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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>邢(xing)自(zi)強(qiang) | 2023年(nian)中(zhong)展(zhan)望(wang) ，首(shou)席(xi)談(tan)中國(guo)經(jing)濟(ji)和(he)股(gu)市(shi)

原(yuan)創(chuang) 摩(mo)根(gen)士(shi)丹(dan)利(li) 摩根士丹利 Morgan Stanley 2023-06-20

2023年已(yi)悄(qiao)然(ran)過(guo)半(ban)，中国经济和市場(chang)將(jiang)在(zai)下(xia)半年迎(ying)來(lai)什(shen)麽(me)樣(yang)的(de)發(fa)展勢(shi)頭(tou)？摩根士丹利研(yan)究(jiu)部(bu)近(jin)期(qi)发布(bu)了(le)壹(yi)系(xi)列(lie)2023年中展望報(bao)告(gao)，交(jiao)出(chu)了自己(ji)的預(yu)測(ce)。如(ru)往(wang)常(chang)一样，我(wo)們(men)邀(yao)請(qing)了摩根士丹利中国首席经济學(xue)家(jia)邢自强和中国首席股票(piao)策(ce)略(lve)師(shi)王(wang)瀅(ying)，来分(fen)享(xiang)他(ta)们對(dui)下半年中国经济和市场的看(kan)法(fa)。

邢自强：中国经济的復(fu)蘇(su)雖(sui)然面(mian)臨(lin)短(duan)期波(bo)折(zhe)，但(dan)仍(reng)具(ju)備(bei)三(san)大(da)條(tiao)件(jian)，重(zhong)回(hui)增(zeng)長(chang)軌(gui)跡(ji)：近期将出臺(tai)的一攬(lan)子(zi)经济政(zheng)策，扭(niu)轉(zhuan)投(tou)資(zi)疲(pi)態(tai)；服(fu)務(wu)業(ye)勞(lao)動(dong)力(li)市场的穩(wen)步(bu)复苏；和中国綠(lv)色(se)產(chan)业鏈(lian)的崛(jue)起(qi)。

首先(xian)，受(shou)外(wai)需(xu)回落(luo)疊(die)加(jia)国內(nei)投资需求(qiu)下降(jiang)等(deng)因(yin)素(su)影(ying)響(xiang)，二(er)季(ji)度(du)制(zhi)造(zao)业、工(gong)业明(ming)顯(xian)走(zou)軟(ruan)。不(bu)过需要(yao)指(zhi)出的是(shi)，外需層(ceng)面的疲软是全(quan)球(qiu)性(xing)周(zhou)期所(suo)導(dao)致(zhi)。事(shi)實(shi)上(shang)與(yu)其(qi)他出口(kou)国相(xiang)比(bi)，中国出口已经持(chi)續(xu)表(biao)現(xian)優(you)秀(xiu)，直(zhi)到(dao)4月(yue)份(fen)才(cai)略有(you)回落。這(zhe)是得(de)益(yi)於(yu)“新(xin)三样”（即(ji)新能(neng)源(yuan)汽(qi)車(che)、鋰(li)電(dian)池(chi)、太(tai)陽(yang)能电池）出口競(jing)爭(zheng)力的大幅(fu)提(ti)升(sheng)，彌(mi)補(bu)了中低(di)端(duan)产业链部分搬(ban)遷(qian)帶(dai)来的影响。

其次(ci)，進(jin)一步的政策支(zhi)持，值(zhi)得期待(dai)。上周總(zong)理(li)李(li)强主(zhu)持召(zhao)開(kai)的国务院(yuan)會(hui)議(yi)，已提出将及(ji)時(shi)出台一系列推(tui)动经济回升的政策措(cuo)施(shi)。我们認(ren)為(wei)新的政策将陸(lu)续出台，包(bao)括(kuo)基(ji)建(jian)、绿色能源和房(fang)地(di)产領(ling)域(yu)。

下一步，中国经济复苏的重要檢(jian)驗(yan)是就(jiu)业，而(er)就业指標(biao)的恢(hui)复需要依(yi)靠(kao)服务业的复苏。中国和英(ying)美(mei)等国不同(tong)，並(bing)未(wei)采(cai)取(qu)大規(gui)模(mo)转移(yi)支付(fu)，因此(ci)亞(ya)洲(zhou)国家就业市场恢复的经验将更(geng)有參(can)考(kao)性。这些(xie)国家在疫(yi)後(hou)重啟(qi)的恢复期，往往需要经歷(li)兩(liang)三個(ge)季度的緩(huan)慢(man)爬(pa)升，就业市场才开始(shi)好(hao)转。中国的情(qing)況(kuang)可(ke)能也(ye)不例(li)外，并未采取大规模的对消(xiao)費(fei)者(zhe)的需求刺(ci)激(ji)，因此就业的复苏有待时日(ri)。但隨(sui)著(zhe)服务业，特(te)別(bie)是線(xian)下接(jie)觸(chu)性的服务业逐(zhu)漸(jian)走强，我们预計(ji)招(zhao)聘(pin)也会逐步恢复。

对于中国是否(fou)陷(xian)入(ru)了90年代(dai)日本(ben)的“资产負(fu)債(zhai)表式(shi)衰(shuai)退(tui)”，这一受廣(guang)泛(fan)關(guan)註(zhu)的問(wen)題(ti)，我们相对更为樂(le)觀(guan)，看到的更多(duo)的是中国不同于日本的積(ji)極(ji)面。首先，中国的房地产“回落而不衰落”，我们认为中国房地产中长线来看有望进入“新稳态”。目(mu)前(qian)中国戶(hu)均(jun)住(zhu)房套(tao)數(shu)（僅(jin)包含(han)有獨(du)立(li)廚(chu)衛(wei)的商(shang)品(pin)房）只(zhi)有0.9左(zuo)右(you)，低于90年代日本的1.1；而且(qie)中国目前的城(cheng)鎮(zhen)化(hua)率(lv)也只有65%，低于日本當(dang)初(chu)的77%，仍有进一步城市化的空(kong)間(jian)。因此我们认为中长线房地产銷(xiao)量(liang)能稳定(ding)在九(jiu)百(bai)到一千(qian)萬(wan)套左右，不会像(xiang)日本一样陷入长期大幅的下行(xing)。其次，中国的实體(ti)经济依然有生(sheng)产率进步空间。过去(qu)五(wu)年我们看到，中国整(zheng)个产业链結(jie)構(gou)进一步出现更新換(huan)代，下一个领域亮(liang)點(dian)不斷(duan)出现，使(shi)得中国整体产业竞争力在全球保(bao)持高(gao)水(shui)平(ping)。特别值得关注的是，“新三样”产业的出口值短短四(si)年间上升四倍(bei)，已经超(chao)过了整个手(shou)機(ji)和电腦(nao)产业链的出口值，显示(shi)了中国经济升級(ji)换代、生产率提升的能力。

從(cong)这些角(jiao)度，我们并不认为中国进入了长期通(tong)縮(suo)陷阱(jing)。

王滢：綜(zong)合(he)目前的市场点位(wei)，以(yi)及宏(hong)观、微(wei)观、内外部各(ge)種(zhong)条件进行研判(pan)，我们认为盡(jin)管(guan)有些障(zhang)礙(ai)需要克(ke)服，但在整体大環(huan)境(jing)下，我们仍然看到相对于全球新興(xing)市场，中国股市在未来12个月有进一步的上升空间。

中国股市近期處(chu)于相对比較(jiao)疲弱(ruo)的狀(zhuang)态，接下来上市公(gong)司(si)盈(ying)利预期也面临挑(tiao)戰(zhan)。然而，根據(ju)摩根士丹利研究部独家的分析(xi)中国股票市场走势的框(kuang)架(jia)，我们仍然认为目前虽然基本面短期面临挑战，但是在市场总体布局(ju)上，结合政策周期，以及地緣(yuan)政治(zhi)短中期企(qi)稳等因素，大盤(pan)指数的上升空间仍然非(fei)常充(chong)分。

特别要指出的是，估(gu)值是影响全球投资人(ren)进行投资和资金(jin)配(pei)置(zhi)判断的重要因子。目前被(bei)全球投资人追(zhui)蹤(zong)的最(zui)重要的中国股票市场指数MSCI中国指数前瞻(zhan)市盈率仅九倍，处于过去六(liu)、七(qi)年非常低的水準(zhun)。此外，相较MSCI全球新兴市场指数的估值，MSCI中国指数目前处在20%的折扣(kou)。因此無(wu)論(lun)从絕(jue)对估值還(hai)是相对估值，中国股票市场仍具有吸(xi)引(yin)力。另(ling)一方(fang)面，从去年至(zhi)今(jin)，信(xin)貸(dai)政策和貨(huo)幣(bi)政策持续发力，市场整体处在相对寬(kuan)裕(yu)的空间，尤(you)其是在岸(an)市场，这意(yi)味(wei)着在滿(man)足(zu)正(zheng)常的信贷和货币的擴(kuo)張(zhang)需求之(zhi)外，有更多的流(liu)动性有望进入投资领域，在资产價(jia)格(ge)上形(xing)成(cheng)支持。

当然我们需要强調(tiao)的是，除(chu)去估值和政策措施预期的支撐(cheng)，股市在经过幾(ji)个月的大幅调整之后仍然面临着投资人信心(xin)重建的挑战。而信心的重建，需要清(qing)晰(xi)明確(que)的推动经济动能回升的政策、对经济发展长期持之以恒(heng)的支持态度，以及地缘政治不确定性因素的企稳。基于最近国务院会议的順(shun)利召开和美国国务卿(qing)布林(lin)肯(ken)訪(fang)華(hua)，这两方面在接下来一两个月的持续进展与发力至关重要。

考慮(lv)到接下来的市场利好的驅(qu)动因素，无论是从政府(fu)刺激政策方面，还是地缘政治不确定性降低的角度，A股都(dou)会比離(li)岸中国市场更为敏(min)感(gan)。行业配置上，我们认为此次经济复苏和以往几輪(lun)最大的不同是由(you)消费和服务性的开销来驱动，因此我们行业配置也是消费、零(ling)售(shou)相关占(zhan)比较高。同时我们对原材(cai)料(liao)行业、工业行业包括科(ke)技(ji)行业进行一些選(xuan)擇(ze)性的配置，这裏(li)面有基于中长期主题性投资的选择，也有短期，比如基建相关、或(huo)对工业生产相关触底(di)反(fan)彈(dan)的预期。

对于广受市场关注的人民(min)币走势和其市场影响问题，两位也分享了他们的观点。

邢自强：近期人民币兌(dui)美元(yuan)匯(hui)率下降引起了广泛关注。事实上，在美国经济数据过去数月相对强、美聯(lian)儲(chu)加息(xi)预期沒(mei)有完(wan)全消退的情况下，各国货币兑美元的汇率大多出现了貶(bian)值，人民币下行并不令(ling)人詫(cha)異(yi)，短期内可能还有一些波动走弱。但随着下半年中国经济在新一轮政策刺激和服务业稳步回升的带动下重回复苏轨道(dao)，人民币对一籃(lan)子货币的汇率指数，即人民币对貿(mao)易(yi)夥(huo)伴(ban)加權(quan)平均的汇率会重新走稳。

至于人民币国際(ji)化，我们认为要腳(jiao)踏(ta)实地，从監(jian)管制度化、推动实体经济复苏等可持续的推动，改(gai)善(shan)中国的投资回报。最近大家注意到了很(hen)多国家跟(gen)中国繼(ji)续扩大货币互(hu)换的協(xie)议，并在贸易结算(suan)中使用(yong)人民币。对方持有人民币后有望加大投资人民币资产，如果(guo)中国经济和监管环境健(jian)康(kang)稳健发展，将对人民币资产市场的发展形成良(liang)性循(xun)环。中长期来看，如果推出国企改革(ge)、发揮(hui)政策积极效(xiao)果推动房地产新常态，以及決(jue)策层給(gei)民營(ying)企业家精(jing)神(shen)保駕(jia)護(hu)航(hang)，人民币国际化則(ze)有望取得进一步进展。

王滢：人民币汇率对企业盈利预期有一定影响，尤其是离岸股票市场。这是由于离岸市场以国际投资人为主体，更多以美元计价。在这种情况下，人民币资产从汇率變(bian)化的角度直接对国际投资人产生影响。此外，这些企业的业务均在国内进行，收(shou)入和盈利都以人民币结算，在折算美元后，如果人民币贬值会带来一定的損(sun)失(shi)。历史(shi)上我们看到汇率变化对新兴市场股票市场都有或多或少(shao)的影响。其中中国市场相对表现稳定，这主要得益于中国资本帳(zhang)户比较稳定，同时人民币的汇率在管理和市场预期控(kong)制方面做(zuo)得比较好，因此在汇率激烈(lie)变动的时候(hou)，A股市场的反應(ying)相对较小(xiao)。今年年初至5月底，A股实现了260億(yi)美元的凈(jing)流入，这个表现十(shi)分亮眼(yan)。

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