张杰个人资料大曝光！60秒搞定他的全部趣事

<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>重(zhong)估(gu)拆(chai)分(fen)後(hou)的(de)阿(e)裏(li)：新(xin)估值(zhi)模(mo)型(xing)下(xia)，市(shi)值幾(ji)何(he)？

圖(tu)片(pian)來(lai)源(yuan)@視(shi)覺(jiao)中(zhong)國(guo)

文(wen) | 價(jia)值研(yan)究(jiu)所(suo)

6月(yue)20日(ri)，張(zhang)勇(yong)給(gei)阿里員(yuan)工(gong)發(fa)送(song)了(le)壹(yi)封(feng)全(quan)员信(xin)，宣(xuan)布(bu)自(zi)己(ji)辭(ci)去(qu)阿里集(ji)團(tuan)董(dong)事(shi)會(hui)主(zhu)席(xi)和(he)首(shou)席執(zhi)行(xing)官(guan)的職(zhi)務(wu)，並(bing)留(liu)下了這(zhe)段(duan)話(hua)勉(mian)勵(li)手(shou)下的员工。正(zheng)如(ru)张勇所說(shuo)，阿里歷(li)史(shi)上(shang)經(jing)历過(guo)很(hen)多(duo)次(ci)轟(hong)轰烈(lie)烈的變(bian)革(ge)，但(dan)在(zai)短(duan)短數(shu)月內(nei)先(xian)是(shi)實(shi)行“1+6+N”組(zu)織(zhi)架(jia)構(gou)調(tiao)整(zheng)，后又(you)迎(ying)来高(gao)層(ceng)人(ren)事巨(ju)变，这番(fan)变革力(li)度(du)实在罕(han)見(jian)。

巨震(zhen)过后，阿里的估值邏(luo)輯(ji)也(ye)將(jiang)发生(sheng)改(gai)变。

投(tou)行、機(ji)构过去多年(nian)習(xi)慣(guan)性(xing)使(shi)用(yong)PB（市凈(jing)率(lv)估值法(fa)，通(tong)过公(gong)司(si)市值與(yu)每(mei)股(gu)净資(zi)產(chan)值的比(bi)例(li)測(ce)算(suan)市值）、PE（市盈(ying)率估值法，即(ji)以(yi)股价和盈利(li)的比值测算市值）、PEG（市盈率相(xiang)對(dui)盈利增(zeng)長(chang)比率法，用企(qi)業(ye)市盈率和盈利增速(su)之(zhi)比計(ji)算市值）等(deng)模型测算互(hu)聯(lian)網(wang)企业的市值，極(ji)為(wei)看(kan)重业績(ji)增速、市場(chang)份(fen)額(e)，忽(hu)视企业的资产价值和盈利。

但現(xian)在，阿里已(yi)不(bu)再(zai)是一家(jia)簡(jian)單(dan)的互联网公司，更(geng)是一個(ge)涵(han)蓋(gai)電(dian)商(shang)、雲(yun)计算、物(wu)流(liu)、本(ben)地(di)生活(huo)、文娛(yu)、新零(ling)售(shou)、AI、自動(dong)駕(jia)駛(shi)等諸(zhu)多业务的巨無(wu)霸(ba)，且(qie)各(ge)項(xiang)业务越(yue)来越獨(du)立(li)。

重估阿里，SOTP（分布估值法，将企业各个业务按(an)不同(tong)方(fang)法進(jin)行估值，在加(jia)總(zong)得(de)出(chu)企业总估值）是一个更合(he)理(li)的選(xuan)擇(ze)。这就(jiu)要(yao)求(qiu)用独立的眼(yan)光(guang)看待(dai)阿里旗(qi)下各项业务，逐(zhu)一分析(xi)其(qi)实際(ji)价值：

这樣(yang)算下来，阿里的合理估值大概(gai)在3450亿美元，比當(dang)前(qian)的市值高出一大截(jie)，但比不上部(bu)分投行的預(yu)期(qi)——在1+6+N改革落(luo)地后，有投行给出了超(chao)过5200亿美元的估值预期。

哪(na)个数字更合理？阿里究竟(jing)有沒(mei)有被(bei)低(di)估？從(cong)上述(shu)业务入(ru)手，我(wo)們(men)能找(zhao)到(dao)最(zui)合理的答(da)案(an)。

SOTP模型下，阿里估值最高可超5200亿美元？

截止(zhi)发稿(gao)時(shi)，阿里巴(ba)巴美股市值为2273亿美元，高於(yu)去年11月的近(jin)三(san)年低点1641亿美元，但較(jiao)近三年高位8577亿美元跌(die)去73%。除(chu)了市值之外(wai)，如果(guo)遵(zun)循(xun)资本市场惯用的PB、PEG估值法，阿里各项指(zhi)標(biao)都(dou)處(chu)在历史低点，当前处境(jing)確(que)实不太(tai)妙(miao)。

目(mu)前，阿里巴巴美股TTM（12个月动態(tai)市盈率）和靜(jing)态市盈率分別(bie)为21.46和21.49，前者(zhe)低于30分位值（25.04）和70分位值（37.25），最近兩(liang)个月处于震蕩(dang)下滑(hua)狀(zhuang)态。回(hui)顧(gu)历史曲(qu)線(xian)可以发现，3月宣布进行1+6+N组织架构调整时，阿里TTM一度飆(biao)升(sheng)58.48。可惜(xi)这种樂(le)觀(guan)情(qing)緒(xu)没有維(wei)持(chi)很长时間(jian)，4月份阿里的市盈率就跌回20左(zuo)右(you)。

市净率的表(biao)现也不太妙，截止发稿时僅(jin)有1.64，也是最近三年的最低水(shui)平(ping)。橫(heng)向(xiang)对比，来势洶(xiong)汹的拼(pin)多多市净率有5.83，老(lao)对手騰(teng)訊(xun)則(ze)是3.65，处境都比阿里要乐观許(xu)多。

机构之所以熱(re)衷(zhong)于以PB、PEG估值法結(jie)构互联网企业，是考(kao)慮(lv)到行业的特(te)殊(shu)性。

互联网行业的黃(huang)金(jin)时代(dai)規(gui)模壓(ya)倒(dao)一切(qie)，几乎(hu)所有頭(tou)部平臺(tai)都会犧(xi)牲(sheng)短期利潤(run)、优先争取(qu)更高市场份额，盈利也不太稳定(ding)。更傳(chuan)统的PE估值法，只(zhi)適(shi)合经營(ying)稳定的金融(rong)、基(ji)建(jian)、家电、醫(yi)藥(yao)企业；更看重增长速度的PB和PEG模型，则是为互联网企业量(liang)身(shen)打(da)造(zao)。

但正如前文所言(yan)，现在的市场大環(huan)境已经不一样了，阿里也和之前不一样了。

从去年年初(chu)開(kai)始(shi)，互联网巨头紛(fen)纷走(zou)向降(jiang)本增效(xiao)之路(lu)，削(xue)減(jian)不必(bi)要开支(zhi)、全力改善(shan)利润。在规模和盈利之间，巨头的天平悄(qiao)悄向后者傾(qing)斜(xie)，愈(yu)发講(jiang)究高質(zhi)量增长。这样一来，营收(shou)、份额增速就不再是最主要的考核(he)指标，投资者在評(ping)估企业价值时應(ying)該(gai)更多考虑盈利。

再具(ju)體(ti)到阿里身上，在1+6+N的新架构下，各大业务集团被賦(fu)予(yu)前所未有的自由(you)度：独立融资、独立上市、專(zhuan)註(zhu)自身业务增长，有望(wang)打开了更高的估值空(kong)间。PB、PEG模型不是不能用，但不夠(gou)精(jing)确，難(nan)以衡(heng)量阿里的全部价值。

比如淘寶(bao)天貓(mao)商业集团（下文简稱(cheng)淘天集团）和阿里云收入、利润稳定，国际数字商业仍(reng)在虧(kui)損(sun)，前者开始追(zhui)求高质量发展(zhan)，后者仍处于牺牲利润、追求规模的階(jie)段，用同一套(tao)模型进行估值明(ming)顯(xian)不够合理。

最合理的方法，其实是将阿里各大业务集团分开算：以PE、PB、PEG等模式(shi)估算各个业务的价值，再以SOTP模式计算各大业务价值之和，从而(er)得出整个阿里集团合理价值。

華(hua)爾(er)街(jie)大行的反(fan)应就很迅(xun)速，最近几个月纷纷更新研報(bao)，比以往(wang)更青(qing)睞(lai)SOTP估值模型。摩(mo)根(gen)大通分析師(shi)Alex Yao在研报中寫(xie)道，阿里的预期股价有望觸(chu)及(ji)210美元，对应市值约5200亿美元；瑞(rui)穗(sui)分析师James Lee则将阿里目标价提(ti)升至(zhi)190美元，4900亿美元，并認(ren)为当前的市值只反映(ying)了电商、云计算两个核心(xin)板塊(kuai)的价值，物流、本地生活、新零售这些(xie)业务的潛(qian)力都被忽视了。

以SOTP模型重估阿里的话，我们可以将其6大业务集团分成(cheng)三个层次：

淘天集团和阿里云是估值最高、收入和利润最稳定的板块，代表著(zhu)(zhe)整个阿里集团的核心价值；菜鸟和阿里国际数字商业集团表现還(hai)不够稳定，优势是正处于快(kuai)速扩张期，估值还遠(yuan)没有触及天花板；本地生活和大文娱则是相对弱(ruo)势的板块，短期内不求对集团有什(shen)麽(me)突(tu)出貢(gong)獻(xian)，但求守(shou)住(zhu)自己的一畝(mu)三分地。

詳(xiang)細(xi)分析这几个业务集团的估值潜力，我们才(cai)能看透(tou)阿里的价值。

淘天集团合理估值约2000亿美元：统治地位稳固，未来重点争夺用户商家资源

作(zuo)为阿里集团最重要的基本盤(pan)，淘天集团的外部挑(tiao)戰(zhan)是巨大的。马云就坐(zuo)不住了，在6月19日召(zhao)集淘天集团高层进行的一场非(fei)正式会談(tan)，以及会上谈及的三重变革：电商的机会在淘宝而不再天猫，要回歸(gui)用户、回归互联网，组织要变得更扁(bian)平化(hua)。

说到底(di)，电商行业进入了存(cun)量競(jing)争阶段，各大平台近身肉(rou)搏(bo)，估值和份额变化、竞争对手的表现息(xi)息相關(guan)。这种局(ju)面(mian)下，以市场估值法，用京(jing)東(dong)零售、拼多多、抖(dou)音(yin)电商几个主要对手的份额和估值作为參(can)照(zhao)倒推(tui)淘天集团实际价值，是一个切实可行的方法。

价值研究所在此(ci)前的报道《马云定方向、变革 进行时，淘宝天猫去向何方？》中提到，618表现不及预期、京东在背(bei)后的窮(qiong)追猛(meng)打，是迫(po)使淘天集团啟(qi)动大变革的重要原(yuan)因(yin)。

京东在今(jin)年618确实表现得很猛，尤(you)其是在争夺中小(xiao)商家这一块，投入了史上罕见的资源：打通自营和pop如同向第(di)三方商家呈(cheng)上一份投名(ming)状，开放(fang)京东物流物流倉(cang)儲(chu)、配(pei)送资源，简化发貨(huo)流程(cheng)则提供(gong)了实打实的便(bian)利。拼多多、抖音电商同样来势汹汹，此前有消(xiao)息称两家平台的GMV之和已经超过淘宝天猫集团的50%。

劉(liu)強(qiang)东回归一线后親(qin)自主導(dao)的多项变革，必然(ran)给淘天集团帶(dai)来了很大压力，马云不得不亲自下场做(zuo)出回应。但京东追得再猛，也不意(yi)味(wei)着能顛(dian)覆(fu)淘天集团的统治地位。以GMV、市场份额、用户规模等重要指标为参照，淘天集团仍是国内电商行业的老大。

根據(ju)財(cai)报测算，2022年淘天集团的GMV约为8.3萬(wan)亿元，京东零售、拼多多、抖音电商和快手分别为3.47万亿、3.3万亿、1.5万亿和0.7万亿元。将五(wu)大平台的GMV換(huan)算成市场份额的话，淘天集团在国内电商市场的占(zhan)有率接(jie)近48%，領(ling)先地位无可动搖(yao)。

至于营收方面，今年一季(ji)度阿里国内商业板块实现收入1700亿元，同比小幅(fu)下滑1%，也低于市场预期，表现不算太理想(xiang)。作为对比，京东零售一季度营收2123.58亿元遙(yao)遥领先，拼多多的总营收只有376.37亿元明显落后。

不过京东零售的利润和淘天集团不在一个水平，前者的重资产運(yun)营模式成本极高，拖(tuo)累(lei)了毛(mao)利和净利率。根据财报估算，2023财年四(si)季度阿里国内商业板块调整后EBITA達(da)到385亿元，高于市场预期的355亿，利润率则高达28%，较2022财年同期高出5个百(bai)分点。

看完(wan)业务，再对比拼多多、京东的估值，就可以直(zhi)到淘天集团的价值了。

拼多多的业务相对集中，海(hai)外业务剛(gang)起(qi)步(bu)不久(jiu)对整体估值贡献有限(xian)，其市值很大程度上就是反映了电商业务的价值。去年11月，拼多多市值达到1134亿美元的阶段性高位，超过京东坐上电商行业榜(bang)眼位置(zhi)。今年雖(sui)稍(shao)有下滑，仍维持在1000亿美元左右，表现较为稳定。

京东的业务相对復(fu)雜(za)，将京东零售板块抽(chou)出来单独对比更具合理性。德(de)邦(bang)證(zheng)券(quan)的研报测算，2022-2024年京东核心零售板块的EPS分别为2.76元、5.19元和8.13元，今明两年对应预期净利润为162亿和254亿元，带动整个板块的估值进一步上升。

以上述指标来衡量，份额优势突出、利润率领先同行的淘天集团，估值必然要高出京东零售、拼多多一大截。以两者作为参照，淘天集团的合理估值预计能接近2000亿美元（约1.4万亿人民(min)幣(bi)）。

如果说淘天集团有什么需(xu)要擔(dan)憂(you)的，那(na)就是京东、拼多多步步逼(bi)近的活躍(yue)用户数，以及对中小商家的瘋(feng)狂(kuang)争夺，这也正是马云提出的三重变革要实现的終(zhong)极目标。

目前，淘天集团内部调整已经在有條(tiao)不紊(wen)地进行中，4月对产业运营及发展中心进行拆分，并打散(san)技(ji)術(shu)中台，讓(rang)团隊(dui)变得更靈(ling)活。接下来，淘天集团会全力争夺用户和中小商家，以应对京东、拼多多的挑战，守住自己的江(jiang)山(shan)。

阿里云合理估值约490亿美元：份额有优势，增长遇瓶颈

和淘天集团相比，张勇亲自掛(gua)帥(shuai)的阿里云虽然也面臨(lin)各种外部挑战，但好(hao)在整个賽(sai)道更具活力，席卷(juan)全球(qiu)的AI浪(lang)潮(chao)也给其带来新机遇。以矽(gui)谷(gu)一眾(zhong)云计算巨头为参照，行业习惯性用PS（市銷(xiao)率）作为主要估值方式，即以销售额倍(bei)数测算企业估值。

简而言之，PS估值法主要考虑企业的主营业务销售收入，最看重企业收入增速和市场占有率。之所以采(cai)用这个模型测算云计算企业的市值，主要是考虑到行业的特殊性：云计算企业屬(shu)于重资产运营，尤其是以IaaS业务为主的企业，只有维持增长、形(xing)成规模效应才能有效攤(tan)薄(bo)成本。

只考虑增速和占有率两个核心指标的话，阿里云在占有率方面更有优势。

根据Canalys的报告(gao)，在国内市场，2022年阿里云销售总额对应的市场份额为36%排(pai)名第一，华为云、腾讯云、百度智(zhi)能云分列(lie)二(er)至四位，市场份额分别为19%、16%和9%，三者相加还不及阿里云。

除此之外，阿里云在亞(ya)太市场也占据统治地位，2021年IaaS公有云市场份额达25.53%排名第一，领先于亚马遜(xun)AWS的15.8%和微(wei)軟(ruan)Azure的14.03%，且实现了六(liu)連(lian)漲(zhang)。放眼全球，阿里堪(kan)称AWS和Azure之后的云计算第三极。虽然和两个巨无霸相比还有差(cha)距(ju)，估值也将远超其他(ta)竞争对手。

不过在收入增速环節(jie)，阿里云遇到了一些瓶颈。

2022财年（截至2022年3月31日的12个月），阿里云首次实现正盈利，全年营收为1001.8亿元，最后一个季度营收同比增速为12%。但到了2023财年（截至2023年3月的12个月），阿里云的营收为772.03亿元，虽实现连續(xu)两个财年盈利，但营收已经很难维持高速增长。

和AWS、Azure对比，阿里云的落后也很明显：今年一季度，AWS营收同比增长16%至213.54亿美元，略(lve)高于市场预期；接入ChatGPT的Azure收入为220.81亿美元，同比增速也约为16%。

根据彭(peng)博(bo)社(she)2021年的数据，亚马逊AWS和谷歌(ge)Azure是业内仅有能实现10倍市销率的云计算巨头。匯(hui)总瑞銀(yin)、摩根大通、高盛(sheng)等多家頂(ding)級(ji)投行的研报后，彭博社跟(gen)蹤(zong)测算的AWS估值中位数在巔(dian)峰(feng)期达到6800亿美元，投行Redburn在去年的一份研报中更指出，AWS若(ruo)被分拆上市，估值将超过亚马逊。

阿里云的市销率倍数肯(ken)定无法达到AWS、Azure的水平，但也不宜(yi)太过悲(bei)观。今年2月，中信证券在研报中给阿里云的估值约为2000亿人民币，参考上一财年的收入，市销率不足(zu)3倍就稍显保守。以占有率、收入增速作为参照，5-6倍可能是更加合理的水平，即对应约490亿美元估值。

当然，由于AWS、Azure并未独立融资，亚马逊、微软也未曾(zeng)明确表示(shi)要将其分拆，阿里云分拆上市后大概率会成为全球云计算行业估值最高的独立公司。缺(que)乏(fa)参考案例的情況(kuang)下，资本对阿里云的定价隨(sui)时有可能发生变化——只要阿里云在上市前想辦(ban)法補(bu)强营收增速这个短板，PS倍数就能显著提升。

前段时间祭(ji)出有史以来最大力度降价，就是阿里云发出的沖(chong)刺(ci)信號(hao)。此时距離(li)阿里云削减新客(ke)户优惠(hui)，将考核指标从增速轉(zhuan)向利润不过短短一年时间。降价和1+6+N组织架构改革时间几乎重疊(die)，很难不让人懷(huai)疑(yi)，阿里云重启价格(ge)战是为了提高收入增速，实现PS模型下的最高估值。

不过其他几朵(duo)云也没有坐以待斃(bi)。腾讯云、移(yi)动云都已跟随阿里云的步伐(fa)将降价提上日程，前者的云服(fu)务实例产品(pin)降价幅度高达40%，后者云安(an)全中心、云硬盘備(bei)份产品更是直接降价50%。

和竞争对手们相比，阿里云勝(sheng)在技术/产品齊(qi)全，几乎没有短板，如今还有“通義(yi)千(qian)問(wen)”大模型加持，实现云与AI的结合。微软Azure在一季度增速趕(gan)超亚马逊AWS，就少(shao)不了AI的助(zhu)力。

用张勇的话来说，AI时代“所有应用都值得重做一遍(bian)”，企业上云的需求有增无减，这是阿里云重拾(shi)高速增长的希(xi)望。

菜鸟、阿里国际数字商业合理估值约200亿/290亿美元：扩张是硬道理

不同于业务稳定的淘天集团和阿里云，菜鸟、阿里国际数字商业集团现在还没到成熟(shu)期。对菜鸟和国际数字商业集团来说，扩张是当前最重要的任(ren)务，它(ta)们的估值也远没有触及天花板。

先说菜鸟的情况。物流行业的特点是邊(bian)际成本随着规模的遞(di)增而减少，企业一直在走薄利多销路线。因此，大部分物流企业的利润率较低且很难提升，彼(bi)此拉(la)不开太大差距。

作为老大的順(shun)豐(feng)控(kong)股，2022年净利润虽同比增长44.62%至61.74亿元，但净利润率只有2.62%；京东物流去年全年的毛利率则只有7.35%，还不及同期的顺丰。由于利润不争氣(qi)，在资本机构对物流企业的定价逻辑里，增速、市场份额成了主要考量指标。

根据彭博社的报道，今年3月底和花旗就IPO事宜的一次接触中，后者给菜鸟的估值超过200亿美元。为了进一步提高估值空间，菜鸟最近几个月开启疯狂扩张模式，国内、海外业务动作頻(pin)繁(fan)。

在国内，菜鸟廣(guang)结盟(meng)友(you)，試(shi)图壯(zhuang)大自己的基礎(chu)設(she)施(shi)网絡(luo)，为次日达、半(ban)日达等业务的全面鋪(pu)开及吸(xi)引(yin)外部客户做準(zhun)备。

6月6日，菜鸟宣布收購(gou)申(shen)通25%股權(quan)，对应市场价格约为38.78亿元，收购完成后将成为后者的第二大股东。菜鸟高调入股申通，看中的是后者的基础设施和客户资源，这些都是物流企业最值錢(qian)的家底，也是能提升估值的固定资产。京东收购德邦，极兔(tu)收购百世(shi)中国區(qu)快递业务，不久前传出顺丰有意入股极兔，也是遵循同样的原则。

早(zao)在今年5月启动智选仓配次日达服务时，菜鸟选择的合作方就是申通，雙(shuang)方的仓储、配送体系(xi)早已深(shen)度连接，难分彼此。过去一年申通业务量为129.47亿票(piao)，同比增长16.89%，也正处于业务快速增长期，很需要菜鸟的资金助力，双方可謂(wei)互惠互利。

在海外，菜鸟正重金投建各類(lei)基础设施，提高业务覆盖率。

目前，菜鸟海外业务以北(bei)美为核心，落地口(kou)岸(an)已经基本覆盖美加墨(mo)三国的主要城(cheng)市，并搭(da)配了9个海外仓和4个分撥(bo)中心。官方数据显示，菜鸟当前在北美地区的配送速度较出海初期提升40%，“10日达”服务则已覆盖20个主要国家。

618前夕(xi)，菜鸟还一口气连开5座(zuo)跨(kua)境仓庫(ku)并启动首个全球中心仓，为阿里电商出海保驾護(hu)航(hang)。从这个角(jiao)度看，阿里国际数字商业集团和菜鸟在未来的联系会更加密(mi)切——畢(bi)竟两者都将扩张视作首要任务，力气都往一处使。

蔣(jiang)凡(fan)在5月份的财报电话会上强调，阿里国际业务的增长驅(qu)动力是业务规模的扩大和商业化率的提升，并承(cheng)諾(nuo)会在“一些机会市场、一些机会模式上进行持续投入”。作为阿里国际数字商业集团的CEO，蒋凡同时担任淘天集团和菜鸟集团的董事，淘天集团的CEO戴(dai)珊(shan)则兼(jian)任菜鸟、阿里国际数字商业董事，可见这几大集团业务连接一直相当緊(jin)密。

从财报上看，阿里国际数字商业集团上一季度营收同比增长29%至185.41亿元，整个2023财年收入同比增长13%至692.04亿元，增速在阿里六大子(zi)集团中位居(ju)前列。

根据蒋凡的说法，阿里国际业务将堅(jian)持“跨境+本地”的经营模式。在跨境模式上，速賣(mai)通、Lazada、Trendyol已经形成一定聲(sheng)量，Trendyol更是跨出土(tu)耳(er)其大本营向中东、北非地区扩张。未来一段时间，本地零售将成为阿里国际数字商业集团的重点攻(gong)克(ke)方向，前段时间传出要上线的“歐(ou)洲(zhou)版(ban)天猫”就十(shi)分值得期待。

以跨境电商行业当紅(hong)独角獸(shou)SHEIN的估值作为参照，摩根士(shi)丹(dan)利等投行给阿里国际数字商业集团的估值在290亿-400亿美元不等。但随着业务不斷(duan)扩张，该集团的估值肯定会持续更新。

大文娱和本地生活合理估值130/300亿美元：不求有功，但求自保

阿里也不是每项业务都欣(xin)欣向榮(rong)。在阿里的6大业务集团中，大文娱和本地生活是处境略为尷(gan)尬(ga)的成员。在张勇提出“推动成熟的业务独立融资、上市”的策(ce)略后，大文娱、本地生活这两个名字也鮮(xian)少被提及，两者似(si)乎成为了阿里大家庭(ting)中最沈(chen)默(mo)的成员。

在沉默的表象(xiang)下，大文娱、本地生活有自己的难处：业务线龐(pang)杂，但能賺(zhuan)钱的不多；各项业务看似交(jiao)集不少，实则很难形成合力；市场份额比上不足比下有余(yu)，在行业内地位略显尴尬……

上述所有不利因素(su)，共(gong)同限制(zhi)了阿里本地生活和阿里大文娱的估值空间和上市步伐。或(huo)许任何一个木(mu)桶(tong)都有短板，阿里这个庞大的商业帝(di)国里也不乏精兵(bing)强将，不用大文娱和本地生活冲鋒(feng)陷(xian)陣(zhen)、提高集团整体估值——不拖后腿(tui)就是最好的状态。

从财报来看，阿里大文娱和本地生活营收占比较低，对阿里整体业绩和估值的影(ying)響(xiang)确实有限。数据显示，阿里大文娱的收入占比从2020财年的6%降至当前的3%，本地生活收入占比也从6%降至5%左右。

綜(zong)合考量，大文娱、本地生活的发展战略和菜鸟、国际数字商业截然相反，盡(jin)快实现盈利、改善资产負(fu)債(zhai)表是最重要的任务。遵循这条原则，阿里大文娱和本地生活将繼(ji)续推进降本增效工作，集中资源发展核心业务，减少对边緣(yuan)业务的投入。

不盲(mang)目扩张，就意味着估值相对稳定。阿里大文娱两个核心资产优酷(ku)、阿里影业，前者根据市场份额、用户体量对照市值47亿美元的愛(ai)奇(qi)藝(yi)，大约折(zhe)价近50%，后者市值约为105亿美元，即整个大文娱的合理估值约130亿美元；本地生活的高德、餓(e)了么两大王(wang)牌(pai)同样参照滴(di)滴、美团进行折价，合理估值不会超过上一次公开融资时的300亿美元。

大文娱这边，优酷、阿里影业是核心资产，将獲(huo)得更多资源倾斜。由于大环境回暖(nuan)，阿里影业的处境有望得到改善。优酷则远落后于几个主要竞争对手，面临激(ji)烈的外部挑战。

Questmobile的报告指出，截止去年年底，优酷的用户规模在国内长视频网站(zhan)中排名滑落到第五，MAU仅有1.63亿，仅为头名爱奇艺的三分之一左右。而根据爱奇艺的财报，其VIP会员数量已达到1.29亿，腾讯视频则为1.13亿。

阿里没有在财报中披(pi)露(lu)优酷会员数量，但参考国内长视频网站平均(jun)30%左右的付(fu)費(fei)会员滲(shen)透率，以优酷的用户体量，会员数和爱奇艺、腾讯视频无疑也有巨大差距。想提升用户规模，优酷必須(xu)打造自己的特色(se)欄(lan)目和更多优质自制内容(rong)。

阿里本地生活这边，高德的核心地位愈发明显，未来一段时间预计会成为集团的中坚力量。

今年一季度，高德聚(ju)合打車(che)业务增长迅速，市场份额也显著提升。同样来自Questmobile的数据显示，今年2月的巅峰阶段，高德打车日均訂(ding)单量达到800万，对应市场份额提升至约30%，滴滴则流失(shi)了超过10%的份额。

不过滿(man)血(xue)复活的滴滴也没有坐以待毙，从5月开始不断加碼(ma)补貼(tie)活动，代金券、打车券发了一輪(lun)又一轮。数据显示，今年一季度末(mo)滴滴已实现日均2300万单的年度目标，霸主地位依(yi)舊(jiu)稳固。

高德当然是最有可能挑战滴滴的平台，但两者之间仍有较大差距。增加到店(dian)业务、和卡(ka)遊(you)结盟、不断延(yan)伸(shen)服务边界(jie)，则有望增添(tian)高德的胜利砝(fa)码。

2月，饿了么旗下的到店业务正式并入高德，6月初，卡游动漫(man)和高德达成战略合作協(xie)議(yi)，双方将在零售渠(qu)道终端(duan)数字化建设方面展开合作。高德的业务範(fan)圍(wei)已经越来越广，早已不局限于出行领域(yu)。

不过到这时候(hou)，高德的敵(di)人就不只滴滴了——美团、抖音都会成为直接竞争对手。用地图连接到店、零售等多重场域，无疑会打开高德的估值空间，但也会带来更殘(can)酷的竞争。

未知的“N”种可能：60亿美元不是盒马的天花板

最后，1+6+N中的N，也不能被无视。这当中，阿里健(jian)康(kang)、高鑫(xin)零售早已独立上市，近段时间的市值也没有明显增长。在阿里的“N”种可能性中，最受(shou)关注的无疑是盒马：毕竟其寄(ji)托(tuo)着马云对新零售的探(tan)索(suo)希望，自身业务模式和所处赛道都有很大潜力。

盒马的优势在于創(chuang)新：作为一个糅(rou)合仓店一体化、即时配送、智能仓配等诸多概念(nian)于一体的新物种，我们至今很难为盒马打上生鲜电商、新零售等单一标簽(qian)。主力业态盒马鲜生在去年率先实现盈利，则证明盒马模式有成功的可能，比每日优鲜、叮(ding)咚(dong)買(mai)菜等前置仓玩(wan)家领先一步。

资本市场喜(xi)歡(huan)有创新、有想象空间的新物种，尤其是在传统的零售行业，这是盒马创新模式的优势。根据彭博社的报道，盒马最新估值约为60亿美元，也远高于叮咚买菜的7.13亿美元和樸(pu)朴超市的约16亿美元。但要想了解(jie)盒马的全部潜力，我们还得抓(zhua)住主线：找出驱动盒马业绩增长的引擎(qing)。

早些年，盒马一直对外表示产品力是自己的优势。深入采购源头搭建的供应鏈(lian)，自建的中央(yang)廚(chu)房(fang)和加工工廠(chang)，还有高于山姆(mu)、Costco的自有品牌占比，都是盒马产品力的体现。但想深一层，盒马的产品力，还有配送、門(men)店运营效率、会员留存率的提升，其实都离不开一个底层推动力：科(ke)技。

盒马CEO侯(hou)毅(yi)在公开信中提到公司的数字化建设历程，将2016-2018年成为“狂奔(ben)”阶段，用三年时间成功搭建了传统零售业十数年才能实现的供应链、仓储物流数字化系统。自此之后，盒马的产品孵(fu)化、门店选址(zhi)、用户运营都有数字化系统作为支撐(cheng)。

如今让盒马引以为豪(hao)的产品力，少不了科技的加持。通过大数据分析用户喜好，并提高供应链上游采购、供应商及自有工厂的反应速度，盒马的产品从立项到上新平均只需45天，能很好地抓住流量红利。

从本质上讲，盒马是一家科技驱动的零售企业，零售是表象，科技是内核。对标同样被视为零售界科技先驱的沃(wo)尔瑪(ma)，盒马的估值还有巨大成长空间，60亿美元絕(jue)对不是天花板。

当然，在盒马之外阿里旗下还有不少子公司值得关注。比如聚焦(jiao)半导体行业、国家政(zheng)策大力扶(fu)持的平头哥(ge)，由智能信息事业群(qun)改组而来的誇(kua)克事业部等。

客观地说，这些子公司体量有限，对阿里集团整体估值的影响也不大。但它们的优势是业务尚(shang)未定型，仍有不少想象空间。未来难保会出现新風(feng)口，带动这些子公司的估值狂飙——类似的故(gu)事，在互联网世界已经见过太多太多了。

写在最后

总的来说，市场对阿里的估值明显偏(pian)低，光是淘天集团、阿里云两大主力业务的价值就抵(di)得上如今整个阿里巴巴集团的市值，菜鸟、国际数字商业等明日之星(xing)的估值都未被计算在内，更不说还有大文娱、本地生活和众多子公司。

对阿里来说，忽冷(leng)忽热的大环境还是最大的挑战。中信证券统计的数据显示，截止6月9日收盘时，港(gang)股恒(heng)生科技指数NEM PE低于近3月历史均值1个标准差，整个板块的估值跌至历史低位，过去两个月中概互联指数跌幅超过9%。

动荡的市场环境不在阿里掌(zhang)控之中，蔡(cai)崇(chong)信、吳(wu)泳(yong)銘(ming)上任后唯(wei)一要做的，就是专注自身业务。返(fan)回搜(sou)狐(hu)，查(zha)看更多

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