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<随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c><随心_句子c>熊(xiong)園(yuan)：企(qi)業(ye)盈(ying)利(li)延(yan)續(xu)下(xia)滑(hua)兩(liang)成(cheng)，政(zheng)策(ce)應(ying)會(hui)較(jiao)快(kuai)出(chu)臺(tai)

國(guo)盛(sheng)證(zheng)券(quan)首(shou)席(xi)經(jing)濟(ji)學(xue)家(jia)、中(zhong)国首席经济学家論(lun)壇(tan)理(li)事(shi)，熊园博(bo)士(shi)

国盛证券宏(hong)觀(guan)分(fen)析(xi)師(shi)，劉(liu)安(an)林(lin)

事件(jian)：1-4月(yue)規(gui)上(shang)工(gong)业企业盈利同(tong)比(bi)-20.6%，前(qian)值(zhi)-21.4%；其(qi)中，4月單(dan)月同比-18.2%。

核(he)心(xin)結(jie)论：考(kao)慮(lv)去(qu)年(nian)低(di)基(ji)數(shu)，4月工业企业盈利的(de)单月和(he)累(lei)計(ji)同比仍(reng)大(da)降(jiang)两成左(zuo)右(you)，指(zhi)向(xiang)當(dang)前企业经營(ying)情(qing)況(kuang)欠(qian)佳(jia)，與(yu)投(tou)資(zi)、社(she)融(rong)、物(wu)價(jia)等(deng)其他(ta)数據(ju)的信(xin)號(hao)壹(yi)致(zhi)。往(wang)後(hou)看(kan)，繼(ji)续提(ti)示(shi)：企业盈利年內(nei)应会延续下降、但(dan)降幅(fu)可(ke)能(neng)有(you)所(suo)收(shou)窄(zhai)，下半(ban)年会好(hao)於(yu)上半年，中遊(you)設(she)備(bei)制(zhi)造(zao)彈(dan)性(xing)更(geng)大；鑒(jian)于4月以(yi)來(lai)经济仍弱(ruo)、屬(shu)于弱現(xian)實(shi)，后续對(dui)政策可樂(le)观些(xie)，預(yu)计近(jin)一两個(ge)月可能出台一系(xi)列(lie)政策組(zu)合(he)拳(quan)，圍(wei)繞(rao)穩(wen)信心、稳增(zeng)長(chang)、擴(kuo)内需(xu)、中央(yang)加(jia)杠(gang)桿(gan)等，可能的有：支(zhi)持(chi)民(min)企的法(fa)律(lv)制度(du)、地(di)產(chan)差(cha)異(yi)化(hua)放(fang)松(song)、支持汽(qi)車(che)（新(xin)能源(yuan)等）、降準(zhun)降息(xi)、政策性金(jin)融、重(zhong)大項(xiang)目(mu)建(jian)设等。

1、整(zheng)體(ti)看，4月规上工业企业盈利的单月和累计增速(su)均(jun)延续負(fu)增，降幅雖(sui)然(ran)連(lian)续两个月收窄、但仍大降两成左右；歸(gui)因(yin)看，营收偏(pian)弱、利潤(run)率(lv)低仍是(shi)盈利主(zhu)要(yao)拖(tuo)累；邊(bian)際(ji)上看，1-4月盈利降幅收窄，主因营收小(xiao)幅轉(zhuan)正(zheng)、利润率改(gai)善(shan)、去年低基数。

2、结構(gou)看，關(guan)註(zhu)5大信号：

上下游：上游、中游盈利占(zhan)比回(hui)升(sheng)，下游消(xiao)費(fei)盈利占比续降；

分行(xing)业：需求(qiu)延续偏弱，汽车制造、公(gong)用(yong)事业等盈利偏強(qiang)，下游行业盈利大幅回落(luo)；

庫(ku)存(cun)端(duan)：当前工业企业仍在(zai)“主動(dong)去库”；往后看，延续此(ci)前判(pan)斷(duan)：2023上半年去库仍是大方(fang)向、下半年可能弱補(bu)库；

分所有制：私(si)企盈利仍低于總(zong)体增速，边际上国企、私企差距(ju)有所收窄；

杠杆率：截(jie)至(zhi)4月底(di)，企业杠杆连续4个月回升，其中私企杠杆率延续大幅擡(tai)升。

3、往后看，企业盈利年内应会延续下降、但降幅可能有所收窄；節(jie)奏(zou)上，下半年盈利可能好于上半年，中游设备制造相(xiang)关行业盈利弹性可能更大。

報(bao)告(gao)正文(wen)：

1、整体看，4月规上工业企业盈利的单月和累计增速均延续负增，降幅虽然连续两个月收窄、但仍大降两成左右；归因看，营收偏弱、利润率低仍是盈利主要拖累；边际上看，1-4月盈利降幅收窄，主因营收小幅转正、利润率改善、去年低基数。

增速方面(mian)， 1-4月规上工业企业盈利累计同比-20.6%、降幅较1-3月收窄0.8个百(bai)分點(dian)。4月单月同比-18.2%、降幅较3月收窄1个百分点；考虑去年低基数，4月盈利降幅仍達(da)两成左右，指向4月企业盈利狀(zhuang)况仍偏差。

利润率方面， 1-4月营收利润率4.95%，同比下降1.32个百分点，拖累工业企业盈利大約(yue)18.7个百分点，仍是工业企业盈利负增的主要拖累；边际上看，受(shou)季(ji)节性影(ying)響(xiang)（一般(ban)2-6月利润率逐(zhu)月上升，7-12月持平(ping)），1-4月营收利润率相比1-3月收窄约0.09个百分点，对盈利降幅收窄有一定(ding)支撐(cheng)。

营收方面， 1-4月规上工业企业营收累计同比0.5%、较前值回升1个百分点，单月同比3.7%、较前值大升3.7个百分点、也(ye)是连续2个月回升；進(jin)一步(bu)地，如(ru)果(guo)將(jiang)营收按(an)量(liang)、价两方面拆(chai)解(jie)，1-4月工业增加值同比3.6%、回升0.6个百分点，1-4月PPI同比-2.1%、回落0.5个百分点，指向价格(ge)因素(su)仍是企业营收的主要拖累。此外(wai)，去年4月同期(qi)基数偏低，也是今(jin)年4月盈利降幅收窄的支撑。

2、结构看，关注上下游、分行业、库存端、所有制、杠杆率等5大信号

上下游看：上游、中游盈利占比回升，下游消费盈利占比续降。1-4月上游（采(cai)掘(jue)+原(yuan)材(cai)料(liao)）盈利占比回升0.5个百分点至46.1%，其中：采掘行业盈利占比回落0.4个百分点至23.4%，应和近期煤(mei)价、油(you)价等回落有关，原材料行业盈利占比回升0.9个百分点至22.7%；往后看，当前采掘行业盈利占比仍高(gao)、原材料行业盈利占比偏低，后续应会持续恢(hui)復(fu)。中游设备制造盈利占比回升1.7个百分点至27.7%；下游消费品(pin)制造盈利占比回落2.4个百分点至17.1%，连续两个月回落。公用事业盈利占比回升0.2个百分点至9.1%，续創(chuang)2020年8月以来最(zui)高，应和近期煤价回落等因素有关。

分行业看：需求延续偏弱，汽车制造、公用事业等盈利偏强，下游行业盈利大幅回落。1）剔(ti)除(chu)价格因素的銷(xiao)售(shou)数量更能体现真(zhen)实需求的變(bian)化，4月39个細(xi)分行业中销售数量同比為(wei)正的行业为15个，3月为前值为20个，指向4月细分行业需求有所弱化。2）行业景(jing)氣(qi)度看，如果以剔除价格的销售数量来衡(heng)量，销售数量降幅较大的行业包(bao)括(kuo)可選(xuan)消费中的皮(pi)革(ge)制鞋(xie)、木(mu)材加工、紡(fang)服(fu)制造、文体用品、家具(ju)制造，上游行业中的非(fei)金属采礦(kuang)、非金属矿物制品等；景气度改善的行业偏少(shao)，具体包括原油产业鏈(lian)的油气開(kai)采、燃(ran)料加工，中游的汽车制造、金属制品、電(dian)子(zi)通(tong)信、电气機(ji)械(xie)等。3）盈利角(jiao)度看，4月39个细分行业中僅(jin)9个实现盈利正增长，漲(zhang)幅靠(kao)前的行业包括中游的汽车制造、交(jiao)運(yun)设备制造、电气机械，公用事业中的电力(li)熱(re)力、燃气生(sheng)产、水(shui)的生产供(gong)应等；盈利跌(die)幅靠前的行业包括下游的皮革制鞋、農(nong)副(fu)食(shi)品、造紙(zhi)、木材加工、纺織(zhi)服裝(zhuang)，黑(hei)色(se)冶(ye)煉(lian)、化工、化纖(xian)、廢(fei)棄(qi)资源綜(zong)合利用等，4月单月盈利降幅均超(chao)過(guo)60%。

库存端看：当前工业企业仍在“主动去库”；往后看，延续此前判断：2023上半年去库仍是大方向、下半年可能弱补库。1-4月规上工业企业产成品库存同比增速回落3.2个百分点至5.9%，剔除价格的实际库存增速同樣(yang)明(ming)顯(xian)回落；结合当前企业营收偏弱，表(biao)明工业企业仍在主动去库。往后看，继续提示：结合经济弱复蘇(su)、以及(ji)PPI、M1等先(xian)行指標(biao)，预计2023上半年仍将延续去库、下半年可能转为弱补库。

所有制看：私企盈利仍低于总体增速，边际上国企、私企差距有所收窄。1-4月国企、私企盈利分別(bie)同比-17.9%、-22.5%，私企盈利降幅仍大于总体降幅；边际上看，1-3月国企、私企盈利同比分别为-16.9%、-23.0%，二(er)者(zhe)差距有所收窄。

杠杆率看：截至4月底，企业杠杆连续4个月回升，其中私企杠杆率延续大幅抬升。截至4月底，工业企业资产负債(zhai)率上升0.2个百分点至57.3%，持平2015年以来最高水平。其中：国企资产负债率回落0.1个百分点至57.4%；私企资产负债率进一步上升0.4个百分点至60.0%，创2015年有数据以来最高，国企、私企杠杆之(zhi)差回升0.5个百分点至2.6个百分点，续创歷(li)史(shi)最高水平。另(ling)外，1-4月私企应收賬(zhang)款(kuan)回收期约为62.9天(tian)，相比2022年1-4月和国企分别长10.7天、12.5天，指向私企回款難(nan)度进一步加大，结合私企杠杆率持续抬升、盈利延续大幅负增，私企经营壓(ya)力可能有所增加。

3、往后看，企业盈利年内应会延续下降、但降幅可能有所收窄；继续提示：节奏上，下半年盈利可能好于上半年，中游设备制造相关行业盈利弹性可能更大。具体看，未(wei)来1-2个月企业营收利润率应会季节性回升，对盈利可能存在一定支撑，疊(die)加基数回落，后续盈利同比降幅可能有所收窄；但考虑PPI仍未觸(chu)底、去库等因素，盈利大幅向上难度也偏大。节奏上看，综合考虑经济延续弱复苏、PPI触底回升、补库、基数回落等因素，2023下半年盈利应会好于上半年，中游设备相关行业弹性可能更大。

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