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youxizhandouchangjingdehuizhi，suiranshi2D，danshinuansetiaoshejishifenjingmei，changjingbianhuayefeichangfengfu，wanjianengqieshenganshoudaobutongdemaoxianfengge。kailuobangqiuwuyu，xueyuanbangqiuduimonijingyingtiyangongchangguanlifangfadeteseyouxiwanfa，youxiaojianda。jingcaiyouqudeyouxijuqing，dainitiyanquweixiaoyuanshenghuoyougengduodejihuakeyiyunyongqilai，jianjiedebeijingqusheji，fenggehenmingxian；只(zhi)有(you)流(liu)水(shui)的(de)“巴(ba)菲(fei)特(te)”，沒(mei)有永(yong)遠(yuan)的股(gu)神(shen)

圖(tu)片(pian)來(lai)源(yuan)@視(shi)覺(jiao)中(zhong)國(guo)

文(wen) | 讀(du)懂(dong)財(cai)經(jing)

在(zai)電(dian)影(ying)《壹(yi)代(dai)宗(zong)師(shi)》裏(li)，丁(ding)連(lian)山(shan)對(dui)葉(ye)問(wen)說(shuo)過(guo)這(zhe)樣(yang)一段(duan)話(hua)：“人(ren)活(huo)一世(shi)，有的成(cheng)了(le)面(mian)子(zi)，有的成了里子，都(dou)是(shi)時(shi)勢(shi)使(shi)然(ran)。一門(men)里，有面子有里子，面子某(mou)天(tian)請(qing)人吃(chi)支(zhi)煙(yan)，里子可(ke)能(neng)就(jiu)要(yao)去(qu)除(chu)掉(diao)一個(ge)人。”

这道(dao)理(li)放(fang)在高(gao)瓴(ling)身(shen)上(shang)上同(tong)样適(shi)用(yong)。在二(er)級(ji)市(shi)場(chang)投(tou)資(zi)人的認(ren)知(zhi)里，存(cun)在著(zhe)兩(liang)个高瓴：

面子上的高瓴，熱(re)衷(zhong)於(yu)討(tao)論(lun)長(chang)期(qi)價(jia)值(zhi)，在公(gong)開(kai)的上百(bai)萬(wan)一手(shou)文字(zi)中，人們(men)既(ji)可以(yi)找(zhao)到(dao)“长期主(zhu)義(yi)”和(he)“价值投资”等(deng)基(ji)礎(chu)概(gai)念(nian)，也(ye)能找到“守(shou)正(zheng)用奇(qi)”、“弱(ruo)水三(san)千(qian)、只取(qu)一瓢(piao)”等東(dong)方(fang)哲(zhe)理，以及(ji)“Timing is everything”这样的西(xi)式(shi)表(biao)達(da)。

而(er)里子上的高瓴，則(ze)處(chu)处顯(xian)露(lu)出(chu)一个投资人的善(shan)變(bian)與(yu)俗(su)套(tao)。2010年(nian)，高瓴近(jin)3億(yi)美(mei)金(jin)投资京(jing)东，成為(wei)張(zhang)磊(lei)投资生(sheng)涯(ya)中最(zui)重(zhong)要的代表作(zuo)。2014年京东上市之(zhi)後(hou)，高瓴开始(shi)有節(jie)奏(zou)地(di)減(jian)持(chi)，一直(zhi)到2018年第(di)二季(ji)度(du)把(ba)自(zi)己(ji)减成散(san)戶(hu)，錯(cuo)过了京东一年5倍(bei)的上漲(zhang)。

昨(zuo)天，粉(fen)筆(bi)CEO张小(xiao)龍(long)發(fa)布(bu)朋(peng)友(you)圈(quan)，“远離(li)那(na)些(xie)说做(zuo)价值投资的人，尤(you)其(qi)姓(xing)张的人。”在这條(tiao)朋友圈里，张小龙還(hai)配(pei)了一张张磊寫(xie)的《价值》一書(shu)。盡(jin)管(guan)今(jin)天张小龙再(zai)次(ci)发聲(sheng)，稱(cheng)只是調(tiao)侃(kan)了一下(xia)张老(lao)板(ban)，朋友说张老板賣(mai)得(de)不(bu)多(duo)，就一两千万股，“我(wo)错怪(guai)他(ta)了。”但(dan)回(hui)顧(gu)过去两年在资本(ben)市场的操(cao)作，依(yi)然很(hen)難(nan)讓(rang)人把高瓴与长期主义聯(lian)系(xi)到一起(qi)。

价值投资这四(si)个字让巴菲特封(feng)神，过去中国有很多投资人想(xiang)成为“中国巴菲特”，但從(cong)来没有人成功(gong)过，曾(zeng)经张磊距(ju)离这个目(mu)標(biao)很近很近。但事(shi)實(shi)證(zheng)明(ming)，再大(da)募(mu)资體(ti)量(liang)、再強(qiang)的二级市场號(hao)召(zhao)力(li)，也永远不能決(jue)定(ding)潮(chao)水的流向(xiang)。

从时間(jian)的朋友，到时间的“炮(pao)友”

在2017年人大畢(bi)業(ye)典(dian)禮(li)上，张磊那句(ju)“做时间的朋友”一度成为投资界(jie)的经典名(ming)言(yan)，被(bei)很多投资人奉(feng)为圭(gui)臬(nie)。

但回顾高瓴这幾(ji)年的投资，高瓴正在离时间的朋友越(yue)来越远。最近几年，高瓴逐(zhu)利(li)的短(duan)期投资越来越常(chang)見(jian)。

在蔚(wei)来上市之前(qian)，高瓴资本便(bian)已(yi)入(ru)股，然而在蔚来低(di)谷(gu)时，2019年四季度高瓴资本首(shou)次清(qing)倉(cang)蔚来，隨(sui)着蔚来度过生存危(wei)機(ji)，蔚来股价翻(fan)了10倍，此(ci)次清仓使高瓴在蔚来身上損(sun)失(shi)約(yue)42亿美元(yuan)。之后高瓴在2020年三季度再次買(mai)入蔚来，不过到第四季度，高瓴在蔚来賺(zhuan)到6500万美元后，再次清仓蔚来。

類(lei)似(si)的短線(xian)投资在A股也屢(lv)屡发生。2020年10月(yue)，凱(kai)萊(lai)英(ying)以227元每(mei)股增(zeng)发1018万股，累(lei)計(ji)实際(ji)募资凈(jing)額(e)为22.75亿元，高瓴资本管理有限(xian)公司(si)认購(gou)了440.53万股，占(zhan)增发新(xin)股總(zong)數(shu)的近一半(ban)。认购完(wan)成后，2020年年報(bao)披(pi)露的信(xin)息(xi)显示(shi)，2020年底(di)“高瓴资本管理有限公司-中国价值基金(交(jiao)易(yi)所(suo))”持股凯莱英440.53万股，占总股本的1.82%，成为凯莱英第六(liu)大股东。

在2020年9月出版(ban)的《价值》當(dang)中，张磊对凯莱英作出如(ru)此評(ping)价：“作为凯莱英的长期支持者(zhe)，我们將(jiang)繼(ji)續(xu)推(tui)動(dong)完善旗(qi)下醫(yi)療(liao)產(chan)业平(ping)臺(tai)和被投企(qi)业生態(tai)，提(ti)升(sheng)凯莱英服(fu)務(wu)創(chuang)新藥(yao)公司的廣(guang)度和深(shen)度，推动它(ta)们在小分(fen)子、核(he)酸(suan)、生物(wu)药外(wai)包(bao)生产研(yan)发以及创新药臨(lin)床(chuang)研究(jiu)服务等新业务領(ling)域(yu)开展(zhan)深入戰(zhan)略(lve)合(he)作。”

諷(feng)刺(ci)的是，这个“长期支持者”，卻(que)在认购增发不到一年时间內(nei)就套現(xian)了。随着2021年4月13日(ri)开始解(jie)禁(jin)，高瓴资本对凯莱英的减持就已迫(po)不及待(dai)，第二季度减持了一半的持仓(220.26万股)。凯莱英发布的三季报显示，高瓴资本继续“卖卖卖”。在三季度末(mo)，高瓴已经退(tui)出凯莱英前十(shi)大股东名單(dan)。不到一年时间，高瓴就在凯莱英身上的獲(huo)利就已经接(jie)近一倍。

这样故(gu)事也发生在隆(long)基綠(lv)能身上。2022年，碳(tan)中和新能源行(xing)情(qing)在A股上演(yan)，作为“光(guang)伏(fu)茅(mao)”，隆基绿能的股价涨了近3倍，市场沈(chen)浸(jin)在巨(ju)大的雙(shuang)碳狂(kuang)歡(huan)中。2020年年末高瓴158亿拿(na)到隆基绿能6%的股權(quan)成为第二大股东。

但两年解禁期剛(gang)过，高瓴资本在今年一季度就减持了7581.46万股（减持比(bi)例(li)为15.6%），一季度隆基的股价在40元的上方運(yun)行，按(an)照(zhao)35.8元成本价，此笔交易幫(bang)助(zhu)高瓴拿到3亿收(shou)益(yi)。

另(ling)一笔大手笔是2020年年初(chu)高瓴400亿入股格(ge)力，拿到格力15%的股权成为第一大股东。但格力並(bing)未(wei)給(gei)高瓴帶(dai)来回报，按照最新股价，高瓴在格力虧(kui)损84亿，最高亏损超(chao)150亿。面对巨额亏损，且(qie)受(shou)困(kun)此前的3年解禁期未到，高瓴曾一度想轉(zhuan)让格力股权，但未有机構(gou)接盤(pan)。

投资人劉(liu)波(bo)就说，高瓴的投资風(feng)格并不是如张磊所言的那样堅(jian)持“长期主义”，而是更(geng)像(xiang)吸(xi)收了格雷(lei)厄(e)姆(mu)和巴菲特的价值投资理念，并結(jie)合中国市场的混(hun)合体，这其中有“梭(suo)哈(ha)”了身家(jia)的“賭(du)博(bo)式”投资，也有短期逐利的短线投资。

难怪有投资人戲(xi)称，哪(na)有什(shen)麽(me)时间的朋友，不过都是“时间的炮友”。

高瓴的面子和里子

其实，高瓴的做法(fa)并没什么问題(ti)，低买高卖本就是投资人的天性(xing)。但这一切(qie)与长期主义标榜(bang)在一起就多少(shao)显得有些違(wei)和。

要知道，每只基金都有存续周(zhou)期，时间一到必(bi)須(xu)向金主爸(ba)爸做出交代。十年往(wang)往是一只基金的生命(ming)周期，却是长期主义的起步(bu)年限。这个矛(mao)盾(dun)是不可调和的。作为消(xiao)費(fei)大牛(niu)股的可口(kou)可樂(le)也曾经出现过三次十年股价不涨。

前几年高瓴受到追(zhui)捧(peng)，与二级市场向来的造(zao)神傳(chuan)統(tong)有很大關(guan)系。不论是各(ge)種(zhong)五(wu)花(hua)八(ba)门的野(ye)生股神，还是当年徐(xu)翔(xiang)这样的私(si)募大佬(lao)，都告(gao)訴(su)我们这里有广大的群(qun)眾(zhong)基础。

一代版本一代神，这簡(jian)直是二级市场投资行业的热力學(xue)第二定律(lv)。在高瓴崛(jue)起的背(bei)后，是一场浩(hao)浩蕩(dang)荡的资产大遷(qian)徙(xi)。

2015年起，A股机构化(hua)進(jin)程(cheng)加(jia)快(kuai)。2008~2015年，A股机构投资者交易占比基本在10%-20%區(qu)间内波动，个人投资者貢(gong)獻(xian)的股票(piao)交易额占比高达80%-90%;2016年之后，机构投资者交易占比明显趨(qu)势上升，到了2023年一季度已经接近40%。伴(ban)随着机构化的进程，价值股迎(ying)来一輪(lun)牛市。

从一定程度上说，张磊代表着这批(pi)New Money的意(yi)誌(zhi)。高瓴一邊(bian)募着上百亿美元的錢(qian)，一边講(jiang)着“思(si)想和资本必须创造价值”的遊(you)戏，给人一种“巴菲特也不过如此”的感(gan)觉，吹(chui)響(xiang)了A股价值投资的沖(chong)鋒(feng)号。

于高瓴和他们的LP而言，他们坚信，憑(ping)借(jie)它的体量和号召力，能夠(gou)决定潮水的流向。在二级市场，高瓴參(can)与的項(xiang)目受到机构和散户的瘋(feng)狂追捧，大多都能在IPO首日股价大涨。在一级市场，高瓴親(qin)自入局(ju)高成长賽(sai)道，进行产业整(zheng)合，誕(dan)生了寵(chong)物医院(yuan)领域的新瑞(rui)鵬(peng)和零(ling)售(shou)药房(fang)领域的高濟(ji)医疗。

然而一切的美好(hao)，都在过去两年内变成过眼(yan)雲(yun)烟。人们終(zhong)于意識(shi)到，一个人的发展,自我奮(fen)鬥(dou)固(gu)然重要,但也要考(kao)慮(lv)到歷(li)史(shi)的进程。巴菲特再厲(li)害(hai)，也不过是个愛(ai)喝(he)可乐的美国老頭(tou)，而我大清国自有国情在此：高瓴規(gui)模(mo)再大、二级市场号召力再强，也永远不能决定潮水的流向。

在中国，只有时代的“巴菲特”，没有永远的股神。返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看(kan)更多

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