业化推进，未来有望实现膜电极等关键零部件的国产化，有 望在燃料电池领域具备较强竞争力。
燃料电池汽车产业化在即，核心零部件仍依赖进口。燃料电池是一种将氢气和氧 气通过电化学反应直接转化为电能的发电装置，具有发电效率高、无污染等优点， 能量密度可达 500Wh/kg，加氢时间短，循环寿命 4000 次以上。从产业化进度 来看，我国燃料电池汽车处于起步阶段，从政策支持来看，电动汽车补贴在 2020 年以后完全退坡，而燃料电池汽车补贴不退坡，乘用车单车国补上限 20 万，大 客车 50 万，地补：国补上限为 1:1，政策优惠性极强。从发展现状来看，日本燃 料电池技术较为成熟，而国内的燃料电池汽车核心零部件仍处于布局阶段，许多 核心零部件还依赖进口，目前由于规模优势未体现整体成本较高，未来随着技术 突破和渗透率提升，未来存在较大国产替代空间。
膜电极属于电堆核心零部件，若国产化落地将打开成长空间。从结构上来看，燃 料电池汽车主要由电堆、燃料处理器、功率调节器、空压机及加湿器等部件组成， 其中电堆是燃料电池动力系统的核心部分，成本占比 2/3，而催化剂及膜电极+ 双极板占电堆成本的 70%以上，其中膜电极是电堆的核心，决定了电堆性能、寿 命和成本的上限，目前国产膜电极性能与国际水平接近，但专业特性上（例如铂 载量、启停、冷启动、抗反极等）与国外有一定差距，尤其在批量化生产工艺和 装备差距较大。从成本端来看，未来规模化商用的燃料电池成本有望低于 40 美 元/kW，假设对应一台乘用车 15kW，对应单车催化剂及膜电极+双极板约 2000 元，未来项目若国产化落地，将受益燃料电池汽车渗透率提升，打开成长空间。
2、公司战略定位清晰。公司战略定位新材料，18 年完善锂电材料布局。上市前是陶瓷墨水龙头，上市后发力 新能源材料，通过并购佳纳能源、青岛昊鑫，投建江西锂云母提锂，在锂电上游形成“钴 盐-三元前驱体-云母提锂-石墨烯导电剂”领域全面布局。
佳纳能源摆脱资源陷阱，提供稳定增长的利润来源：拥有先进的湿法冶炼和前驱体制备 技术，具备钴矿石-湿法冶炼-前驱体制备产业链。前驱体将是业务的重点，收入占比逐 步提升且盈利稳定，业绩受钴价波动影响将逐步削弱。
3、公司作为一家技术驱动型企业，深度布局锂电产业链，将充分享受新能源汽车高增长红 利，维持“强烈推荐-A”评级。18 年公司完善锂电材料布局，业绩上到一个新的台阶，未来钴资源对公司业绩影 响逐步削弱，盈利稳定增强，而石墨烯导电剂及碳酸锂将提供更大成长空间。同时，燃 料电池业务未来若能国产化，未来随着燃料电池长期渗透率提升，有望提供长期增长空 间。预计 18-20 年 EPS 分别为 0.49/1.01/1.41 元，考虑公司竞争力及成长空间，按 19 年 EPS 给予 30-40xPE，目标价格区间 30-40 元。
风险提示：新能源汽车销量不及预期；新项目投产不及预期。
（5） 招商军工：科达光电：军民融合光电龙头，内生外延未来可期
评论：
1、公司是我国光电行业高新技术企业，收购中光学切入“军品+整机”。公司原 有主要业务分布在数码光学、薄膜光学、安防车载光学与军用光学四个领域， 主要产品为棱镜、透镜、光学辅材等光学元组件。2018 年完成对中光学集团 的收购，后者主要业务包括光电防务和军民用要地监控、投影整机等，自此， 公司由中上游光学元组件领域进入“光电军品+整机”领域。
2、军队信息化建设需求强烈，光电防务和军用要地监控有望保持长期增长趋势。近年来，我国国防和军队建设持续推进。党的十九大提出，到 2020 年基本实 现机械化，信息化建设取得重大进展，力争到 2035 年基本实现国防和军队现 代化，到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队。军用光电产品作为 战力倍增器，对于信息化建设至关重要。中光学目前光电防务和要地监控产 品占营收占比超四成，毛利超六成，预计公司将持续受益于信息化建设东风。 且公司定增募资用于中光学能力建设项目，预计将进一步提升公司实力。
3、光学主业近年来持续稳健增长，面临新兴市场需求壮大。近 5 年来，公司光 学主业稳定增长。营收和净利润复合增长率分别达 13.3%和 21.3%。在安防 监控，车载摄像头和手机镜头、机器视觉等新兴市场不断壮大的情况下，预 计公司光学主业仍将稳健增长。
4、随着平安城市向三四线城市持续推进，民用安防市场需求持续扩张。公司相 关产品军民两用，民用产品如远程高清激光摄像机等，亦面临良好发展机遇。
5、公司是兵装集团光电板块上市平台，资产证券化仍有空间。兵装集团下属仍 有成都光明光电、湖南华南光电、湖北华中光电、武汉长江光电等光电资产， 在军工央企改革不断深化、资产证券化不断推进的大背景下，预计公司仍有 资本运作的空间。
6、股权激励激发公司活力。公司近期推行了股权激励事宜，以 5.65 元/股向公司 高管、核心营销、技术和管理骨干等 103 人共授予限制性股票 196.33 万股， 占总股本的 0.83%。有助于员工与公司利益深度绑定，激发内部活力。
7、预计公司 2018-2020 年 EPS 为 0.69、0.71、0.79 元，首次覆 盖，给予“强烈推荐-A”评级。公司是我国光电行业高新技术企业，光学主业保持稳定增长趋势；在军队信息化 建设持续推进，需求强烈的背景下，我们预测公司军用光电防务和军用要地监控 业务有望保持长期增长趋势；随着平安城市向三、四线城市推进，预计军民用要 地监控业务亦将迎来更快发展；公司作为兵装集团光电板块上市平台，未来资产 证券化仍有空间。
风险提示：产品研发进度不及预期；民品市场竞争进一步加剧。
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主题市场表现回顾
1、主题行情表现回顾
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未来一个月主题事件
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重 要 声 明
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